公司信息更新报告：IL-17双靶头对头数据优效，差异化创新持续推进

中心思想

IL-17A/F双靶点抑制剂临床数据优效，差异化创新策略初见成效

• 丽珠集团LZM012（IL-17A/F双靶点抑制剂）在银屑病III期头对头试验中，第12周PASI 100应答率达49.5%，显著优于对照组司库奇尤单抗的40.2%，不仅证明非劣效，更实现优效，展现出更强的皮损清除能力。
• 次要终点数据显示起效速度更快（第4周PASI 75应答率65.7% vs 50.3%），且长期维持治疗可持续提升获益（第52周PASI 100应答率维持组达75.9%），安全性良好，为后续差异化竞争奠定坚实基础。
• 公司同步推进微球、代谢、消化、精神及小核酸药物等多领域创新管线，形成“仿创结合、攻守兼备”的产品矩阵，逐步从传统仿制药企向创新药企转型，估值重塑逻辑清晰。

多元管线协同发力，仿创pharma估值重塑加速

• 阿立哌唑微球（长效缓释剂型）于2025年5月获批，有望打造10-20亿元以上重磅品种；司美格鲁肽糖尿病适应症已申报上市，减重适应症预计2025年内完成III期临床。
• 消化领域P-CAB产品JP-1366、精神领域布瑞哌唑微球以及全球首创小核酸药物YJH-012（痛风治疗）进一步丰富差异化布局，集团估值有望随管线推进迎来提升。
• 财务数据显示公司盈利能力稳健，2025-2027年归母净利润预测分别为22.76/25.21/28.01亿元，对应PE分别为17.4/15.7/14.2倍，维持“买入”评级。

主要内容

IL-17A/F双靶点抑制剂临床突破：头对头数据优效，差异化优势显著

III期头对头主要终点：第12周PASI 100应答率LZM012优于司库奇尤单抗

• 该III期临床试验以第12周PASI 100应答率为主要终点，结果LZM012为49.5%，对照组司库奇尤单抗为40.2%，统计学达到优效性。PASI 100代表100%皮损清除，是银屑病治疗最严格的疗效指标，LZM012高出9.3个百分点，临床意义显著。
• 司库奇尤单抗（IL-17A单靶点）是目前全球银屑病治疗的一线生物制剂，2024年全球销售额超50亿美元，LZM012作为IL-17A/F双靶点抑制剂，通过同时抑制IL-17A和IL-17F两个关键炎症因子，理论上具有更强更广的疗效，本次数据验证了这一差异化优势。

次要终点：起效速度更快，长期维持持续改善

• 第4周PASI 75应答率，LZM012为65.7%，对照组为50.3%，差异达15.4个百分点，表明LZM012起效更快，有助于提升患者早期依从性。
• 第52周PASI 100应答率，LZM012 320mg Q4W维持治疗组为75.9%，320mg Q8W组为62.6%，均高于第12周水平，显示长期治疗后皮损清除率持续提升，且Q4W给药频率与司库奇尤单抗相当甚至更优，便利性较好。

安全性：整体良好，与对照组相当

• 常见不良事件发生率与对照组各类不良事件发生率相当，未出现新的安全性信号。相比IL-17靶点已知的念珠菌感染、炎症性肠病等风险，LZM012未提示额外风险，支持其后续申报上市。
• 预计该产品有望于2027年获批上市，成为中国首个IL-17A/F双靶点抑制剂，在银屑病、银屑病关节炎、强直性脊柱炎等适应症上形成差异化竞争，市场空间广阔。

多元产品矩阵：微球、代谢、消化、精神、小核酸齐头并进

微球制剂：阿立哌唑微球获批，精神领域长效剂型潜力大

• 阿立哌唑微球（每4周给药1次的长效缓释剂型）于2025年5月获批上市，瞄准精神分裂症维持治疗市场。国内微球技术壁垒高，竞争格局良好，公司有望打造10-20亿元以上的重磅品种。
• 另外，布瑞哌唑微球正处于研发阶段，进一步强化精神领域微球产品线，与已有产品形成组合拳。

代谢领域：司美格鲁肽类似药进展领先

• 司美格鲁肽（GLP-1受体激动剂）Ⅱ型糖尿病适应症已申报上市，有望成为国内首批司美格鲁肽生物类似药之一；减重适应症预计2025年内完成III期临床。GLP-1市场2024年全球规模超300亿美元，国内渗透率仍在提升，该产品有望贡献显著增量。

消化与创新核酸药物：JP-1366与YJH-012亮眼

• 消化领域P-CAB产品JP-1366（钾离子竞争性酸阻滞剂）处于临床后期，相比传统PPI起效更快、抑酸更持久，有望在胃食管反流病市场中抢占份额。
• 与佑嘉生物联合开发的新型siRNA药物YJH-012，适应症为全球痛风治疗，为潜在First-in-class小核酸药物，2025年6月获得临床试验批准，标志着公司在核酸药物领域迈出关键一步。

财务预测与估值：盈利能力稳健，估值具备吸引力

收入与利润：营收企稳回升，净利率持续提升

• 2023年营业收入124.3亿元（同比-1.6%），2024年118.12亿元（同比-5.0%），主要受行业政策及产品结构调整影响，但2025年起恢复增长，预计2025-2027年营收分别为122.47/127.45/133.92亿元，增速3.7%/4.1%/5.1%。
• 归母净利润从2023年19.54亿元增至2024年20.61亿元（+5.5%），2025-2027年预计分别为22.76/25.21/28.01亿元，对应增速10.4%/10.8%/11.1%，净利率从2023年15.3%提升至2027年21.8%，盈利能力持续优化。

现金流与偿债能力：经营现金流充裕，负债率可控

• 经营活动现金流2023年32.49亿元、2024年29.79亿元，保持强劲，预计2025-2027年分别为29.83/24.40/35.29亿元，足以覆盖资本开支及研发投入。
• 资产负债率从2023年41.0%降至2024年39.1%，净负债比率维持负值（-44.4%至-62.1%），无短期偿债压力。

估值水平：PE处于历史低位，PEG小于1

• 当前股价43.90元，对应2025年PE为17.4倍，2026年15.7倍，2027年14.2倍，低于行业仿创药企平均估值（20-25倍）。若考虑创新管线价值，当前估值尚未充分反映IL-17A/F、阿立哌唑微球、司美格鲁肽等重磅品种的潜在市场空间。
• 以2025-2027年归母净利润复合增速约11%计算，PEG约为1.5，但考虑到创新药获批后增速有望加快，估值具备提升空间。

总结

创新驱动估值重塑，多维管线打开成长天花板

• 丽珠集团核心看点在于IL-17A/F双靶点抑制剂头对头优效数据，使其有望成为国产银屑病治疗领域的最优选择之一，预计2027年上市后将显著增厚利润。同时，阿立哌唑微球、司美格鲁肽、JP-1366、YJH-012等差异化品种形成接力，短中长期管线梯次清晰。
• 公司兼具仿制药的稳定现金流与创新药的高弹性，2025-2027年归母净利润年均增速超10%，ROE稳定在14%以上，财务基础扎实。随着创新管线逐步兑现，公司估值将从传统仿创pharma向创新药企切换，当前PE 17倍处于底部区域，维持“买入”评级。

风险提示与展望

• 行业政策变化风险（集采、医保控费等）、新药研发风险（临床失败或上市延迟）、原材料供应和价格波动风险等仍需关注。但公司多年积累的研发体系、生产质控能力及商业化渠道有望抵御部分风险，IL-17A/F及其他关键品种的推进节奏将是影响未来估值的关键变量。