大单交付完成业务体量收缩，Q3费用结算较少-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　博腾股份(300363)

　　事项：

　　公司公布2023年三季报，单季实现营收6.98亿元（-46.44%），实现归母净利润0.41亿元（-88.65%），扣非后归母净利润为0.34亿元（-90.68%）。基本符合预期。

　　平安观点：

　　订单/产能错配下规模产能利用率有待提高，Q3费用结算较少

　　公司Q3交付大订单近1亿元，至此大订单已全部交付完毕，估计剔除大订单后收入有一定增长。大订单交付+医药投融资遇冷双重作用下，公司仍处于订单/产能错配状态，规模化产能利用率不足。Q3单季公司综合毛利率为42.67%，同比-10.47pct，环比+0.32pct。在订单需求基本稳定的情况下，估计常规业务毛利率有小幅下降空间。

　　Q3单季度公司销售、管理、研发三项费用率分别为4.03%（同比-0.23pct，环比-0.47pct）、16.44%（同比+3.70pct，环比-0.76pct）、16.31%（同比+3.26%，环比+1.19pct），在收入环比收缩的情况下费用率没有明显提升，估计Q4费用率控制仍具一定压力。

　　项目持续开拓，趁行业低谷布局新兴业务

　　公司核心业务项目持续开拓，前三季度新签署小分子CDMO项目数592个（同比+32%），Q3新签项目增速提升。Q3小分子API项目实现收入1.29亿元，逐季小幅提升，随公司更多工艺验证项目推进，API产品进一步放量可期。

　　公司凭借相对充裕的现金，在行业低谷继续布局新兴业务。前三季度小分子制剂CDMO共实现收入0.61亿元（同比+237%），新签订单1.44亿元（同比+211%）；CGT CDMO共实现收入0.32亿元（同比+85%），新签订单0.58亿元（同比-46%）；生物大分子部门在年内建立，实现收

　　入196万元。Q3单季公司制剂、CGT、生物大分子CDMO业务共减少归母净利润近0.50亿元。

　　维持“推荐”评级。考虑当前创新药投资环境及公司在手项目数量，调整2023-2025年EPS预测为0.87、0.76、1.14元（原0.97、0.99、1.63元）。若后续药企研发需求回升，公司利润率有望随产能利用率水平提升迅速改善。维持“推荐”评级。

　　风险提示：1）若全球创新药物的投入和外包比例不及预期，会影响行业发展；2）药品研发失败项目提前终止，或药品上市后销售不及预期，可能导致对应订单无法实现放量；3）生产事故、监管机构警告信等情况，可能会导致订单乃至客户的丢失；4）汇率波动可能造成汇兑损失。

中心思想

核心观点概述

博腾股份2023年第三季度业绩受大订单交付完成及医药投融资环境遇冷影响，营收和归母净利润同比大幅下滑。公司面临订单与产能错配的挑战，规模化产能利用率有待提高，导致短期盈利能力承压。

战略布局与挑战并存

尽管短期业绩承压，公司仍积极开拓核心业务项目，小分子CDMO新签项目数持续增长。同时，公司利用充裕现金在行业低谷期战略性布局小分子制剂CDMO、CGT CDMO及生物大分子等新兴业务，以期在未来行业复苏时抓住增长机遇。然而，新兴业务短期内对利润贡献有限，且面临多重市场及运营风险。平安证券维持“推荐”评级，但下调了未来三年的盈利预测。

主要内容

2023年第三季度业绩回顾

营收与利润显著下滑

2023年第三季度，博腾股份实现营业收入6.98亿元，同比大幅下降46.44%。归属于母公司股东的净利润为0.41亿元，同比锐减88.65%。扣除非经常性损益后的归母净利润为0.34亿元，同比下降90.68%。尽管业绩大幅下滑，但基本符合市场预期。公司Q3交付了近1亿元的大订单，至此所有大订单已全部交付完毕。估计剔除大订单影响后，常规业务收入预计有所增长。

费用控制与毛利率分析

受大订单交付完成和医药投融资环境遇冷双重影响，公司仍处于订单与产能错配状态，导致规模化产能利用率不足。Q3单季综合毛利率为42.67%，同比下降10.47个百分点，环比微升0.32个百分点。在订单需求基本稳定的情况下，预计常规业务毛利率仍有小幅下降空间。费用率方面，Q3销售费用率为4.03%（同比-0.23pct，环比-0.47pct），管理费用率为16.44%（同比+3.70pct，环比-0.76pct），研发费用率为16.31%（同比+3.26%，环比+1.19pct）。尽管收入环比收缩，但费用率未出现明显提升，表明公司在一定程度上控制了成本。然而，预计第四季度费用控制仍面临一定压力。

