报告摘要 　　1.重点子行业及产品情况跟踪 　　溴素：本周价格回落6.14%。据百川数据，截至4月20日，溴素山东最新价格为35666元/吨，较上周回落6.14%，较年初上涨65.89%，较去年同比上涨92.79%。2024年，我国溴素表观消费量13.5万吨，国内产量5.8万吨，进口量为7.7万吨。溴素作为阻燃剂、医药中间体等领域的核心原料，需求呈现季节性特征，3月中旬开始溴素下游逐步进入旺季，叠加进口溴素到货延期，供需偏紧，价格明显上行。高性能纤维/轻量化材料：首次人形机器人马拉松或提升材料关注度。4月18日，北京亦庄揭晓了2025人形机器人半程马拉松的参赛阵容。此次共有21支队伍参赛，其中既有来自企业或研究机构的队伍，也有清华大学、北京科技职业大学等高校科研组织。根据《科创板日报》基于公开信息统计，已知有7家企业将携自家研发的机器人参赛，其余机构则大多选择安排第三方机器人完成比赛。超高分子量聚乙烯纤维(UHMWPE)，是继芳纶和碳纤维之后的第三代高性能纤维，广泛应用在军事防护、远洋航海、航空航天、海洋养殖等领域。 　　电子化学品：市场关注度或提升。据央广网，美国海关与边境保护局4月11日晚宣布，联邦政府已同意对智能手机、电脑、芯片等电子产品免除所谓“对等关税”。海关与边境保护局发布的文件显示，这些产品被排除在政府对贸易伙伴实施的所谓“对等关税”之外。文件显示，豁免的产品适用于4月5日以后进入美国的电子产品，已经支付的“对等关税”可以寻求退款。近期美国关税政策变化较大，自主可控、进口替代的电子化学品材料值得关注。 　　2.核心观点 　　（1）电子化学品：半导体相关高性能材料、进口替代材料关注度可能再度提升。建议关注：联瑞新材、彤程新材、金宏气体等。 　　（2）低空经济/机器人产业链材料：我国低空经济从试点逐步迈向商业化，相关的新材料、轻量化材料需求或增加，如碳纤维、超高分子量聚乙烯等可能受到关注。建议关注：碳纤维行业、同益中等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　四月份，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，建议关注年报季报行情，自主可控日益关键的电子材料公司，以及分红派息政策稳健的能源企业等。 　　行业动态 　　本周（04.14-04.20）均价跟踪的100个化工品种中，共有23个品种价格上涨，55个品种价格下跌，22个品种价格稳定。跟踪的产品中33%的产品月均价环比上涨，61%的产品月均价环比下跌，另外6%产品价格持平。周均价涨幅居前的品种分别是液氯（长三角）、冰晶石（多氟多）、硫磺（CFR中国现货价）、DMF（华东）、氟化铝（多氟多）；而周均价跌幅居前的品种分别是石脑油（新加坡）、PTA（华东）、纯苯（FOB韩国）、丁苯橡胶（华东1502）、顺丁橡胶（华东）。 　　本周（04.14-04.20）国际油价上涨，WTI原油期货价格收于64.68美元/桶，收盘价周涨幅5.17%；布伦特原油期货价格收于67.96美元/桶，收盘价周涨幅4.94%。宏观方面，根据中财网信息，高盛预测在中美互相提高关税的背景下，全球经济增速或进一步放缓。供应方面欧佩克表示已收到伊拉克、哈萨克斯坦和其他国家更新后的计划，这些国家将进一步削减石油产量，以补偿此前超出协议配额的产量。需求方面，IEA最新发布的月度报告将2025年全球石油需求增长预期从103万桶/日下调至73万桶/日，降幅达29%。报告指出这一调整主要源于近期贸易紧张局势的升级，且中美两大经济体承担了约一半的需求下调幅度，其余影响主要集中在亚洲其他贸易导向型经济体。此外IEA在报告中首次预测2026年全球需求增长将进一步放缓至69万桶/日。库存方面，根据EIA数据，截至4月11日当周，美国原油库存增加51.5万桶至4.429亿桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于3.25美元/mmbtu，收盘价周跌幅7.93%。