中泰化工周度观点23W32：三代配额落地在即，或开启制冷剂景气周期-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　投资要点

　　年初以来，板块落后于大盘：本周化工（申万）行业指数下跌1.95%，创业板指数下跌3.37%，沪深300指数下跌3.39%，上证综指下跌3.01%，化工（申万）板块领先大盘1.05个百分点。2023年初至今，化工（申万）行业指数上涨幅度为-8.82%，创业板指数上涨幅度为-7.19%，沪深300指数上涨幅度为-0.09%，上证综指上涨幅度为2.33%，化工（申万）板块落后大盘11.15个百分点。

　　事件：根据三美股份公告，8月9日，国家生态环境部大气环境司组织召开《2024年度全国HFCs配额总量设定与分配实施方案》（初稿）行业交流会。

　　点评：

　　三代配额方案落地在即，格局优化下长逻辑待兑现。8月9日，国家生态环境部大气环境司组织召开《2024年度全国HFCs配额总量设定与分配实施方案》（初稿）行业交流会。尽管当前具体落地方案尚存不确定性，但依氟务在线所述，本轮讨论稿较前期方案或更利于行业，市场信心显著提振。我们认为在“双碳”政策指引下，本轮HFCs涨价行情或超前期HCFCs配额实施初期。核心原因在于：在HCFCs配额政策正式落地时，HFCs专利保护已到期且技术发展相对成熟；但本轮HFCs配额实施期间，HCFCs处加速淘汰阶段、HFOs价格居于高位且仍存专利保护期限制。由此，后续随配额实施方案正式落地，供给端边际收缩下，HFCs价格有望迎来弹性，龙头企业将受益。

　　政策预期催化下，阶段性涨价行情或将持续。在经历Q2的阶段性回调后，7月以来，制冷剂行业整体涨价信心逐步蔓延。根据Wind，三代制冷剂方面，本周R134a再次上调市场价250元/吨，截至8月11日，R32、R134a的市场价分别约1.40、2.13万元/吨，月环比+5.7%、+2.4%；价差方面，当前R32和R134a的价差分别为1884和7369元/吨，较今年年初的265和3753元/吨相比已有大幅改善。考虑到部分三代制冷剂厂商仍处检修期且当前巨化、中化等厂商开工负荷整体偏低，供给缩量下市场挺价、提价销售信心有望进一步增强。二代制冷剂方面，本周R22同步上调市场价250元/吨，截至8月11日，R22的价格、价差分别约1.93万元/吨和1.12万元/吨，较年初分别+6.9%和+24.9%。因当前配额消化进度超前，企业销售价格坚挺；同时，基于现阶段液氯、硫酸及氯化物等制冷剂核心原料价格上涨，成本端提供支撑。建议关注：巨化股份（国内最大氟化工生产企业，HFCs产能48.07万吨/年）、三美股份（HFCs配套齐备，HFCs产能16.7万吨/年）、永和股份（配套R32、R134a、R143a、R152a等HFCs产品）、昊华科技（拟收购中化蓝天，其所配套的R134a、R125等HFCs产品全球市场份额位居前三）等。

　　投资观点：

　　化工当下在何位置？根据 Wind 我们测算，截至 8 月 11 日，当前国内化工品价格、价差指数分别处于自 2014 年来的 40.15%、19.82%历史分位，环比 6 月底分别+5.1pct、+3.6pct，较今年年初分别-2.5pct、+2.9pct，相比于 2021 年 11 月价差最高点分别-51.2pct、-73.3pct。在行业库存持续去化的背景下，受近期政策催化以及海内外需求复苏预期影响，化工品景气度于 7 月初筑底后初现回弹之势，继续下行的风险相对有限。截至 8 月 11 日，申万行业指数位于自 2014 年来的 50.47%历史分位，环比 6 月底+0.5pct，较今年年初-7.4pct。我们认为，当前行业基本面已悄然转变为“强现实、弱预期”。

