内镜新品打通高端场景，创新赋能器械平台公司-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　开立医疗(300633)

　　投资要点：

　　投资要点。开立医疗在超声、内镜等细分医疗设备品类处于国内领先位置，24年研发、销售环节逆势扩张，25年各产线迎来新品收获，随着国内医疗设备更新有序落地，短期有望在行业回暖周期中脱颖而出，中长期向器械平台持续发展。

　　HD-650打造4K智慧内镜，加速高端市场渗透。2025年，开立推出新一代高端产品HD-6504K内镜，通过新物镜、光学材料、成像焦距的设计，结合内镜制造的Know-How，产品清晰度向4K迈进，操作性也有大幅提升。iEndo系列内镜配置独立GPU，对临床数据各环节处理加强，针对不同科室和病种，实现AI辅助解读，赋能头部医院。HD-580中标价格已处于国产领先水平，与奥林巴斯等头部品牌价差缩小，随着HD-650的上市推广，公司内镜产品具备进一步往高端市场渗透潜力。

　　设备招采回暖，逆势扩张有望迎来积极拐点。受行业整顿及采购需求推迟影响，超声、内窥镜等医疗设备24年采购需求下滑明显，使得相关公司业绩承压。截至25年1-6月，国内招采活动逐步恢复常态，超声、消化内镜累计中标金额分别同比增长62.2%、30.0%，各地设备更新数量、金额较同期提升明显，行业景气度有望持续回暖。公司24年逆势扩张，销售、技术人员分别增加161、119人，总人数均达到历史新高，为产品推广和市占率提升奠定有力基础，有望率先迎来拐点。

　　产品、渠道深化布局，潜力业务释放长期增长动能。产品端，软镜快速迭代，步入高端场景，超声也通过80系产品突破中高端用户。微创外科、心内等种子业务团队磨合成熟，持续取得快速增长，有望亏损缩小，并稳步提升国内市占率，有望提供增长新动能。财务端，高端产品突破带来高质量增长，经历了2024年调整后，团队磨合成型，费用或有序维稳，利润压力逐步缓和，重回增长轨道可期。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为23.88/27.77/32.24亿元，同比增速分别为18.56%/16.32%/16.07%，归母净利润分别为3.07/5.06/6.42亿元，同比增速分别为115.45%/64.85%/26.99%，当前股价对应的PE分别为45/27/22倍。选取澳华内镜、海泰新光、迈瑞医疗作为可比公司，基于公司在影像领域领先位置，内窥镜业务持续高速增长，维持“买入”评级。

　　风险提示。行业竞争加剧风险、新品推广不及预期风险、国内政策变动风险、境外贸易冲突风险。

中心思想

开立医疗的投资价值分析

本报告的核心观点是：开立医疗作为国内超声、内镜等细分医疗设备领域的领先企业，凭借其持续的研发投入和市场扩张，有望在行业回暖周期中脱颖而出，并向器械平台公司持续发展。

4K智慧内镜加速高端市场渗透

开立医疗的新一代高端产品HD-650 4K内镜，通过技术创新和AI赋能，提升了产品清晰度和操作性，具备进一步往高端市场渗透的潜力。同时，公司在产品和渠道上的深化布局，以及微创外科、心内等潜力业务的快速增长，将为公司提供长期增长动能。

主要内容

1. iEndo 4K 内镜引领智慧变革

1.1 临床导向的基础性能提升

开立医疗在HD-650平台上，将医工结合的设计与内镜制造的Know-How有机结合，实现了清晰度向4K的迈进，操作性也大幅提升。产品采用5路LED多维光谱协同照明，大幅提升短波汇聚能力，通过新物镜、光学材料、成像焦距的设计，使得常规距离下分辨率提升26%，对比度提升20%。

1.2 搭载 AI 实现智慧化升级

iEndo系列内镜采用多核异构硬件平台，内镜主机配置独立GPU，与CPU和FPGA形成多核异构架构，突破内镜算力的局限，与内镜系统、AI引擎、AI核心形成实时、开放的内镜AI解决方案。iEndo平台将智能与医生日常联合工作结合，并实现数据的上传、处理、分享，加强智能功能与临床应用相结合的能力，针对不同科室和病种，持续丰富AI核心功能，例如在常见的上、下消化道检查中，iEndo均通过内镜AI功能，辅助医生进行诊疗。

