南微医学（688029）：可视化放量、海外高增长，新增拉动凸显

中心思想 海外扩张与可视化新品双轮驱动，成长动能转换 南微医学2025年上半年实现营收和归母净利润分别同比增长17.4%和17.0%，二季度增速进一步提升至21%以上，业绩符合预期。 海外收入同比增长43.8%，主要受益于欧洲CME并表以及美洲、亚太区域渠道拓展；可视化产品（一次性胆道镜、支气管镜）收入同比增长13.4%，市场覆盖迅速扩大，成为新的增长曲线。 在国内内镜耗材集采压力下，公司通过海外高增长和可视化新品放量弥补国内收入下滑（中国大陆收入同比-7%），成功实现增长动能切换，全年增长可期。 盈利能力保持稳健，净利率有望维持高位 2025年上半年公司毛利率64.9%，同比下降3.1个百分点，系新品放量、集采及海外拓展等因素影响；但净利率同比提升0.3个百分点至24.3%，费用控制与收入增长共同支撑净利率维持在较高水平。 盈利预测显示，2025-2027年归母净利润增速预计均在20%左右，对应2025年PE 26倍，维持“增持”评级，显示市场对其盈利持续性的信心。 主要内容 成长性与盈利能力分析 成长性：可视化放量&海外高增长，新增拉动凸显 分区域看：海外收入高增长。欧洲、中东及非洲营收同比增长89%，美洲同比增长22%，亚太（非中国大陆）同比增长23%；中国大陆收入同比下滑7%。海外渠道拓展及新品推广加速，海外收入有望持续高增长。 分板块看：可视化产品收入同比增13.4%，一次性胆道镜、支气管镜市场覆盖迅速提升；内镜诊疗耗材收入同比增8.0%，外周及肿瘤介入产品同比增2.5%。可视化产品作为新增长曲线，在集采压力下加速放量。 盈利能力：净利率有望维持较高水平 毛利率或略降：2025H1毛利率64.9%，同比降3.1pct，受新品放量、集采及海外拓展影响，全年毛利率或小幅下降。 净利率有望维持较高水平：2025H1净利率24.3%，同比升0.3pct，全年收入增长下净利率有望保持高位。 盈利预测与风险考量 盈利预测及估值 预计2025-2027年营业收入33.04/39.46/46.87亿元，同比增长19.93%/19.41%/18.78%；归母净利润6.64/8.02/9.65亿元，同比增长20.08%/20.66%/20.42%；对应EPS 3.54/4.27/5.14元，2025年PE 26倍，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险；国内外政策变动风险；新产品商业化不及预期风险。 总结 南微医学2025年半年报显示，公司海外收入高增长与可视化新品放量有效对冲国内集采压力，二季度收入利润增速均超21%，盈利能力保持稳定。海外CME并表及渠道拓展驱动欧洲区域收入同比大增89%，可视化产品市场覆盖率快速提升，成为新增长点。尽管毛利率因多重因素略有下降，净利率仍维持较高水平。盈利预测显示未来三年归母净利润复合增速约20%，当前估值具备吸引力。维持“增持”评级。