首次覆盖报告：医药主业持续发力，金融赋能，老牌药企迎来新发展

中心思想

多元驱动，价值重估

• 吉林敖东已形成“医药+金融+大健康”多轮驱动的业务模式，以制药为核心主业，同时积极布局大健康领域并持有大量优质金融资产，实现快速发展。
• 公司医药业务稳步增长，中药核心产品市场领先，化药业务触底回升，大健康业务蓬勃发展，为业绩增长提供多元动力。

金融赋能，前景可期

• 公司作为广发证券第一大股东，获得稳定投资收益，并通过设立医药基金投资新兴医药企业，实现金融反哺医药主业。
• 综合医药业务增长潜力与金融资产价值，公司当前市值被低估，未来发展前景广阔，首次覆盖给予“增持”评级。

主要内容

1. 吉林敖东：金融赋能，医药+大健康协同发展

历史沿革与竞争优势

• 吉林敖东前身为1957年成立的国营延边敦化鹿场，1996年在深交所上市，逐步发展为以“医药+金融+大健康”多轮驱动的控股型集团。
• 公司拥有616个药品生产批准文号，其中中药311个，化药305个，包含47个独家品种/剂型，并被评为“中华老字号”，连续十余年位列中国制药工业百强。

股权结构与管理层信心

• 截至2024年2月5日，敦化市金诚实业有限责任公司为第一大股东，持股27.99%，实际控制人李秀林先生及一致行动人确保股权结构稳定。
• 公司核心管理层多次在二级市场增持股票，彰显对公司未来持续稳定发展的信心和长期投资价值的认可。

业绩回暖与业务结构优化

• 公司业绩在2019-2020年受政策和疫情影响后，自2021年开始回暖。2023年前三季度实现营收23.54亿元，同比增长23.06%；归母净利润12.74亿元，同比增长44.72%。
• 中成药业务是公司主要收入来源，占比从2018年的36.53%上升至2023年上半年的59.89%，毛利率维持在60%以上。
• 化药业务占比有所下降，但随着核心产品“注射用核糖核酸Ⅱ”于2023年调出重点监控目录，化药营收有望修复。
• 公司通过创新管理制度、优化营销策略（如“三司三部”专业营销队伍、电商直播带货）及加强销售管理，销售费用率和管理费用率呈现下降趋势，降本增效初具雏形。

2. 聚焦中药核心，谋求产品突破

安神补脑液：细分市场领导者

• 中药业务是公司核心，2022年营业收入达16.92亿元，占总营收的59.01%。
• 安神补脑液作为公司“明星产品”，拥有40年发展历史，在安神补脑类中成药细分领域市场份额占60%-70%，2022年销售收入首次突破6亿元，2018-2022年复合增速达10.8%。
• 公司依托安神补脑液的品牌和渠道优势，实施“安神+”组合营销策略，带动脑心舒口服液（2023年上半年销售额4824万元，同比增长367.88%）等梯度产品群快速发展。

儿科产品：小儿柴桂持续放量

• 面对国家对儿科用药的政策支持，公司的小儿柴桂退热口服液作为全国独家专利产品，市场需求上升。
• 2023年上半年，小儿柴桂退热口服液销售额达1.12亿元，同比增长116.26%。
• 院内销售方面，公司小儿柴桂退热类药物的市场份额从2018年的10%上升到2022年的29%，复合增长率达30.5%。OTC销售在2023年上半年也实现0.29亿元，同比增长253.37%。

心脑血管领域：血府逐瘀广泛应用

• 公司在心脑血管领域以血府逐瘀口服液为核心，打造大品种群，并积极培育利脑心胶囊等相关产品。
• 血府逐瘀口服液源自经典名方，广泛应用于临床各科血瘀证治疗，公司通过学术推广将其定位为“消除血瘀体征的全科用药”。

核心产品二次开发与配方颗粒产能扩张

• 公司积极推进新产品和大品种的二次开发，与上海中医药大学等单位合作，在癌症、肾病、糖尿病等多个治疗领域开展药物研究。
• 中药配方颗粒作为传统中药的创新，具有更高附加值。公司作为吉林省试点企业之一，已完成411个配方颗粒上市备案品种。
• 公司投资4.42亿元用于中药配方颗粒项目，预计总投资约10亿元，并建成年提取能力5000吨的智能提取车间，有望抢占行业高地。
• 与中国工程院院士陈士林团队合作，构建了吉林敖东中药物种基因鉴定数据库系统，提升中药材质量控制标准化水平。

