被低估的血制品龙头，有望破茧成蝶

中心思想

估值低估与股权激励驱动增长

上海莱士作为血制品行业的龙头企业，其当前估值被市场低估。公司大股东基立福正筹划股权变动，有望引入新大股东赋能公司长远发展。同时，公司已落地股权激励计划，设定2023-2025年营业收入考核目标（分别为不低于74亿元/86亿元/90亿元），三年复合增长率达11.08%，充分激发员工积极性，并彰显管理层对未来业绩增长的充足信心。

市场需求旺盛与产品优势显著

当前，呼吸系统疾病（如流感、支原体感染）感染高峰导致静注人免疫球蛋白（静丙）需求再次激增，叠加渠道“零库存”，静丙面临供不应求局面，实现“量价齐升”。人血白蛋白临床需求同样“紧平衡”，医院端需求同比增长21.34%。上海莱士凭借其丰富的血制品产品线（共12种产品）、高血浆利用率以及国内首家上市的人凝血酶和唯一上市的人纤维蛋白粘合剂等独家产品，在市场中占据显著竞争优势，吨浆利润高达110万元，位居行业前列。

主要内容

经营现状与增长动力

上海莱士深耕血制品行业35年，已发展成为集原料血浆采集、研发、生产、销售于一体的国内领先企业，拥有上海、郑州、合肥、温州四个生产基地，产品线覆盖人血白蛋白、静丙、凝血因子等12种，是国内产品线最全、血浆利用率最高、吨浆收益最高的企业之一。

公司经营稳健，盈利能力持续增长。2023年前三季度实现营业收入59.4亿元，同比增长19.9%；归母净利润17.9亿元，同比增长11.5%。预计2023年全年营业收入将达到76.91亿元。收入结构中，人血白蛋白贡献比达60%（自产17.51%，进口42.16%），静丙占25.45%。代理基立福白蛋白业务增长迅速，预计2023年收入占比达44%，受益于基立福批签发量同比增长16.8%及临床需求激增。公司费用率控制良好，销售费用率和管理费用率同比下降，研发投入增加，销售毛利率受汇率波动影响略有下降。

行业趋势与产品布局

全球血液制品市场呈寡头垄断格局，前五大企业市场份额超80%，预计2030年市场规模将突破931亿美元。中国市场虽受严格监管，但采浆量逐年增长，2022年达10,181吨，预计2027年市场空间将提升至780亿元左右，2022-2027年复合增长率为11.6%，成长空间巨大。

静丙和白蛋白需求激增，供不应求。近期呼吸系统疾病感染高峰导致静丙临床需求再次激增，院外价格较院内平均高200-300元/支，实现“量价齐升”。2023年1-8月，静丙医院端销售额同比增长45%，上海莱士增速高达103.6%，市占率位居行业第二（16.1%）。同期，人血白蛋白医院端需求同比增长21.34%，基立福进口白蛋白批签发量实现36.5%的快速增长。

行业集中度不断提高，公司积极通过并购整合资源。自2001年后我国不再新批血液制品生产企业，行业进入壁垒高。公司通过收购同路生物、邦和药业、浙江海康等，并战略性收购广西冠峰95%股份，获得2家单采血浆站及血制品生产资质，进一步拓展浆源。

浆站建设持续推进，采浆量位居行业头部。截至2023年5月，公司及其下属子公司拥有42家单采血浆站，采浆范围涵盖11个省（自治区）。2022年采浆量突破1400吨，预计2025年将达到2000吨，位居行业前二。

产品结构化升级，血浆综合利用率不断提升。公司拥有12种产品，是国内凝血因子类产品种类最齐全的企业之一。在研产品包括10%静注人免疫球蛋白、活化凝血酶原复合物等。公司是国内首家上市人凝血酶（商品名：舒平莱士）的企业，该产品有望开启商业化，预计未来销售峰值可达10亿元。公司也是国内唯一上市人纤维蛋白粘合剂（商品名：护固莱士）的企业，2023年上半年销售额达1.68亿元，同比增长46.1%，未来有望达到10亿元销售峰值。此外，公司生产的人纤维蛋白原（商品名：法布莱士）在医院渠道增速达18%，远超市场平均水平（10%），2023年上半年销售额3.27亿元，同比增长23.79%。公司2022年吨浆利润超过110万元，为国内血制品行业最高水平。

总结

上海莱士作为被低估的血制品龙头，正迎来破茧成蝶的关键时期。股权激励计划的落地、大股东股权变动的预期以及持续增长的采浆量和丰富的产品线，共同构筑了公司未来业绩高增长的坚实基础。面对静丙和白蛋白等核心产品供不应求的市场局面，公司凭借其在浆源拓展、产品创新和高血浆利用率方面的优势，有望持续提升市场份额和盈利能力。预计2025年营业收入将超过百亿，独家新产品有望成为大单品。基于对公司2023-2025年营收和归母净利润的预测，并考虑血制品行业的广阔成长空间和公司龙头地位，给予“买入”评级，目标市值850亿元。投资者需关注业绩低于预期、进口白蛋白合作终止、商誉减值及汇率波动等风险。