公司首次覆盖报告：家用医疗器械出口龙头，迎来新产品周期

中心思想

出口ODM龙头地位稳固，核心技术认证构筑竞争壁垒

鹿得医疗是家用医疗器械领域的出口ODM龙头，深耕产品研发与生产，底层技术积淀充分。公司核心产品电子血压计已通过全球顶尖高血压协会——欧洲高血压协会（ESH）与英国和爱尔兰高血压协会（BIHS）认证，精准度性能跻身世界前列。机械血压表、雾化器、听诊器等产品均实现自研核心技术与持续迭代。借助与Little Doctor、Medisana等下游优质品牌商的长期合作，公司构建了覆盖全球主要国家和地区的销售网络，2020年境外营业收入占比高达87.71%，核心产品听诊器出口量及出口额均排名第一。

新产品周期开启，国内自主品牌战略打开成长空间

受益于全球人口老龄化与健康意识提升，家用医疗器械市场需求持续增长。公司电子血压计和雾化器保持稳健增长，同时冲牙器、洗鼻器、额温枪等新产品自推出后快速放量，未来2-3年有望陆续进入放量高峰期。公司在深耕海外ODM模式的同时，积极布局国内新零售渠道，自主品牌“西恩（SCIAN）”已成为江苏省著名商标，国内自有品牌销售占比持续提升。募投项目投产后将新增75万台电子血压计和80万台雾化器产能，产能瓶颈有望缓解，驱动新一轮成长。预计2021-2023年归母净利润分别为0.63/0.79/1.01亿元，对应EPS分别为0.36/0.45/0.58元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

主要内容

1、鹿得医疗：家用医疗器械的出口龙头

1.1、产品品类丰富，家用医疗器械行销全球

公司主营产品包括血压计、雾化器、听诊器、冲牙器等，主要面向家庭和个人消费者，用于血压监测、呼吸道疾病治疗、口腔清洁等领域。产品以海外ODM模式为主，2020年外销营收占比87.71%，核心产品听诊器出口量排名第一，血压测量仪器出口额排名第五。

1.2、全面构造底层技术矩阵，专注用户体验的研发先驱

截至2021年6月，公司拥有专利68项，其中发明专利7项。机械血压表掌握自校准与防震技术；电子血压计自研核心算法，产品通过ESH与BIHS认证；雾化器具备雾化颗粒可调及降噪技术；听诊器拥有变频膜片技术，并提前布局电子听诊器。技术体系覆盖多项产品，持续优化用户体验与精确度。

1.3、全球化布局完善，ODM模式助力渠道快速扩张

公司以ODM销售为主（2019年占比80.14%），前五大客户均为优质品牌商，合作历史长达12年以上。产品分销区域覆盖亚太、欧洲、美洲、非洲等地，2021年上半年南美和中东市场进一步开拓，电子血压计销量增长96.01%。ODM模式使公司专注研发和生产，降低运营成本，渠道持续扩张。

2、老龄化和健康意识提升，驱动家用医疗器械需求持续增长

2.1、血压计：高血压患病率提升，家用监测需求扩充

全球高血压患病率持续上升，中国≥15岁居民高血压患病率从1958年的5.1%升至2002年的17.6%。我国家用血压监测渗透率远低于发达国家（意大利75%、日本80%），电子血压计市场规模2015-2019年CAGR达23.54%。《关于汞的水俣公约》推动水银血压计淘汰，电子血压计替代空间广阔。

2.2、雾化器：呼吸道疾病市场庞大，疫情驱动渗透率快速提升

2017年全球呼吸道疾病患病人数达8.93亿，中国1.50亿，患病率接近10%。新冠疫情中“α-干扰素雾化吸入”被纳入多版诊疗方案，驱动雾化器渗透率快速提升。公司雾化器产品具备可调节雾化颗粒与降噪技术，适配不同病灶部位。

2.3、冲牙器：口腔护理需求空间打开，冲牙器成口腔清洁新宠

消费升级和颜值经济推动口腔医疗服务市场增长（预计2020-2030年CAGR约10.7%）。2020年冲牙器在天猫口腔护理品中成交额增长指数达206，增速第一。公司冲牙器2017年推出后迅速放量，2018年增长54.94%。

3、新产品相继放量，产能释放驱动快速发展

3.1、冲牙器和洗鼻器等新品快速放量，有望成为新的成长极

冲牙器自2017年推出后持续放量；洗鼻器、额温枪、手表式血压计已完成研发试产。公司在研新产品包括电子听诊器、红外测温仪、臭氧冲牙器等，产品放量周期约2-3年。新产品矩阵丰富，有望贡献新增长极。

3.2、ODM向国内自主品牌转型升级，打开国内市场空间

公司自主品牌“西恩”获江苏省著名商标，国内自有品牌销售占比从2018年的35.12%提升至2019年的51.30%。公司入驻天猫、京东等主流电商，并运营抖音/快手号“西恩健康”将流量导入私域。自有品牌毛利率显著高于ODM模式，转型升级提升盈利能力。

3.3、募投产能投产驱动新一轮成长

2019年公司主要产品产能利用率已接近或超过90%（机械血压表98.29%、雾化器和冲牙器88.23%），产能吃紧。精选层募投项目将新增75万台电子血压计和80万台雾化器产能，预计18个月投产，产能增幅分别达78.13%和76.19%，且冲牙器与雾化器共用柔性产线，可灵活调节结构。

4、盈利预测

5、风险提示

总结

本报告对鹿得医疗（832278.OC）进行了首次覆盖。报告指出，公司作为家用医疗器械出口ODM龙头，在机械血压表、电子血压计、雾化器、听诊器等产品上具备深厚的底层技术积累，电子血压计通过ESH与BIHS国际认证，产品性能处于世界前列。在全球老龄化加深和健康意识提升的背景下，家用血压计、雾化器、冲牙器三大细分市场均呈现明确增长逻辑：电子血压计受益于高血压患病率提升和电子化替代；雾化器受疫情催化渗透率快速提升；冲牙器受益于消费升级和口腔护理需求爆发。公司新产品冲牙器、洗鼻器、额温枪等已进入或即将进入放量周期，募投产能释放将缓解产能瓶颈，驱动新一轮成长。同时，公司正从单纯的ODM模式向国内自主品牌转型升级，通过新零售渠道提升品牌知名度，打开国内市场空间。报告预计2021-2023年归母净利润分别为0.63/0.79/1.01亿元，给予“买入”评级，并提示了新产品放量不及预期、海外贸易风险及产能消化不足等风险。