　　下半年投资最大主线为经济复苏，“强弱”本质上是修饰语，重要在“复苏”本身。本轮复苏周期叠加了化工产能的大幅扩张，市场担忧其将抑制产品价格上涨。我们认为，一是本轮投产周期中或存在结构化的差异，部分化工品在政策驱动下仍存在收缩逻辑，比如制冷剂、电子雷管；部分化工品供需格局仍持续优化，如MDI、涤纶长丝、磷肥，这些化工品在经济复苏背景下带来的业绩弹性将更值得期待。二是考虑在本身化工品产能过剩的格局下，国内龙头化工企业位于全球成本曲线最左端，长期以来通过产能投放穿越周期实现成长。随龙头企业待投产能逐步释放，本轮周期或仍具备“以量补价”甚至“量价齐升”的弹性。因此，我们看好以下四方面：

　　①龙头白马：具备穿越周期的韧性。一方面，龙头公司通过精益生产实现化工品成本曲线的全球最左端；另一方面，企业通过持续性的研发创新成功打破海外技术垄断，加速推动国产化替代进程。经济底部企稳、制造业投资增长下，随后续需求修复，利好龙头企业。相关标的：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星石化、龙佰集团、远兴能源等。

　　②涤纶长丝：复苏链中较强弹性品种。本周我们外发了涤纶长丝的行业深度报告《低库存迎复苏弹性，长周期格局已优化》，从库存周期角度与供需格局两个维度对行业进行分析，并认为涤纶长丝在弱预期强现实的环境下，已率先进入被动去库周期，在竞争格局逐步优化的背景下有望在旺季迎来价格弹性。大部分化工品在上半年通过低开工率减产主动去库，涤纶长丝上半年在行业“扩产能、提开工率、稳价格”的背景下仍然快速去库，从这个现象上看实际已经在淡季提前进入到被动去库周期。根据中家纺，2023H1，我国家用纺织品规模以上企业利润总额同比增长3.86%，利润率为3.84%，同比略增0.3pct，低端服饰消费需求向好；外需方面，根据卓创资讯，长丝出口量上半年同比+25.9%；金九银十预期下，需求仍可能超预期；同时扩产密集期已过，行业景气度升温背景下，龙头话语权提高或将在这轮周期中体现。相关标的：桐昆股份、新凤鸣。

　　③制冷剂：具备供给收缩长逻辑的稀缺板块。《基加利修正案》要求，我国将于2024年正式冻结三代制冷剂配额至基线水平，企业已在去年年底结束配额抢夺。上半年行业整体呈现“开工下滑、库存消化”的趋势，逐步回归理性。9日下午，国家生态环境部大气环境司组织召开《2024年度全国HFCs配额总量设定与分配实施方案》（初稿）行业交流会。尽管当前具体落地方案尚存不确定性，但依氟务在线所述，本轮讨论稿相较前期方案更利于行业，市场信心显著提振。政策预期催化下，阶段性涨价行情或将持续。三代制冷剂方面，考虑到部分三代制冷剂厂商仍处检修期且当前巨化、中化等厂商开工负荷整体偏低，供给缩量下市场挺价、提价销售信心有望进一步增强。二代制冷剂方面，因当前配额消化进度超前，企业销售价格坚挺；同时，基于现阶段液氯、硫酸及氯化物等制冷剂核心原料价格上涨，成本端提供支撑。相关标的：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等。

　　④新材料：产业革新穿越周期。在全球供应链格局重塑的背景下，我国化工新材料自主可控加速推进，“卡脖子”技术逐个突破。长期推荐关注技术壁垒高、市场空间广阔的新材料，如尼龙、气凝胶、POE、电子化学品、新能源材料、生物基材料等；短期重点关注从0到1突破与业绩进入验证阶段的标的。相关标的：东材科技、凯立新材、凯盛新材、万润股份等。

　　产品价格涨跌互现。价格周度涨幅居前品种：液化气(FOB东南亚)(12.23%)、美国Henry Hub期货(8.38%)、天然橡胶(上海地区)(8.29%)、水合肼(7.38%)、DMF(6.38%)、甲基环硅氧烷(DMC)(6.25%)、醋酸(4.92%)、纯MDI(4.65%)、氯化铵(4.51%)、固体烧碱(99%片碱,华东)(4.51%)。产品周度价格跌幅居前品种：液氨(-9.14%)、活性黑(WNN 200%)(-8.70%)、三氯氢硅(华北,河北唐山三孚)(-7.14%)、碳酸锂(-7.05%)、工业萘(-3.85%)、正丁醇(-3.57%)、环氧树脂(-3.29%)、顺酐(-3.25%)、草甘膦(-2.63%)、棕榈油(24度)(-2.45%)。

