化工“反内卷”系列报告（开篇）：“反内卷”势在必行，化工行业新一轮供给侧改革呼之欲出-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　供给端：化工行业竞争加剧致盈利承压，“反内卷”势在必行

　　2022年以来，化工行业面临需求收缩、供给冲击和预期转弱压力，运行走势呈现出自2021年高位回落态势。2025年以来，伴随多项扩内需政策逐步落地，国内需求有望企稳修复，但由于供给端竞争进一步加剧，化工行业产品价格走弱、产能利用率走低问题凸显，企业面临“增收不增利”甚至亏损局面。自2024年7月召开的中共中央政治局会议首次提出防止“内卷式”恶性竞争以来，国内“反内卷”呼声日益强烈；2025年7月1日，中央财经委员会第六次会议明确强调，纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。此后化工多个行业迅速跟进，纷纷发起“反内卷”号召。我们认为，目前我国化工行业整体利润水平较低，多数企业急切需要改善行业竞争格局，以获得正常盈利水平，在“反内卷”浪潮席卷而来的当下，新一轮供给侧改革势在必行。

　　需求端：国内需求有望企稳恢复，出口需求提升空间或有限

　　国内：2025年《政府工作报告》提出，大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。其中实施提振消费专项行动举措包括，安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新等，带动国内需求有望稳步恢复。海外：2023年中国化工品销售额约2.24万亿欧元，占全球化工品销售总额的43.1%，位居全球第一。同时，据中国贸易救济信息网数据，2016-2025年7月21日，全球对我国反倾销案共计720起，按行业分布，化学原料和制品工业位居第一，共涉及反倾销案158起，占比达21.9%。2025年来，欧洲多家化工巨头出现“关停潮”，但对国内相关化工品价格提振较小。我们认为，中国化工品销售额已连续多年稳居全球第一，在多国对华频繁发起反倾销背景下，海外需求增长空间或有限。

　　化工行业底部位置确定性较强，供给侧改革有望推动行业步入发展新阶段

　　我国工业景气自2008年以来经历了三轮周期：（1）2008年底-2015年，全球金融危机后的“四万亿”需求刺激计划带动制造业景气迅速回升。（2）2015年底-2020年中，提出供给侧结构性改革，通过“三去一降一补”等措施，工业景气度大幅提升。（3）2020年底-2023年，因我国率先从全球公共卫生事件冲击中恢复生产，出口需求旺盛，同时我国新能源产业高速发展，并提出“双碳”战略，我国工业景气度因此迅速回升。回顾历史，立足当下，化工行情的推动力已从过去以需求刺激为主，逐渐转向为以供给侧改革为主。从当下PPI历史对比来看，当前化工周期在底部区间徘徊已久，且需求端短期改善程度相对有限。因此我们认为，为优化行业供需格局、推动行业向高质量发展转型，或将从供给端寻求突破。

　　风险提示：政策执行不及预期，宏观经济下滑超预期，需求下滑超预期；其他风险详见倒数第二页标注1。

中心思想

化工行业“反内卷”：从被动承压到主动破局，供给侧改革势在必行

本报告的核心观点是：自2022年以来，化工行业在供给竞争加剧、成本支撑减弱与需求恢复有限的“三面夹击”下，正面临严峻的“增收不增利”甚至亏损局面；在中国化工品销售额已稳居全球第一、海外反倾销频发的背景下，单纯依赖需求端拉动已不足以支撑行业走出低谷。因此，以“反内卷”政策为标志的新一轮供给侧改革成为破局的关键，行业景气度推动力正从需求刺激转向供给主导。

底部确认与历史拐点：化工行业有望开启以供给端优化为核心的发展新阶段

报告通过对2008年以来三轮周期的复盘，明确指出当前化工行业及整体工业景气度已处于历史底部区域。历史经验表明，化工行情的驱动因素已从早期的需求刺激，逐步演变为以供给侧改革为主导。结合当前PPI长期低迷、居民杠杆率提升空间有限等宏观指标，报告认为，只有从供给端寻求突破，通过“反内卷”政策淘汰落后产能、优化竞争格局，才能推动行业进入高质量发展新阶段，为龙头企业和率先“反内卷”的子行业带来结构性机遇。

主要内容

1. 化工行业竞争加剧，企业盈利承压，“反内卷”势在必行

1.1 供给端：化工行业竞争加剧致盈利承压，新增产能消化仍需时间

供给增速超过需求消化能力，导致产品价格走弱、产能利用率下降及库存高企。2025年1-5月，行业营收同比增长2.1%，但利润总额同比下滑4.7%；2025年Q2产能利用率进一步降至71.9%。尽管本轮投产周期临近尾声，但在建工程规模依然庞大，主要化工品种（如POY、氨纶、草甘膦等）价格与价差均处于历史低位，供给端压力短期内难以缓解。

