总体来看，医药板块由于院内调整、消费大环境变化，以及部分医保控费政策仍在落地途中，Q3季报景气度持续探底，反弹复苏慢于预期。但从细分板块来看，不同赛道表现有差异，药品板块整体表现较好；生物制品、中药、医疗器械和上游制造板块中部分赛道和个股业绩增长良好；而其他板块相对承压。 　　但考虑当前板块基数较低，景气度逐步恢复，库存出清充分，且资金面同样处低点，我们乐观看好医药板块2025年基本面反弹带来的股价弹性表现。因此，在投资策略上，应更多关注行业和个股2025年改善前景，除了右侧高景气度赛道投资外，左侧底部行业和标的的反转机会值得投入同等关注。 　　药品板块：景气度相对较高，创新品种看消费与出海的更大空间。虽然药品板块Q3景气度同样有所回落，但整体来看在医药板块中亮点相对较多，有较多个股在三季度继续实现业绩增长。相比表观业绩，我们认为创新药更应该关注管线研发推进和对外授权进展情况；此外大量港股上市创新药企业并不披露三季报。因此对国内创新药行业景气度的分析不应该拘泥于三季报业绩，整体来看国内创新药商业化和海外授权势头依然值得期待，创新药也依然是2025年医药板块最值得期待的潜力赛道。院内修复，龙头改革，热门品种持续放量，仿创药和原料药同样颇多热点值得关注。 　　生物制品：细分赛道表现分化，部分赛道高成长性品种表现亮眼。前三季度生物制品不同细分赛道业绩分化显著:1）慢乙肝治愈赛道竞争格局优异、渗透率提升空间大，长效干扰素大单品强成长属性进一步凸显；2)血制品、胰岛素等院端刚需品种对应企业业绩整体保持稳定；3）受市场环境变化、价格体系调整等因素影响，部分企业三季度承压。 　　医疗服务及消费医疗：短期利润承压，关注新院产品进展。医疗服务公司整体业绩延续上半年趋势，收入保持韧性，同时由于部分医疗服务机构2021-2023年加快投资扩张步伐，新医院正式开诊后产生的各类资产折旧摊销、人工成本和期间费用等刚性开支对成本、费用增长影响较大，从而影响公司整体利润。 　　医疗器械：Q3海外良好国内探底，看好2025设备采购和试剂耗材需求改善。医疗设备招标需求主要受限于医疗领域整顿和医疗设备更新项目等多因素影响导致医院采购推迟，设备招标等需求有望在2025年迎来快速修复。产品力较强的头部医疗器械企业加大海外市场的拓展力度和布局，三季度海外市场增速普遍高于国内市场。 　　中药：院外处于消化高基数下的调整期，院内关注集采进展。院外市场消化2023年高基数，处于去库存的调整阶段，静待院外复苏。院内仍继续看好独家品种通过集采放量，政策支持下，中药创新有望成为集采背景下的新出口。 　　药店：扩张节奏放缓，降本增效、提升经营质量成为主旋律。由于整体消费环境的变化、医保支付政策调整、行业秩序整顿和飞行检查等因素，上市连锁药店公司利润端总体承压，行业经营秩序治理后有望迎来统筹进一步落地。 　　医药上游：企业创新持续推进，静待景气度拐点。试剂耗材企业收入及利润表现同比均有显著改善，制药装备企业作为医药下游二阶导整体恢复相对较慢，科学仪器企业通过管理改善利润端增长相比收入端更为显著。 　　投资建议 　　我们乐观看好医药板块2025年基本面反弹带来的股价弹性表现。因此，在投资策略上，应更多关注行业和个股2025年改善前景，除了右侧高景气度赛道投资外，左侧底部行业和标的反转机会值得投入同等关注。 　　在板块布局上，建议重点关注景气度持续处于高点、出海和商业化不断兑现药品板块；以及可能存在反转预期的药店、器械、中药、消费等领域部分左侧品种。 　　重点标的：特宝生物、人福医药、科伦博泰、安图生物、益丰药房等。 　　风险提示 　　汇兑风险；国内外政策波动性风险；投融资周期波动风险；并购整合不及预期风险；