业绩符合预期，一体两翼稳步前行

中心思想

业绩稳健增长，战略布局显成效

桂林三金在2023年实现了营收和归母净利润的显著增长，分别达到21.72亿元（+10.81%）和4.21亿元（+27.85%），扣非净利润更是高速增长71.92%，显示出公司在营销创新、精益管理和成本控制方面的成效。同时，公司积极优化生物制药板块，有效减少了亏损。尽管2024年一季度业绩因2023年同期高基数效应而短期承压，但整体来看，公司“一体两翼”战略（以中药主业为“一体”，生物制药和大健康产业为“两翼”）稳步推进，为长期发展奠定了基础。

盈利能力持续优化，未来发展可期

公司在2023年盈利能力稳步提升，销售毛利率达到73.00%（+2.02pct），销售净利率为19.40%（+2.59pct）。工业板块作为核心业务，其毛利率持续提升至75.88%（+2.27pct），贡献了绝大部分营收。在费用控制方面，管理费用率和研发费用率均有所下降，显示出公司在运营效率上的改善。展望未来，随着一线品种在院内市场的拓展、二三线品种的快速成长以及生物制药板块减亏的持续推进，公司预计在2024-2026年将保持营收和归母净利润的持续增长，盈利能力有望进一步增强，投资价值凸显。

主要内容

2023年业绩表现与2024年一季度分析

桂林三金于2023年取得了稳健的财务表现。全年实现营业收入21.72亿元，同比增长10.81%；归属于母公司股东的净利润为4.21亿元，同比增长27.85%；扣除非经常性损益的净利润更是达到3.82亿元，同比大幅增长71.92%。利润端的强劲增长主要得益于多方面因素：一是公司持续推进营销创新，积极把握市场机遇，加大销售力度，确保了业绩的稳定增长；二是公司积极实施精益管理和节能降耗项目，有效提升了管理效率并控制了成本；三是公司第一期员工持股计划确认的管理费用在本期摊销数较去年同期有所减少；四是对生物制药板块进行了梳理优化，实现了减亏。

然而，进入2024年第一季度，公司业绩短期承压。报告期内，公司实现营业收入4.83亿元，同比下降32.59%；归属于母公司股东的净利润为1.00亿元，同比下降40.90%；扣除非经常性损益的净利润为0.88亿元，同比下降46.57%。业绩下滑的主要原因是2023年第一季度在疫情放开后，公司产品需求快速增长，导致当期业绩基数较高，从而对2024年一季度的同比数据造成了压力。

盈利能力与费用控制分析

从盈利能力来看，桂林三金在2023年实现了稳步提升。全年销售毛利率为73.00%，同比增加2.02个百分点；销售净利率为19.40%，同比增加2.59个百分点。这表明公司在产品定价和成本控制方面取得了积极进展。进入2024年第一季度，公司销售毛利率为74.24%，同比略有下降0.62个百分点；销售净利率为20.73%，同比下降2.91个百分点，这与一季度营收下滑的背景相符。

在费用控制方面，2023年公司销售费用率为33.06%，同比增加5.59个百分点，可能与加大营销投入有关；管理费用率为9.34%，同比下降4.66个百分点；研发费用率为7.28%，同比下降3.79个百分点；财务费用率为-0.66%，同比增加0.09个百分点。管理费用和研发费用率的下降反映了公司在内部管理和研发投入效率上的优化。2024年第一季度，销售费用率为32.13%，同比增加6.72个百分点；管理费用率为8.03%，同比增加0.82个百分点；研发费用率为6.86%，同比下降3.36个百分点；财务费用率为-0.31%，同比下降1.04个百分点。

工业与创新业务板块发展

分板块来看，2023年公司工业板块实现营收20.98亿元，同比增长10.59%，占总营收的96.61%，同比略有下降0.19个百分点，但其毛利率达到75.88%，同比提升2.27个百分点，显示出工业板块作为核心业务的强劲盈利能力。商业流通板块营收为0.46亿元，同比下降5.45%，营收占比2.13%，同比下降0.36个百分点，毛利率为35.47%，同比下降4.45个百分点。

在做大做强中药主业的同时，公司积极推进生物制药和大健康产业板块的“双轮驱动”战略。生物制药方面，宝船生物积极加强平台工艺开发，2023年在研项目共计18个，其中7项临床试验正在进行中，5个项目处于新药发现阶段，6个平台建设项目稳步推进。白帆生物CDMO项目开展有序，布局单抗全产业链，2023年完成了7个项目交付并启动了8个新项目，显示出公司在创新业务领域的积极布局和进展。

盈利预测与投资评级

中邮证券研究所对桂林三金的未来业绩进行了预测。预计公司2024年至2026年的营业收入将分别达到23.89亿元、26.39亿元和29.16亿元。归属于母公司股东的净利润预计分别为5.07亿元、5.61亿元和6.20亿元。基于当前股价，对应的市盈率（P/E）分别为16.02倍、14.47倍和13.08倍。

鉴于公司未来一线品种有望打开院内市场，二、三线品种快速成长，具有较大的提升空间，以及生物制药板块有望进一步减亏，中邮证券维持对桂林三金的“买入”评级。

风险提示

报告中也提示了潜在的投资风险，包括：渠道推广不及预期风险，这可能影响公司产品的市场渗透和销售增长；以及药品研发失败风险，生物制药领域的研发投入大、周期长，且存在不确定性，研发失败可能对公司业绩造成不利影响。

总结

桂林三金在2023年展现了强劲的业绩增长，营收和归母净利润均实现显著提升，尤其扣非净利润高速增长，这得益于公司有效的营销策略、精益管理和成本控制，以及生物制药板块的优化减亏。尽管2024年一季度业绩因高基数效应而短期承压，但公司整体盈利能力持续优化，毛利率和净利率稳步提升。工业板块作为核心业务表现突出，同时生物制药和大健康产业板块的“一体两翼”战略稳步推进，创新业务布局初显成效。分析师预计公司未来几年营收和净利润将持续增长，并维持“买入”评级，主要基于一线品种市场拓展、二三线品种快速成长以及生物制药板块减亏的积极预期。投资者需关注渠道推广和药品研发可能存在的风险。