2023年中报点评：业绩稳健增长，新产品持续兑现

# 中心思想

## 业绩稳健增长与新产品持续兑现

恩华药业2023年中报显示，公司业绩保持稳健增长，这主要得益于麻醉类产品（如依托咪酯、咪达唑仑和“羟瑞舒阿”）的放量。同时，公司在研创新药项目持续推进，多个品种已进入后期阶段，为未来的增长奠定基础。

## 估值上行空间与投资评级维持

报告认为，恩华药业的增长逻辑清晰，新产品上市驱动业绩加速，盈利能力有望提升。目前公司估值仍处于近十年估值中枢偏下位置，随着业绩持续释放和创新药进入后期，估值有上行空间，维持“买入”评级。

# 主要内容

## 1. 公司业绩分析

*   **营收与利润增长：** 1H23公司实现营收24.0亿元，同比增长20.0%；归母净利润5.4亿元，同比增长21.7%。2Q23收入12.2亿元，同比增长21.1%；归母净利润3.2亿元，同比增长22.6%。预计1-3Q23归母净利润8.2-9.6亿元，同比增长10-30%。
*   **产品拆分：** 1H23，麻醉类药品收入12.7亿元，同比增长29.7%，主要驱动因素为依托咪酯、咪达唑仑和“羟瑞舒阿”等品种放量。商业板块收入2.9亿元，同比增长27.3%；精神类药品收入5.5亿元，同比增长2.0%；神经类药品收入0.7亿元，同比下降12.4%。
*   **关键比率：** 2Q23，毛利率74.2%，净利率26.1%，销售费用率29.6%，研发费用率10.5%，管理费用率3.6%。

## 2. 研发进展

*   **创新药研发：** 公司目前共有25个在研创新药项目，包括II期临床研究项目1个(NH600001 乳状注射液)，I期临床研究项目6个(NH112、NH102、NH130、Protollin 鼻喷剂、NHL35700、YH1910-Z02)，预计2023年下半年递交新药临床申请的项目3个。
*   **仿制药研发：** 富马酸奥赛利定注射液及依托咪酯中/长链脂肪乳注射液(10ml:20mg) 获批上市; 在研仿制药项目43个，其中仿制药申报生产在审评项目6个(盐酸阿芬太尼注射液 (5ml:2.5mg)、地佐辛及注射液、普瑞巴林胶囊、氯硝西泮注射液、盐酸咪达唑仑口服溶液(5ml:10mg、10ml:20mg)、拉考沙胺注射液)。

## 3. 增长逻辑与估值

*   **增长中枢：** 公司2023-25年增长中枢有望达20-25%，新产品上市驱动业绩加速，业绩增长确定性、持续性较强。
*   **盈利能力提升：** 高毛品种驱动增长，原依托咪酯、咪达唑仑价格较低，镇痛新药价格较高，品类拓展+定价提高+销售人均单产提高=盈利能力提升，利润增速有望高于收入。
*   **估值上行：** 公司目前估值仍为近10年估值中枢偏下的位置，随着业绩持续释放、奥赛利定放量，以及创新药NH600001（2期）+35700（1期完成）进入后期，经营质量提升+科技属性体现+高壁垒赛道稀缺性体现，驱动估值上行。

## 4. 盈利预测与投资评级

*   **盈利预测调整：** 维持对公司2023-24年归母净利润的预测，为11.1/13.8亿元。基于对麻醉类新产品放量的测算，将2025年归母净利润由17.6亿元下调至16.9 亿元，当前市值对应PE 为 22/18/15 倍。
*   **投资评级：** 由于新品上市驱动业绩加速、镇痛药物矩阵初成、创新药即将进入后期、高壁垒赛道稀缺标的以及集采利空出清，维持“买入”评级。

## 5. 风险提示

*   新药放量不及预期
*   带量采购风险
*   竞争恶化风险

# 总结

## 业绩稳健与未来增长潜力

恩华药业2023年中报显示业绩稳健增长，麻醉类产品表现亮眼，新产品持续兑现。公司在研创新药项目持续推进，多个品种已进入后期阶段，为未来的增长奠定基础。

## 维持买入评级与关注风险

报告维持对恩华药业的“买入”评级，认为公司增长逻辑清晰，估值有上行空间。同时，投资者应关注新药放量不及预期、带量采购风险以及竞争恶化风险。