疫后修复在即，医美与眼科新品构建新增空间

中心思想

疫后修复与新品驱动增长

本报告核心观点指出，昊海生科作为国内领先的医用生物材料生产商，在眼科和医美两大高景气度消费升级领域具备显著布局优势。尽管2022年上半年受疫情影响，但随着疫后经济修复和全面复工复产，公司有望迎来业绩强劲反弹。其增长主要由高值、高壁垒的新品放量驱动，尤其是在眼科领域拓展至全年龄段产品线，以及医美领域构建差异化玻尿酸体系和引入光电设备、前沿肉毒素产品。

全产业链布局与差异化竞争优势

昊海生科通过国际化全产业链布局，从上游原材料到下游产品推广，构建了深厚的护城河。在眼科领域，其对Contamac、Aaren等公司的整合，确保了材料和技术的领先性。在医美领域，通过自主研发和并购（如欧华美科），形成了多层次、差异化的产品矩阵，有效应对市场竞争。持续高研发投入和充分的股权激励机制，进一步保障了公司的创新能力和长期可持续增长。

主要内容

核心业务板块战略布局与业绩展望

• 植入生物材料国际化布局，眼科与医美新品构建新增空间
  • 国际化全产业链布局的植入材料，眼科与医美疫后修复值得期待： 昊海生科在眼科和医美领域布局多款高值、高壁垒产品，预计疫后业绩将回升。眼科板块已完成国际化全产业链布局，产品线从老年白内障人工晶状体扩展至全年龄段，新增青少年近视防控角膜塑形镜、成人屈光晶体PRL等高值产品，有望在疫情修复和暑假来临之际快速放量。医美板块已搭建差异化玻尿酸产品梯度，高端“海魅”放量可期；并入欧华美科，将产品线拓展至激光、射频类光电设备，提升市场竞争力。
  • 产品差异定位，研发投入持续高增，成长可持续： 公司通过自主研发掌握多种交联工艺，成功上市三代玻尿酸产品（海薇、姣兰、海魅），形成明确的产品梯度和错位竞争体系，第四代有机交联玻尿酸已进入临床。眼科方面，拥有亨泰 Hiline（透氧率DK85）和迈尔康 myOK（透氧率DK145，国内最高）两款角膜塑形镜。2021年研发投入1.67亿元，同比增长32.51%，多款眼科和医美新品进入临床或注册阶段。2021年眼科收入6.74亿元，占比38.17%。2022年Q1净利润同比下降37.17%，主要受疫情、固定成本摊销、部分产品降价及研发投入加大影响，预计下半年业绩回升。公司设立2022-2023年股权激励计划，目标营收25亿元/29亿元，净利润5.6亿元/6.5亿元，充分激励核心员工。

创新产品驱动增长与全产业链优势

• 眼科，全年龄段品种与全产业链布局，护城河高筑

  • 全年龄段大眼科产品线布局已成，人工晶状体集采受益： 公司眼科产品线已从老年人扩展至全年龄段，涵盖白内障、眼视光、眼表、眼底。新增屈光晶体PRL、角膜塑形镜和离焦镜，其中PRL拥有超高度近视矫正范围（1800-3000度），具备稀缺性。盐酸莫西沙星滴眼液已获批，新型人工玻璃体和眼内填充用生物凝胶在研。人工晶状体受益于集采，2020年价格下降后，2021年销售趋稳，集采有助于提高市占率。
  • 新品高值高壁垒，期待疫后放量打开利润空间： 角膜塑形镜“迈尔康 myOK”系列透氧率DK141，为中国最高，采用智能化验配，提升效率和患者体验。通过并购河北鑫视康，研发功能性软性隐形眼镜。离焦镜“贝视得”系列验配简单，是角膜塑形镜的有力补充。子公司爱晶伦的依镜PRL（悬浮型有晶体眼后房屈光晶体）矫正范围-10.00D至-30.00D，其中1800-3000度为全球独家，对标STAAR Surgical的ICL，后者2021年中国区销售增长50%。二代房水通透型PRL已进入注册检验阶段。人工晶状体多产品布局，预装式亲水非球面人工晶状体等已获批或进入临床。
  • 全产业链布局，产品长远竞争力有保障： 眼科板块覆盖全产业链，上游Contamac（全球最大独立视光材料生产商之一），中游Aaren（人工晶状体生产），下游亨泰（角膜塑形镜）。Contamac研发的“Optimum Infinite”材料透氧率超180 Barrer，打破行业法则。

