北交所信息更新：营养强化剂许可证获批，进入高门槛“特医食品”市场-摩熵咨询

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报告摘要

　　无锡晶海(836547)

　　业绩快报公布，2023年营收3.9亿元（+0.8%），费用投入人才储备和研究院

　　氨基酸“小巨人”无锡晶海公布业绩快报，2023年实现营收3.9亿元（+0.82%），归母扣非净利润6016万元（-10.72%），有效的市场开拓和应用领域开发，如新获得25个品种的食品添加剂生产许可证。利润下滑因人才储备、研究院费用和股权激励导致管理费用提高，我们轻微下调2023年，上调2024-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为0.55（原0.67）/0.82（原0.78）/1.09（原1.04）亿元，当前股价对应PE为26.0/17.2/13.0倍，看好本次氨基酸营养强化剂带来的机会，以及随募投扩产在优势领域和高端领域的持续开发，维持“增持”评级。

　　氨基酸营养强化剂拓展食品领域，高壁垒特医食品对手少发展空间大

　　政策面上，2023年《关于特殊膳食用食品中氨基酸管理的公告》颁布，国内氨基酸生产企业能够正式办理营养强化剂生产许可，解决了国内婴配、特医食品生产企业以氨基酸为原料的配方产品无法进行注册的行业瓶颈问题，打破其完全依赖进口的尴尬局面。2024年3月13日无锡晶海收到“食品添加剂—食品营养强化剂”《食品生产许可证》，可成为下游细分“特医食品”市场的营养强化剂供应商。行业内企业从研发到生产线建设，再到顺利审批，时间约为2~3年，门槛较高。预计全球与中国市场2027年规模分别达到1110.6与234.2亿元。受益老龄化趋势；对比美国65%数值，中国只有1.6%的营养不良患者在食用特医食品，公司有望享受早期政策红利，掘金这一潜力市场。

　　氨基酸原料药市占率超30%，募投扩大优势领域、研发高端高附加值化产品

　　除食品领域外，无锡晶海在氨基酸原料药国内市占率超过30%，募投2.46亿元结合合成生物学等围绕酮酸类、D型、羟脯氨酸等新型氨基酸及衍生物研发，加大高端高附加值系列氨基酸布局。2023年毛利率32.86%，同比增长0.97pcts。

　　风险提示：新品不及预期风险、出口竞争加剧风险、扩产不达预期风险

中心思想

核心竞争力与市场机遇

无锡晶海凭借其在氨基酸领域的深厚积累，成功获得营养强化剂生产许可，正式进军高壁垒的特殊医学用途配方食品市场。这一战略性举措使其能够享受国家政策红利，打破进口依赖，并抓住中国特医食品市场巨大的增长潜力，显著增强了公司的核心竞争力。

业绩展望与投资价值

尽管2023年公司利润因人才储备、研发投入和股权激励等战略性费用增加而暂时下滑，但营收保持增长，毛利率有所提升。分析师上调了2024-2025年的盈利预测，并认为公司当前估值相对较低，看好其在氨基酸营养强化剂和高端高附加值产品领域的持续开发，具备长期投资价值。

主要内容

氨基酸营养强化剂拓展食品领域，高壁垒上市对手较少

政策突破与市场准入

2023年11月，国家卫生健康委员会与国家市场监督管理总局联合发布《关于特殊膳食用食品中氨基酸管理的公告》，规范了氨基酸作为食品营养强化剂在特殊膳食用食品中的使用管理。此举解决了国内氨基酸生产企业长期以来无法获得生产许可、导致婴配和特医食品完全依赖进口的行业瓶颈问题。
无锡晶海于2024年3月13日收到“食品添加剂—食品营养强化剂”《食品生产许可证》，涵盖L-天冬氨酸、L-苏氨酸等25类氨基酸，使其能够正式成为下游“特医食品”市场的营养强化剂供应商，预计将对公司未来的经营产生积极影响。
公司计划参与2024年3月20-22日在上海举办的第二十七届中国国际食品添加剂和配料展览会（FIC2024），与全球行业参与者交流合作，展示其产品和研发实力。

