2021年净利同比增长27%，大南药及大健康板块均有恢复，符合预期-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　白云山(600332)

　　结论与建议：

　　公司业绩：公司2021年实现营收690.1亿元，YOY+11.9%,录得净利润37.2亿元，YOY+27.6%,扣非后净利润YOY+25.8%，公司业绩符合预期，快速增长主要是疫情影响下2020年的基期相对较低。其中Q4单季度实现营收154.8亿元，YOY+4.6%,录得净利4.1亿元，YOY+59.3%。此外，公司拟每10股分红6.87元，A股股息率约为2.3%。

　　疫情后各板块均有恢复，全年现金流表现较好：分业务来看，公司大南药板块实现营收107.9亿元，YOY+6%,毛利率44.1%，同比提升7.9个百分点，一方面是疫情控制后市场需求回升，另一方面是公司加强核心品种的推广，金戈、滋肾育胎丸等实现了较快的增长。大健康板块实现营收108.5亿元，YOY+38.1%,主要是疫情恢复后餐饮、即饮市场需求恢复，另外公司推进品牌年轻化，推出姓氏罐、盲盒罐、吉运罐等创意产品也推进了产品销售额的增长，而毛利率同比小幅下降0.5个百分点至47.3%，估计与公司培育一些潜力产品的多元化策略有关。公司大商业板块实现营收467.8亿元，YOY+8.3%,疫情后恢复明显，毛利率为6.6%，同比微增0.2个百分点。公司全年实现经营性现金流56.7亿元，YOY+869.5%,相较2019年非疫情期也增长了约13%，表现较好。

　　毛利率提升显着，销售费用率也有增加：公司综合毛利率为19.2%，同比增加2.3个百分点，随着营收规模的回升，毛利率恢复显着。疫情恢复后销售推广力度增加，销售费用率同比增加1.2个百分点至8.6%，管理费用率为2.9%，同比持平，研发费用为1.3%，同比增加0.3个百分点，财务费用率为-0.2%，同比下降0.2个百分点。

　　盈利预测及投资建议：我们预计公司2022、2023年分别实现净利润41.8亿元、47.0亿元，YOY分别+12.3%、+12.5%,EPS分别为2.57元、2.89元，A股对应PE分别为12倍、10倍，H股对应PE分别为7倍、6倍。公司业绩疫情后恢复明显，目前A、H估值均较低，维持“买进”的投资建议。

　　风险提示：王老吉凉茶销售竞争加剧，南药板块销售增长不及预期

中心思想

业绩强劲复苏与估值吸引力

维持“买进”评级

白云山（600332.SH/0874.HK）在2021年实现了显著的业绩增长，净利润同比增长27.6%，主要得益于疫情后大南药、大健康及大商业三大核心业务板块的全面恢复。公司盈利能力显著提升，经营性现金流表现优异，且当前A、H股估值均处于较低水平，具备投资吸引力。基于此，分析师维持对白云山的“买进”投资评级，并设定目标价为36元/27港元。

主要内容

2021年财务表现与业务板块分析

盈利能力提升与未来增长展望

公司业绩回顾：白云山2021年实现营业收入690.1亿元，同比增长11.9%；归属于母公司所有者的净利润为37.2亿元，同比增长27.6%；扣除非经常性损益后的净利润同比增长25.8%，符合市场预期。业绩的快速增长主要得益于2020年疫情影响下的较低基数。其中，第四季度单季实现营收154.8亿元，同比增长4.6%；净利润4.1亿元，同比增长59.3%。此外，公司拟每10股派发股息6.87元，A股股息率约为2.3%。
各业务板块恢复与现金流表现：
- 大南药板块：实现营收107.9亿元，同比增长6%；毛利率达到44.1%，同比提升7.9个百分点。这主要归因于疫情控制后市场需求的恢复，以及公司加强金戈、滋肾育胎丸等核心品种的推广，实现了较快增长。
- 大健康板块：实现营收108.5亿元，同比增长38.1%。该板块的增长主要受益于疫情恢复后餐饮、即饮市场需求的强劲回升。同时，公司通过推进品牌年轻化策略，推出姓氏罐、盲盒罐、吉运罐等创意产品，有效促进了产品销售额的增长。该板块毛利率为47.3%，同比小幅下降0.5个百分点，这与公司培育潜力产品的多元化策略有关。
- 大商业板块：实现营收467.8亿元，同比增长8.3%，疫情后恢复明显；毛利率为6.6%，同比微增0.2个百分点。
- 经营性现金流：公司全年实现经营性现金流56.7亿元，同比增长869.5%，相较于2019年非疫情期也增长了约13%，表现良好。
盈利能力与费用结构：公司综合毛利率为19.2%，同比增加2.3个百分点，随着营收规模的回升，毛利率恢复显著。疫情恢复后，公司加大了销售推广力度，导致销售费用率同比增加1.2个百分点至8.6%。管理费用率为2.9%，同比持平；研发费用率为1.3%，同比增加0.3个百分点；财务费用率为-0.2%，同比下降0.2个百分点。
盈利预测与投资建议：分析师预计白云山2022年和2023年将分别实现净利润41.8亿元和47.0亿元，同比增长12.3%和12.5%。对应的每股盈余（EPS）分别为2.57元和2.89元。目前，A股对应市盈率（PE）分别为12倍和10倍，H股对应PE分别为7倍和6倍。鉴于公司业绩在疫情后恢复明显且A、H股估值均处于较低水平，分析师维持“买进”的投资建议。
风险提示：潜在风险包括王老吉凉茶销售竞争加剧，以及南药板块销售增长不及预期。

总结

白云山在2021年展现出强劲的业绩复苏态势，营收和净利润均实现显著增长，主要得益于疫情后大南药、大健康及大商业三大核心业务板块的全面恢复和核心产品的有效推广。公司盈利能力显著提升，经营性现金流表现稳健，且预计未来两年将保持稳定的增长。当前A、H股估值具有吸引力，分析师维持“买进”的投资评级。然而，投资者仍需关注王老吉凉茶市场竞争加剧以及南药板块销售增长不及预期的潜在风险。

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