2022年报及2023一季报点评：营收和净利润维持高增速，新品系及海外业务拓展值得期待

中心思想

业绩增长与未来展望

本报告对药康生物2022年年报及2023年一季报进行了深入分析，核心观点如下：

• 营收和净利润维持高增速： 公司2022年全年营收和净利润均保持了30%以上的高速增长，显示出强劲的经营势头。
• 差异化新品系是增长动力： 公司不断推出差异化的小鼠新品系，如“野化鼠”、“药筛鼠”等，并积极拓展海外市场，为未来的增长奠定了基础。
• 首次覆盖给予“增持”评级： 综合考虑绝对估值和相对估值，认为公司合理股价区间为25.64~27.18元，首次覆盖，给予“增持”评级。

主要内容

财务数据分析

• 营收和净利润： 2022年全年实现营收5.17亿元（+31.2%），归母净利润1.65亿元（+31.8%），扣非归母净利润1.02亿元（+32.2%）。2022Q4/2023Q1分别实现营收1.30/1.40亿元，分别同比+14.2%/+20.8%，归母净利润3652/3105万元，分别同比-7.6%/+2.4%。
• 分业务条线： 2022全年商品化小鼠模型销售实现营收3.23亿元（+27.6%）、功能药效业务实现营收0.97亿元（+81.5%）、定制繁育业务实现营收0.65亿元（+14.0%）。
• 毛利率和费用率： 2022年销售毛利率71.4%（-2.95pp）、净利率31.9%（+0.15pp）。研发费用率16.1%（+2.04pp），主要因研发投入进一步增加所致。

公司概况

• 公司简介： 药康生物成立于2017年12月，是国内模式动物行业的领军企业，提供商品化小鼠模型及相关服务。
• 股权结构： 公司股权结构清晰，创始人高翔博士通过多个平台间接持有公司33.41%股份。
• 管理团队： 管理团队产业经验丰富，创始人高翔博士为教育部长江学者奖励计划特聘教授，拥有20年以上模型动物创建及分析经验。

行业分析

• 行业地位： 模式动物是生命科学“活试剂”，小鼠是目前应用最为广泛的实验动物。
• 市场规模： 全球医药市场规模持续增长，创新药物研发仍为世界范围内投资热点，模式动物市场快速增长。预计2024年全球药物研发支出将达到2270亿美元，中国药物研发支出将达到476亿美元。
• 市场前景： 全球新药研发的持续火热带动实验动物小鼠模型需求增加。预计2024年中国模式动物销售市场将达到98亿元。

公司主营业务分析

• 商品化小鼠模型销售： 公司核心业务，2022年实现营收3.23亿元（+28%），占总营收比例达到62.7%。公司现有“斑点鼠”品系超过20000个，其中2022年新增品系超1700个。
• 功能药效分析： 2022年公司功能药效业务实现营收9707万元（+83%），营收占比达到18.8%。

盈利预测

• 关键假设： 考虑到公司“斑点鼠”具有品系数量优势；重度免疫缺陷NCG小鼠品系授权行业巨头Charles River北美地区独家代理，有望快速放量；“药筛鼠”布局自免、代谢、罕见病和肿瘤免疫等多个领域；真实世界模型逐步推向市场，预计商品化小鼠模型仍能维持较快增速。
• 盈利预测： 预计公司2023-2025年营收分别为7.03/9.33/12.02亿元，归母净利润分别为2.25/2.90/3.67亿元。

估值分析

• 绝对估值： 采用FCFF估值方法，得出公司价格区间为25.64~27.18元。
• 相对估值： 选取南模生物、昭衍新药作为可比公司，采用PEG估值，给予药康生物1.45~1.55xPEG，对应2023年市盈率47~50x，对应合理股价区间25.67~27.44元。

投资建议

• 投资评级： 首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 估值的风险
• 盈利预测的风险
• 经营风险
• 新模型研发不及预期的风险
• 市场竞争激烈的风险

总结

核心业务稳健增长，创新业务潜力巨大

药康生物作为模式动物领域的领先企业，凭借其庞大的“斑点鼠”品系资源和不断推出的差异化新品系，在商品化小鼠模型销售业务上保持了稳健增长。同时，公司积极拓展功能药效分析等创新业务，并加强海外市场布局，为未来的发展打开了广阔空间。

首次覆盖给予“增持”评级，未来发展值得期待

综合考虑公司的财务表现、行业地位、业务模式和估值水平，本报告首次覆盖药康生物，给予“增持”评级，并认为其未来发展值得期待。