医药健康行业研究：扭亏、海外临床进展、学术会议，创新药行情有望延续-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　投资逻辑

　　经历2个月的回调，创新药上周迎来反弹。创新药企业扭亏节点到来，12月密集学术大会数据披露，叠加已BD出海管线海外临床进展顺利，我们认为创新药行情有望持续。近期百济神州及诺诚健华披露三季度财报，百济神州前三季度实现盈利1.25亿美元，我们预计2026年有望实现7.95亿美元利润。诺诚健华预告2025年盈亏平衡，提前2年实现盈利，预计2026年更多创新药企业扭亏并大幅释放利润。上周辉瑞披露与三生制药合作的PD-1/VEGF双抗临床开发计划，近期启动7项临床试验基础上，2026年将新增10个以上适应症和10个以上新组合开发。国内多个ADC、双抗重磅单品已实现与MNC合作出海，后续海外临床进展持续推进有望拓展商业化价值。展望12月，ASH（12月6-9日）、ESMO Asia（12月5-7日）、ESMO IO（12月10-12日）等大会即将开展，国产创新药闪亮登场。我们认为创新药前期回调较为充分，向上产业趋势明确，催化近期密集，继续看好板块投资机会。

　　药品板块：辉瑞披露SSGJ-707双抗研发计划，将启动7项临床（含2项关键III期，6项已公示），首个联用ADC临床已开启。这彰显其对该产品的信心，也体现国内药企研发实力获MNC认可，期待国内创新管线落地及出海。

　　生物制品：华东医药控股子公司道尔生物公布DR10624用于治疗重度高甘油三酯血症（SHTG）的2期临床试验主要结果，在第12周，相较安慰剂，DR10624的所有剂量组的甘油三酯水平均实现显著降低，中位百分比降幅最高达74.5%，有89.5%的受试者的甘油三酯水平降至500mg/dL以下。甘油三酯为血脂干预重要靶点，我国高甘油三酯患病率约13%，控制率不足10%，DR10624综合改善代谢疗效显著，建议持续关注研发进展。

　　医疗器械：企业创新技术优势逐步展现，推动行业国产化替代进程。联影医疗正式发布全球首创双宽体双源CT uCTSiriuX与国产首款光子计数能谱CT uCT Ultima；微创图迈机器人荧光成像系统获得欧盟CE认证。国产企业有望在技术端逐步站在全球领先位置，推动行业国产替代进程。

　　中药：近期流感发病率进一步上升，国家疾控中心预计，今年秋冬季我国流感疫情高峰可能出现在12月中下旬和1月初。若25Q4延续此趋势，轻库存压力的公司有望恢复正常发货节奏，业绩表现有望提前回暖。同事，建议持续关注新版基药目录进展，关注产品具备入选新版基药目录潜力的公司。

　　医疗服务及消费医疗：2025年下半年，固生堂持续国内外业务拓展步伐形成“国内重点城市深度渗透+海外战略加速推进”的立体化发展新格局，有望更好满足患者需求，建议关注板块修复机会。

　　投资建议

　　我们认为创新药主线和左侧板块困境反转依旧是2025年医药板块的最大投资机会。创新药建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物，解决未满足临床需求的慢病药，持续关注ADC、双抗/多抗、小核酸赛道等的投资机会。国内外创新药投融资数据边际改善，CXO行业订单趋势向上，伴随下游创新药技术迭代，行业回暖，有望迎来估值、业绩双双改善。同时，我们认为中药OTC龙头以及药店龙头等左侧板块部分估值低位的优质资产，经营有望改善，建议持续关注。此外，建议关注基药目录更新动向以及潜在受益标的。

　　重点标的

　　信达生物、康方生物、科伦博泰、恒瑞医药、诺诚健华、华东医药、特宝生物、华润三九、济川药业、益丰药房、大参林、迈瑞医疗、长春高新、三诺生物等。

　　风险提示

　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

中心思想

创新药行情延续的三大驱动力

报告核心观点认为，经历两个月回调后，创新药板块迎来反弹，且行情有望持续。主要驱动力包括：企业扭亏节点到来（百济神州前三季度盈利1.25亿美元，诺诚健华预告2025年盈亏平衡）、海外临床进展顺利（辉瑞启动SSGJ-707双抗7项临床试验，国内ADC/双抗出海管线持续推进），以及12月密集学术会议催化（ASH、ESMO Asia、ESMO IO等）。报告强调，创新药回调充分、产业趋势向上、催化密集，是当前最具确定性的投资主线。

