创新药驱动成长，创新疫苗带来高弹性空间

中心思想

创新驱动与业绩强劲复苏

复星医药在2021年第一季度展现出强劲的业绩复苏和显著增长，主要得益于疫情后医疗服务板块的全面恢复以及创新药和次新品的快速放量。公司通过持续优化产品结构，预计药品端将实现25-30%的年增速，从而带动整体盈利能力的持续提升。

疫苗业务的战略价值与盈利潜力

公司前瞻性布局国际领先的mRNA新冠疫苗，与辉瑞BioNTech的合作在全球范围内取得了显著成功。鉴于全球疫情的持续反弹和对高效疫苗的迫切需求，若该疫苗能在中国内地成功上市销售，将为公司带来巨大的高弹性盈利空间，成为未来业绩增长的重要驱动力。

主要内容

2021年第一季度业绩表现

• 财务数据亮点: 2021年第一季度，复星医药实现营业收入80.56亿元，同比增长37%；归属于上市公司股东的净利润8.47亿元，同比增长47%；扣除非经常性损益的净利润6.58亿元，同比增长51%。这些关键财务指标的显著增长，均符合市场预期，充分显示了公司在疫情影响减弱后的强劲复苏势头和内生增长动力。
• 资产剥离与主业聚焦: 公司同期公告，拟将控股子公司禅城医药及复星医疗持有的佛山禅曦全部股权与债务转让给豫园股份，转让总价为人民币5.5亿元。此项战略性举措旨在剥离非核心的房地产相关资产，进一步聚焦医药健康主业，优化资产结构，提升核心业务的战略集中度。

核心业务运营分析

疫情后业务全面恢复与新品放量

• 医疗服务板块全面复苏: 2021年第一季度，公司的医疗服务板块已完全摆脱去年同期受疫情影响的困境，实现全面恢复，为整体业绩增长贡献了积极力量。
• 创新药与次新品贡献主要增长: 尽管非布司他、匹伐他汀等部分品种受到国家药品集中采购（集采）降价政策的影响，但公司通过快速放量的新品和次新品，如汉利康（利妥昔单抗注射液）、苏可欣（马来酸阿伐曲泊帕片）和汉曲优（注射用曲妥珠单抗），成功抵消了集采带来的压力。
• 重点产品增长预测与结构优化: 预计汉利康、苏可欣、汉曲优等核心创新药在2021年将贡献近30亿元的营收。预计全年药品端增速将达到25-30%。随着产品结构的持续优化，高毛利创新药占比提升，公司盈利增速有望高于营收增速。
• 器械与医疗服务板块展望: 器械设备端与医疗服务板块的全年业绩表现与全球及国内疫情发展态势相关性较大，其未来表现仍有待进一步观察。

mRNA新冠疫苗的战略布局与市场机遇

• 国际合作与全球认可: 复星医药与辉瑞BioNTech合作引入的mRNA新冠疫苗已在全球71个国家与地区获批使用，并被以色列等国家大规模接种，其有效性，包括对变异株的有效性，已得到数据验证。
• 全球疫情形势与疫苗需求: 自2021年3月以来，全球疫情因疫苗接种率不足和变异株传播等原因快速反弹，印度等国日新增确诊人数创历史新高，凸显了全球对高效疫苗的紧迫需求。
• 中国市场潜在盈利空间: 若公司能在近期成功引入辉瑞BioNTech疫苗在中国内地上市销售，预计将带来可观的利润空间。这不仅能满足国内巨大的疫苗需求，也将成为公司2021年业绩增长的高弹性驱动因素。

聚焦主业与高研发投入

• 资产优化与战略聚焦: 公司通过剥离佛山禅曦等房地产相关资产，进一步明确了聚焦医药主业的战略方向，提升了公司的核心竞争力。
• 持续高强度研发投入: 复星医药持续加大研发投入，年投入已达40亿元。这种高强度的研发投入旨在推动公司产品结构的持续优化，加速创新药的研发进程，提升公司的长期创新能力。
• 盈利能力提升路径: 聚焦主业和高研发投入将共同促进公司产品结构日益优化，并有望带动利润率的快速上升，实现高质量发展。

盈利预测与投资建议

• 维持“买入”评级与财务展望: 国金证券维持对复星医药的“买入”评级。根据预测，公司营收将持续增长，预计2021年至2023年分别达到360.92亿元、421.53亿元和493.9亿元，年均增长率保持在16.8%至19.1%之间。归属于母公司净利润预计同期分别为44.46亿元、53.9亿元和64.45亿元，净利润增长率预计在19.52%至21.37%之间，显示出稳健的盈利增长态势。摊薄每股收益（EPS）预计将从2021年的1.74元稳步提升至2023年的2.52元。
• 估值与回报率分析: 当前股价对应2021/2022/2023年的预测市盈率（PE）分别为27倍、24倍和20倍，呈现逐年下降趋势，表明随着盈利增长，估值吸引力增强。在回报率方面，净资产收益率（ROE）预计将从2020年的9.90%逐步提升至2023年的12.10%，总资产收益率（ROA）也将从2020年的4.38%提升至2023年的7.17%，反映公司资本利用效率和盈利能力的持续改善。
• 现金流与偿债能力优化: 经营活动现金净流量预计在2021年短暂下降后，于2022年和2023年大幅回升至53.38亿元和64.56亿元，显示出良好的现金创造能力。公司的偿债能力显著增强，净负债/股东权益比率预计将从2020年的24.91%持续优化，至2023年转为-3.37%，表明公司财务结构日益健康。同时，息税前利润（EBIT）利息保障倍数预计将从2020年的3.4倍大幅提升至2023年的13.1倍，显示公司覆盖利息支出的能力显著增强。
• 资产管理效率: 在资产管理方面，应收账款周转天数预计保持在52天左右，存货周转天数预计保持在130天左右，显示公司在运营资本管理方面保持相对稳定。固定资产周转天数预计从2020年的98.0天下降至2023年的57.2天，表明固定资产利用效率有所提升。

风险提示

• 新药研发及新品上市进程不达预期: 创新药的研发周期长、投入大，存在研发失败、临床试验结果不理想或上市审批进程延缓的风险，可能影响公司未来业绩。
• 国家集采等政策影响带来药品总体盈利减少的风险: 医药行业政策（如国家药品集中采购）可能导致药品价格下降，进而影响公司总体盈利能力和市场份额。

总结

复星医药在2021年第一季度展现出强劲的业绩复苏和显著的增长潜力，这主要得益于医疗服务业务的全面恢复以及创新药和次新品的快速放量。公司通过剥离非核心资产，进一步聚焦医药主业，并持续加大研发投入，为长期可持续发展奠定了坚实基础。尤其值得关注的是，公司在mRNA新冠疫苗领域的国际领先布局，有望在全球疫情持续背景下，为公司带来显著的业绩弹性空间和新的增长极。尽管公司面临新药研发和国家集采等政策风险，但其稳健的财务预测、持续优化的产品结构以及不断增强的偿债能力，共同支撑了其“买入”的投资评级。