利润端短期承压，集采影响逐渐消化-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　通策医疗(600763)

　　事项：

　　公司发布2023年年报：实现收入28.47亿元（+4.70%），归母净利润5.00亿元（-8.72%），扣非净利润4.81亿元（-8.37%）。四季度单季，实现收入6.62亿元（+14.24%），归母净利润-0.11亿元（-134.01%），扣非净利润-0.15亿元（-154.11%）。

　　分配预案：以3.20亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利4.35元（含税），合计拟派发现金红利1.39亿元（含税），拟以每10股派送红股4股（含税），合计派送红股1.28亿股。

　　公司发布2024年一季度报告：实现收入7.08亿元（+5.03%），归母净利润1.73亿元（+2.51%），扣非净利润1.70亿元（+4.20%）。

　　平安观点：

　　就诊人次数稳步提升，集采背景下种植牙收入端仍实现增长：2023年，公司就诊人次数为335.33万，同比增速约为13%，为收入增长的主要动力。分病种来看，公司种植板块实现收入4.79亿元，同比增长6.95%。2023年4月，种植牙集采全国落地，种植牙客单价下滑明显。2023年公司积极拥抱集采政策，种植牙超过5.3万颗，同比增长47%，虽然种植牙价格大幅下降，但种植量的高增速最终带来种植牙收入端的正增长。正畸板块实现收入4.99亿元，同比下滑3.14%。受外部经济变化的影响，消费相关业务承压，正畸板块虽然患者数量没有下滑，但隐形正畸占比下降，最终带来收入端的下降。公司儿科、修复和大综合分别实现收入4.99亿元（+2.90%）、4.56亿元（+6.72%）和7.56亿元（+8.34%），均实现稳定增长。公司2024年一季度收入增速为5.03%，维持了2023年的增长趋势。主要原因为23年一季度公司还未实行种植牙集采后的价格，24年一季度种植牙价格降幅较大，影响了公司收入端的放量。24年一季度公司种植牙数量预计增速在50%，收入端增速预计在5%-6%。消费相关板块承压，影响公司正畸业务的放量，2024Q1公司正畸业务增速预计在5%以内。

　　蒲公英计划稳步推进，为长期增长奠定基础：2023年公司继续推进蒲公英计划，累计建设蒲公英医院41家。2024年预计公司将新建蒲公英医院8家，实现快速扩张。蒲公英医院目前约有50%已经实现盈利，随着更多的分院度过培育期，公司利润端将迎来新的增长点。

　　受种植牙集采等因素影响，公司毛利率与净利率均出现下滑：2023，公司毛利率为38.53%，与上年同期的40.81%相比有所下滑。公司净利率为20.32%，与上年同期的22.65%相比也出现下滑。种植牙集采叠加正畸板块中隐形正畸占比的下滑，拉低了公司的毛利率，最终影响了公司的净利率。随着种植牙集采的影响出清，叠加公司管理能力的不断提升，公司净利率有望稳中有升。

　　维持“推荐”评级：考虑经济环境变化，我们调整公司盈利预测，预计公司24-26年净利润分别为5.89亿元、7.20亿元和8.80亿元元（原预测2024-2025年净利润为9.15亿元和11.60亿元）。通策医疗未来3-5年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展向好，维持“推荐”评级。

　　风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；流行性疾病传播从而对行业带来负面影响。

# 中心思想
## 就诊人次增长与集采影响并存
通策医疗2023年年报和2024年一季报显示，公司就诊人次数稳步提升，是收入增长的主要动力。但种植牙集采政策的落地，导致种植牙客单价下滑，对公司收入和盈利能力产生一定影响。

## 蒲公英计划助力长期增长
公司持续推进蒲公英计划，新建医院数量不断增加，为长期增长奠定基础。尽管短期内毛利率和净利率受到集采等因素影响，但随着集采影响逐渐消化和公司管理能力的提升，盈利能力有望回升。

# 主要内容
## 公司经营业绩
*   **2023年业绩：**
    *   实现收入28.47亿元，同比增长4.70%；归母净利润5.00亿元，同比下降8.72%；扣非净利润4.81亿元，同比下降8.37%。
    *   分配预案：每10股派发现金红利4.35元（含税），每10股派送红股4股（含税）。
*   **2024年一季度业绩：**
    *   实现收入7.08亿元，同比增长5.03%；归母净利润1.73亿元，同比增长2.51%；扣非净利润1.70亿元，同比增长4.20%。

## 分业务板块分析
*   **种植板块：**
    *   2023年实现收入4.79亿元，同比增长6.95%。
    *   种植牙集采全国落地，种植牙客单价下滑明显。
    *   种植牙数量同比增长47%，种植牙收入端实现正增长。
    *   2024年一季度种植牙数量预计增速在50%，收入端增速预计在5%-6%。
*   **正畸板块：**
    *   2023年实现收入4.99亿元，同比下滑3.14%。
    *   受外部经济变化的影响，消费相关业务承压，隐形正畸占比下降，导致收入端下降。
    *   2024年一季度正畸业务增速预计在5%以内。
*   **其他板块：**
    *   儿科、修复和大综合分别实现收入4.99亿元（+2.90%）、4.56亿元（+6.72%）和7.56亿元（+8.34%），均实现稳定增长。

## 蒲公英计划
*   2023年累计建设蒲公英医院41家。
*   2024年预计新建蒲公英医院8家。
*   目前约有50%的蒲公英医院已经实现盈利。

## 盈利能力分析
*   **毛利率与净利率下滑：**
    *   2023年毛利率为38.53%，同比下滑。
    *   净利率为20.32%，同比下滑。
    *   原因：种植牙集采叠加正畸板块中隐形正畸占比的下滑。
*   **盈利能力展望：**
    *   随着种植牙集采的影响出清，叠加公司管理能力的不断提升，公司净利率有望稳中有升。

## 财务数据分析
*   **资产负债表：**
    *   总资产：6,006百万元（2023A）-> 6,574百万元（2024E）-> 7,068百万元（2025E）-> 7,833百万元（2026E）
    *   资产负债率：31.4%（2023A）-> 27.1%（2024E）-> 20.7%（2025E）-> 15.7%（2026E）
*   **利润表：**
    *   营业收入：2,847百万元（2023A）-> 3,284百万元（2024E）-> 3,846百万元（2025E）-> 4,573百万元（2026E）
    *   净利润：500百万元（2023A）-> 589百万元（2024E）-> 720百万元（2025E）-> 880百万元（2026E）
*   **现金流量表：**
    *   经营活动现金流：736百万元（2023A）-> 1,311百万元（2024E）-> 1,392百万元（2025E）-> 1,371百万元（2026E）

## 投资评级与盈利预测
*   维持“推荐”评级。
*   调整盈利预测：预计公司2024-2026年净利润分别为5.89亿元、7.20亿元和8.80亿元。

## 风险提示
*   行业增长低于预期的风险。
*   收购医院进度低于预期的风险。
*   流行性疾病传播从而对行业带来负面影响。

# 总结
## 业绩承压但长期向好
通策医疗短期内受到种植牙集采和消费环境的影响，业绩承压。但公司通过积极拥抱集采政策，扩大种植牙数量，以及推进蒲公英计划，为长期增长奠定了基础。

## 维持推荐评级
考虑到公司在口腔医疗领域的领先地位和长期发展潜力，平安证券维持对通策医疗的“推荐”评级。随着集采影响的逐步消化和新院的加速开设，公司有望实现持续增长。

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