2. 持续迭代夯实产品力，招采回暖行业拐点初现

2.1 高端产品迭代趋势明显

奥林巴斯X1上市后，内镜产品发展进入新阶段，包括TXI、RDI、BAI-MAC、EDOF 等技术的使用，使得产品图像、临床应用达到新的高度。开立HD-550的问世，使得公司产品具备向三级医院推广的潜力，但与头部医院的需求仍有差距，横向对比全球领先产品，例如奥林巴斯CV-290、富士ELUXE-700等，产品入院价格相差较大；HD-580内镜的迭代，产品综合性能提升的同时部分项目中标价与进口品牌接近，并为600系产品奠定基础，随着HD-650的获批推广，产品力和整体竞争力与进口品牌存量型号媲美，在头部医院的渗透率或将提升。

2.2 院内采购需求回暖

2024年，因医疗行业整顿持续进行，院内采购活动有所影响；部分医院因资金需求，采购品种以设备更新形式进行申报，导致部分招采活动延迟，大部分医疗设备产品累计中标金额较2023年均出现同比下滑，对于经销渠道也造成一定压力。2025年1-6月，国内医疗设备招采活动逐步恢复常态，其中影像类产品累计中标金额同比表现亮眼，核磁、CT、超声分别增长111%、84%、62%，内窥镜如胸腹腔镜、支气管镜、消化内镜也取得30-50%不等的同比增长。

3. 逆势布局潜力业务，创新品种有望支撑长期成长

3.1 潜力业务或引领持续增长

开立微创外科业务，先后推出高清白光、4K超高清白光、4K超高清荧光、4K三维荧光内窥镜等系列产品，与腹腔镜超声、电子软镜等产品组成“超腹联合”、“双镜联合”、“多镜联合”等完整专科术式解决方案，多种周边设备、手术器械处于研发中，微创外科产品综合能力不断提升。血管内超声（Intravascularultrasound，IVUS）基于腔内成像，提供分辨率约为100微米，成像深度约为7毫米的血管横截面结构图像，可用于表征病变形态、量化斑块负荷等测量，为复杂病变PCI手术起到重要辅助决策作用。

3.2 逆势储备待厚积薄发

回顾2019-2025Q1，开立经历2019-2020年行业整顿、国内外公卫事件调整后，迎来 2021-2023年的快速发展，收入复合年增速达21%，利润扭亏后连续高速增长，内窥镜超过 10年的积累，带动500系产品迅速突破国内各级医疗用户，结合医疗新基建行业采购回暖，实现业绩共振。产线的拓展，带动产品丰富度持续提高，尤其是高端产品加码，对内部资源投入、外部医疗机构用户粘性要求也逐步提高，23-24年，公司销售、技术人员数量持续提升，其中2024 年销售、技术人员分别增加161、119人，总人数均达到历史新高，为产品推广和市占率提升奠定有力基础。

4. 盈利预测与评级

我们预计公司2025-2027年营业收入分别为23.88/27.77/32.24亿元，同比增速分别为 18.56%/16.32%/16.07%，关键假设如下： 1）超声：基于国内招投标回暖，院内采购持续恢复，公司产品力处于国内外领先水平，假设25-27年超声产线同比增速分别为15.05%、12.93%、11.78%； 2）内窥镜：考虑到公司HD-650产品上市后，有助于高端市场推广，镜体逐步补充完善，竞争力更进一步，假设25-27年内镜产线同比增速分别为24.47%、21.36%、21.89%。

我们预计 2025-2027 年归母净利润分别为 3.07/5.06/6.42 亿元，同比增速分别为 115.45%/64.85%/26.99%，当前股价对应的PE分别为45/27/22倍。选取澳华内镜、海泰新光作为内窥镜可比公司，迈瑞医疗作为硬镜、超声可比公司，基于公司在影像领域领先位置，内窥镜业务持续高速增长，维持“买入”评级。

5. 风险提示

1）行业竞争加剧风险：国内外影像产品持续增加，对于部分价格导向区域，可能对销售额产生影响； 2）新品推广不及预期风险：超声、内镜等新品，存在客户磨合的导入期，市场推广效果存在不确定性，可能会导致整体销售不及预期； 3）国内政策变动风险：区域集采及其他医疗相关政策，或对公司在部分区域推广造成影响； 4）境外贸易冲突风险：国际各国冲突存在不确定性，对于公司境外业务开展有可能造成干扰，进一步影响海外营收。