经营稳中向好，利润受专利授权费用影响短期承压

中心思想

短期利润承压源于一次性专利费用，核心业务经营质量持续改善

三诺生物2025年前三季度收入稳健增长8.5%，但归母净利润同比下滑17.4%，主要受美国子公司Trividia与罗氏专利授权和解费用的一次性冲击（1900万美元，影响Q3净利润1.4亿元）。剔除该非经常性影响后，Q3归母净利润同比增长82%，显示公司传统血糖监测业务及CGM（连续血糖监测）业务均实现双位数增长，海外子公司收入稳健，经营层面稳中向好。

CGM快速放量+海外拓展打开成长上限，龙头地位稳固

公司作为国内血糖监测行业龙头，新产品CGM收入正处于快速增长阶段，海外市场拓展顺利。尽管短期利润受专利费用扰动，但剔除后毛利率同比基本持平，费用管控有效。研报预计2025-2027年归母净利润复合增速约24%，当前估值对应2025年35倍PE，具备中长期配置价值，维持“买入”评级。

主要内容

事件：2025年三季报核心数据披露

• 整体业绩：25Q1-3实现收入34.5亿元（同比+8.5%），归母净利润2.1亿元（同比-17.4%），扣非归母净利润1.8亿元（同比-22.1%）。
• 单季度表现：25Q3收入11.9亿元（同比+13.4%），归母净利润0.3亿元（同比-47.5%），扣非归母净利润0.2亿元（同比-58.4%）。利润下滑主要受美国子公司Trividia与罗氏交叉专利授权和解费用影响。

罗氏专利授权费用影响分析：一次性冲击后的真实盈利能力

• 费用规模：Trividia与罗氏于2025年10月达成和解，需净额支付1900万美元，对25Q3净利润的影响金额为1.4亿元。
• 剔除后表现：若剔除该影响，25Q3归母净利润为1.05亿元，同比+82%，显示核心业务盈利能力显著改善。
• 毛利率影响：25Q3毛利率43.3%，同比下滑12.1pct，剔除专利授权费用后毛利率同比基本持平，说明主营产品盈利能力稳定。

三季度业务及经营分析：双位数增长与费用优化

• 业务结构：传统业务（BGM）及CGM收入均实现双位数增长；美国子公司PTS和Trividia收入保持稳健增长。
• 费用率变化：25Q3销售费用率26.5%（同比-0.7pct）、管理费用率11.5%（同比-0.1pct）、研发费用率6.7%（同比-3.6pct）、财务费用率0.3%（同比-1.0pct）。费用管控成效显著，研发投入下降但预计与阶段性项目调整有关。

盈利预测与评级：成长确定性高，维持“买入”

• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为3.0亿元、5.1亿元、6.2亿元，增速分别-7.2%/+68.1%/+22.4%，对应PE分别为35X、21X、17X。
• 核心逻辑：CGM国内快速放量+美国注册推进（有望持续打开天花板）+海外子公司经营改善，龙头地位强化。
• 风险提示：CGM国内销售进展不及预期、美国注册进展不及预期、市场竞争加剧。

风险提示：主要不确定因素

• CGM国内销售进展不及预期
• CGM美国注册进展不及预期
• 市场竞争加剧风险

总结

三诺生物2025年三季报显示，公司经营层面稳中向好，传统业务与CGM均实现双位数增长，海外子公司收入稳健。单季度利润大幅下滑系一次性专利授权和解费用（1.4亿元）所致，剔除后归母净利润同比大增82%，毛利率基本持平，费用率全面优化，反映核心业务盈利质量和经营效率提升。作为血糖监测行业龙头，公司凭借CGM新品的快速放量及海外拓展，成长天花板有望持续打开。研报维持“买入”评级，预计2025-2027年归母净利润复合增速约24%，当前估值具备吸引力。需关注CGM国内外注册进度及行业竞争态势。