EIA天然气报告显示，截至4月11日当周，美国天然气库存总量为18,460亿立方英尺，较此前一周增加160亿立方英尺，较去年同期减少4,800亿立方英尺，同比降幅20.6%，同时较5年均值低740亿立方英尺，降幅3.9%。短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（04.14-04.20）MDI价格下跌。根据百川盈孚，4月18日国内纯MDI市场均价为17,000元/吨，较上周-1.73%，较上月-5.56%，较上年-10.05%，较今年年初-7.10%；聚合MDI市场均价为14,150元/吨，较上周-6.60%，较上月-15.77%，较上年-14.50%，较今年年初-21.82%供应方面，欧洲鹿特丹亨斯迈47万吨/年MDI装置于3月12日开始检修，为期40天左右；日本东曹其13万吨/年和7万吨/年的MDI装置计划4月下旬开始检修，预计为期45天左右北方大厂（宁波）120万吨MDI装置于3月20日起轮流检修，检修25-30天。需求方面，纯MDI下游氨纶开工8成左右，TPU开工5-6成，鞋底原液及浆料开工5-6成，整体需求端消化能力较弱；聚合MDI终端需求乏力，下游大型家电厂生产稳定、中小型企业订单仍待释放，冷链相关及板材行业以消耗订单为主，北方下游外墙保温管道需求仍未完全恢复。成本方面，根据百川盈孚，截至4月17日，纯苯市场均价为6,242元/吨，较上周同期均价上涨38元/吨；纯MDI生产成本为12,284.85元/吨（环比-0.05%），聚合MDI生产成本为11,284.85元/吨（环比-0.06%）。展望后市，MDI终端需求较弱，叠加中美关税影响，我们预计近期MDI价格或较为弱势。 　　本周（04.14-04.20）TDI价格下跌。根据百川盈孚，4月18日国内TDI市场均价为10,362.5元/吨，较上周-9.00%，较上月-13.56%，较上年-32.93%，较今年年初-19.67%。供应方面，根据百川盈孚，本周TDI产量较上周上升，整体开工率88%附近；新疆、甘肃及福建工厂装置中高负荷运行，其他工厂开工负荷正常，福建工厂计划4月底增产。需求方面，中美互加关税导致TDI出口订单近乎停滞，东南亚终端制品企业因关税影响暂停采购，原计划外销货源转向国内市场，而国内下游及终端行业开工率普遍偏低。成本方面，根据百川盈孚，本周TDI平均成本在11,224.57元/吨附近。展望后市，福建工厂投产在即，叠加现有装置高负荷运行，国内货源供应过剩局面难改；出口市场受高关税影响短期难以恢复，而国内下游需求疲软。我们预计近期TDI价格或较为弱势。 　　投资建议 　　截至4月19日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为21.42倍，处在历史（2002年至今）的56.01%分位数；市净率为1.73倍，处在历史水平的7.15%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为10.38倍，处在历史（2002年至今）的9.48%分位数；市净率为1.13倍，处在历史水平的16.41%分位数。四月份，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，建议关注年报季报行情，自主可控日益关键的电子材料公司，以及分红派息政策稳健的能源企业等。中长期推荐投资主线：1、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健。油气上游资本开支增加油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期；2、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是电子材料。