收入端季度环比改善，常规业务加速增长可期

　　振德医疗(603301) 　　核心观点 　　2023年受隔离防护用品需求减少及资产减值影响，业绩承压。2023年公司实现营收41.27亿元（-32.76%），归母净利润1.98亿元（-70.87%），扣非归母净利润1.90亿元（-73.04%）。其中23Q4单季营收9.18亿元（-52.69%），归母净利润-1.02亿元（-145.17%），扣非归母净利润-0.94亿元（-137.62%）。2023年业绩承压，主要系：1）隔离防护用品需求减少，收入5.8亿元（-79%），影响收入端；2）计提存货跌价准备和资产减值准备2.09亿元（其中1.7亿元为隔离防护用品相关），拖累表观利润。常规业务略有增长，剔除隔离防护用品后的常规业务收入35.22亿元（+4.90%）。2024年一季度营收9.64亿元（-25.88%），归母净利润0.73亿元（-49.89%），扣非归母净利润0.75亿元（-46.99%）。2024年一季度业绩仍受2023年Q1隔离防护用品高基数影响，常规业务略有增长。 　　造口及现代伤口护理、手术感控业务实现较快增长。分产品线看，2023年基础伤口护理业务实现收入10.72亿元（+3.2%），造口及现代伤口护理业务收入5.39亿元（+15.3%），手术感控业务收入14.26亿元（+16.9%），压力治疗与固定业务收入4.27亿元（-12.9%），感控防护业务收入6.41亿元（-78.0%）。基础伤口护理业务基本维持稳定，公司重点培育的造口及现代伤口护理、手术感控业务实现较快增长，压力治疗与固定业务受工厂搬迁影响有所下滑，感控防护业务受防疫类物资需求减少影响大幅下降。各业务线毛利率均有2pp-5pp的提升，主要系原材料成本下降及降本增效的影响。 　　剔除隔离防护用品，国内业务基本持平，海外业务有所增长。分地区看，公司2023年国内市场销售收入19.7亿元（-52.0%），国际市场销售收入21.6亿元（+6.5%）。国内业务承压，主要系受隔离防护用品需求减少及行业整顿影响；海外业务略有增长，主要系受客户去库存及宏观经济因素影响。剔除隔离防护用品后，海外业务收入21.6亿元（+8.3%）；国内业务收入13.7亿元，同比基本持平，其中医院线收入8.72亿元（-7.7%），线上和线下零售线收入4.45亿元（+20.9%），国内院线受行业整顿影响有所承压，零售线渠道拓展顺利，收入快速增长。 　　投资建议：考虑行业整顿及隔离防护用品社会库存的影响，下调24、25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年营收46.0/54.5/63.9亿元（原24、25年为47.4/56.3亿元），同比增速11.5%/18.4%/17.4%，归母净利润4.1/5.2/6.7亿元（原24、25年为4.8/6.1亿元），同比增速108.9%/25.2%/29.0%，当前股价对应PE=15/12/9x，维持“买入”评级。 　　风险提示：收购标的整合不及预期；原材料涨价风险；汇率波动风险。