国产独家重组八因子，进院月余即销售过千万

中心思想

核心产品商业化初显成效

神州细胞（688520.SH）凭借其国产独家重组八因子产品SCT800（安佳因®）的成功上市与快速商业化，展现了其强大的市场转化能力。该产品在获批上市并进入医保目录后，仅一个多月即实现销售额突破千万元，验证了公司在生物药领域的商业化潜力。尽管公司目前仍处于研发投入期，面临持续亏损，但核心产品的市场突破为未来的营收增长奠定了坚实基础。

未来增长潜力与战略布局

公司通过持续高研发投入、完善的产能储备以及即将实施的22.4亿元定增计划，正积极加速其多项重磅产品的商业化和国际化进程，特别是14价HPV疫苗的临床进展。这些战略布局预示着公司未来营收将实现爆发式增长，并有望逐步改善盈利状况，尽管短期内仍将面临亏损，但长期投资价值显著。

主要内容

核心产品市场表现与财务展望

神州细胞作为一家生物制药公司，其市场表现和财务数据反映了典型的研发型企业特征。当前市场价格为44.15元人民币。根据国金证券研究所的预测，公司在2021年至2023年将经历营收的爆发式增长，但同期归母净利润仍将持续亏损，不过亏损幅度预计将逐年收窄，且净利润增长率呈现显著改善趋势。

具体来看，营业收入预计从2021年的86百万元人民币飙升至2023年的1,934百万元人民币，增长率分别高达26080%（2021E）、696%（2022E）和183%（2023E），这主要得益于核心产品的商业化放量。然而，归母净利润预计在2021年亏损934百万元，2022年亏损723百万元，2023年亏损76百万元。尽管持续亏损，但净利润增长率预计从2021年的-31.03%改善至2023年的89.51%，显示出盈利能力边际改善的积极信号。每股收益（EPS）也呈现出从-2.145元（2021E）逐步收窄至-0.174元（2023E）的趋势。

从回报率指标看，公司净资产收益率（ROE）在预测期内仍为负值，但从2021年的-50.07%改善至2023年的-7.12%，表明随着营收增长，资本利用效率有所提升。市净率（P/B）在2021E为13.54，2022E为22.12，2023E为23.69，反映了市场对公司未来增长的较高预期。

战略布局与未来增长驱动

公司的经营分析揭示了其未来增长的几个关键驱动因素：

1. 商业化能力初获验证： 公司自主研发的国产独家重组人凝血因子Ⅷ产品SCT800（商品名：安佳因®）于2021年7月20日获批上市，并于8月12日获得国家医保代码。在医保代码正式公布后，公司迅速启动了重点医院的进院流程，并在一个多月内实现了1,004.58万元的销售收入。这不仅证明了SCT800的市场竞争力，也验证了公司在产品上市后的快速市场拓展和商业化能力。此外，公司还积极推进对私立医院和双通道药房等非公立医院渠道的覆盖，以提高产品的可及性。

2. 产能储备就绪： 为支持产品的商业化和未来管线产品的上市，神州细胞已建立了完善的生产体系。目前拥有2条基于CHO细胞培养技术的原液生产线和1条制剂生产线，可生产水针和冻干制剂。其中，重组八因子产线的年产能高达100亿国际单位，足以满足市场需求。在研发生产方面，公司基于自主研发的无弹状病毒污染昆虫细胞株生产线，其14价HPV疫苗已获得国家药监局批准进入I/II期临床试验，成为全球同类在研产品中首个进入人体临床的。此外，公司还在北京经济技术开发区建设新的生物药生产基地，规划3条原液生产线和2条制剂生产线，以满足未来扩产需求。

3. 定增计划助力加速： 公司计划募集22.4亿元人民币用于新药研发，特别是重组八因子和14价HPV疫苗的国内与国际化临床推进。一旦该定增计划在年内获批，将为公司提供充足的资金支持，显著加速其核心产品的临床开发、商业化进程和国际市场拓展。这笔资金对于公司在研管线的快速推进至关重要，有望进一步巩固其在生物药领域的竞争优势。

4. 持续高研发投入： 尽管公司在2021年前三季度尚无营收，但研发投入高达5.12亿元，同比增长12.93%，显示出公司对创新研发的坚定承诺。这种高研发投入是生物制药企业保持长期竞争力的关键，也是未来产品管线丰富和业绩增长的源泉。

财务报表摘要与比率分析

从附录的财务报表预测摘要和比率分析来看，神州细胞的财务状况呈现出以下特点：

• 现金流： 经营活动现金净流在预测期内持续为负，但亏损幅度预计从2021年的-858百万元收窄至2023年的-294百万元，表明随着营收增长，经营性现金流状况有所改善。筹资活动现金净流在2021年达到2,127百万元，主要得益于股权募资，为公司提供了重要的资金支持。
• 资产管理能力： 应收账款周转天数和存货周转天数在2021年预测值较高，但预计在2022年和2023年显著下降，例如存货周转天数从2021E的3,000天降至2023E的600天，反映了随着产品销售放量，资产周转效率将大幅提升。
• 偿债能力： 资产负债率在2021年预测为37.80%，2022年和2023年预计将上升至54.90%和61.42%，这可能与公司扩大投资和运营规模有关。净负债/股东权益比率在预测期内为负，表明公司拥有净现金头寸，财务结构相对稳健。

风险提示

报告也提示了潜在风险，包括在研管线进展和商业化进程不达预期、定增失败以及限售股解禁可能带来的股价波动风险。这些风险需要投资者密切关注。

总结

神州细胞在2021年凭借其国产独家重组八因子SCT800的成功上市和快速商业化，实现了营收的突破性增长，初步验证了其商业化能力。公司拥有强大的产能储备和丰富的在研管线，特别是14价HPV疫苗的临床进展备受关注。即将实施的22.4亿元定增计划将为公司新药研发和市场拓展提供关键资金支持，有望加速其产品管线的商业化和国际化进程。尽管公司目前仍处于战略性亏损阶段，但财务预测显示营收将实现爆发式增长，且亏损幅度将逐年收窄，盈利能力边际改善。综合来看，神州细胞展现出显著的长期增长潜力，维持“买入”评级，但投资者需关注研发进展、商业化落地及定增实施等潜在风险。