医药生物行业2022年中期投资策略：估值再平衡逐步结束-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　估值再平衡逐步结束，情绪修复随时出现。不破不立，逻辑上“破”的阶段已经逐步完成，但“立”的阶段目前还相对模糊，因此当前我们更倾向于首先看反弹，暂时不确认是否会反转。

　　支撑评级的要点

　　估值再平衡逐步结束，情绪修复随时出现。我们将2022年医药板块定位为再平衡的阶段，这个过程痛苦而有必要。我们在2022年度策略报告《泡沫挤压下的再平衡》、2季度策略报告《泡沫释放，行业在再平衡中趋向稳定》中明确提出：医药创新投资进入相对理性的新阶段。泡沫被挤压之后医药板块更健康，未来进入再平衡阶段。再平衡之后行业呈现相对稳态，板块较难获得大幅的估值扩张，但细分板块和个股机会层出不穷。从2021年7月以来，医药板块已经调整11个月，板块下跌幅度达到40%，从时间和空间上来看，本轮调整逐步接近结束状态。估值上来看，A股医药板块估值PE24倍（TTM），接近近10年以来的估值最低点（近10年以来最低点为2019年1月4日，23.57倍）。剔除科创板，医药板块估值已经低于2019年1月的历史最低值。而港股医药股PE更是低至14倍，考虑到港股还有大量的18-a公司，传统医药企的估值还会更低，例如：康哲药业7倍，白云山7倍，中国中药8倍，丽珠医药10倍，石药集团13倍，威高股份13倍。以目前的估值水平，板块情绪修复随时出现。不破不立，逻辑上“破”的阶段已经逐步完成，但“立”的阶段目前还相对模糊，医保等压制行业增速的因素长期存在。因此当前我们更倾向于首先看反弹，暂时不确认是否会反转，尤其是在2019-2021年间逻辑充分演绎的板块在1-2年内很难再回到前期高点。

　　关于几个问题的论述：1、怎么看待医保体系的未来？未来医保基金的压力会越来越大，集采、国谈、DRG/DIP等手段长期存在。医保进入全面精细化管理时代是常态，在医保无法大幅扩容的前提下，商业健康险必须发展。受制于信息孤岛问题，商业健康险的险种设计等发展缓慢，虽然未来将成为我国医保体系的重要组成部分，但现阶段能发挥的作用相对有限。2、怎么看待创新药&中国企业的出海？中国国内的支付体系难以支撑世界级原创性药品的产生，中国国内可行的商业逻辑是改良式创新：快速跟进全球领先，快速进医保，高性价比竞争。国内市场超额收益的获取难度比之过去10年要难上不少。产品出海方面：当前直接申报FDA上市短期内仍有不小的难度（但仍有成功案例如传奇生物等），license-out、里程碑付费等相对比较初级的出海模式仍然很重要，高端仿制药（注射剂等）出海也是一条走得通的路子。而医疗器械的创新相对来说风险较低，投入回报率较高，中国有望出现世界级医疗器械企业。CDMO行业能较好的发挥中国人力成本较低，服务意识好，完备的产业化基础优势，也能够产生世界级的企业。尽管在中国的原创性创新进行得较为困难，但全社会投资回报率都在下降，再加上创新药&械一二级市场退出通道的完善，可以确定的是仍然将有大量社会资本将源源不断的投入到医药创新中。

　　后疫情时代行业逻辑逐步回归常态。疫情背景下，IVD行业、新冠药物及原料药产业链、疫苗等相关抗疫产业获得明显的超额收益（但资金主导的力量更为明显）。随着疫情的逐步控制和防疫政策的不断优化，医药行业投资逻辑逐步恢复正常，未来看好的方向：低估值综合性药企、新型疫苗&技术、创新药&医疗器械，CRMO行业、中药等。

　　重点推荐

　　迈瑞医疗、华东医药、健友股份、海正药业、普洛药业、沃森生物、凯莱英、博腾股份、昭衍新药、诺唯赞。此外，重点关注：荣昌生物、君实生物、康华生物、迪安诊断、丽珠集团。

　　评级面临的主要风险

　　市场流动性风险、医药政策风险、新冠疫情不确定性风险及防疫政策变化风险、人民币汇率变化对出口型企业的影响、国际关系风险、个股风险（产品研发失败等）。

中心思想

本报告的核心观点是：医药生物行业经历了2021年7月以来的11个月调整，调整幅度达40%，目前估值已接近近十年来的最低点，估值再平衡阶段逐步结束，情绪修复随时可能出现。然而，“立”的阶段尚不明确，医保控费等长期性因素依然存在，因此报告更倾向于先观察反弹，暂不确定是否会反转。报告重点关注低估值综合性药企、新型疫苗技术、创新药及医疗器械、CRMO行业和中药等领域，并推荐了十家重点公司及五家重点关注公司。

医药板块估值已达低位，反弹预期增强

A股医药板块市盈率(TTM)为24倍，接近近十年最低点(2019年1月4日为23.57倍)；剔除科创板后，估值已低于2019年1月的历史最低值。港股医药股市盈率更低，仅为14倍，部分传统医药企业估值更低，例如康哲药业7倍，白云山7倍，中国中药8倍等。低估值水平预示着板块情绪修复随时可能出现。

行业面临长期挑战，反转仍存不确定性

尽管估值处于低位，但医保控费（集采、国谈、DRG/DIP等）、行业增速压制等因素长期存在，“立”的阶段相对模糊。因此，报告更倾向于先观察反弹，暂不确定是否会反转，尤其是在2019-2021年逻辑充分演绎的板块，短期内难以回到前期高点。

