医药健康行业研究：中药国采预计整体影响有限，拐点将至关注左侧优质资产

中心思想

中药板块拐点将至，院内外现积极变化

• 全国中成药联盟第四批集采目录公布，预计对上市公司整体影响有限，市场前期担忧得以缓解，中药板块风险释放。
• 院外：近期南北方流感发病率显著上升（2025年第44周南方ILI%为4.6%，北方为5.1%），经历前期去库存后，品牌力强、渠道库存管控良好的OTC中成药公司有望迎来业绩回暖。
• 院内：新版基药目录动向值得关注，若落地将带来增量。药店龙头受益于四类药销售改善、行业出清期市占率提升及非药调改增量，估值处于低位（如益丰药房2026E PE为15倍），具备配置价值。

创新药及生物制品聚焦新技术突破，高景气持续

• 诺华放射配体疗法药物派威妥®（镥[177Lu]特昔维匹肽）获批上市，为国内首个靶向PSMA的核药，基于VISION及PSMAfore研究显著改善mCRPC患者PFS和OS（VISION中mOS 15.3 vs 11.3个月，HR=0.62），填补临床空白。
• 司美格鲁肽2025前三季度销售额262.2亿美元，Q3环比微降0.8%；口服Wegovy NDA已提交，FDA预计年底审查，有望成为首个减肥口服GLP-1，关注剂型突破。
• 国内新药获批及跨国交易维持高水平（10-11月9款新药获批、10款NDA、25项交易），创新药景气度向上，CXO订单趋势改善，估值与业绩双修复可期。

主要内容

中药国采预计整体影响有限，拐点将至关注左侧优质资产

• 上周创新药板块回调，市场等待12月初医保谈判结果。全国中成药联盟第四批集采目录公布，对上市公司影响有限（大部分产品收入占比低或主要市场在院外）。
• 院外：流感发病率上行（南方ILI% 4.6%，北方5.1%），去库存接近尾声，品牌OTC（华润三九、济川药业等）有望回暖。院内：关注新版基药目录。药店龙头（益丰药房、大参林）估值低位（2026E PE 15-13倍），行业出清下市占率提升，非药调改提供增量。
• 本周医药生物申万指数下跌2.4%，中药板块景气度指标为“拐点向上”。

药品板块：国内新药跨国交易数量维持高水平，国内迎来首款核药获批上市

新药上市及跨国交易数量维持高水平，看好医药板块全年维持高景气

• 本周A股创新药指数下跌3.1%，H股恒生创新药指数下跌5.7%，但景气度维持高位。10-11月共9款新药获CDE批准上市（4款国产，5款进口），10款NDA申报（8款国产），25项跨国交易，体现活跃创新生态。看好全年板块景气持续。

镥[177Lu]特昔维匹肽获批上市，中国市场迎来核药“零突破”

• 诺华派威妥®获NMPA批准两项适应症：PSMA阳性mCRPC患者（后线及化疗前）。基于VISION研究（mOS 15.3 vs 11.3个月，HR=0.62；rPFS 8.7 vs 3.4个月，HR=0.40）和PSMAfore研究（ORR 50% vs 15%，rPFS 11.60 vs 5.59个月）。中国mCRPC患者初诊转移比例高（54%），5年生存率仅36.6%，临床需求迫切。

生物制品：司美格鲁肽增长趋缓，关注口服Wegovy上市进展

• 诺和诺德25Q3报告：司美格鲁肽前三季度合计262.2亿美元，Q3环比减少0.8%。Ozempic、Rybelsus环比分别降3.3%、3.7%，Wegovy环比增4.2%。替尔泊肽对Ozempic形成竞争（美国处方量已超）。口服Wegovy (25mg) NDA已提交，FDA年底审查，若获批将成首个减肥口服GLP-1。