板块结构性机会凸显

除创新药主线外，报告建议关注左侧板块困境反转机会，包括中药OTC龙头、药店龙头等低估值优质资产，以及基药目录更新带来的潜在标的。同时，医疗器械、生物制品、医疗服务等细分领域也有结构性亮点，如联影医疗发布全球首创CT、华东医药DR10624临床数据优异、固生堂国内外扩张等。

主要内容

投资逻辑与市场表现

报告从数据出发，指出创新药板块景气度加速向上。本周A股中证创新药产业指数上涨1.9%，H股恒生创新药指数上涨6.9%，美股纳斯达克生物技术指数上涨1.8%。精选A股创新药51家上市公司平均涨跌幅+5.4%，H股51家平均+8.9%。医药生物申万三级细分中，创新药相关细分领涨，整体板块情绪回暖。

药品板块：辉瑞707双抗临床计划

辉瑞研发计划：辉瑞披露SSGJ-707（PD-1×VEGF双抗）三步走策略，首批启动7项临床试验，包括2项1L肺癌及结直肠癌III期关键临床，并已启动与ADC联用的I/II期临床。2026年计划新增10项以上适应症和10个以上新组合开发。
国内创新药获批与交易：10-11月共8款新药获CDE批准上市（5款国产），11款申报NDA，27项跨国交易，涵盖授权/许可、合作等，凸显国内研发实力获MNC认可。

生物制品：DR10624高甘油三酯血症2期临床数据

数据亮点：华东医药子公司道尔生物的DR10624（FGF21R/GCGR/GLP-1R三特异性激动剂）在AHA 2025公布2期结果，第12周甘油三酯中位降幅最高达74.5%，89.5%受试者降至500 mg/dL以下，78.5%降幅≥50%。
市场背景：我国高甘油三酯患病率约13%，控制率不足10%。现有药物（佩玛贝特、olezarsen等）降TG幅度约44%-72%，DR10624疗效显著且综合改善代谢（肝脏脂肪、尿酸、体重等），具备FIC潜力。

医疗器械：企业创新技术优势推动国产替代

联影医疗：发布全球首创双宽体双源CT uCT SiriuX与国产首款光子计数能谱CT uCT Ultima，在时间分辨率、容积覆盖、能谱成像上突破，推动CT技术多维融合。
微创机器人：图迈机器人荧光成像系统获得欧盟CE认证，支持8种荧光模式实时切换，提升肿瘤识别精度与手术安全性，加速海外商业化。

中药：流感发病率上升与基药目录期待

流感趋势：2025年第45周南方ILI%为5.5%，北方为6.1%，均高于前一周及2024年同期。毒株以甲流H3N2为主，预计12月中下旬至1月初达高峰。
投资逻辑：轻库存压力公司有望恢复正常发货节奏，业绩提前回暖。同时关注新版基药目录潜在受益标的（华润三九、济川药业、方盛制药等）。

医疗服务及消费医疗：板块修复机会

固生堂：新增回购计划至6亿港元，国内新增4家分院（含首次进入天津），海外与新加坡1doc合作成立合资公司（固生堂持股70%），形成国内深度渗透+海外加速推进格局，分院总量增至87家，增强市场竞争力。

投资建议与风险提示

投资建议：聚焦创新药主线（双/多抗、ADC、小核酸等）与左侧板块困境反转（中药OTC、药店龙头）。CXO行业订单回暖有望迎来估值业绩双升。关注基药目录更新。
风险提示：汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动、并购整合不及预期。

总结

本报告围绕“创新药行情有望延续”这一核心判断，从企业扭亏、海外临床进展、学术会议催化三个维度展开论证，并结合具体案例（百济神州、诺诚健华、辉瑞707双抗）提供数据支撑。同时，系统梳理了生物制品（DR10624）、医疗器械（联影CT、微创机器人）、中药（流感与基药目录）、医疗服务（固生堂）等细分领域的结构性机会。报告强调，2025年医药板块最大投资机会仍在于创新药主线和左侧板块困境反转，建议投资者把握行业回暖与基本面改善带来的估值修复窗口，并提示相关风险因素。

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