血糖业务亮眼，海外拓展加速可期-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　鱼跃医疗(002223)

　　业绩简评

　　2026年4月24日，公司发布2025年度报告及2026年一季度报告：2025年公司实现收入79.55亿元，同比+5%；归母净利润14.82亿元，同比-18%；扣非归母净利润11.69亿元，同比-16%；

　　2025Q4公司实现收入14.10亿元，同比-8%；归母净利润1575万元，同比-94%；扣非归母净利润-65万元。

　　2026Q1公司实现收入23.70亿元，同比-3%；归母净利润4.28亿元，同比-31%；扣非归母净利润4.10亿元，同比-20%。

　　经营分析

　　血糖管理业务表现亮眼，CGM翻倍增长。分业务产品来看，2025年全年呼吸治疗板块实现收入25.49亿元，同比-1.87%，其中家用呼吸机收入同比快速增长，制氧机业务营收同比降幅收窄，雾化器业务受到流感周期波动影响营收同比下降。血糖管理及POCT板块实现收入12.81亿元，同比+24.34%，重点新品Anytime4及Anytime5系列陆续上市，带动CGM业务营收实现翻倍以上增长。家用健康检测板块实现收入15.78亿元，同比+0.91%，其中电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长。临床器械及康复板块实现收入21.38亿元，同比+2.17%，其中消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品实现同比增长。急救及其他板块实现收入3.55亿元，同比+48.69%，主要得益于新产品注册获批及海内外营销渠道拓展。

　　费用投放影响短期利润，有望带来长期份额提升。全年公司期间费用26.10亿元，同比+24.27%，其中研发费用5.70亿元，占营收比例为7.17%；销售费用17.63亿元，同比+29.53%，销售费用率22.17%，同比+4.18pct。公司全球化、数智化、穿戴化三大战略正有序推进，预计费用投放将带来国内外长期份额提升。

　　加快海外市场拓展，推进国际化战略。分区域来看，2025年公司实现内销收入66.69亿元，同比+1.44%；实现外销收入12.32亿元，同比+29.86%。公司稳步推进全球市场战略布局，欧美区域实现销售突破，同比高速增长；东南亚、南美等优势区域保持稳健增长。

　　盈利预测、估值与评级

　　预计公司2026-2028年归母净利润分别为17.30、20.18、23.08亿元，同比+17%、+17%、+14%，现价对应PE为18、16、14倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；商誉风险。

中心思想

短期利润承压，长期增长逻辑不变

本报告核心观点认为，鱼跃医疗2025年全年及2026年一季度业绩呈现“收入微增、利润下滑”的短期阵痛特征，主要源于高强度的费用投放（尤其是销售费用）对当期利润形成显著侵蚀。然而，血糖管理业务（特别是CGM）实现翻倍增长，成为收入端最强劲的驱动力；海外市场收入同比增长近30%，国际化战略取得实质性突破。报告强调，当前的费用投入旨在夯实全球化、数智化、穿戴化三大战略基础，有望在未来转化为市场份额的长期提升。

结构性亮点与短期压力并存

报告指出，公司营收结构出现显著分化：呼吸治疗板块受流感周期影响略有下滑，而血糖管理及POCT板块以24%的增速成为最大增量，家用健康检测板块稳健增长，急救板块受益于新品注册实现近49%的高速增长。但利润端受制于销售费用率上升至22.17%（同比+4.18pct），导致归母净利润下降18%。展望未来，基于公司有序推进的战略布局和旺盛的海外需求，预测2026-2028年归母净利润复合增速约16%，当前估值处于历史相对低位，维持“买入”评级。

主要内容

一、业绩概览：收入增长但利润短期承压

2025年全年及Q4业绩回顾

2025年公司实现收入79.55亿元，同比+5%，但归母净利润14.82亿元，同比-18%；扣非归母净利润11.69亿元，同比-16%。其中2025Q4单季度收入14.10亿元，同比-8%，归母净利润仅1575万元，同比-94%，扣非归母净利润出现亏损（-65万元），显示出Q4利润端压力尤为突出。