1.2 需求端：国内需求有望企稳恢复，出口需求提升空间或有限

国内方面，在“以旧换新”等政策刺激下，地产、家电及汽车等终端需求降幅收窄或保持增长，有望企稳。然而，海外方面面临双重困境：一是2023年中国化工品销售额占全球43.1%，出口基数庞大；二是2016-2025年全球对华反倾销案中，化工行业案量占比高达21.9%，位列第一。叠加欧洲化工巨头“关停潮”对国内价格提振有限，海外需求增长空间受限。

1.3 成本端：2025年以来，油煤价格震荡下行，成本端支撑减弱

2025年上半年，受OPEC+增产、贸易摩擦等多重因素影响，国际油价重心下移，布伦特原油价格较年初下跌约5.7%。同时，国内煤炭供应能力增强，价格震荡下行，削弱了对化工品价格的成本支撑作用。

1.4 估值：基础化工、石油石化行业估值处于历史低位

受行业景气度下行影响，化工板块估值大幅回调。截至2025年7月11日，基础化工与石油石化行业的市盈率、市净率均处于2012年以来的历史低位（如基础化工市净率处于11.8%分位），亟需政策催化以实现估值修复。

2. 化工行业底部位置确定性较强，供给侧改革有望推动行业步入发展新阶段

2.1 周期复盘：化工行业景气度逐步由需求驱动转向供给主导

报告复盘了2008年以来工业景气度的三轮周期：①2008-2015年，为需求刺激驱动（“四万亿”计划）；②2015-2020年，为供给侧结构性改革驱动（“三去一降一补”）；③2020-2023年，为出口与新能源需求叠加供给扰动驱动。当前，单纯依赖需求端刺激已难以突破产能过剩困境，政策驱动的供给侧改革成为主要驱动力。

2.2 展望未来：化工行业底部位置确定性较强，“反内卷”政策有望助力供给改善

PPI长期在底部徘徊，结合居民杠杆率、PMI及CPI等指标，显示需求端短期改善空间有限。报告判断，唯有从供给端发力，通过“反内卷”政策强制出清落后产能，才能推动行业供需格局优化。新一轮供给改革的政策催化条件已基本成熟。

3. “反内卷”持续发酵，新一轮供给侧改革呼之欲出

报告详细梳理了自2024年7月中央政治局会议首提“反内卷”以来，中央财经委第六次会议、发改委等多部门的政策定调，以及草甘膦、防水涂料、建筑、光伏、化工物流等多个行业迅速响应的行动。当前“反内卷”已从宏观政策倡议深入到各子行业的具体措施（如减产、提价、行业自律等），新一轮供给侧改革正在加速落地。

4. 盈利预测与投资建议

基于以上分析，报告提出具体的投资主线与受益标的推荐，核心逻辑为：龙头企业在“反内卷”与供给侧改革背景下，凭借更好的管理与成本控制能力，有望获得更多市场份额。重点推荐方向包括：

已领先实施“反内卷”的子行业：制冷剂（配额制）、涤纶长丝（格局集中）、聚酯瓶片（减产）、草甘膦（行业会议）、化工物流（行业倡议）。
周期底部，价差处于历史低位，亟需改善的行业：氨纶、尿素等。
光伏及锂电产业链：受益于“反内卷”氛围，上游产品价格有望上移。
综合化工龙头白马：万华化学、华鲁恒升等。

5. 风险提示

明确指出了三项核心风险：①政策执行不及预期，行业自律效果弱化；②宏观经济下滑超预期，拖累需求消化；③需求下滑超预期，导致供给侧改革效果大打折扣。

总结

行业困局与历史坐标：化工行业已进入底部确认阶段，盈利困境倒逼格局重塑

本报告的核心逻辑是：化工行业在经历了2021年的高位回落后，已深陷产能过剩、内卷加剧的泥潭。从历史周期复盘来看，当前行业所处的低盈利、高库存、低估值状态，与上一轮供给侧结构性改革前夜极为相似。报告明确指出，化工行情的主要驱动力已从需求端转向供给端，而“反内卷”政策的密集出台与落地，正是新一轮供给侧改革启动的关键信号。

政策催化与投资主线：以“反内卷”为抓手的新供给改革，将驱动行业走向高质量发展

报告认为，在推动力转换的背景下，新一轮供给侧改革不仅是解决行业困境的必然选择，也是推动行业迈向高质量发展的核心路径。投资策略应聚焦于“反内卷”政策最受益的领域：一是已通过行业自律或行政手段（如配额制）实现格局优化的细分行业，如制冷剂、涤纶长丝；二是处于周期底部、具备产能出清和“反内卷”潜力的行业，如氨纶、尿素等。同时，具备规模、技术、成本优势的行业龙头企业将在这一轮洗牌中持续受益。

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