医药行业周报：UBT251海外临床启动可期，重点关注联邦制药-摩熵咨询

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报告摘要

　　投资要点：

　　本周医药市场表现分析：11月24日至11月28日，医药指数上涨2.67%，相对沪深300指数超额收益为1.03%。本周创新药呈反弹趋势，小核酸板块尤为活跃，创新药有望加速走出底部区间，建议积极关注。当前位置，我们建议精选创新药核心资产，看好未来股价走出新高度，同时建议配置业绩趋势明确和26年经营有望反转的个股。1）创新药重点关注，A股）信立泰、泽璟制药、热景生物、科伦药业、上海谊众、康弘药业、华纳药厂、前沿生物、福元医药、昂利康、一品红、恒瑞医药；港股）三生制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、科伦博泰、石药集团、翰森制药。同时，关注业绩持续改善的方向：2）出口类的CXO及产业链如药明康德、凯莱英、皓元医药、百普赛斯、毕得医药等，器械供应链如海泰新光等；3）经营稳健、低估值类且26年有望迎来行业或个股基本面变化的标的如方盛制药、马应龙、可孚医疗、人福医药、恩华药业、羚锐制药、鱼跃医疗等。

　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周上涨个股数量419家，下跌个股49家，涨幅居前为海王生物（+38.21%）、粤万年青（+36.20%）、广济药业（+31.74%）、金迪克（+31.29%）、前沿生物-U（+23.12%），跌幅居前为*ST长药（-15.33%）、惠泰医疗（-9.61%）、康为世纪（-8.81%）、万泰生物（-7.08%）、维康药业（-6.46%）。

　　UBT251海外临床启动可期，重点关注联邦制药。司美格鲁肽2025Q1-3全球销售额已达254亿美元，全年有望突破300亿美元，但其专利将于2032年到期，急需迭代产品填补空白，新品种临床推进可期。联邦制药自研GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂UBT251，早期数据优异（中国1b期12周最高剂量组减重15.1%）成功授权诺和诺德，上市时间窗口或将与司美格鲁肽专利到期契合，有望成为诺和诺德代谢领域下一代“司美”持续放量。2025年6-APA价格或基本见底，预计2026年联邦制药主业有望企稳回升。另外，公司还有口服小分子多肽等创新品种在研，后续BD出海可期。

　　投资观点及建议关注标的：中国医药产业已基本完成了新旧增长动能转换（创新替代仿制，出海能力提升），尤其是创新药显著打开了中国医药企业增长新曲线，具体来看，1）中国创新产业已具规模，恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药等传统Pharma已完成创新的华丽转身，百利天恒、科伦博泰等创新药公司正在以全球First-in-class的姿态快速崛起；2）出海能力加速提升，中国药企已成为MNC非常重视的创新转换来源。医疗设备、供应链等已在全球范围内占据较高的地位，在欧美发达市场以及新兴市场持续崭露头角，如联影医疗、华大智造、美好医疗等。需求端和支付端也在持续推动新增量：3）老龄化持续加速，心脑血管、内分泌、骨科等慢性疾病需求持续提升，银发经济长坡厚雪；4）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系；另外，新技术也在加速行业变革：5）AI浪潮下，医药有望释放新的成长逻辑。展望25Q4，继续看好创新药主线，关注三季度业绩开始企稳回升的医疗器械，尤其是医疗设备和家用器械板块，建议布局2026年行业有望迎来反转的老龄化及院外消费，同时建议关注估值较低的麻药、血制品等。

　　本周建议关注组合：信立泰、三生制药、中国生物制药、联邦制药、泽璟制药；

　　12月建议关注组合：信立泰、中国生物制药、三生制药、热景生物、信达生物、联邦制药、泽璟制药、映恩生物、悦康药业、福元医药。

　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

中心思想

创新药反弹趋势确立，精选核心资产正当时

本周医药指数上涨2.67%，创新药板块呈现反弹迹象，小核酸等细分领域活跃度提升，行业有望加速走出底部区间。报告强调应聚焦创新药核心资产，同时关注业绩趋势明确和2026年经营有望反转的个股，认为结构性行情将持续演绎。

