收入增长强劲，关注奥布替尼国际化进程及海外BTKi催化-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　诺诚健华(688428)

　　事件：

　　公司发布2025年半年度业绩公告。

　　观点：

　　公司营收高增长，亏损大幅收窄，现金储备充裕。2025年上半年，公司实现营业收入7.31亿元（同比+74.26%），主要源于核心产品奥布替尼实现强劲增长，销售额为6.37亿元（同比+52.84%）。公司销售费用2.44亿元（同比+55.31%），主要系商业化推广力度加大，以及上年同期冲回股权激励费用所致；管理费用0.84亿元（同比-1.61%）；研发费用4.50亿元（同比+6.71%），主要用于创新技术平台的战略投资、重点项目临床试验资源的增加以及引进许可相关费用。公司归母净利润为-0.30亿元，较去年同期亏损收窄88.51%。截至2025年6月30日，公司具有现金及现金等价物余额人民币77亿元。

　　肿瘤与自免双轮驱动，多项注册临床加速推进。血液瘤领域，奥布替尼一线治疗CLL/SLL获批上市；坦昔妥单抗（CD19）联合来那度胺治疗r/r DLBCL获批上市；ICP-248（BCL2）开展联合奥布替尼一线治疗CLL/SLL注册3期临床，以及单药治疗BTK经治r/r MCL注册性临床。自免领域，奥布替尼治疗ITP3期完成入组，SLE的2b期完成入组，PPMS和SPMS全球3期进行中。ICP-332（TYK2JH1）治疗特应性皮炎3期加速入组，ICP-488（TYK2JH2）银屑病3期首例患者已入组；实体瘤领域，ICP-723治疗NTRK融合实体瘤NDA获受理并纳入优先审评，首款ADC药物ICP-B794（B7-H3）获批临床。

　　公司催化剂丰富，关注海外BTK抑制剂PMS适应症监管决定及数据读出。公司关键未来里程碑：1)自免：①ICP-332（TYK2JH1）AD3期、白癜风2期完成入组；②ICP-488（TYK2JH2）银屑病3期完成入组；③奥布替尼ITP预计26H1递交NDA，SLE2b期25Q4数据读出，PPMS和SPMS全球3期完成首例患者入组；2)血液瘤：①ICP-248（BCL2）用于BTKi经治r/r MCL、联合奥布替尼一线治疗CLL/SLL的2期临床长期疗效数据读出；3)实体瘤：①ICP-723治疗NTRK融合实体瘤获批上市；②ICP-B794（B7-H3ADC）预计2025年取得临床PoC。此外，海外BTKi监管决定及数据读出临近：赛诺菲Tolebrutinib治疗nrSPMS的PDUFA为9月28日，治疗PPMS的PERSEUS研究25H2数据读出；罗氏Fenebrutinib治疗PPMS的FENtrepid研究25H2数据读出。

　　投资建议：DCF法和NPV法进行估值并取平均数，测算出目标市值为569亿元人民币，对应股价为32.22元，维持“买入”评级。

　　风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。

中心思想

营收与亏损结构显著优化，现金储备支撑长期研发

公司2025年上半年营业收入同比增长74.26%至7.31亿元，核心产品奥布替尼销售额达6.37亿元（+52.84%），成为增长主引擎。归母净利润亏损大幅收窄88.51%至-0.30亿元，销售费用同比增长55.31%但管理费用同比下降1.61%，显示商业化投入效率提升。截至2025年6月末，公司持有现金及现金等价物余额77亿元，为后续多适应症注册临床及国际化布局提供充足资金保障。

肿瘤与自免双轮驱动，多领域注册临床密集推进

公司血液瘤、自免、实体瘤三大板块均取得关键进展：奥布替尼一线治疗CLL/SLL获批上市，坦昔妥单抗联合方案治疗r/r DLBCL获批，ICP-248（BCL2）启动与奥布替尼联合一线CLL/SLL注册3期临床；自免领域奥布替尼治疗ITP 3期完成入组，ICP-332治疗特应性皮炎3期加速入组；实体瘤领域ICP-723 NDA获受理并纳入优先审评。管线梯队丰富，后续催化剂密集。