　　风险提示事件：政策不及预期，需求不及预期、产能投放超预期、信息更新不及时等。

中心思想

化工行业景气度回升与结构性机遇

本报告核心观点指出，当前化工行业景气度已于7月初触底回弹，尽管年初至今板块整体表现落后大盘，但随着政策催化和国内外需求复苏预期的增强，行业继续下行的风险有限。特别是在“双碳”政策指引下，制冷剂行业因配额政策落地在即，有望开启新的景气周期。同时，涤纶长丝行业在低库存环境下展现出超预期弹性，新材料领域则凭借技术革新持续穿越周期。

龙头企业穿越周期韧性凸显

报告强调，在当前大规模产能投放导致的供给过剩格局下，具备精益生产能力、处于全球成本曲线最左端以及持续研发创新的龙头企业，展现出强大的穿越周期韧性。这些企业通过“以量补价”甚至“量价齐升”的策略，有望在经济企稳复苏背景下实现业绩增长。万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、龙佰集团和远兴能源等行业领军企业，凭借其规模优势、技术突破和产能扩张，被持续看好。

主要内容

1. 投资观点

化工品景气度回弹与龙头优势

根据Wind测算，截至8月11日，国内化工品价格和价差指数分别处于2014年以来的40.15%和19.82%历史分位，环比6月底分别上涨5.1个百分点和3.6个百分点，显示出景气度回弹迹象。申万化工行业指数同期位于50.47%历史分位，环比6月底上涨0.5个百分点。报告认为，当前行业基本面已悄然转变为“强现实、弱预期”，并强调经济复苏是下半年投资主线。在产能扩张背景下，国内龙头化工企业凭借其全球领先的成本优势和技术创新能力，有望通过“以量补价”甚至“量价齐升”实现成长。

重点龙头企业发展战略与数据支撑

万华化学：全球聚氨酯龙头，MDI年产能305万吨，在建百万吨产能，预计全球市占率将超1/3。TDI业务名义年产能增至95万吨，位居全球榜首。公司通过PO/AE一体化和乙烯项目，深化石化网络，并大力发展ADI、PA12、POE等新材料，打破海外技术垄断。
华鲁恒升：专注煤化工产业链，已建立从尿素、醋酸到有机胺、新材料的全产品链布局。2023年产能释放显著，一季度30万吨碳酸二甲酯、30万吨碳酸甲乙酯及5万吨碳酸二乙酯已投产，30万吨二元酸项目预计9月投产。荆州基地园区气体动力平台项目进入安装调试阶段，持续打开成长空间。
宝丰能源：国内煤化工龙头，围绕宁夏、内蒙双基地布局。宁夏三期100万吨产能预计Q3兑现，内蒙一期300万吨预计2024年投产，届时烯烃产能有望达520万吨，为当前产能的4.3倍。在油涨煤跌趋势下，公司CTO路线烯烃产品盈利能力有望持续修复。
龙佰集团：全球钛白粉龙头，拥有钛白粉产能151万吨（硫酸法85万吨/年、氯化法66万吨/年），位居亚洲首位。海绵钛产能5万吨，未来计划扩建3万吨。积极布局新能源领域（磷酸铁锂5万吨/年，磷酸铁10万吨/年，石墨负极2.5万吨/年）和钒产业链。
远兴能源：国内天然碱稀缺标的，天然碱、小苏打和尿素产能分别为180/110/154万吨/年。天然碱法生产成本较联碱法/氨碱法分别低343/746元/吨，具备穿越周期的成本优势。阿拉善天然碱项目一期150万吨纯碱已于2023年6月投料，剩余产能持续投产中，二期计划2025年12月完工，将使公司纯碱产能达到国内领先位置。

涤纶长丝去库存与内外需复苏

涤纶长丝行业率先进入被动去库周期。根据CCFEI数据，长丝库存已从去年Q3历史高位33天降至当前的12天（约38.2%的历史分位）。内需方面，2023H1我国家用纺织品规模以上企业利润总额同比增长3.86%，利润率为3.84%。服装鞋帽、针、纺织品类和服装类1-6月累计同比增速分别为12.8%和15.5%。外需方面，上半年国内累计出口长丝208.1万吨，同比+25.90%。

