中药现代化领军者，拥抱创新发展新时代

中心思想

现代中药领军者的创新驱动与多元发展

天士力（600535.SH）作为现代中药国际化领军企业，凭借三十年的深厚积淀，已构建起涵盖现代中药、化药及生物药三大板块协同发展的完整医药工业产业链。公司通过“四位一体”的研发模式，持续聚焦心脑血管、消化代谢、肿瘤等核心疾病领域，拥有丰富的创新药研发管线，并积极推进核心产品复方丹参滴丸的国际化进程。在国家大力支持中药创新发展的政策东风下，天士力正抓住市场机遇，通过产品创新和市场拓展，不断巩固其在医药行业的领先地位。

财务结构优化与业绩回暖

尽管公司近年营收受医药商业板块剥离及部分产品集采降价影响出现波动，但其核心医药工业板块展现出稳健增长态势，盈利能力持续增强。扣除非经常性损益后的归母净利润已实现显著增长，表明公司主营业务健康发展。通过优化业务结构、加大研发投入，天士力正逐步摆脱短期财务波动的影响，预计未来收入和扣非归母净利润将持续增长，展现出良好的发展前景和投资价值。

主要内容

三十年征程：现代中药领军企业的崛起与财务转型

• 公司概况与发展历程

  • 天士力医药集团股份有限公司（600535.SH）成立于1994年，并于2002年在上交所上市，致力于成为中国领先、具有全球影响力的医药及健康服务集成方案提供者。
  • 公司业务覆盖心脑血管、消化代谢、肿瘤三大核心疾病领域，已在全球拥有20余家科研中心和11个生产基地，形成了现代中药、化药以及生物药三大板块协同发展的产业布局，成为中药创新药的龙头企业。
  • 公司发展历程可分为三个阶段：1994-2010年为品牌初创期，以复方丹参滴丸的研制和上市为标志，奠定核心竞争力；2011-2018年为高速发展期，国家一类生物溶栓新药普佑克上市，并打造丹参滴丸数字化车间，推动中药国际化合作；2019-2022年为蒸蒸日上期，公司获得多项行业荣誉，研发管线日益丰富。
  • 天士力医药的控股股东为天士力控股集团（持股45.57%），实际控制人为董事长闫凯境。公司董事会与高管团队稳定，具备深厚的行业基础和专业能力。

• 财务表现与业务结构优化

  • 营收与利润波动分析：
    • 公司营业收入从2013年的111.08亿元增长至2019年的189.98亿元，六年复合增速达9.3%。
    • 2020年以来，受新冠疫情、医药商业板块出售（天士营销股权）以及部分产品集采降价影响，营收有所下滑，2021年为79.52亿元。
    • 2022年前三季度，公司营收达61.01亿元，同比增长6%，显示营收端开始回暖。
    • 扣除非经常性损益后的归母净利润在2013-2018年间从10.20亿元增至13.44亿元的历史最高水平，随后有所下降，2022年前三季度为7.69亿元。
    • 2022年全年预计归母净利润为-3.35亿元至-1.79亿元，同比减少108%至114%，主要系公司持有的I-MAB、科济药业等金融资产公允价值波动（同比下降10.73亿元）所致。
    • 剔除金融资产公允价值波动影响，2022年全年预计扣非归母净利润为6.68亿元至7.73亿元，同比增加10%至27%，表明公司实际业务水平稳步提升，盈利能力增强。
  • 收入结构变化：
    • 2020年以前，医药商业是公司主要营收来源，占比在50%-67%之间，2019年达到127.17亿元。随着天士营销股权的出售，该板块收入自2020年开始下降，2022年前三季度占比仅为16.36%。
    • 中药营收额相对稳定，2015-2021年间保持在43亿元至53亿元区间。
    • 化学制剂药板块收入从2015年的10.96亿元增长到2020年的16.47亿元，年均复合增长率为8.5%；2021年受替莫唑胺胶囊（蒂清）集采价格大幅下降影响，收入降至12.55亿元。
    • 生物药板块收入稳定上涨，从2015年的0.35亿元提升至2021年的2.51亿元，年均复合增长率为46%。
  • 盈利能力与费用率：
    • 公司毛利率从2013年的36.54%增长到2022年前三季度的64.70%，年均复合增长率为6.6%。
    • 扣非净利率在2019年后快速上涨，截至2022年前三季度达到12.6%。
    • 化学制剂药与中药产品的毛利较高且保持稳定，2022年前三季度分别为80.05%和70.87%，对公司总体毛利贡献超过85%。
    • 销售费用率从2013年的13.98%增长到2021年的36.54%。
    • 公司日益重视研发投入，研发费用率从2013年的3.28%增长到2021年的9.57%。研发投入从2013年的3.64亿元增长至2018年的12.02亿元，年均复合增长率高达26.98%；2021年研发投入为7.61亿元。
    • 截至2021年，公司共有1377名研发人员，占公司总人数的14.59%，为研发团队提供了坚实的人才基础。

