2022年核心业务保持快速增长，凝胶贴膏管线持续丰富-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　九典制药(300705)

　　事项：

　　公司公布2022年报，实现收入23.26亿元，同比增长42.92%；实现归母净利润2.70亿元，同比增长32.05%；实现扣非后归母净利润2.48亿元，同比增长37.80%；EPS为0.82元/股。公司业绩符合预期。2022年度利润分配预案为：每10股派2.36元（含税）。

　　平安观点：

　　2022年核心业务均保持快速增长。2022年公司实现收入23.26亿元（+43%），扣非后归母净利润2.48亿元（+38%），业绩延续亮眼表现。分业务来看，制剂业务收入19.30亿元（+42%），占总收入比重83%。药用辅料业务收入1.64亿元（+47%），原料药收入1.29亿元（+68%），公司原辅料业务保持快速放量势头，子公司九典宏阳单体收入4.15亿元（+64%）。盈利能力略有下降，毛利率77.78%（-0.72pp），净利率11.59%（-0.96pp）。因加大市场开拓，销售费用率略有提升，达到52.43%（+1.31pp）。

　　凝胶贴膏剂同比增长超50%，研发管线奠定长期增长基础。洛索洛芬钠凝胶贴膏收入13亿元（+54%），我们认为快速增长主要来自于医院覆盖率提升和单体医院上量。同时2022年开始公司加大OTC渠道拓展，成功开发目标连锁100多家，覆盖门店近2万家。根据公司公告，利多卡因凝胶贴膏已申报生产，吲哚美辛凝胶贴膏、洛索洛芬钠凝胶贴膏、氟比洛芬凝胶贴膏、椒七麝凝胶贴膏、PDX-02、PDX-03等正在开展临床，酮洛芬贴剂和氟比洛芬贴剂已申报临床。已获批的酮洛芬凝胶贴膏23年如顺利进入医保，则2024年开始有望迎来快速放量。公司丰富外用制剂管线奠定了长期高增长基础。

　　公司是国内经皮给药龙头，通过打造“原辅料+制剂”一体化模式带动其他业务快速增长。公司凝胶贴膏保持快速放量，经皮给药龙头雏形已现。非外用制剂每年获批数量有望保持在10个以上，通过产业链一体化布局带动原辅料业务和CXO业务放量。考虑到疫情管控调整对23Q1发货的影响，我们将2023-2024年净利润预测略微调整至3.58亿、4.72亿元（原预测为3.80亿、4.85亿元），新增2025年净利润预测，预计2025年净利润为6.26亿元。当前股价对应2023年PE仅25倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示。1）研发风险：公司在研管线较多，尤其是外用制剂，研发进度存在不及预期的可能。2）产品放量不及预期：目前核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏基数相对较大，可能导致放量不及预期。3）政策风险：集采执行力度超预期。

# 中心思想

*   **核心业务增长与盈利能力分析**
    *   九典制药2022年报显示，公司核心业务收入均保持快速增长，尤其是制剂业务和原辅料业务。
    *   虽然毛利率和净利率略有下降，但整体盈利能力依然稳健。
*   **凝胶贴膏管线与长期增长潜力**
    *   洛索洛芬钠凝胶贴膏收入大幅增长，OTC渠道拓展成效显著。
    *   丰富的在研外用制剂管线为公司长期高增长奠定基础。

# 主要内容

*   **2022年业绩回顾**
    *   公司2022年实现收入23.26亿元，同比增长42.92%；实现归母净利润2.70亿元，同比增长32.05%；实现扣非后归母净利润2.48亿元，同比增长37.80%；EPS为0.82元/股。
*   **核心业务分析**
    *   制剂业务收入19.30亿元，同比增长42%，占总收入比重83%。
    *   药用辅料业务收入1.64亿元，同比增长47%，原料药收入1.29亿元，同比增长68%。
    *   子公司九典宏阳单体收入4.15亿元，同比增长64%。
*   **盈利能力分析**
    *   毛利率77.78%，同比下降0.72个百分点，净利率11.59%，同比下降0.96个百分点。
    *   销售费用率略有提升，达到52.43%，同比上升1.31个百分点。
*   **凝胶贴膏剂业务**
    *   洛索洛芬钠凝胶贴膏收入13亿元，同比增长54%，主要来自于医院覆盖率提升和单体医院上量。
    *   公司加大OTC渠道拓展，成功开发目标连锁100多家，覆盖门店近2万家。
*   **研发管线**
    *   利多卡因凝胶贴膏已申报生产，吲哚美辛凝胶贴膏、洛索洛芬钠凝胶贴膏、氟比洛芬凝胶贴膏、椒七麝凝胶贴膏、PDX-02、PDX-03等正在开展临床，酮洛芬贴剂和氟比洛芬贴剂已申报临床。
    *   已获批的酮洛芬凝胶贴膏23年如顺利进入医保，则2024年开始有望迎来快速放量。
*   **投资建议**
    *   考虑到疫情管控调整对23Q1发货的影响，将2023-2024年净利润预测略微调整至3.58亿、4.72亿元（原预测为3.80亿、4.85亿元），新增2025年净利润预测，预计2025年净利润为6.26亿元。
    *   当前股价对应2023年PE仅25倍，维持“推荐”评级。
*   **风险提示**
    *   研发风险：公司在研管线较多，尤其是外用制剂，研发进度存在不及预期的可能。
    *   产品放量不及预期：目前核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏基数相对较大，可能导致放量不及预期。
    *   政策风险：集采执行力度超预期。

# 总结

*   **业绩增长与未来展望**
    *   九典制药2022年核心业务保持快速增长，业绩符合预期。
    *   公司通过产业链一体化布局带动其他业务快速增长，未来业绩增长可期。
*   **投资评级与风险提示**
    *   维持“推荐”评级，但需关注研发风险、产品放量不及预期以及政策风险。

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