行业格局优化与龙头话语权提升

在2016-2018年高景气催化下，国内长丝市场产能大规模扩张，2018-2023H1累计新增产能超1400万吨，2018-2022年产能CAGR约6.7%。同时，行业洗牌加速，2022年至今累计出清落后产能约220万吨。行业格局重塑背景下，龙头话语权显著加强，CR6有望由2013年的约36.7%大幅提升至今年年底的64.7%。

制冷剂配额政策驱动景气上行

根据《基加利修正案》要求，我国将于2024年正式冻结三代制冷剂配额至基线水平。2023H1，R32和R134a的价差均值分别为1861.87和6351.55元/吨，相较去年同期（-2879.93和-19.26元/吨）已有大幅提升。8月9日，国家生态环境部大气环境司组织召开《2024年度全国HFCs配额总量设定与分配实施方案》（初稿）行业交流会，市场信心显著增强。报告认为，本轮HFCs涨价行情或超越前期HCFCs配额实施初期，主要原因在于HFCs专利保护已到期且技术成熟，而HCFCs处加速淘汰阶段、HFOs价格居于高位且仍存专利保护期限制。

供需格局优化与价格利润提升

在经历Q2回调后，7月以来制冷剂行业涨价信心蔓延。截至8月11日，R22和R134a市场价格分别为19250和21250元/吨，环比上周均上涨250元/吨。价差方面，R22和R134a价差分别为11234和7369元/吨，环比上周分别上涨250和11.5元/吨。液氯等核心原料价格上涨为制冷剂阶段性涨价提供支撑。尽管8月国内空调排产量环比有所下行，但整体仍处近三年同期高位。供需格局优化下，制冷剂价格、利润中枢有望持续抬升。

新材料技术突破与市场机遇

在全球供应链重塑背景下，我国化工新材料自主可控加速推进，“卡脖子”技术逐个突破。报告长期推荐关注技术壁垒高、市场空间广阔的新材料，如尼龙、气凝胶、POE、电子化学品、新能源材料、生物基材料等；短期重点关注从0到1突破与业绩进入验证阶段的标的。

尼龙与气凝胶产业发展前景

尼龙：作为五大工程塑料之王，在汽车、纺织服装、3D打印等领域应用广泛。随着国内领先企业技术突破，千亿尼龙市场逐渐打开，建议关注具有先发优势、技术成熟、产业链配套完整的公司。
气凝胶：凭借密度最小、绝热系数最高等特性，被誉为改变世界的神奇材料。作为绝佳保温材料，气凝胶产业化发展不到三十年，且国内外发展水平相近。在全球碳中和政策推动下，市场应用受到重视。建议关注短期有技术优势和产业化能力、长期有成本下降空间的公司。

2. 化工板块整体表现

化工板块周度表现优于大盘

本周（23W32）化工（申万）行业指数下跌1.95%，而创业板指数下跌3.37%，沪深300指数下跌3.39%，上证综指下跌3.01%。化工（申万）板块领先大盘1.05个百分点。

年初至今板块表现落后

2023年初至今，化工（申万）行业指数上涨幅度为-8.82%，落后于创业板指数（-7.19%）、沪深300指数（-0.09%）和上证综指（+2.33%），整体落后大盘11.15个百分点。

3. 化工板块个股表现

本周个股涨幅榜

本周领涨个股包括：中毅达（19.43%）、昊华科技（14.56%）、广康生化（12.06%）、三美股份（11.91%）、巨化股份（11.87%）、仁信新材（11.35%）、永和股份（10.02%）、蓝晓科技（10.02%）、聚胶股份（9.53%）、*ST榕泰（8.80%）。

本周个股跌幅榜

本周领跌个股包括：奇德新材（-14.45%）、国光股份（-9.75%）、川金诺（-8.28%）、广东宏大（-8.20%）、震安科技（-7.74%）、沃特股份（-7.59%）、国恩股份（-7.55%）、尤夫股份（-7.07%）、联化科技（-7.02%）、祥源新材（-6.83%）。