UBT251海外临床可期，联邦制药迎来关键机遇

司美格鲁肽全球销售额2025年前三季度已达254亿美元，GLP-1市场规模超500亿美元，产品迭代需求迫切。联邦制药自研的三靶点激动剂UBT251临床数据优异（12周最高剂量组减重15.1%），已成功授权诺和诺德，海外临床启动有望与司美格鲁肽专利到期时间窗口匹配。同时，6-APA价格已基本见底，公司主业预计2026年企稳回升，叠加后续创新品种BD出海潜力，投资价值凸显。

主要内容

UBT251海外临床启动可期，重点关注联邦制药

1.1 UBT251：临床效果优异，海外市场潜力可期

司美格鲁肽2025年Q1-3全球销售额约254.6亿美元，全年有望超300亿美元；礼来tirzepatide同期销售额248亿美元，GLP-1市场合计超500亿美元。
UBT251为联邦制药自研长效GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂，2025年3月与诺和诺德签署境外独家许可协议，首付款2亿美元，最高里程碑18亿美元，另有分级特许权使用费。
中国1b期临床数据显示，给药第12周最高剂量组平均体重较基线下降15.1%，优于安慰剂组（+1.5%），且治疗周期更短即实现双位数减重。
适应症涵盖糖尿病、体重管理、MASH等，超重/肥胖和糖尿病适应症中国II期临床已于2025年4-5月完成入组，MAFLD及CKD适应症已启动II期临床。
若2026年初启动海外临床，有望于2031年前后在司美格鲁肽美国专利到期（2032年）前获批上市，时间窗口匹配。

1.2 6-APA价格或基本见底

2025年1-9月6-APA中间体均价约263元/公斤，较2024年同期下降约22%；出口量约1.02万吨，出口金额约2.73亿美元，同比分别下降16%和34%。
2025年10月出口均价环比提升0.16美元/公斤，当前价格或已基本触底。
预计2026年联邦制药主业（6-APA相关）有望企稳回升。

行业观点：坚持创新药作为全年主线，关注制造出海+老龄化消费等相对低位资产

本周（11.24-11.28）医药指数上涨2.67%，超额收益1.03%；年初至今医药指数上涨16.72%，超额收益1.68%。
本周上涨个股419家，下跌49家；涨幅前五：海王生物+38.21%、粤万年青+36.20%、广济药业+31.74%、金迪克+31.29%、前沿生物-U+23.12%；跌幅前五：*ST长药-15.33%、惠泰医疗-9.61%、康为世纪-8.81%、万泰生物-7.08%、维康药业-6.46%。
细分赛道：本周化学原料药+4.3%、化学制剂+4.2%领涨；年初以来化学制剂+36.5%、医疗服务II+29.3%涨幅居前。
板块估值：截至11月28日，申万医药整体PE 37.71X，处于历史相对低位；化学制剂、生物制品、化学原料药估值较高，中药II和医药商业II估值较低。
投资主线：坚持创新药作为全年主线，关注制造出海（欧美及新兴市场）和老龄化消费（银发经济长坡厚雪）；建议布局2026年行业有望反转的低位资产，如麻药、血制品等。
推荐组合：本周建议关注信立泰、三生制药、中国生物制药、联邦制药、泽璟制药；12月建议关注信立泰、中国生物制药、三生制药、热景生物、信达生物、联邦制药、泽璟制药、映恩生物、悦康药业、福元医药。

风险提示

行业竞争加剧风险：创新药及仿制药领域新进竞争者增多，可能导致竞争格局恶化。
政策变化风险：医保控费、带量采购等政策持续推进，影响医药产业链收入与利润。
行业需求不及预期风险：终端需求若低于预期，将对公司业绩产生负面影响。

总结

本报告核心围绕创新药主线展开，重点强调UBT251海外临床进展对联邦制药的催化作用，并基于GLP-1市场快速扩容和6-APA价格触底，判断联邦制药具备较好的投资价值。同时，报告梳理了本周医药板块表现，指出创新药反弹趋势明确，建议精选核心资产，并兼顾制造出海、老龄化消费、国产替代及AI赋能等方向。从估值看，医药板块处于历史相对低位，结构性行情可期。风险方面需关注行业竞争、政策变化及需求不及预期等不确定性。

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