半导体材料方面，关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛；3、政策加持需求复苏，关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。一是2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行。三是需求改善，供给格局集中，维生素景气度有望维持高位。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局出海仍有广阔空间。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、宝丰能源、莱特光电；关注：中海油服、海油发展、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。 　　4月金股：卫星化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2025年4月第三周，陆港两地创新药板块共计53个股上涨，52个股下跌。其中涨幅前三为博安生物（68.01%）、舒泰神（30.27%）、复宏汉霖（18.71%）。跌幅前三为北海康成-B（-16.57%）、艾迪药业（-9.48%）、歌礼制药-B（-7.84%）。 　　本周A股创新药板块下跌0.41%，跑输沪深300指数1pp，生物医药下跌2.25%。近6个月A股创新药累计上涨0.99%，跑赢沪深300指数6.71pp，生物医药累计下跌10.76%。 　　本周港股创新药板块上涨2.43%，跑赢恒生指数0.14pp，恒生医疗保健上涨0.57%。近6个月港股创新药累计上涨14.59%，跑赢恒生指数3.04pp，恒生医疗保健累计上涨11.83%。 　　本周XBI指数上涨2.13%，近6个月XBI指数累计下跌20.13%。 　　国内重点创新药进展 　　4月国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市；本周国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　4月美国5款NDA获批上市，1款BLA获批上市。本周美国无NDA获批上市，无BLA获批上市。4月欧洲无创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。4月日本3款创新药获批上市，本周日本无新药获批上市。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成15起重点交易，披露金额的重点交易有5起。Earendil Labs与Kaken Pharmaceutical签订协议，交易金额为1845百万美金；橙帆医药与OllinBiosciences签订协议，交易金额为440百万美金；Cue Biopharma与BoehringerIngelheim签订协议，交易金额为357百万美金；XOMA Royalty就Kinnate PipelineAssets签订协议，交易金额为270百万美金；Sol-Gel Technologies与MaynePharma签订协议，交易金额为16百万美金。 　　风险提示：药品降价风险；研发失败风险；政策风险。

　　1.创新药出海持续强化、贸易关税影响有限 　　Insight数据库显示，2024年国内共达成了79起新药（包括改良型新药）license out交易，进入2025年，BD合作浪潮热度不减，还不到5个月，国内就已经达成了24笔新药出海交易，而且大项目不断，包括和铂医药、联邦制药、恒瑞医药与海外MNC的合作，合作项目总金额超过20亿美元。近年来，中国创新药的研发效率和质量得到迅速提升，据DealForma数据显示，2024年约31%的大型跨国药企引进的创新药候选分子来自中国。在抗体、ADC、双抗等领域，中国biotech从研发的初始就建立起技术的优势，而且不断尝试探索新靶点新组合，在全球创新浪潮中，全球领先或者全球最优的比例在持续提升。