4. 本周重点新闻及公告

HFCs配额方案进展与市场影响

8月9日，国家生态环境部大气环境司组织召开《2024年度全国HFCs配额总量设定与分配实施方案》（初稿）行业交流会。尽管具体方案尚存不确定性，但讨论稿内容被认为更利于行业，显著提振市场信心。在“双碳”政策指引下，HFCs涨价行情有望超前期HCFCs配额实施初期，因HFCs专利保护已到期且技术成熟，而HCFCs加速淘汰、HFOs价格高企且仍有专利保护。

政策驱动下的制冷剂价格弹性

政策预期催化下，制冷剂阶段性涨价行情或将持续。本周R134a再次上调市场价250元/吨，R32、R134a市场价分别约1.40、2.13万元/吨，月环比+5.7%、+2.4%。价差方面，R32和R134a价差分别为1884和7369元/吨，较年初大幅改善。二代制冷剂R22同步上调市场价250元/吨，价格、价差分别约1.93万元/吨和1.12万元/吨，较年初分别+6.9%和+24.9%。供给缩量、成本端支撑及配额消化进度超前共同推动价格坚挺。

上市公司半年度业绩概览

东方盛虹：2023H1实现营业收入659.00亿元，同比增长117.91%；归母净利润16.80亿元，同比增长3.21%。
华峰化学：2023H1实现营业收入126.22亿元，同比下降8.78%；归母净利润13.59亿元，同比下降43.26%。
禾昌聚合：2023H1实现营业收入5.98亿元，同比增长24.55%；归母净利润0.53亿元，同比增长22.81%。
新洋丰：2023H1实现营业收入80.49亿元，同比下降16.30%；归母净利润6.90亿元，同比下降25.01%。
凯赛生物：2023H1实现营业收入10.3亿元，同比下降20.05%；归属母公司净利润2.42亿元，同比下降28.12%。同时，募投项目“年产50万吨生物基戊二胺及90万吨生物基聚酰胺项目”达到预定可使用状态时间延长至2024年12月31日。

主要公司投资与产能动态

湖北宜化：全资子公司磷化工公司拟投资约52亿元建设20万吨/年精制磷酸、65万吨/年磷铵搬迁及配套装置升级改造项目，计划2025年6月底前投产。
三美股份：拟投资约10.40亿元建设年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目。

5. 产品价格及价差变动分析

化工产品价格周度涨跌分析

本周监测的238种化工相关产品中，92种产品均价环比上涨，49种产品均价环比下跌，97种产品均价环比持平。

价格涨幅前十名：液化气(FOB东南亚)(12.23%)、美国Henry Hub期货(8.38%)、天然橡胶(上海地区)(8.29%)、水合肼(7.38%)、DMF(6.38%)、甲基环硅氧烷(DMC)(6.25%)、醋酸(4.92%)、纯MDI(4.65%)、氯化铵(4.51%)、固体烧碱(99%片碱,华东)(4.51%)。
价格跌幅前十名：液氨(-9.14%)、活性黑(WNN 200%)(-8.70%)、三氯氢硅(华北,河北唐山三孚)(-7.14%)、碳酸锂(-7.05%)、工业萘(-3.85%)、正丁醇(-3.57%)、环氧树脂(-3.29%)、顺酐(-3.25%)、草甘膦(-2.63%)、棕榈油(24度)(-2.45%)。

化工产品价差周度变动分析

本周监测的54种化工相关产品中，28种产品价差环比上涨，25种产品价差环比下跌，1种产品价差环比持平。

价差扩大前十名：纯MDI价差(1013)、DMC-金属硅-甲醇价差(562)、尼龙6-己内酰胺价差(500)、顺酐法BDO价差(494)、DMF-甲醇-液氨价差(408)、粘胶短纤-溶解浆-烧碱价差(300)、锦纶切片-己内酰胺价差(200)、电石法BDO价差(191)、尼龙66-己二酸价差(167)、尿素-液氨价差(166)。
价差缩小前十名：草甘膦-二乙醇胺价差(-1083)、TPU-纯MDI价差(-400)、TDI价差(-395)、PTMEG-BDO价差(-393)、液氨煤头价差(-310)、聚合MDI价差(-287)、己内酰胺-纯苯价差(-276)、双酚A-苯酚-丙酮价差(-264)、氨纶-纯MDI-PTMEG价差(-200)、电石法醋酸乙烯价差(-192)。