业务发展与新兴领域布局

小分子CDMO项目持续增长

公司核心业务项目持续开拓。前三季度，新签署小分子CDMO项目数达到592个，同比增长32%，其中第三季度新签项目增速有所提升。Q3小分子API项目实现收入1.29亿元，呈现逐季小幅提升的趋势。随着公司更多工艺验证项目的推进，API产品有望进一步放量。

新兴业务的战略性投入

公司凭借相对充裕的现金流，在行业低谷期积极布局新兴业务，以期实现多元化增长。前三季度，小分子制剂CDMO业务实现收入0.61亿元，同比增长237%；新签订单1.44亿元，同比增长211%，显示出强劲的增长势头。CGT CDMO业务实现收入0.32亿元，同比增长85%；但新签订单为0.58亿元，同比下降46%，表明该领域新订单获取面临挑战。生物大分子部门于年内建立，已实现收入196万元，处于早期发展阶段。值得注意的是，Q3单季制剂、CGT和生物大分子CDMO业务合计减少归母净利润近0.50亿元，表明新兴业务在发展初期仍需投入，短期内对公司整体盈利能力构成一定压力。

财务预测与评级调整

盈利预测下调与评级维持

平安证券维持对博腾股份的“推荐”评级。考虑到当前创新药投资环境的变化以及公司在手项目数量，平安证券调整了2023-2025年的EPS预测，分别下调至0.87元、0.76元和1.14元（原预测为0.97元、0.99元、1.63元）。报告指出，若后续药企研发需求回升，公司利润率有望随产能利用率水平提升而迅速改善。

潜在风险因素

报告提示了多项风险：全球创新药物投入和外包比例不及预期可能影响行业发展；药品研发失败项目提前终止，或药品上市后销售不及预期，可能导致对应订单无法实现放量；生产事故、监管机构警告信等情况，可能会导致订单乃至客户的丢失；汇率波动可能造成汇兑损失。

关键财务数据分析

盈利能力指标

营业收入 (百万元): 从2022年的7,035高峰，预计2023年将大幅收缩44.0%至3,939，2024年进一步下降7.8%至3,632，但预计2025年将恢复增长24.7%至4,528。这反映了公司在经历大订单交付后的业务调整期。
归属母公司净利润 (百万元): 同样呈现先降后升的趋势。2022年为2,005，预计2023年将骤降76.4%至473，2024年再降12.2%至415，2025年预计强劲反弹49.4%至620。
毛利率 (%): 2022年为52.0%，预计2023年降至43.9%，2024年进一步降至40.3%，2025年回升至42.5%。毛利率的下降与产能利用率不足及常规业务毛利率小幅下降的预期相符。
净利率 (%): 2022年为28.5%，预计2023年降至12.0%，2024年降至11.4%，2025年回升至13.7%。
ROE (净资产收益率) (%): 2022年高达33.4%，预计2023年大幅降至7.3%，2024年为6.0%，2025年回升至8.3%。这表明公司盈利效率在短期内受到显著冲击。
EPS (每股收益/元): 2022年为3.67，预计2023年为0.87，2024年为0.76，2025年为1.14，与净利润趋势一致。

偿债与营运能力

资产负债率 (%): 2022年为36.2%，预计2023年降至25.8%，2024年为23.5%，2025年为23.8%。公司负债水平持续保持在健康区间，财务风险较低。
流动比率: 2022年为1.8，预计2023年升至2.6，2024年为2.9，2025年为2.9。短期偿债能力稳健且有所增强。
总资产周转率: 2022年为0.7，预计2023-2025年维持在0.4，表明资产周转效率在业务收缩期有所放缓。
应收账款周转率: 2022年为4.7，预计2023-2025年维持在3.9，显示应收账款管理效率略有下降。
经营活动现金流 (百万元): 2022年为2,539，预计2023年降至782，2024年回升至1,021，2025年进一步增至1,112，现金流状况保持健康。

估值指标

P/E (市盈率/倍): 2022年为7.8，预计2023年因盈利下降而大幅上升至33.1，2024年进一步升至37.7，2025年随着盈利恢复下降至25.2。这反映了市场对公司短期盈利能力下降的预期，以及对未来增长的潜在信心。
P/B (市净率/倍): 2022年为2.6，预计2023年降至2.4，2024年为2.3，2025年为2.1，估值相对稳定，可能反映了公司净资产的支撑作用。
EV/EBITDA: 2022年为8.8，预计2023年升至13.7，2024年为12.7，2025年降至9.9，与P/E趋势相似，反映了企业价值与息税折旧摊销前利润的比率变化。