2026年一季度业绩下滑延续

2026Q1公司实现收入23.70亿元，同比-3%；归母净利润4.28亿元，同比-31%；扣非归母净利润4.10亿元，同比-20%。收入与利润同步下滑，但扣非降幅小于归母净利润降幅，表明非经常性损益对利润造成额外扰动。

二、业务板块分析：血糖管理表现亮眼，急救板块高速增长

呼吸治疗板块：收入微降，制氧机降幅收窄

全年实现收入25.49亿元，同比-1.87%。家用呼吸机收入同比快速增长；制氧机业务营收同比降幅收窄；雾化器业务受流感周期波动影响营收同比下降。

血糖管理及POCT板块：核心增长引擎

实现收入12.81亿元，同比+24.34%。重点新品Anytime 4及Anytime 5系列陆续上市，带动CGM（持续葡萄糖监测）业务营收实现翻倍以上增长，成为公司最突出的增长极。

家用健康检测板块：稳健增长

实现收入15.78亿元，同比+0.91%。电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长，体现品牌在家庭健康监测领域的持续渗透力。

临床器械及康复板块：小幅增长

实现收入21.38亿元，同比+2.17%。消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品实现同比增长，临床器械保持平稳态势。

急救及其他板块：爆发式增长

实现收入3.55亿元，同比+48.69%。主要得益于新产品注册获批及海内外营销渠道拓展，成为增速最快的细分业务。

三、费用投放分析：战略性投入挤压短期利润

销售费用率显著提升

全年公司期间费用26.10亿元，同比+24.27%。销售费用17.63亿元，同比+29.53%，销售费用率22.17%，同比提升4.18pct，是利润下滑的核心原因。

研发投入维持较高水平

研发费用5.70亿元，占营收比例7.17%，同比增长4.2%，体现公司对技术创新的持续重视。全球化、数智化、穿戴化三大战略正在有序推进当中。

四、区域市场分析：海外市场成为新增长极

内销平稳，外销高速增长

分区域看，2025年内销收入66.69亿元，同比+1.44%，增速平缓；外销收入12.32亿元，同比+29.86%，增速显著高于内销。外销占比由2024年的12.5%提升至15.5%。

欧美战略突破，传统强势区域稳健

欧美区域实现销售突破，同比高速增长；东南亚、南美等优势区域保持稳健增长，公司国际化战略取得实质性进展。

五、财务预测与风险提示

未来三年盈利预测

预计公司2026-2028年归母净利润分别为17.30、20.18、23.08亿元，同比+17%、+17%、+14%，对应PE分别为18、16、14倍。基于当前估值水平和成长确定性，维持“买入”评级。

主要风险因素

报告提示五大风险：新产品研发不达预期、产品推广不达预期、收购整合不及预期、海外市场拓展不及预期、商誉减值风险。这些风险可能影响公司战略落地节奏和最终业绩表现。

总结

鱼跃医疗2025年年报及2026年一季报呈现“增收不增利”的阶段性特征：全年收入增长5%至79.55亿元，但归母净利润下滑18%至14.82亿元，主要源于销售费用率提升4.18个百分点至22.17%，系公司为推进全球化、数智化、穿戴化三大战略而进行的主动投入。从业务结构看，CGM业务实现翻倍增长，带动血糖管理板块收入增长24%，成为最主要的结构性亮点；急救板块受益于新品注册增速近49%；海外市场收入增长近30%，国际化战略取得突破。尽管短期利润承压，但报告认为费用投放有望转化为长期市场份额提升。财务预测显示2026-2028年归母净利润复合增速约16%，当前估值处于历史较低分位，报告维持“买入”评级，同时提示新产品研发、海外拓展、商誉等潜在风险。

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