医疗器械：国内创新产品获批加速，有望带动长期利润率提升

先健科技胸腹主动脉覆膜支架系统获批上市

• 先健科技G-Branch胸腹主动脉覆膜支架获NMPA批准，适用于TAAA治疗。全球首创双内嵌双外翻分支设计，实现全腔内重建。GUARANTEE-1研究（73例）显示分支动脉重建成功率99.7%，技术成功率95.9%，12个月通畅率96.7%，总生存率98.6%。GUARANTEE-2及GUARD研究也证实优异安全性。产品已在海外临床植入200余例，有望提升公司长期业绩与利润率。

威高血净：威高血净拟发股收购威高普瑞，技术与渠道有望实现双向协同

• 威高血净拟发行股份收购威高普瑞100%股权（发行价31.29元/股）。威高血净在血液透析中空纤维膜技术领先，威高普瑞拥有生物制药客户资源，双方在生物制药滤器业务实现技术与渠道协同，拓展上游市场。

中药&药店：预计第四批国采整体影响可控，且拐点将至，积极把握相关投资机会

• 第四批集采涉及28个采购组90个产品，上市公司如华润三九、济川药业、江中药业等产品占比不高或院外为主，影响可控。院外：流感发病率上行（44周北方ILI% 5.1%，高于2024年同期3.5%），去库存压力减轻，OTC龙头26年估值已回调至低位（华润三九2026E PE 13倍，济川药业14倍）。院内：基药目录更新预期。药店龙头估值低位，四类药销售有望超预期，同店改善。

医疗服务及消费医疗：建议关注板块整体修复机会

讯飞医疗：星火医疗大模型升级，智医助理医院版新品发布

• 讯飞星火X1.5大模型实现国产算力MoE训练，医学专科诊断合理率96%，跨科室91%，病历书写时间减少50%。智医助理医院版1.0发布，聚焦辅助诊疗、智能会诊、自动病历生成，推动AI融入医院核心流程。

爱博医疗：新品离焦镜重塑离焦方案，引领儿童近视防控科学化

• 普诺瞳®B Plus仿生复眼离焦镜：7mm光学区，1038个微透镜，离焦填充率75%，三档离焦量，高次非球面设计。光度范围扩大（0~+3.00D用于远视储备，联合-12.00D），覆盖预防、矫正及高度近视场景。
• 此外，国家卫健委发布《关于促成和规范“人工智能+医疗卫生”应用发展的实施意见》，明确2027年和2030年目标。AI医疗标的年初至今平均涨幅22.36%。

投资建议

• 创新药主线（泛癌种双/多抗、慢病药，关注ADC、双抗/小核酸）及左侧板块（中药OTC、药店龙头）困境反转是2025年医药最大机会。CXO受益投融资回暖，订单趋势向上。建议关注基药目录更新及潜在受益标的。重点标的包括信达生物、康方生物、恒瑞医药、华润三九、益丰药房、迈瑞医疗等。

风险提示

• 汇兑风险：海外业务占比高的公司受汇率波动影响。国内外政策风险：贸易摩擦及原材料价格变动。投融资周期波动风险：全球医药投融资水平影响部分公司业绩。并购整合不及预期风险：并购扩张存在整合失败可能。

总结

本报告聚焦医药行业近期关键动态与投资机会。核心在于：中药板块在第四批集采落地及流感发病率上行背景下迎来拐点，院外OTC龙头与药店龙头估值处于历史低位，具备左侧布局价值；创新药领域，诺华核药获批标志国内核药“零突破”，司美格鲁肽增长放缓但口服剂型有望突破，创新药跨国交易频繁维持高景气；医疗器械中先健科技胸腹主动脉支架获批上市，彰显国产创新实力；AI医疗获政策支持，讯飞医疗与爱博医疗推出新品。投资建议上，创新药主线和中药、药店等左侧困境反转为2025年最大机会，建议关注估值低位资产及基药目录潜在受益标的，同时需防范汇兑、政策及投融资风险。