丙肝产品实力雄厚，乙肝领域蓄势待发

中心思想

聚焦丙肝和乙肝治疗，凯因科技迎来发展新机遇

本报告深入分析凯因科技在丙肝和乙肝治疗领域的最新进展，揭示了公司未来发展的核心驱动力：

• 凯力唯医保范围扩大： 丙肝治疗药物凯力唯纳入医保后，覆盖国内HCV主要基因型，市场潜力巨大，有望迎来快速放量期。
• 派益生数据即将读出： 乙肝治疗药物派益生临床数据即将公布，有望成为国产第二家上市的针对乙肝适应症的长效干扰素，共享慢乙功能性治愈蓝海市场。

产品梯队建设合理，兼具确定性与成长性

凯因科技的产品梯队建设合理，成熟产品贡献稳定现金流，新产品具备高成长性，为公司业绩增长提供坚实保障：

• 成熟产品： 金舒喜和凯因益生在各自细分领域市场份额领先，集采降幅温和，持续贡献现金流。
• 新产品： 安博司处于快速放量阶段，公司总体产品梯队建设合理，兼具确定性与成长性。

主要内容

一、凯因科技：聚焦病毒领域，多年发展形成特色产品管线

• 公司成立于2008年，专注于病毒及免疫性疾病领域，拥有创新药凯力唯和派益生。
• 公司上市产品包括生物药品（金舒喜、凯因益生）和化学药品（凯力唯、赛波唯）。
• 2023年前三季度，凯力唯等产品放量，推动业绩恢复较快增长。
• 公司产品覆盖抗病毒、抗纤维化、抗炎症领域，抗病毒产品收入占比最高。
• 公司费用率稳中有降，综合毛利率维持较高水平，净利率提升。

二、凯力唯医保报销范围扩大，有望持续快速放量

丙肝患者基数庞大，诊断率有待提升

• 丙肝呈全球流行趋势，患者基数庞大，我国HCV感染者众多。
• 丙肝症状隐匿，患者认知程度、诊断率有待提升。

第四代丙肝疗法成为主流，泛基因型方案获指南优先推荐

• 由于HCV基因易变异，目前尚无有效的预防性丙型肝炎疫苗可供使用。
• 丙肝治疗方法已经发展至第四代，直接抗病毒药物（DAAs）口服疗法成为主流。
• 《丙型肝炎防治指南（2022版）》优先推荐无干扰素的泛基因型方案。

国家持续推动消丙工作，医保提升丙肝治疗产品可及性

• 国家出台政策方案，坚定消除丙肝的决心。
• 丙肝治疗产品相继纳入医保目录，降价提升可及性。

凯力唯医保报销范围扩大，产品进入快速放量期

• 凯力唯临床表现优秀，产品力支撑其与竞品同台竞技。
• 凯力唯不含蛋白酶抑制剂，适用范围更加广泛。
• 医保报销范围扩大至泛基因型，产品进入快速放量期。
• 公司持续拓展基层市场，打造差异化竞争优势。

三、派益生数据读出在即，有望共享慢乙功能性治愈蓝海市场

国内慢乙患者众多，功能性治愈是目前理想治疗目标

• 病毒性乙型肝炎感染呈世界性流行趋势，我国慢乙患者众多。
• 功能性治愈是当前理想治疗目标。
• 目前临床针对慢乙感染治疗的药物主要有干扰素和核苷（酸）类似物（NAs）。

公司数据即将读出，有望共享慢乙治愈蓝海市场

• 长效干扰素市场竞争格局良好。
• 公司长效干扰素乙肝适应症进入数据读出阶段，有望共享慢乙治愈蓝海市场。

乙肝多管线布局，探索新型慢乙临床治愈方案

• 除派益生外，公司在研管线中有多个针对乙肝适应症的项目。
• 新型慢乙临床治愈方案中，公司以派益生为基础，联合NAs并和KW-027/KW-034开发组合用药。

四、产品梯队建设合理，兼具确定性与成长性

金舒喜：成熟品种，持续贡献现金流

• 金舒喜是国内治疗妇科疾病的干扰素外用制剂行业中唯一一款泡腾片剂型的干扰素制剂。
• 2017年以来，金舒喜销量持续增长，持续为公司贡献现金流。
• 集采落地，整体降幅温和，看好公司继续保持现有市场份额。

凯因益生市占率领先

• 凯因益生是一种适合皮下注射的小容量预充式注射剂，作为一种广谱抗病毒药物，具有抗病毒和免疫调节的双重作用。
• 江西省际联盟干扰素集采拟中选结果中，样本医院市场份额占比较高的未名生物并未在内，亦有助公司缓解集采降价影响。

集采出清，复方系列产品收入有望保持平稳

• 公司复方甘草酸苷产品剂型全面，主要用于治疗慢性肝病，改善肝功能异常以及湿疹、皮肤炎、斑秃或荨麻疹。
• 集采影响逐步消化，收入有望保持平稳。

安博司：短期竞争格局良好，仍有望实现快速放量

• 特发性肺间质纤维化（IPF）患者治疗需求强烈，需长期用药。
• 短期内，公司吡非尼酮竞争格局良好。

五、拟募集资金用于公司抗体生产基地建设项目，并补充流动资金

• 公司拟向特定对象发行人民币普通股股票，募集资金用于抗体生产基地建设项目和补充流动资金。
• 抗体生产基地建设项目将提升公司抗体类药物开发和产业化生产的能力。

六、盈利预测与投资建议

• 预测公司2023-2025年营业收入、毛利率、归母净利润。
• 选用PE估值法对公司进行估值，给予公司2024年27xPE，对应目标价31.51元，维持“买入”评级。

七、风险提示

• 产品研发不及预期
• 市场竞争加剧
• 产品放量不及预期
• 限售股解禁
• 增发后EPS被稀释
• 假设及测算存在主观性

总结

凯因科技凭借在丙肝和乙肝治疗领域的深耕，以及合理的产品梯队建设，有望迎来业绩快速增长期。凯力唯医保范围扩大和派益生数据即将读出是公司未来发展的两大催化剂。维持“买入”评级，目标价31.51元。