海外规范市场的创新溢价，也吸引中国biotech企业的研发做到高起点，高要求。在目前授权合作的客户中，有一半来自美国，但由于专利授权是主要的方式，受到关税影响有限。中国创新药的快速崛起，在原研创新药数量上已经超过美国，也对美国的biotech企业构成竞争压力。美国新兴生物技术国家安全委员会（NSCEB）近期向国会提交的报告，内容明确提及：中国正迅速在生物技术领域占据主导地位，美国必须开始采取行动以保持领先，而且近期美国国立卫生研究院（NIH）也限制了中国企业的访问部分数据库。从MNC角度考虑，中国的biotech只是BD合作的被筛选方，本质来说新药的创新度和质量才是合作的第一要素，美国MNC也同样面临欧洲以及全球的竞争。 　　2.口服GLP-1小分子重要进展，关注中国企业的机会 　　4月17日，礼来宣布其首个口服GLP-1小分子药物Orforglipron取得三期临床的积极结果，其高剂量组40周减重7.9%，而且安全性良好，并无观察到肝毒性。在此之前，辉瑞制药已终止其两款口服小分子药物的研发，礼来的临床结果说明GLP-1小分子路径可以实现，对于恐针的人群和维持体重的人群，小分子GLP-1凭借口服和成本优势展示巨大的潜力。目前在减重领域，中国企业布局早，研发突破迅速，并在多个方向实现出海。2025年3月24日，诺和诺德与联邦制药，签订协议，获得三靶点GLP-1的授权。在口服小分子GLP-1，默沙东、阿斯利康已落地和中国企业的合作。虽然辉瑞的失败，小分子的安全性问题是个不确定要素，但是对MNC来说，小分子产业链布局容易，扩产弹性大，中国biotech在小分子GLP-1上持续迭代，部分分子具备成为BIC的潜力，为MNC提供了更多合作可能。 　　3.关注痛风和降尿酸巨大的潜力市场和中国企业的机遇 　　痛风是全球性疾病，目前我国痛风的疾病负担尤其严重，患病率约为0.86%~2.20%，且患者呈逐步年轻化趋势。痛风与高尿酸血症存在紧密联系，2020年全球高尿酸血症及痛风患者人数为9.3亿人，预计2030年全球高尿酸血症及痛风患者群体数将达到14.2亿人；2020年中国高尿酸血症及痛风患病人数为1.7亿人，预计2030年将达到2.4亿人，痛风治疗具有巨大的市场潜力。由于现有痛风治疗用药的安全性不足，目前治疗的依从性和达标率均较差，血尿酸达标诊次占比仅为7.01%，治疗后关节疼痛VAS评分＞3分占比约40%，疼痛控制不佳，亟需更好更安全的药物上市。目前以URAT1为靶点新药已有多个品种进入关键的临床阶段，其中恒瑞医药的自主研发的SHR4640片的上市申请获得受理，一品红的AR882已开始Ⅲ期临床试验的患者入组。在前期已发布局的全球多中心Ⅱ期临床试验数据，与现有疗法相比，AR882治疗痛风患者的疗效更显著，安全性更高。 　　4.受关税影响血制品供应格局将发生变化，国产替代有望加速 　　4月4日，中国关税委员会公告对原产于美国的进口商品加征34%的关税，血制品属于加征范围。目前我国人血白蛋白和重组八因子均有从美国进口。其中，人血白蛋白是国内血液制品中最大的销售品种。据米内网统计，2023年，我国白蛋白销售快速增长至321亿元，提示终端需求稳健增长。我国人血白蛋白约60%为进口产品，存在较大进口替代空间。此外，主要用于血友病治疗的凝血因子类产品，有人血源性和重组因子两类，其中进口集中于重组凝血因子VIII（拜耳、辉瑞）和凝血酶原复合物（Octapharma）。受采浆规模影响，且由于国内外重组技术的突破，人凝血因子VIII的销售规模远低于重组因子VIII。据米内网统计，2023年，我国凝血因子VIII的销售额稳健增长到8.88亿元，重组凝血因子VIII的销售额达到25.6亿元，重组占比高达74%。美国是全球血浆的重要供应区域，据统计，其血浆供应量占全球使用量的约70%。此次对美国加征关税后，来自美国的血液制品如人血白蛋白和重组八因子的进口成本将大幅上升，可能导致这两类血液制品价格提升并形成供需缺口，届时国内血制品供应格局将发生变化，国内血制品企业面临量价齐升机遇，国产替代有望进一步加速。 　　