康复器械迎黄金发展期，国产龙头扬帆起航-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　翔宇医疗(688626)

　　核心观点

　　翔宇医疗是国内康复器械行业龙头之一，深耕行业二十余载。翔宇医疗成立于2002年，深耕康复器械行业20余年，客户资源与工艺技术积累深厚。在技术密集型的康复医疗器械行业，公司通过持续的技术创新，逐步实现由“单设备研发生产-科室解决方案-全院临床康复一体化整体解决方案-区域康养一体化”的迈进，目前已成为国内康复医疗器械龙头企业。

　　“政策支持+需求旺盛+技术进步”共同驱动康复行业增长，带动康复器械扩容。2022年中国广义上康复医疗器械市场规模为579亿元，近年来维持近20%的增长。展望未来，综合医院康复科配置率、康复床位占比仍有较大提升空间，我们测算2021-2026年综合医院康复科建设有望每年带来241亿元康复医疗器械市场规模，发展空间广阔。从竞争格局看，国内外康复器械市场集中度较低，我们测算国产龙头企业翔宇医疗、伟思医疗、麦澜德、诚益通、普门科技2021年份额分别为5.74%、4.72%、3.75%、2.44%、1.98%，合计18.62%，预计还有较大提升空间。

　　翔宇医疗竞争优势显著，有望享受行业红利不断发展。1）产品丰富度业内领先，具备提供各类康复解决方案能力。公司产品覆盖康复评定、训练、理疗、辅具、护理五大门类，涉及500多种产品，可提供从“科室-全院-区域”多层级康复解决方案。2）行业标准制定者，学术界与业界地位领先。公司参与国家标准制定、国家专项计划次数、产品列入国家级推荐目录的数量显著领先同行，为行业发展奠定标准。3）具备康复全产业链供应与服务能力，商业化销售能力强。公司拥有覆盖全国的市场渠道网络、学术推广体系、售后服务网络，“先款后货”的销售模式体现其在供应链中较强的话语权。4）创新引领，加快布局前沿技术，丰富高端产品管线。公司不断加大人工智能、脑机接口等前沿技术领域的产品研发与布局，高端产品线有望不断丰富。5）战略先行打造康复产业高地，院外、海外市场值得期待。公司致力于打造康养全生态产业链，持续推进行业资源整合；海外和院外的销售渠道的拓展有望进一步打开成长天花板。

　　盈利预测与估值：预计公司2023-2025年营收7.4/9.5/11.8亿元，同比增速52%/27%/25%，归母净利润2.3/3.0/3.7亿元，同比增速83%/30%/24%。给予公司2024年PE26-28x，价格区间为48.69-52.43元，对应市值区间为78-84亿元，较当前股价有4-12%溢价空间，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：行业景气度下行风险；设备招采金额及进度不及预期；市场竞争加剧风险；政策风险。

本报告深入分析了翔宇医疗（688626.SH）作为国内康复器械行业龙头企业的市场地位、竞争优势、财务状况及未来发展潜力，并对康复医疗器械行业进行了全面的市场分析。

中心思想

国产龙头地位稳固，行业红利驱动增长

翔宇医疗作为深耕康复器械行业二十余年的国内龙头企业，凭借持续的技术创新和深厚的客户资源，已从单一设备研发生产迈向“区域康养一体化”的整体解决方案提供商。公司在产品丰富度、行业标准制定、全产业链供应及销售能力、前沿技术布局和战略规划方面均具备显著优势。

政策与需求共振，康复器械市场扩容

康复医疗器械行业正迎来“政策支持+需求旺盛+技术进步”的黄金发展期。2022年中国广义康复医疗器械市场规模达579亿元，并以近20%的速度增长。未来，综合医院康复科配置率及康复床位占比仍有巨大提升空间，预计2021-2026年综合医院康复科建设每年有望带来241亿元的市场规模。翔宇医疗有望充分受益于行业扩容，持续提升市场份额。

主要内容

翔宇医疗：国内康复医疗器械领军企业

发展历程与产品布局

翔宇医疗成立于2002年，于2021年科创板上市，通过技术创新逐步实现了从“单设备研发生产”到“区域康养一体化”的战略升级。公司产品线覆盖康复评定、训练、理疗、辅具、护理五大门类，形成20大系列、500多种自有产品，其中超过50款产品入选优秀国产医疗设备产品目录，能够提供多层级康复解决方案。

收入结构与股权激励

公司收入以康复理疗设备为主，占比约六成，康复训练设备约占三成，国内业务占比超98%。公司股权架构清晰集中，董事长何永正、郭军玲夫妇合计持有公司67.34%股权。2023年7月，公司推出上市后首次股权激励计划，拟授予180万股股票予163名激励对象，激励目标为2023/2024年营收增长率不低于50%/80%或扣非净利润增长率不低于70%/120%（以2022年为基数），彰显对未来发展的坚定信心。