主要内容

新冠疫情影响及行业常态化回归

报告首先分析了Omicron变异株对全球及中国疫情的影响，指出Omicron传染性强但毒性减弱，挑战主要在于短期内医疗资源的密集型消耗。报告强调了疫苗接种（特别是加强针）在降低重症和死亡率方面的作用，并分析了中国疫苗接种率现状及提升空间，以及国产新冠药物的研发进展和市场前景。

全球新冠疫情动态及对医疗系统的影响

报告通过图表展示了部分国家每日新增感染数、住院人数、ICU人数和死亡人数的7日滚动平均值，直观地展现了Omicron变异株对全球医疗系统造成的冲击。数据显示，在经历短期的冲击后，各项指标都将较为快速地回落。

中国疫情防控策略及疫苗接种情况

报告分析了中国国内疫情逐渐平复的原因，包括境外输入压力、疫苗保护有效期、冬季等因素。同时，报告强调了加强针接种在降低老年群体死亡风险方面的显著作用，并指出中国疫苗接种率较高，但仍有提升空间，特别是老年群体的加强针接种率。

国产新冠药物研发进展

报告介绍了全球及中国在研新冠小分子药物的管线，重点关注了君实生物的VV116、真实生物的阿兹夫定和开拓药业的普克鲁胺等国产药物的研发进展，并分析了国产药物在技术自主可控、价格和产能方面的优势。

各细分板块深度分析及投资策略

报告对CXO行业、疫苗板块、原料药板块、创新药板块和医疗器械板块进行了深入分析，并分别提出了相应的投资策略。

CXO行业：高景气增长持续，投资进入精挑细选时期

报告分析了CXO行业2022年Q1的高景气度增长，以及存货和合同负债的显著增长，并指出疫情相关订单将在2022年为行业带来阶段性峰值，2023年后将面临高基数下的增长压力。报告强调了行业分化趋势，建议投资者精挑细选拥有核心竞争力的企业。

CXO行业公司2022年一季度业绩分析

报告列举了多家主要CXO公司的2022年Q1业绩数据，包括营业收入、归母净利润和扣非归母净利润，并对数据进行了详细的分析和解读。

CXO行业产能建设及估值分析

报告分析了CXO行业公司在产能建设方面的持续投入，以及行业估值经过泡沫挤压后进入合理区间的情况。

疫苗板块：估值维持低位，重磅品种值得关注

报告分析了新冠疫情对疫苗板块估值的影响，指出随着新冠疫苗需求接近饱和，应关注其他重磅产品或具有较大市场潜力的细分赛道，例如HPV疫苗。

HPV疫苗市场分析

报告分析了HPV疫苗的市场需求和竞争格局，并列举了国内已获批和在研的HPV疫苗产品。

原料药板块：负增长因素有所缓解，预期未来增速加快

报告分析了2021年原料药行业承压明显的原因，包括人民币升值、原材料价格上涨等，并指出2022年随着负增长因素逐渐减弱，行业有望实现业绩复苏。

新冠口服药产业链对原料药行业的影响

报告分析了新冠口服药产业链对原料药行业带来的新发展机遇，并重点关注了Paxlovid和Ensitrelvir等药物的产业链环节及相关企业。

创新药板块：研发热度高涨，竞争激烈化，创新药企角逐海外

报告分析了创新药研发热度高涨、审批加速，但整体竞争局面仍需改善的情况。报告指出医保控费和竞争因素驱动创新药企角逐海外市场，并介绍了中国药企主要的出海模式。

国内创新药研发现状及审批情况

报告通过图表展示了历年创新药受理情况、各类别注册申请按时限审结情况、临床试验获批后启动时间等数据，分析了国内创新药研发现状及审批效率。

医保谈判对创新药的影响及企业出海策略

报告分析了医保谈判对创新药利润空间的影响，并介绍了中国创新药企业出海的策略和案例，包括自主出海、借船出海和联手出海等模式。

CAR-T行业发展趋势

报告分析了国内CAR-T行业快速发展的趋势，以及市场竞争格局。

医疗器械板块：估值十年来历史低位，把握创新驱动进口替代&出海逻辑——精选龙头个股

报告对医疗器械板块进行了复盘，分析了新冠疫情对其业绩的影响，并指出板块估值已达近十年最低点。报告建议精选个股，把握创新驱动进口替代和出海逻辑。

医疗器械板块复盘及估值分析

报告对医疗器械板块的营业收入、扣非归母净利润、期间费用率和市盈率等指标进行了详细的分析，并对各细分领域（医疗设备、体外诊断、医疗耗材、诊断服务）的情况进行了分别的分析。

医疗器械板块投资建议

报告提出了医疗器械板块的投资建议，包括精选细分行业龙头、关注体外诊断领域的特检领域、把握规模化和平台化趋势、关注AI创新驱动的新兴领域等。

估值分析及投资建议

报告对医药板块的估值进行了横向和纵向比较，指出部分细分板块估值已达历史最低点，并提出了相应的投资建议，包括重点推荐和重点关注的公司名单。

医药板块估值比较及收缩情况

报告对医药板块的估值进行了横向（A股、港股、美股）和纵向（不同时间点）比较，并分析了估值收缩的情况。

机构持仓情况

报告分析了机构投资者（基金、QFII）的持仓情况，并指出北上资金对A股市场的影响。

总结

本报告对医药生物行业进行了全面的市场分析，指出行业正处于估值再平衡的尾声，情绪修复随时可能出现。但医保控费等长期性挑战依然存在，因此投资策略应更趋于谨慎，精选个股，重点关注低估值、高成长性细分领域和具有核心竞争力的企业。报告推荐的重点公司和重点关注公司，均是基于对行业发展趋势和公司基本面的综合判断。投资者需注意报告中提到的风险提示，并根据自身情况进行独立判断。

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