5.原料药拓展新应用方向，关注尼古丁烟袋的生产代工 　　自实行药品带量采购以后，仿制药的利润逐步趋向制造业水平，上游原料药产业受冲击影响较少，但向制剂下游延伸的战略已不能带来溢价。部分仿制药毛利率偏低，也难以承受上游成本上涨，制约原料药的价格弹性。基于市场空间和价格管控考虑，向非严谨医疗领域延伸，成为目前原料药企业拓展的重要方向。如联邦制药的青霉素产业链，目前主要拓展方向是兽用抗生素，2025年联邦制药与牧原股份合作的联牧兽药预计投产。合成生物学的技术加持下，原来不可化学合成的化合物可以本实现生物合成。在新型烟草产业链中，凭借合成生物学的技术优势积累，目前已有金城医药等原料药企业实现了尼古丁的化学合成，可不受原料供给限制实现量产并出口。基于上游的优势，目前快速上量的尼古丁烟袋产业链也为原料药企业敞开合作的可能。 　　医药推选及选股推荐思路 　　完善创新药价格机制、构建多元化的支付体系，创新药的国内政策环境持续向好，同时海外临床数据陆续发布，对外授权进入高峰期，创新价值兑现加速，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）关注合作出海和产品对外授权，技术平台价值凸显，推荐【益方生物】，关注【一品红】、【三生制药】、【和铂医药-B】、【百奥赛图-B】、【复宏汉霖】、【加科思-B】。 　　2）减重和NASH领域差异化布局和对外合作出海，推荐【众生药业】，关注、【联邦制药】、【来凯医药-B】、【歌礼制药-B】。 　　3）医保目录品种放量，政策加码拓宽市场天花板，推荐【上海谊众】，关注【云鼎新耀】。 　　4）关注国内biotech企业经营扭亏，内销上量和出海突破，建议关注【诺诚健华】和【信达生物】。 　　5）血液制品受进口关税影响，白蛋白和重组八因子格局变化，关注【天坛生物】、【派林生物】、【博雅生物】、【神州细胞】。 　　6）原料药产业升级，从尼古丁原料延伸至烟袋等终端产品，推荐【金城医药】，泰乐菌素价格变化，关注【鲁抗医药】。 　　7）关注通用型CAR-T技术的突破和实体瘤CAR-T进入上市阶段，建议关注【科济药业-B】、【永泰生物-B】。 　　8）AI与器械相结合，竞争力提升，附加值增加，推荐【安必平】、【祥生医疗】，关注【鱼跃医疗】。 　　风险提示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。

　　主要观点 　　关税影响有望重构国内血制品市场格局。美国在全球血浆供应中占据重要地位，血浆供应量约占全球使用量的70%。我国部分血制品长期依赖从美国进口。近期美国对国内商品加征关税，我国对原产于美国的进口商品关税政策作出相应调整。在此背景下，一方面，提升关税增加进口产品的成本，国产血制品在价格上更具优势；另一方面，进口产品供应增加不确定性，国产品种供应稳定性更有保证。关税影响促使血制品竞争格局改变，供需共振下，国内血制品企业迎来量价齐升的良好机遇，国产替代进程有望加速。 　　并购整合提升血制品龙头行业竞争力。2021年，华润医药斥资48亿元入主博雅生物，正式切入血液制品赛道。同年，派林生物收购了哈尔滨派斯菲科100%的股权。通过这次并购，派林生物的浆站数量合计达到38个，巩固行业地位。2024年国内血制品行业迎来并购整合热潮，多家龙头企业通过战略性收购扩大规模。上海莱士拟42亿元全资收购南岳生物，作为湖南省重点血制品企业，南岳生物拥有500吨设计产能和9家单采血浆站，2024年采浆量达278吨。此次收购将使上海莱士采浆量提升18%以上，实现4项在研产品资源互补；天坛生物旗下成都蓉生以1.85亿美元收购中原瑞德，获得5个运营血浆站；博雅生物则通过并购绿十字（香港）间接控制绿十字（中国），新增4个血浆站，预计总采浆量将突破500吨。系列并购显著提升企业原料供应能力，产品线得到整合，强化市场竞争力。 　　血制品行业资源属性强，行业壁垒高，我国血浆采集长期供需紧平衡。