业绩短期承压，服务管线数量快速增长

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中心思想

本报告的核心观点如下：

• 培养基业务稳健增长，CDMO业务潜力巨大： 奥浦迈作为国内培养基行业的领军企业，通过“产品+服务”的商业模式，在培养基业务方面服务客户管线数量快速增长，多个管线处于工艺变更及申报上市阶段，未来有望持续贡献业绩增量。同时，CDMO募投项目预计在2023年底前完成验证，未来项目服务能力将进一步扩大至Ph3临床~商业化生产阶段，CDMO业务竞争力有望提升。
• 业绩短期承压，长期增长可期： 尽管公司2023年前三季度业绩受到上年同期高基数和研发投入增加的影响，短期承压，但剔除特殊因素后，培养基收入仍保持增长。随着客户管线数量的增加和CDMO业务的拓展，公司长期增长潜力巨大。

主要内容

业绩分析：短期承压，但培养基业务稳健增长

• 营收与净利润同比下降： 公司2023年前三季度实现营收1.72亿元，同比下降23.0%；归母净利润4318万元，同比下降48.0%。
• 剔除特殊因素后，培养基收入上升： 剔除2022年同期主要IVD企业客户以及海外某重大客户因特殊原因采购培养基收入影响，2023年前三季度收入较上年同期稳中有升，其中培养基收入上升超过20%。
• CDMO业务实现双位数增长： Q3单季度剔除2022年同期主要IVD企业客户以及海外某重大客户因特殊原因采购培养基收入后较上年同期稳步上升，其中CDMO业务实现收入1450万元，较上年同期实现双位数增长。

客户管线：服务客户管线数量持续增长

• 客户管线数量增加： 截至2023Q3，共有162个已确定中试工艺的药品研发管线使用公司的细胞培养基产品，相较2022年底增加51个。
• 管线所处阶段分布广泛： 这些管线覆盖了临床前、Ph1、Ph2、Ph3和商业化生产等不同阶段，为公司未来的业绩增长奠定了基础。

研发投入与创新：加大研发投入，积极探索新领域

• 研发投入增加： 2023年前三季度，公司研发投入合计3275万元，同比增长34.5%，占营收比例达19.1%。
• 科研合作与创新中心： 公司与华东理工大学合作成立奥华院，进行生物医药与细胞工程技术及产品创新开发。成立创新中心，在转染试剂、琼脂糖、组织/细胞冻存液、干细胞培养等领域积极探索。

财务指标：毛利率下降，费用率提升

• 毛利率和净利率下降： 2023Q1-3公司实现毛利率58.8%（同比-7.93pp）、净利率25.2%（同比-12.09pp）。
• 期间费用率提升： 销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所提升，期间费用率合计35.8%（+9.23pp），研发投入强度进一步提升。

公司概况：专注于细胞培养解决方案和CDMO服务

• 发展历程： 奥浦迈成立于2013年，2022年在科创板上市，专注于提供细胞培养解决方案和端到端CDMO服务。
• 股权结构： 公司实控人为肖志华及贺芸芬夫妇，股权结构稳定。
• 管理层： 管理层产业经验丰富，拥有深厚的细胞培养技术开发与技术推广经验。

行业分析：培养基行业快速发展，国产替代趋势明显

• 市场规模增长迅速： 全球和中国细胞培养基市场规模均保持快速增长，中国市场增速高于全球市场。
• 国产替代： 中国产培养基和无血清培养基市场份额稳步提升，国产替代路径清晰。

主营业务：细胞培养基和生物药CDMO

• 细胞培养基产品： 以CHO和HEK293细胞培养基为主，应用于重组蛋白/抗体、疫苗、细胞/基因治疗等领域。
• CDMO业务： 提供生物药开发到生产的完整开发流程及申报服务，拥有符合GMP标准和中美临床申报要求的生产车间。

盈利预测与估值

• 盈利预测： 预计公司2023-2025年收入分别为2.43/3.32/4.59亿元，净利润分别为0.68/1.03/1.78亿元。
• 绝对估值： 采用FCFF估值方法，得出公司价格区间为63.76~67.80元。
• 相对估值： 结合可比公司估值，给予公司2024年1.00~1.1xPEG，对应股价区间为65.35~71.88元。

投资建议

• 投资评级： 首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 估值的风险
• 盈利预测的风险
• 产品研发不达预期的风险
• 下游客户产品推进不达预期的风险

总结

奥浦迈作为国内培养基行业的领军企业，在细胞培养基和CDMO服务领域具有较强的竞争力。尽管短期业绩承压，但随着客户管线数量的增加、CDMO业务的拓展和国产替代趋势的加强，公司长期增长潜力巨大。结合绝对估值和相对估值，给予“增持”评级。但同时也需关注估值风险、盈利预测风险、产品研发风险和下游客户产品推进风险。