3. 化药逐步修复，部分产品增量显著

核糖核酸Ⅱ与小牛脾提取物注射液的复苏

• 2023年上半年，化药营业收入为2.12亿元，占总营收的13.36%。
• 公司核心化药产品注射用核糖核酸Ⅱ曾受国家重点监控目录影响，销售额大幅下滑（2018年约12亿元，2023H1占比16.57%），但已于2023年1月调出目录，销售有望逐步修复。
• 独家品种小牛脾提取物注射液销售额受政策影响下滑，但随着政策影响消除，销售有望迎来复苏。

赖氨匹林等新增长点

• 赖氨匹林作为解热、镇痛、抗炎药，具有血管扩张、抗血小板和较低胃肠道副作用等优势。
• 2022年赖氨匹林销售额超过1600万元，2023年上半年超过1200万元，处于快速增长态势，有望成为化药板块新的增长点。

4. 积极布局大健康行业，商业板块稳步发展

大健康市场潜力与业务增长

• 中国居民人均医疗保健支出持续增长，大健康市场潜力巨大。
• 公司设立健康科技和酵素科技子公司，专业从事保健食品、保健用品等200多种大健康产品的研发、生产及销售。
• 2023年上半年，大健康业务实现销售收入2.04亿元，同比增长303.76%，其中4个单品销售收入过千万元。

电商与连锁药店助力发展

• 公司与辛选集团签订深度合作协议，引入新型数字电商直播模式，并加速在各大电商平台开设旗舰店，助推大健康产品销售快速增长。
• 连锁药店业务稳步发展，2022年收入超过4亿元，门店数量超过180家。2023年上半年新增会员9.78万人，累计会员达92.23万人，预计将持续为主业贡献稳定业绩。

5. 广发证券提供稳定收益，着重医药领域投资

广发证券的稳定贡献

• 公司自1999年开始投资广发证券，并自2016年成为其第一大股东，截至2024年1月20日，持股比例达20.03%。
• 广发证券为公司带来稳定投资收益，2023年上半年投资收益达8.43亿元，同比增长11.78%。

医药基金孵化优质企业

• 公司与广发证券全资子公司广发信德合作成立5支基金，对优质医药企业进行孵化投资，涉及生物制药、医药研发、互联网医疗等领域。
• 通过对医药产业的投资，公司不断丰富产业链，拓展能力圈，并谋求技术合作与产业升级，有望带动主业长期发展。

6. 盈利预测与投资建议

估值分析与增持评级

• 预计公司2023-2025年医药业务净利润分别为2.76/3.26/3.79亿元。
• 给予医药业务2024年15倍PE，对应市值48.9亿元。
• 给予广发证券2024年10倍PE，公司持有广发证券股权对应市值174.8亿元。
• 公司目标总市值223.7亿元，当前市值181亿元，存在价值低估。首次覆盖，给予“增持”评级。

7. 风险提示

潜在风险因素

• 医药行业政策风险：核心产品可能面临集采导致价格下滑。
• 中药原材料价格波动风险：原材料价格上涨可能影响公司成本和利润。
• 产品销售不及预期风险：市场格局变化或增量项目销售不确定性可能导致销售不及预期。

总结

吉林敖东作为一家“医药+金融+大健康”多轮驱动的综合性企业，其核心中药业务稳健增长，安神补脑液和小儿柴桂退热口服液等明星产品市场表现突出，中药配方颗粒业务的产能扩张和技术创新为未来增长奠定基础。同时，化药业务在政策影响消除后有望修复，赖氨匹林等潜力品种提供新的增长点。大健康业务通过电商和连锁药店的积极布局，实现了高速增长。

在金融方面，公司作为广发证券的第一大股东，持续获得稳定的投资收益，并通过设立医药基金孵化优质医药企业，有效反哺医药主业，形成良性循环。综合来看，公司医药业务的内生增长潜力与金融资产的稳定贡献，使其具备显著的投资价值。尽管面临医药行业政策、原材料价格波动和销售不及预期等风险，但基于其多元化的业务结构和清晰的发展战略，公司当前市值被低估，未来发展前景广阔。因此，本报告首次覆盖给予吉林敖东“增持”评级。