主要内容

财务表现：营收高增长与亏损收窄，费用结构优化

营收与核心产品增长强劲

2025H1实现营收7.31亿元（同比+74.26%），其中奥布替尼销售额6.37亿元（+52.84%），贡献87%营收。销售费用2.44亿元（+55.31%）主要系商业化推广加码及上年同期股权激励费用冲回基数影响；管理费用0.84亿元（-1.61%）体现控费成效。

亏损大幅收窄，现金储备充裕

归母净利润-0.30亿元，较上年同期-2.63亿元收窄88.51%。研发费用4.50亿元（+6.71%）主要用于创新技术平台及许可引进。期末现金等价物77亿元，足以支撑后续多项注册临床及潜在国际化拓展。

研发管线：肿瘤与自免双轮驱动，多项注册临床加速

血液瘤：奥布替尼获批一线CLL/SLL，坦昔妥单抗上市，BCL2抑制剂进入注册临床

奥布替尼一线CLL/SLL已获NMPA批准上市，巩固BTK抑制剂市场地位。
坦昔妥单抗（CD19）联合来那度胺治疗r/r DLBCL获批，拓展复发难治领域。
ICP-248（BCL2）开展联合奥布替尼一线CLL/SLL注册3期，并启动单药治疗BTK经治r/r MCL注册性临床，形成BTK+BCL2联合疗法组合。

自免：奥布替尼多适应症推进，TYK2抑制剂进入3期

奥布替尼治疗ITP 3期完成入组，SLE 2b期完成入组，PPMS和SPMS全球3期进行中。
ICP-332（TYK2 JH1）治疗特应性皮炎3期加速入组，ICP-488（TYK2 JH2）治疗银屑病3期首例患者入组，展现自免领域系统化布局。

实体瘤：ICP-723 NDA获受理，首款ADC获批临床

ICP-723（NTRK融合实体瘤）NDA获受理并纳入优先审评，有望成为实体瘤首个获批产品。
首款ADC药物ICP-B794（B7-H3）获批临床，预计2025年取得临床PoC，拓展实体瘤新机制。

催化剂与国际化：海外BTKi监管决定临近，多项数据读出可期

海外BTKi关键节点

赛诺菲Tolebrutinib治疗nrSPMS的PDUFA日期为2025年9月28日，治疗PPMS的PERSEUS研究25H2数据读出；罗氏Fenebrutinib治疗PPMS的FENtrepid研究25H2数据读出。这些数据将影响全球BTKi整体市场预期及奥布替尼国际化竞争格局。

公司自身里程碑预期

自免：ICP-332 AD 3期、白癜风2期完成入组；奥布替尼ITP预计26H1递交NDA，SLE 2b期25Q4数据读出；PPMS/SPMS全球3期首例入组。
血液瘤：ICP-248联合奥布替尼一线CLL/SLL及单药BTKi经治MCL的2期长期疗效数据读出。
实体瘤：ICP-723获批上市；ICP-B794临床PoC。

投资建议与盈利预测

采用DCF法和NPV法估值取平均数，测算目标市值569亿元，对应股价32.22元，昨收盘27.92元，维持“买入”评级。盈利预测显示2025-2027年营收增速分别为44.38%/18.59%/25.83%，归母净利润逐步收窄至-2.79/-2.44/-0.39亿元，预计2028年有望扭亏。风险提示包括研发或销售不及预期、行业政策变化等。

总结

诺诚健华2025年半年度业绩表现优于预期：营收增长强劲，亏损大幅收窄，核心产品奥布替尼持续放量；肿瘤与自免双轮驱动的研发管线进入密集注册临床阶段，多项NDA与数据读出接近节点；充裕现金储备支撑国际化战略。公司催化剂密集，尤其是海外BTKi（Tolebrutinib、Fenebrutinib）的监管决定及数据读出将在未来半年内影响全球BTK抑制剂市场预期，从而推动奥布替尼的国际化进展。维持“买入”评级，目标价32.22元，建议重点关注上述催化剂兑现情况。

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