特医食品的高壁垒与无锡晶海的定位

特殊医学用途配方食品（FSMP），简称特医食品，是为满足进食受限、消化吸收障碍、代谢紊乱或特定疾病状态人群特殊营养需求而专门加工配制的食品。它与普通食品、保健品和药品有严格区分，不具备治疗功能，且食用需在医生或临床营养师指导下进行。
我国对特医食品实行严格的产品注册制度和生产许可制度，从研发到生产线建设再到顺利审批通常需要2-3年，形成了较高的行业准入门槛。截至2024年3月14日，我国已累计批准181款特医食品。
无锡晶海在特医食品产业链中定位于上游的“食品添加剂、营养强化剂供应商”，其获得生产许可使其能够进入这一高壁垒市场，提升了公司的核心竞争力。

市场规模与增长潜力

全球特医食品市场规模持续增长，预计2027年将突破千亿大关，达到1110.6亿元。
中国特医食品市场潜力巨大，预计2027年市场规模将达到234.2亿元。
与美国65%的营养不良患者食用特医食品相比，中国仅有1.6%，显示出巨大的发展空间。受益于人口老龄化趋势、下游需求不断加大以及医院营养科建设发展等因素，中国特医食品市场规模将进一步增长。
2024年1月1日起，部分特殊医学用途婴幼儿配方食品和配方食品的进口关税税率下调至0，进一步反映了国家对特医食品市场发展的支持。

2023年业绩快报公布，毛利率提升0.97pcts

营收增长与利润波动分析

无锡晶海2023年实现营业收入3.90亿元，同比增长0.82%，显示出公司在市场开拓和应用领域开发方面的有效性。
毛利率同比提升0.97个百分点至32.86%，表明公司产品盈利能力有所增强。
归母扣非净利润为6016万元，同比下降10.72%。利润下滑的主要原因在于管理费用增加，包括为可持续发展进行的人才储备、与江南大学成立联合研究院的费用投入，以及股权激励导致的股份支付费用增加。
此外，公司持有的两款中融信托产品计提了1000万元的公允价值变动损失，以及政府补助收入减少430.27万元，也对利润端造成影响。公司控股股东已承诺全额承担信托本金损失部分。

战略投入与未来发展方向

无锡晶海的氨基酸产品广泛应用于医药、食品、保健品、化妆品等领域，其中氨基酸原料药在国内市场占有率超过30%。
公司计划投入2.46亿元募集资金用于“高端高附加值关键系列氨基酸产业化建设项目”，结合合成生物学等先进技术，重点围绕酮酸类氨基酸、D型氨基酸、羟脯氨酸等新型氨基酸及衍生物展开研发，加大在高端高附加值系列氨基酸板块的布局。
通过引进高端生产设备和新增生产线，公司旨在扩大系列氨基酸生产规模，并通过拓展市场份额和新应用领域来消化产能，进一步巩固其在现有优势领域的市场地位。

盈利预测与投资建议

盈利预测调整与估值分析

基于2023年业绩快报，分析师轻微下调了2023年归母净利润预测至0.55亿元（原0.67亿元），但上调了2024-2025年盈利预测，预计归母净利润分别为0.82亿元（原0.78亿元）和1.09亿元（原1.04亿元），反映了对公司未来增长的积极预期。
当前股价对应2023-2025年PE分别为26.0倍、17.2倍和13.0倍。
与可比公司（津药药业、华恒生物、梅花生物、浙江震元）平均PE(ttm) 27.9倍相比，无锡晶海的PE(ttm)为22.0倍，估值水平相对较低。
报告维持对无锡晶海的“增持”评级，看好本次氨基酸营养强化剂带来的市场机遇，以及募投扩产在优势领域和高端领域的持续开发。

总结

无锡晶海凭借其在氨基酸领域的深厚积累和前瞻性布局，成功获得营养强化剂生产许可，正式进军高壁垒的特殊医学用途配方食品市场。这一战略性突破使其能够享受国家政策红利，打破进口依赖，并抓住中国特医食品市场巨大的增长潜力。尽管2023年利润因战略性投入而暂时波动，但营收保持增长，毛利率有所提升，且公司正通过募投项目积极布局高端高附加值产品。分析师上调了未来两年的盈利预测，并认为公司当前估值相对较低，维持“增持”评级，看好其长期发展潜力。

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