中国医药：短期面临回调压力，寻找优秀公司的买点-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　MSCI中国医疗指数2025年初至今累计上涨31.7%，跑赢MSCI中国指数18.2%。短期来看，由于市场对于出海交易的频次和交易规模预期较高，行业或仍将面临一定的回调压力。创新药属于高风险、长周期、高回报的行业。中国创新药的研发实力具备全球竞争力，我们认为创新药出海趋势将长期持续。然而，由于创新药的长周期特征，导致出海交易的达成往往需要较长时间的研发积累。

　　长期看，中国创新药的出海 BD 交易仍有大幅增长空间。十几年前的归国科学家打下了中国创新药研发的技术基础，中国的大批本土工程师为行业提供了丰富的人才。近年来，中国创新药的研发实力飞速提升。在ASCO会议中， 2015年仅 1 项中国研究入选口头报告， 2025 年升至 73 项，占比达到 15%。 LBA（Late-Breaking Abstract）达到 11 项，占比达到 20%（2025 年），反映中国创新药研究质量显著提升。同时，中国公司在全球临床试验启动数中所占的份额大幅上升，从 2009 年的 1%上升至 2024 年的 30%。大规模出海 BD 交易侧面印证了中国创新药的研发实力。多个 BD 达成仅基于中国数据，体现了 MNC对于中国临床数据质量的认可。 2024 年中国创新药出海交易的总规模约为 522亿美元，占全球许可交易总规模的约 1/3。值得注意的是，除了授权合作交易以外，全球生命科学领域 M&A 交易总额每年约为 1500 亿美元，这其中中国企业的被收购占比非常小。因此，无论是授权交易，还是并购交易，中国创新药的出海交易规模都还有较大的提升空间。

　　消费类医疗领域同样值得关注。我们认为，消费类医疗领域的部分企业基本面扎实，估值合理，值得布局。核心看好标的包括：巨子生物、时代天使、固生堂。我们认为，受益于强劲的产品力，巨子生物的销售额将逐步复苏。巨子生物的品类扩张和品牌扩张仍在继续，将驱动业绩增长。我们认为，时代天使的海外业务已经基本完成了早期高投入获客的阶段，盈利能力正快速改善， ASP和毛利率持续提升。鉴于国际市场的庞大规模，海外业务有望成为公司增长的核心驱动力。作为唯一的大规模中医连锁企业，固生堂不断积累医生资源和品牌影响力，拓城扩张卓有成效，业绩持续快速增长，经营现金流强劲。

　　行业展望：我们认为，尽管短期创新药板块或将由于获利了结等因素继续回调，医药行业基本面仍然保持强劲，估值处于合理区间。推荐买入三生制药（ 1530 HK）、百济神州（ ONC US）、信达生物（ 1801 HK）、巨子生物（2367 HK）、时代天使（6699 HK）、固生堂（2273 HK）。

中心思想

行业短期承压与长期机遇并存

本报告核心观点指出，尽管中国医药行业短期内可能面临回调压力，尤其是在创新药出海交易预期过高的情况下，但长期来看，行业基本面依然强劲，蕴藏着巨大的增长潜力。这种短期压力主要源于市场对高频次、大规模出海交易的过高预期，而创新药研发的长期性决定了交易达成需要时间积累。

创新药出海与消费医疗的投资价值

报告强调，中国创新药的研发实力已具备全球竞争力，出海趋势将长期持续，且BD交易和并购交易规模仍有大幅增长空间。同时，消费类医疗领域因其扎实的基本面和合理的估值，同样值得投资者关注。报告建议在回调中寻找优秀公司的买点，重点布局创新药出海龙头和消费医疗领域的优质企业。

主要内容

市场动态与创新药出海趋势

行业整体表现与短期展望：
- MSCI中国医疗指数在2025年初至今累计上涨31.7%，显著跑赢MSCI中国指数18.2%。
- 短期内，由于市场对创新药出海交易的频次和规模预期较高，行业或将面临一定的回调压力。
- 创新药行业具有高风险、长周期、高回报的特点，出海交易的达成往往需要较长时间的研发积累。
创新药出海的长期增长潜力：
- 研发实力显著提升： 中国创新药研发实力已具备全球竞争力，出海趋势将长期持续。在ASCO会议中，中国研究入选口头报告从2015年的1项增至2025年的73项，占比达到15%；LBA（Late-Breaking Abstract）达到11项，占比达到20%，反映中国创新药研究质量显著提升。中国公司在全球临床试验启动数中的份额从2009年的1%大幅上升至2024年的30%。
- BD交易规模与并购机遇： 大规模出海BD交易印证了中国创新药的研发实力，跨国公司（MNC）对中国临床数据质量的认可度提高。2024年中国创新药出海交易总规模约为522亿美元，占全球许可交易总规模的约1/3。此外，全球生命科学领域M&A交易总额每年约为1500亿美元，而中国企业被收购占比非常小，表明无论是授权交易还是并购交易，中国创新药的出海交易规模都还有较大的提升空间。

消费医疗的增长潜力与推荐标的

消费类医疗领域的投资价值：
- 报告认为，消费类医疗领域的部分企业基本面扎实，估值合理，值得布局。
- 巨子生物： 受益于强劲的产品力，销售额将逐步复苏，品类扩张和品牌扩张将驱动业绩增长。
- 时代天使： 海外业务已基本完成早期高投入获客阶段，盈利能力正快速改善，ASP和毛利率持续提升，国际市场的庞大规模有望成为公司增长的核心驱动力。
- 固生堂： 作为唯一的大规模中医连锁企业，不断积累医生资源和品牌影响力，拓城扩张卓有成效，业绩持续快速增长，经营现金流强劲。
行业展望与推荐标的：
- 尽管短期创新药板块可能因获利了结等因素继续回调，但医药行业基本面仍然保持强劲，估值处于合理区间。
- 报告推荐买入以下公司：三生制药（1530 HK）、百济神州（ONC US）、信达生物（1801 HK）、巨子生物（2367 HK）、时代天使（6699 HK）、固生堂（2273 HK）。
- 根据估值表数据，这些推荐标的在FY25E和FY26E的P/E、P/B和ROE等关键财务指标上均显示出投资吸引力，且具有可观的上行空间。

总结

本报告分析指出，中国医药行业在经历MSCI中国医疗指数年初至今31.7%的显著上涨后，短期内可能因市场对创新药出海交易的过高预期而面临回调压力。然而，从长期视角看，中国创新药的研发实力已在全球范围内获得认可，出海趋势将持续并拥有巨大的增长空间，2024年中国创新药出海交易总规模已达522亿美元。同时，消费类医疗领域因其稳健的基本面和合理的估值，成为另一个值得关注的投资方向。报告建议投资者在市场回调中寻找优质公司的买点，重点关注创新药出海龙头企业以及巨子生物、时代天使、固生堂等消费医疗领域的领先企业，这些公司在强劲基本面和合理估值下具备长期投资价值。

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