民营龙头蓝海扬帆，省内省外花开遍地-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　通策医疗(600763)

　　投资逻辑

　　国内口腔医疗服务行业龙头，三轮扩张探索不同发展路径，灵活运用多种成熟运营模式共同促进公司盈利能力稳步提升。公司以参与公立医院改制的方式切入口腔医疗服务赛道，兼并收购多家成熟医院后，取得良好成绩，打造出杭州口腔医院平海院区、城西院区、宁波口腔医院等优质总院。公司推广的“总院+分院”模式将不同能级的医院进行协同运营，充分发挥各级机构的优势；CM团队模式充分改善服务体验，显著提升运营效率。广泛应用团队模式的城西院区单台牙椅产值在2021年H1已达到149万元，同比提升52.8%，为同期全公司平均水平的2.4倍；公司持续加强科研学术体系建设，促进了人才储备的良性循环。

　　省内拓展“蒲公英计划”，省外打造“存济”品牌。公司逐步加速门店布局，推广“蒲公英计划”将优质口腔医疗资源下沉到浙江省内主要县（市、区）。截至2022年3月，公司在省内拥有已开业医院42家、待开业医院8家、拟建医院12家，实现省内渗透率提升的同时进一步落实了“区域总院+分院”模式。在省外，公司先后在口腔医疗资源相对丰富的六座重点城市布局较高规格的存济口腔医院，其中率先开业的武汉存济医院在2020年已实现营业收入4409万元。预计未来将以六家总院为核心，在当地尝试设立多家分院，拓展省外复制新方向。

　　盈利预测与投资建议

　　考虑到公司旗下核心总院长期经营稳健、业绩亮眼，省内蒲公英优质分院具备较强盈利能力，“总院+分院”模式有望贡献长期成长性，我们预计公司2021-2023年归属母公司净利润分别为7.5亿元、10.4亿元、14.1亿元，分别同比增长51.28%、35.60%、36.43%，对应PE为86倍、62倍、45倍，12个月内目标价位155元/股，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　医疗服务纠纷事件风险；门店新设拓展不及预期风险；行业竞争加剧风险；新冠肺炎疫情影响诊疗节奏的风险；政策环境风险

中心思想

口腔医疗需求扩容与龙头模式创新共筑高成长赛道

我国口腔医疗服务市场持续扩张，2020年规模达262亿美元，预计2030年增至752亿美元，2020-2030年复合增长率11.1%。但口腔健康意识薄弱，2018年各年龄段患龋率高达38.5%-98%，治疗率不足20%，渗透率提升空间显著。以种植牙为例，我国每万人种植量仅9颗，远低于韩国的632颗/万人，老龄化与消费升级有望推动高附加值项目量价齐升。
通策医疗作为民营龙头，凭借“总院+分院”协同模式和CM团队诊疗模式，实现高效扩张与盈利提升。核心总院净利率持续优化，城西院区2021年上半年单台牙椅产值达149万元，为全公司平均的2.4倍；省内存济蒲公英计划已开业42家，省外六大存济医院布局重点城市，省内收入占比90.25%，毛利率46.91%显著高于省外，成长路径清晰。

省内深耕与省外复制驱动业绩稳健增长

公司盈利能力持续增强，2016-2020年营业收入从8.79亿元增至20.88亿元，归母净利润从1.36亿元增至4.93亿元，期间毛利率维持在43%-46%高位，费用率保持较低水平。预计2021-2023年归母净利润分别为7.5、10.4、14.1亿元，同比增长51.28%、38.99%、36.44%，对应PE 86/62/45倍，目标价155元，维持“增持”评级。

主要内容

行业前景与省内布局

口腔医疗行业前景广阔，观念转变有望带来量价齐升局面
- 我国民众口腔健康问题刻不容缓，口腔医疗服务市场潜能：根据2018年调查，患龋率高且治疗率低；口腔医疗市场2020年262亿美元，2030年达752亿美元，复合年增长率11.1%；口腔专科医院2020年945家，执业医师27.8万人，每万人不足2名。
- 以种植牙为例：需求相对刚性+消费医疗属性，高附加值项目渗透率提升可期：种植牙市场2021年约383亿元，中国每万人种植量9颗（韩国632颗），渗透率提升空间大；消费升级与老龄化催化，正畸、美学修复等高端项目有望加速扩容。
省内布局：“总院+分院”模式持续拓展，“蒲公英计划”遍地开花
- 从三大核心总院的不同特色出发：探寻多种优势因素下的口腔扩张之路：平海院区净利率从2016年的20.54%升至2021年H1的61.69%；城西院区单台牙椅产值149.43万元（2021H1），为全公司平均2.4倍，团队模式成效显著；宁波口腔医院新总院2020年开业，2021H1净利润增长499%。
- 蒲公英计划：充分发挥总院平台优势，省内机构布局走向纵深：截至2022年3月已开业42家，待开业8家，拟建12家，计划共建100家分院；采用合伙人模式绑定医生利益，医生持股33%，总院提供技术人才支持。

省外扩张与公司概况及盈利预测

省外布局：打造“存济口腔医院”品牌，布局重点城市
口腔医疗服务龙头，深耕浙江，布局全国
盈利预测与投资建议
风险提示

总结

通策医疗作为国内口腔医疗服务龙头，受益于口腔医疗市场扩容和消费升级，通过“总院+分院”模式及团队诊疗模式，在浙江省内实现高效扩张与盈利提升，核心总院净利率持续优化，分院下沉“蒲公英计划”稳步推进，2022年3月已开业42家。
省外以“存济”品牌布局六大重点城市，武汉存济2020年营收4409万元，探索省外复制路径。公司盈利能力稳健，2020年毛利率45.2%，净利率23.6%，费用率控制良好。
预计2021-2023年归母净利润复合增长率超35%，对应PE 86/62/45倍，目标价155元，维持“增持”评级。需关注医疗纠纷、门店拓展、行业竞争、疫情及政策风险。

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