新品推广费用承压，治愈适应症催化有待体现-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　特宝生物(688278)

　　2025年10月22日，公司发布2025年三季度业绩报告，前三季度公司实现收入24.80亿元，同比增长26.85%，实现归母净利润6.66亿元，同比增长20.21%，实现扣非归母净利润6.73亿元，同比增长15.91%；分季度看，2025年第三季度公司实现收入9.69亿元，同比增长26.68%，实现归母净利润2.38亿元，同比减少4.63%，实现扣非归母净利润2.42亿元，同比减少3.55%。

　　经营分析

　　生长激素二季度末商业化进程启动，费用投放增加。公司怡培生长激素注射液（商品名：益佩生®）于2025年5月29日正式获得国家药品监督管理局批准上市，用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢。报告期内益佩生商业化进程持续推进，6月18日，由新华网与中国儿童少年基金会共同发起的“儿童生长发育创新成果发布暨‘小竹笋’儿童健康关爱公益项目启动仪式”在新华社举行，公司怡培生长激素于会场正式发布。9月23日，上海交通大学医学院附属上海儿童医学中心与公司达成战略合作协议，双方将围绕“儿童特色疾病及大健康领域”展开深度合作。25Q3公司销售费用为4.10亿元，销售费用率为42.34%，环比增长4.14个百分点；三季度公司利润端主要受新产品上市推广对应的销售费用投放增加影响。

　　治愈适应症落地，业绩拉动作用有待体现。2025年10月12日，公司发布公告，公司产品派格宾联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除的增加适应症上市许可申请获得批准，具体为：“本品联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除。适用于以下患者：核苷（酸）经治、HBsAg1500IU/mL以下、持续病毒学抑制、HBeAg阴性或HBeAg10COI以下的慢性乙型肝炎患者”。派格宾新适应症落地，进一步巩固了长效干扰素在乙肝功能性治愈中的基石地位，并有望持续提升长效干扰素的在慢乙肝治疗领域的渗透率。

　　盈利预测、估值与评级

　　考虑到新产品上市销售费用的增加的客观影响，我们下调盈利预期，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润10.36（+25%）、14.02（+35%）、18.37（+31%）亿元，对应当前EPS分别为2.55元、3.45元、4.52元，对应当前P/E分别为29、21、16倍。维持“买入”评级。

　　风险提示

　　新产品审批不及预期；新产品销售推广不及预期风险；技术成果无法有效转化风险。

中心思想

短期费用扰动不改长期高成长趋势

公司2025年前三季度实现收入24.80亿元，同比增长26.85%，归母净利润6.66亿元，同比增长20.21%，整体保持稳健增长态势。但第三季度单季归母净利润同比下滑4.63%，主要因新产品怡培生长激素注射液上市推广导致销售费用率环比提升4.14个百分点至42.34%。短期利润承压符合新产品商业化初期的行业规律，不应掩盖核心产品的长期价值。

双核心产品驱动未来增长

业绩增长的核心驱动力来源于两大重磅产品：一是怡培生长激素注射液（益佩生®）于2025年5月获批上市，标志着公司正式进入生长激素市场，并已启动商业化进程；二是派格宾新增慢性乙型肝炎治愈适应症于2025年10月获批，巩固了长效干扰素在乙肝功能性治愈中的基石地位。这两款产品有望持续拉动公司收入与利润的高增长，预计2025-2027年归母净利润复合增长率约30%。

主要内容

业绩简评

公司前三季度实现收入24.80亿元（同比+26.85%），归母净利润6.66亿元（+20.21%）；第三季度单季收入9.69亿元（+26.68%），但归母净利润2.38亿元（-4.63%），利润端出现同比下滑。收入增长保持高双位数，利润端受销售费用增加压制，体现了新产品上市初期的阶段性特征。

经营分析

生长激素商业化进程启动，费用投放显著增加

怡培生长激素注射液于2025年5月29日获批，用于治疗3岁及以上儿童生长激素缺乏症。公司通过新华网公益项目发布及与上海儿童医学中心战略合作推进市场准入。2025年第三季度销售费用达4.10亿元，销售费用率42.34%，环比上升4.14个百分点，导致利润端承压。这是新产品上市初期正常的费用投放节奏，预计后续随着销售规模扩大，费用率将逐步优化。

治愈适应症落地，业绩拉动作用有待体现

派格宾联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎HBsAg持续清除的适应症于2025年10月12日获批，适用患者需满足HBsAg<1500IU/mL等条件。该适应症进一步确立了长效干扰素在乙肝功能性治疗中的核心地位，有望提升慢乙肝治疗领域的渗透率。但由于获批时间接近报告期，业绩贡献尚待后续体现。

盈利预测、估值与评级

考虑新产品上市销售费用增加，下调盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为10.36亿元、14.02亿元、18.37亿元，同比增长25%、35%、31%，对应EPS分别为2.55元、3.45元、4.52元。以最新收盘价计算，PE分别为29倍、21倍、16倍。维持“买入”评级。

风险提示

主要风险包括：新产品审批进展不及预期；新产品销售推广不及预期；技术成果无法有效转化。

附录：三张报表预测摘要

报告附录提供了详细的损益表、资产负债表、现金流量表预测，以及关键财务比率（如毛利率93%以上、ROE约32%、资产负债率约14%），支撑盈利预测的合理性。此处从略。

总结

本报告对特宝生物2025年三季度业绩进行了深度分析。核心结论：三季度收入继续保持近27%的同比增长，但归母净利润因生长激素新产品上市初期销售费用大幅投放而出现同比下滑（-4.63%），符合市场预期。经营层面，生长激素已进入商业化阶段，乙型肝炎治愈新适应症落地，两大核心产品将共同驱动未来高增长。报告下调了短期盈利预测，但基于强劲的产品管线与市场潜力，维持“买入”评级。投资者需关注新产品推广的执行风险以及费用节奏的变化。

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