康复医疗器械行业：政策利好，前景广阔

康复行业驱动因素分析

康复医学作为“四大医学”之一，其发展受到多方面驱动。 政策支持： 国家政策导向覆盖康复器械研发激励、服务供给扩大及支付保障。2021年“八部委”联合发文推动康复医疗发展，医保覆盖范围持续扩大，康复医疗项目按服务+按床日付费，不受DRG/DIP政策影响。此外，长期护理保险制度有望全面推广，带动养老护理产业及康复器械需求增长。 供需端快速发展： 2019年中国康复需求总人数达4.6亿人，康复医疗服务市场规模预计2023年突破千亿。康复专科医院数量和入院人数近年来维持两位数增长，但康复医疗供给仍显不足，国家大力支持一、二级医院转型为康复医院。综合医院康复科床位扩张较快，但配置率（2021年仅29.3%）及科室面积、床位达标率仍有较大提升空间。 产业链完善与技术升级： 深度学习、AI、物联网等技术推动康复器械向高端化、智能化、精准化和远程化发展，促进传统康复向现代康复转型。

市场竞争格局

全球市场： 2021年全球康复器械市场规模为126亿美元，预计2028年达195亿美元，复合增速6.45%。市场集中度较低，2022年前三大企业市场份额仅为10.48%。 国内市场： 2022年中国广义康复医疗器械市场规模预计为579亿元，近年来维持近20%的增长。具体康复医疗器械市场（物理治疗、评测、训练）2021年合计91.2亿元。国内市场竞争格局分散，2021年翔宇医疗、伟思医疗、麦澜德、诚益通、普门科技五家国产龙头企业合计市场份额为18.62%，仍有较大提升空间。

翔宇医疗产品全面，康复全产业链优势显著

康复器械产品全覆盖与解决方案能力

翔宇医疗拥有293项医疗器械注册证，产品覆盖声疗、光疗、电疗、磁疗等20大系列500多种产品，其中90%以上收费项目纳入医保。公司能够提供从“科室-全院-区域”的多层级康复一体化解决方案。

行业标准制定者与销售能力

公司参与起草或评定30个国家行业标准，多次参与国家及省级重点研发计划，其中10项为国家重点专项，并有54款产品列入国家级推荐目录，学术界与业界地位领先。公司具备康复全产业链供应与服务能力，建立了覆盖全国的销售渠道网络（700多人的销售团队、500余家代理商），并采用“先款后货”的销售模式，体现其在供应链中的强势话语权。

创新引领与战略布局

公司持续加大研发投入，截至2023年二季度末已获得1436项专利，并前瞻性布局人工智能（AI）、脑机接口等前沿技术领域，致力于实现高端产品国产替代。公司战略性打造康养全生态产业链，通过“技术研发、装备制造、康复服务、人才培养”四位一体化发展，并积极拓展院外社区、居家养老及海外市场，如与乌兹别克斯坦国家医学院合作打造儿童康复中心，有望进一步打开成长天花板。

财务分析

公司业绩在2022年受宏观环境影响短暂下滑后，于2023年实现快速恢复性增长。根据2023年业绩快报，公司预计2023年营收7.5亿元，同比增长52.5%；归母净利润2.3亿元，同比增长83.0%。公司毛利率稳步提升，2023年前三季度达68.58%，净利率超过30%，处于行业领先水平。

盈利预测与估值

基于康复理疗、训练、评定设备及经营配件产品等业务的增长假设，预计公司2023-2025年营收分别为7.4/9.5/11.8亿元，同比增速52%/27%/25%；归母净利润分别为2.3/3.0/3.7亿元，同比增速83%/30%/24%。采用绝对估值（FCFF）和相对估值（PE）方法，给予公司2024年PE 26-28x，合理价格区间为48.69-52.43元，对应市值区间为78-84亿元，较当前股价有4-12%的溢价空间。

风险提示

主要风险包括行业景气度下行、设备招采金额及进度不及预期、市场竞争加剧、间接销售模式风险、技术创新风险、政策风险（如集中采购）以及限售股解禁风险。

总结

康复器械国产龙头，尽享行业发展红利

翔宇医疗作为国内康复医疗器械领域的领军企业，凭借其全面的产品线、领先的研发创新能力、强大的全产业链整合优势和广泛的市场覆盖，在康复医疗行业迎来政策利好、需求旺盛和技术进步的黄金发展期中占据了有利地位。公司通过持续的技术创新和战略布局，不断巩固其市场领导地位，并积极拓展院外和海外市场，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。