创新研发与国际化：政策驱动下的战略布局与成果

• 重磅政策接踵而至，推进中药创新药加速发展

  • 国家层面持续出台利好政策，大力支持中药创新发展。例如，2016年《中华人民共和国中医药法》立法，为中医药发展提供法律依据；2021年医保局与中医药管理局发布《关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见》，肯定中医药创新传承发展路线；2023年《中药注册管理专门规定》进一步细化中药研制与注册管理工作。
  • 政策推动下，中药创新药集中爆发：2021年共有12款新药获批上市，2022年国家药监局批准7个中药新药上市。尽管2022年获批数量略有下滑，但国内药企对中药新药研发热情持续高涨。

• 构筑“四位一体”研发平台，在研管线丰富

  • 公司打造了自主研发、产品引进、合作研发、投资市场许可优先权的“四位一体”研发模式。
  • 截至2022年上半年，公司研发管线涵盖92款在研产品，其中包括45款1类创新药，并有43款药品已进入临床阶段（其中18款处于临床II、III期研究阶段）。
  • 研发管线主要布局在心脑血管、消化代谢、肿瘤、中枢神经四个疾病领域，发挥协同优势，不断丰富现代中药、生物药和化学药的产品组合。例如，在心脑血管领域布局20款产品，覆盖高血脂症、抗血栓、脑卒中等；在消化代谢领域聚焦糖尿病及并发症，布局16款项目；在肿瘤领域优化管线，布局22款品种，重点关注肿瘤免疫治疗和靶向治疗；在中枢神经及呼吸系统领域，已进入赛道并研发多个产品。

• 中药国际化先行者，复方丹参滴丸海外实验持续推进

  • 天士力自1994年创立“现代中药”概念，并于1998年开始谋划复方丹参滴丸的国际化，申报FDA并获得IND资格。
  • 经过20多年的临床研究与申报，复方丹参滴丸在II期研究达到主要终点，但在III期研究中需增补验证性临床实验数据。2018年，公司与美国Arbor公司合作进行临床开发研究和药政申报。
  • 2021年，复方丹参滴丸完成了预防及治疗急性高原反应（AMS）相关三期临床试验准备工作，开始受试者入组，正式开展FDA的三期临床试验。
  • 复方丹参滴丸预防和缓解急性高原反应的国内试验已于2015年顺利完成，结果验证其可有效减轻急性高原反应临床症状，且安全性良好，并于2018年取得军队特需药品批件。

围绕心脑血管领域：丰富产品线响应巨大市场需求

• 心血管大市场，丰富的中药产品响应市场需求

  • 公司中药板块收入在2015-2018年间稳定在50亿元以上。2019-2020年受核心产品复方丹参滴丸销量下滑影响，收入略有下降，但2021年营收大幅回升，再次超过50亿元。
  • 中国心脑血管疾病患病率持续上升，据《中国心血管健康与疾病报告2020》统计，CVD现患人数超过3.3亿人。
  • 心脑血管疾病是城乡居民疾病死亡构成比的首位死因，2018年农村和城市CVD分别占死因的46.66%和43.81%。
  • 2018年中国医院心脑血管病患者出院总人次数达2316.13万人次，占同期出院总人次数的12.80%，合计住院费用超过2000亿元，显示出巨大的市场需求。
  • 天士力围绕心脑血管疾病预防、治疗及康复的各个环节共布局22款创新药产品，使其在该领域处于领先地位。

• 以复方丹参滴丸为核心的产品群

  • 核心产品复方丹参滴丸： 主要用于治疗心绞痛等病症，具有有效率高（临床试验总有效率92.94%）和不良反应发生概率