药消双轮乘风起，阿胶砥柱立潮头-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　东阿阿胶(000423)

　　投资逻辑

　　核心业务稳健增长，阿胶块基本盘持续巩固。作为阿胶行业绝对龙头，公司凭借强品牌壁垒与精细化库存管理实现业绩韧性增长。根据公司公告，2024年公司阿胶块实现双位数增长。在消费环境偏弱的情况下，逆周期验证品牌统治力。库存改善后，21年以来公司归母净利润自低点起恢复趋势良好，24年公司归母净利润约15.6亿元，同比+35.3%。重视库存管理，叠加终端强控价能力，阿胶块有望延续稳定现金流贡献。

　　复方阿胶浆：快速增长的气血双补独家产品，院内外渗透率仍有提升空间。公司战略聚焦复方阿胶浆大品种培育，23年启动资源倾斜后成效显著：①零售端：中康数据显示，全国零售终端23年销售额约为20.2亿元（同比+41.3%），24年提升至23.2亿元（同比+14.8%）。②区域结构：参考公司整体营收占比，华东约占50%左右，其他区域仍有拓展空间，便携剂型+明确功效定位+重视市场推广，支撑其扩面发展。③院端开发：当前复方阿胶浆院内收入占比约10%，若新适应症拓展（如癌因性疲乏）顺利，有望打开增量空间。

　　年轻化与品类创新双突破，构建多元增长引擎。①阿胶糕：24年收入同比+10%以上，主打轻滋补即时消费场景；②阿胶粉：24年收入同比+75%以上，速溶剂型契合都市快节奏养生需求；③男士滋补：23年推出“皇家围场1619”品牌，有望通过药理研究+场景营销切入蓝海市场。

　　财务健康度突出，分红政策友好。公司现金流充裕且资本结构优异，支撑可持续分红政策：①分红力度：21-24年股利支付率均超96%，24年股息率升至3.85%；②现金储备：截至24年末，公司货币资金+交易性金融资产超85亿元，资产负债率为21.1%，有息负债率仅为1.4%。公司24年首次实施中期分红，充裕在手资金为持续优异的股东回报提供基础。

　　盈利预测、估值和评级

　　公司具备阿胶强品牌力护城河，辅以持续的市场投入，业绩有望实现稳健增长。同时，公司现金流健康，分红政策友好。预计公司25-27年营业收入分别为68.96亿元、79.97亿元、92.23亿元，分别同比增长16%、16%、15%；归母净利润为18.4亿元、21.6亿元、25.1亿元，分别同比增长18%、18%、16%，对应EPS分别为2.86元、3.36元、3.90元。我们给予公司25年24xPE，目标价68.57元，首次覆盖给予公司“增持”评级。

　　风险提示

　　单一品类产品占比较大风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、政策风险、新品放量不及预期风险等

好的，我已按照您的要求，对您提供的研报内容进行了总结和分析。以下是报告的 Markdown 版本：

东阿阿胶投资逻辑分析报告

中心思想

本报告的核心观点如下：

阿胶基本盘稳固，龙头地位显著：东阿阿胶凭借其强大的品牌壁垒和精细化的库存管理，在阿胶行业保持绝对领先地位，业绩增长稳健。
复方阿胶浆潜力巨大，增长可期：复方阿胶浆作为气血双补的独家产品，在零售和医疗渠道均有较大的渗透空间，有望成为公司新的增长引擎。
多元化创新驱动，财务健康分红友好：公司在年轻化和品类创新方面不断突破，同时财务状况良好，分红政策优厚，为股东提供可持续的回报。

主要内容

一、历久弥新，阿胶龙头再启航

深耕细作，铸就阿胶知名品牌 东阿阿胶拥有70余年的发展历史，隶属于央企华润集团，通过多年发展，成功打造阿胶及系列产品，如OTC第一大单品、滋补养生第一品牌东阿阿胶，传承四百多年的中药独家品种复方阿胶浆，引领滋补健康新潮流的“桃花姬”阿胶糕，引领阿胶养生新时尚的阿胶速溶粉等。
主动调整，业绩重回增长轨道 公司重视渠道库存管理，改善此前因库存积压导致的业绩承压情况。2020 年以来，公司逐步走出困境，24 年营业收入约 59.2 亿元，同比+25.6%，21-24 年公司营收 CAGR 为 15%；24 年公司归母净利润约 15.6 亿元，同比 +35.3%，扣非归母净利润约14.4 亿元，同比+33.2%，利润端自低点起恢复趋势良好。

二、药品+消费品双轮驱动，阿胶龙头再露峥嵘

阿胶块：品牌力强劲，库存改善 补气补血类市场持续扩容，公司阿胶是同类产品绝对龙头。公司是阿胶品类的绝对龙头，根据中康数据，2024 年公司阿胶块零售终端市占率为 67.4%。根据公司公告，2024 年公司阿胶块实现双位数增长，逆周期验证品牌统治力。
复方阿胶浆：气血双补，潜力待挖掘 复方阿胶浆是公司气血双补的独家品种，立足于自身强大的品牌力，公司 2023 年开始启动复方阿胶浆大品种战略，着力提升产品渗透率，成效显著，根据中康数据，其全国零售终端 23 年销售额约为 20.2 亿元，同比+41.3%，24 年销售额约为 23.2 亿元，同比 +14.8%，在 23 年高速增长的基础上进一步放量。
品牌焕新，产品延伸 “桃花姬”阿胶糕是以核桃仁、黑芝麻以及阿胶为原料的保健食品，作为公司健康消费品领域的核心品牌，以快消品思路打造，通过签约实力派明星代言，配合多媒体+高频次覆盖重点市场，深化动销和终端渗透，以山东市场为圆心向全国扩散，希望实现从区域性品牌到全国性品牌的迈进。东阿阿胶小金条阿胶速溶粉，是采用低温真空连续干燥独家专利技术，胶液直接成粉，单袋独立包装，方便即冲即饮，多元化服用场景，引领阿胶养生新时尚。

三、盈利预测与投资建议

盈利预测 预计公司25-27 年营业收入分别为68.96 亿元、79.97 亿元、92.23 亿元，分别同比增长16%、16%、15%；毛利率分别为72.0%、71.5%、71.4%；归母净利润分别为 18.4 亿元、21.6 亿元、25.1 亿元，分别同比增长 18%、18%、16%，对应 EPS 分别为 2.86元、3.36 元、3.90 元。
投资建议及估值 公司拥有历史悠久的传统名品，我们选择类似属性的中药企业片仔癀、云南白药、同仁堂作为可比公司。我们认为，公司品牌力强，业绩有望实现稳健增长，现金流健康，分红政策友好。参考可比公司，给予公司 25 年 24xPE，对应市值 442 亿元，对应目标价 68.57 元，首次覆盖给予公司“增持”评级。