Q3毛利率改善亮眼，业绩符合预期

　　安琪酵母(600298) 　　10月29日公司发布三季报，25Q1-Q3实现营收117.86亿元，同比+8.01%；实现归母净利润11.16亿元，同比+17.13%；扣非归母净利润9.65亿元，同比+15.02%。其中，25Q3实现营收38.87亿元，同比+4.0%；实现归母净利润3.17亿元，同比+21.0%；扣非归母净利润2.24亿元，同比-8.17%。 　　经营分析 　　海外延续高增长，国内收入结构改善。分区域，25Q3国内/国外销售收入21.90/16.87亿元，分别同比-3.5%/+17.7%。国内下滑系贸易糖、包装等业务拖累，同时Q3下游餐饮需求承压明显，主业亦有小幅降速。分产品，25Q3酵母及深加工实现收入26.45亿元，同比+2.0%；制糖/包装/其他业务同比-17.0%/-34.0%/+30.8%。成本下行持续兑现，扣非短期受财务费用扰动。25Q3毛利率24.43%，同比+3.08pct，毛利率大幅改善系产品结构优化、糖蜜成本下降及海运费压力减小。25Q3销售/管理/研发/财务费用率同比+0.65/+0.69/+0.25/+1.40pct，财务费率增加较为明显系部分费用在Q3集中计提，预计Q4恢复正常。25Q3归母净利率8.16%，同比+1.15pct。归母净利率持续改善，系25Q3收到政府补助1.15亿元，同比增长0.87亿元，今年整体政府补助节奏后置。 　　看好国内需求回暖，成本改善释放业绩弹性。随着国内需求恢复，海外本土化战略推进，公司持续提升市占率，收入端预计维持稳健增长。业绩端，依旧看好成本下行+资本开支减少带动利润率改善，26年业绩弹性可期。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计公司25-27年归母净利分别为16.0/19.4/22.6亿元，同比增长21%/21%/16%，对应PE分别为22/18/16x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。