• 医美：玻尿酸、光电设备、肉毒素，“医美组合拳”构建中

  • 四大玻尿酸产品全方位覆盖，海魅放量、Cytosial商业化在即： 中国医美行业年均增速15.5%。公司三代玻尿酸（海薇、姣兰、海魅）构建价格、品质、创新三重竞争力，保持国产龙头地位。国产玻尿酸产品平均出厂价为进口品牌1/3，市场份额逐步扩大。“海魅”放量迅速，2021年玻尿酸销售2.41亿元，同比增长64.59%。第四代有机交联玻尿酸进入临床，子公司欧华美科的Cytosial正在中国注册。
  • 全年并表欧华美科，填充之外，新添光电医美新管线： 2021年3月，公司以2.05亿元收购欧华美科63.64%股权，将其射频及激光医美设备、家用仪器、创新型真皮填充剂纳入医美板块，2021年贡献收入9487.54万元。欧华美科拥有EndyMed（射频美容）、Bioxis（玻尿酸）、镭科光电（激光美容芯片）等业务，并拥有3-Deep RF技术等四大核心技术。
  • 布局全球前沿涂抹型肉毒素，美国进入二期临床： 2021年3月与美国Eirion达成协议，取得外用涂抹型A型肉毒毒素ET-01、注射型肉毒毒素AI-09、治疗脱发白发小分子药物ET-02在中国大陆、港澳台地区的独家研发、销售、商业化权利。ET-01（涂抹型肉毒素）在美国进入二期临床。

• 骨科稳健，创新持续，激励充分，疫后将迎来业绩与估值向上双修

  • 骨科药械产品组合收入稳健，2021年4.02亿元，同比增长35%。医用几丁糖市占率43.3%，连续6年第一。研发投入持续，多款新品进入临床。2022-2023年股权激励计划覆盖204名核心员工，内部激励充分。

• 盈利预测与投资建议

  • 盈利预测： 考虑到2022年上半年疫情影响，下调2022/23/24年营收预测至21.81/27.16/34.08亿元（同比增速23.44%/24.51%/25.48%），归母净利润下调至4.74/6.02/7.64亿元（同比增速34.59%/27.08%/26.86%）。预计眼科、医美、骨科板块未来三年营收年均增速分别为30%/25%/25%。高毛利率新品放量将弥补人工晶状体集采降价影响，预计毛利率稳中有升。
  • 投资建议及估值： 选取6家可比公司进行估值，认为公司布局全面，业绩拐点确定，处于同行业估值洼地。给予公司2022年38XPE，合理市值180亿元，对应未来6-12个月目标价102.46元。维持“买入”评级。

• 风险提示

  • 销售不及预期（新品商业化不达预期、集采降价）。
  • 全球化竞争加剧。
  • 新产品开发失败及未能实现产业化。

总结

昊海生科凭借其在眼科和医美两大高增长市场的战略布局，展现出强劲的增长潜力。公司通过国际化全产业链整合和持续的研发投入，构建了从上游材料到下游产品的全面竞争力。尽管短期内受到疫情影响，但其高值、高壁垒的新品（如高透氧角膜塑形镜“迈尔康 myOK”、超高度近视屈光晶体PRL、高端玻尿酸“海魅”以及光电设备和涂抹型肉毒素）预计将在疫后实现快速放量，驱动业绩显著回升。公司差异化的产品定位和充分的股权激励机制，进一步巩固了其市场地位和长期发展动力。报告维持“买入”评级，并基于可比公司估值法，给予公司2022年38倍市盈率，目标价102.46元，认为公司当前估值处于行业洼地，具备投资价值。同时，报告也提示了销售不及预期、全球竞争加剧以及新产品开发失败等潜在风险。