基础化工行业研究：PVC：国内扩产周期进入尾声，供需格局有望迎来改善

中心思想

PVC行业供需格局恶化，价格底部利润承压，产能出清有望加速

• 在当前PVC价格处于历史大周期底部、氯碱一体化利润由微利转为亏损的背景下，国内PVC行业正经历严峻的经营压力。这种压力不仅来源于价格端持续走低（截至1月上旬价格分位数仍处于1%的历史底部），更源于成本端高企（电石法和乙烯法均有核心成本决定因素），导致2025年四季度以来烧碱-PVC综合毛利润由正转负。

• 尽管地产竣工端需求持续承压（2025年前11月同比下滑18%），但出口需求呈现结构性亮点（2025年前11月同比增长47%），尤其是印度市场进口依赖度高且BIS认证取消，为行业提供了需求支撑。然而，供需关系仍面临累库压力，预计2026-2028年累库速度将较2023-2025年明显放缓，行业有望经历去产能后的边际改善。

海外产能退出与政策驱动双重叠加，行业格局优化预期增强

• 海外PVC产能（尤其是欧洲）因能源成本飙升和价格下跌而集中退出（2025年涉及产能超过150万吨），为中国PVC出口提供了市场空间拓展机会。同时，国内政策端持续严控新增产能（限制类20万吨/年以下乙炔法PVC、30万吨/年以下乙烯法PVC），并推动落后产能退出，在出口退税取消（2026年4月起取消13%退税）的叠加影响下，高成本中小产能面临加速出清压力。

• 从全球视角看，中国PVC产能占全球47%，具备一定的成本优势和规模优势，有望在海外产能退出后提升全球市场份额。但行业内竞争格局较为分散（前四大企业产能合计仅20.5%），整合空间较大，龙头企业凭借产业链一体化布局和低成本优势有望受益于行业出清进程。

主要内容

一、供给：国内产能投放期进入尾声，高成本压力下海外产能陆续退出

1.1 PVC与氯碱行业的联动关系

PVC是氯碱行业最主要的耗氯产品（2025年占液氯下游需求46%），其供给与烧碱存在强相关性。基于氯碱平衡机制，烧碱与液氯价格长期呈现负相关关系，行业开工率基本同趋势变化。这一特征决定了PVC供给受烧碱价的间接影响，企业在产品价格波动中寻求"以碱补氯"或"以氯补碱"的动态平衡。

1.2 扩产周期尾声与利润政策双重压力

• 价格与利润底部：电石法PVC市场均价于2025年12月中旬降至4290元/吨（2005年以来最低），电石法PVC环节自2022年下半年起持续亏损。2025年四季度后烧碱-PVC综合毛利由正转负，企业面临较大经营压力，价格下行空间有限。
• 政策严格管控：自2016年起PVC被列为过剩行业，《产业结构调整指导目录（2024年本）》延续限制类标准，新建用汞PVC产能被禁止。2025年7月中央财经委员会强调治理低价无序竞争，推动落后产能退出。
• 产能增长趋缓：2018-2025年国内PVC产能由2490万吨增至3038万吨（CAGR 2.9%）。2026年暂无新增产能，规划产能集中在2027H1-2028H1且均为乙烯法。行业集中度极低，前四大企业合计占比仅20.5%。

1.3 海外产能集中退出

• 成本劣势凸显：2024年欧盟工业用电价格（0.199欧元/度）远高于中国（0.082欧元/度）和美国（0.075欧元/度）。欧洲PVC价格自2022年下行，氯碱产能利用率从80%以上降至60-70%。
• 产能退出规模扩大：2025年海外以欧洲为主的产能退出涉及Vynova、Westlake、陶氏、Spolana等企业，合计产能超过150万吨。海外退出为中国PVC出口提供了市场替代机遇。

二、需求：下游地产竣工端需求承压，出口需求有望形成一定支撑

2.1 内需结构分化明显

• 地产相关需求持续下滑：PVC粉下游60%用于房地产相关，2023/2024/2025（前11月）房屋竣工面积同比分别+17%/-28%/-18%，导致硬制品（管材、型材等）需求承压。
• 软制品需求相对坚挺：以PVC薄膜为代表的软制品开工率维持在较高水平，体现快消品属性及非地产领域需求韧性。新兴领域（包装、农业灌溉、电线电缆等）有望部分缓解地产端需求下滑。
• 实际消费量下滑明显：2025年前11月国内实际消费量约1831万吨，同比下降11%，但降幅小于房屋竣工面积降幅。库存处于历史高位（超160万吨），反映供需失衡。

2.2 出口结构优化支撑需求增长

• 出口规模高速增长：2019-2024年出口量CAGR为39%，2025年前11月出口约351万吨，同比增长47%。出口均价持续走低，走势与国内价格一致。
• 印度市场为核心增长极：对印度PVC出口量占比从2020年7%升至2025年前11月的41%（约142.1万吨）。印度本土PVC产能仅167.7万吨，进口依赖度超70%，未来仍存约400万吨供给缺口。
• BIS认证取消利好：印度于2025年11月取消进口PVC的BIS强制认证要求，消除了潜在出口阻力。
• 出口退税取消影响：自2026年4月取消PVC出口退税（原13%），短期或引发一季度抢出口，中长期将压缩高成本企业利润空间，加速行业整合。

三、供需测算与相关标的：PVC累库速度有望放缓

3.1 核心假设条件

• 供给侧：暂不考虑产能退出，2026-2028年产能预计为3038/3158/3294万吨，开工率逐年下降至80%/79%/78%，对应产量同比+2%/+2%/+3%。
• 需求侧：内需假设地产端逐步企稳且软制品支撑，实际消费量分别同比-1%/-1%/0%；出口假设增速（在2025年高基数基础上）为20%/18%/16%。

3.2 供需平衡表测算

• 预计2026-2028年库存增加速度较2023-2025年明显放缓（库存增加量从36万吨降至10万吨左右），供需格局获得边际改善。
• 在高成本中小产能出清和出口退税取消推动下，PVC价格与行业盈利水平有望逐步修复。

3.3 相关上市公司产能梳理

• 统计了中泰化学（260万吨）、新疆天业（134万吨）、北元集团（110万吨）、君正集团（88万吨）、华塑股份（64万吨）、三友化工（52.5万吨）、氯碱化工（48万吨）等主要PVC企业，建议关注产能规模大且具备产业链一体化布局的龙头企业。

四、风险提示

• 下游需求不及预期（地产关联度高）
• 新增产能释放进度超预期
• 出口增长不及预期（反倾销政策等）
• 数据统计口径存在差异
• 现有产能开工率提升导致供给增加
• 供需测算存在偏差

总结

本报告系统分析了PVC行业的供需格局与投资逻辑，核心结论如下：国内PVC行业正处于供给端产能投放尾声、需求端地产承压但出口亮眼的叠加期，在价格处于历史底部、利润全面亏损的背景下，行业面临深度出清过程。 供给侧，2018-2025年国内产能CAGR约2.9%，2026年暂无新增产能，海外产能因能源成本高企和价格下跌而集中退出。需求侧，内需受地产拖累明显（2025年前11月竣工面积同比-18%），但出口高速增长（同期+47%），尤其是印度市场BIS认证取消后成为需求核心支撑。供需测算显示，2026-2028年累库速度将较2023-2025年大幅放缓（库存增加量从36万吨降至10万吨），行业供需格局有望边际改善。 投资建议上，建议关注PVC产能规模较大且具备产业链一体化布局的龙头企业，这些企业有望在落后产能出清和海外产能退出中受益。需关注地产需求、新增产能、出口政策等风险因素。