22年报及23年一季报点评：营收保持稳定增长，注射剂业务优势持续

中心思想

营收稳健增长与利润结构性承压

东富龙在2022年及2023年第一季度实现了营收的持续增长，其中2022年营收达到54.69亿元，同比增长30.46%；2023年第一季度营收14.23亿元，同比增长14.99%。然而，同期归母净利润增速显著慢于营收增速，2022年仅增长2.27%，2023年第一季度增长9.26%。这主要归因于国际供应链紧张导致的原材料成本上升、公司在研发、管理、销售等环节的人员及费用投入增加，以及高毛利的国际业务占比因外部环境影响而下滑，导致整体毛利率和净利率承压。

注射剂业务驱动与国际化战略深化

注射剂单机及系统业务表现突出，2022年实现收入22.68亿元，同比增长64.19%，占总营收的41.47%，成为公司核心优势业务和主要增长引擎。尽管短期内海外业务营收占比有所下滑（2022年为19.18%，同比下降5.61个百分点），但公司坚定推进国际化战略，通过设立海外子公司等方式加强本土化营销和服务，长期来看，国际业务有望持续增长并带动整体毛利率改善。基于此，分析师维持“买入”评级，并调整了2023-2025年盈利预测，预计归母净利润将分别达到10.61亿元、13.47亿元和16.93亿元，对应未来三年PE分别为17倍、14倍和11倍。

主要内容

营收增长稳健，利润端增速慢于收入端

• 2022年及2023Q1财务表现概览： 2022年，公司实现营业收入54.69亿元，同比增长30.46%；归母净利润8.47亿元，同比增长2.27%；扣非归母净利润7.80亿元，同比增长2.56%。2022年第四季度，营收16.52亿元，同比增长26.12%；归母净利润2.42亿元，同比下降10.20%。2023年第一季度，营收14.23亿元，同比增长14.99%；归母净利润2.31亿元，同比增长9.26%。数据显示，公司营收保持良好增长态势，但利润端增速明显慢于收入端。

毛利率、净利率有所下滑

• 利润率承压原因分析： 2022年及2023年第一季度，公司毛利率分别为39.05%（同比下降7.06个百分点）和38.45%（同比下降1.83个百分点），净利率分别为15.48%（同比下降4.27个百分点）和16.24%（同比下降0.85个百分点）。利润端承压的主要原因包括：1）国际供应链紧张导致原材料价格上涨；2）公司在研发、管理、销售、制造、服务等各环节同步进行人员补强和储备，导致用工成本及各类费用相应增加；3）受外部环境影响，海外产品交付延迟，高毛利的国际业务占比下滑拉低了整体毛利率。

核心业务注射剂单机及系统表现亮眼

• 各业务板块营收贡献： 2022年，公司除医疗装备与耗材业务营收下滑27.98%外，其余8大业务营收均实现增长。其中，注射剂单机及系统业务表现最为突出，实现收入22.68亿元，同比增长64.19%，营收占比高达41.47%。该业务作为公司的核心优势，有望带动前端生物工程板块客户的拓展，并为公司进军国际市场提供具备竞争力的产品。其他增长较快的业务包括食品工程设备（+40.43%）、售后服务与配件（+38.69%）和检查包装单机及系统（+37.25%）。

短期海外业务占比下滑，长期国际化步履不停

• 海外业务现状与战略： 2022年，公司海外业务营收10.49亿元，同比增长0.93%，占总营收的19.18%，同比下降5.61个百分点。海外业务占比下滑主要受外部环境影响，导致产品交付延迟。尽管短期承压，但公司自1999年起便开始产品海外出口，并持续设立海外子公司以加强本土化营销及服务，海外客户数量和覆盖地区逐步扩大。公司坚定推进国际化战略，长期来看，国际业务占比有望不断提升，并带动公司毛利率稳步向好。

投资建议：盈利预测调整与投资评级

• 盈利预测与估值： 鉴于公司营收实现良好增长但利润端增速放缓，并考虑成本端压力，分析师下调了2023/2024年盈利预测，并新增2025年盈利预测。预计2023-2025年归母净利润分别为10.61亿元、13.47亿元和16.93亿元，同比增速分别为25.36%、26.95%和25.63%。当前股价对应PE分别为17倍、14倍和11倍。随着外部环境趋稳和国际化战略的持续深化，公司有望稳步向好发展。分析师维持“买入”投资评级。

总结

东富龙在2022年及2023年第一季度展现出稳健的营收增长，但受原材料成本上升、费用投入增加以及国际业务占比结构性变化等因素影响，利润增速有所放缓，毛利率和净利率面临压力。公司核心业务注射剂单机及系统表现亮眼，成为营收增长的主要驱动力。尽管短期海外业务占比下滑，但公司持续推进国际化战略，有望在长期内提升国际业务贡献并改善盈利能力。基于对公司未来发展的信心，分析师维持“买入”评级，并对未来三年的盈利能力持乐观态度。