血液制品行业属于资源属性较强的行业，我国上游血浆采集一直处于供应不足的状态。我国自2001年5月起没有批准新的血液制品生产企业，对血液制品生产企业实行总量控制，企业获批生产需要通过包括GMP合规性等法规符合性检查；此外，由于国家对单采血浆站的设立和管理有着严格的规定，单采血浆站只能由血液制品企业设立，实行“一对一”的供浆关系，单采血浆站设立要求符合相应的设置规划，在一个采浆区域内只能设置一个单采血浆站，血浆站数量难以在短期内快速增长。目前，我国正常经营的血液制品企业不足30家，且大多规模较小、产品品种较少、行业集中度不高，超过半数企业不具备新开设浆站资质。在整个产业链中，处于上游的单采血浆站的数量和质量是血液制品企业发展的核心因素。 　　投资建议 　　我们认为，中国血液制品市场增速高于全球水平，未来市场成长空间较大。血液制品行业属于资源属性较强的行业，近期关税影响有望促使血制品竞争格局改变，国内血制品企业迎来良好发展机遇，国产替代进程有望加速。建议关注：上海莱士、博雅生物、派林生物等。 　　风险提示 　　药品/耗材降价风险；行业政策变动风险等；市场竞争加剧风险等。

中心思想 2024年业绩承压，2025年有望显著改善 卫宁健康在2024年面临营收和归母净利润双重下滑的挑战，主要原因包括客户需求释放递延、招投标节奏滞后、交付验收延后以及新一代产品WiNEX处于升级替换期尚未形成规模收入。然而，公司通过加强费用管控，实现了经营性现金流的显著改善。展望2025年，随着院端AI需求的加速释放和WiNEX核心系统的推广，公司业务有望恢复增长。 AI医疗与核心系统优势驱动未来增长 公司前瞻性布局AI医疗领域，其医疗垂直大模型WiNGPT及智能助手WiNEX Copilot已在北京、上海等地医院落地，并加速部署，为公司带来新的业务增长动力。同时，卫宁健康凭借其在医院核心系统市场连续四年排名第一的领先地位，持续优化WiNEX产品，提升交付效率和盈利能力，这些核心优势将共同驱动公司未来的业绩增长。 主要内容 2024年财务表现与挑战分析 卫宁健康发布的2024年年度报告显示，公司实现营业收入27.82亿元，同比下降12.05%；归母净利润为0.88亿元，同比大幅下降75.45%。其中，2024年第四季度营业收入为8.69亿元，同比下降31.17%，归母净利润为-0.67亿元，而去年同期为盈利2.06亿元。收入下滑的主要原因在于部分客户需求释放递延、招投标节奏滞后、交付验收延后，以及公司新一代产品WiNEX正处于升级替换过程中，尚未转化为规模收入。利润端下降则主要由于投资损失和减值损失的增加。 费用管控与现金流显著改善 尽管营收和利润承压，公司在费用管控方面表现出积极成效。2024年全年毛利率为41.68%，同比下降3.32个百分点。其中，软件及服务业务收入21.52亿元，同比下降9.25%，毛利率为50.10%，同比下降3.34个百分点；互联网医疗健康业务收入3.37亿元，同比增长7.83%，毛利率为17.05%，同比下降0.41个百分点。销售费用率和研发费用率分别同比下降2.2个百分点和1.02个百分点，管理费用率同比上升1.1个百分点。值得注意的是，公司2024年经营性现金流达到4.08亿元，较2023年同期的1.85亿元显著改善，表明公司经营质量有所提升。 AI医疗前瞻布局与院端应用加速落地 卫宁健康自2017年成立人工智能实验室以来，持续前瞻布局AI技术。2023年，公司紧跟新技术发展趋势，领先行业发布了医疗垂直领域大模型WiNGPT，并将其以智能助手WiNEX Copilot的形式融入到新一代WiNEX产品中。WiNEX Copilot的AI功能已覆盖100多个临床应用场景，并在北京、上海等地医院成功落地。截至2024年年底，公司已累计为20多家用户部署大模型及AI应用；进入2025年第一季度，新增部署用户数量达到80多家，显示院端AI产品正在加速落地，有望为公司带来新的业务增长动力。 市场份额领先与WiNEX持续优化 公司在医疗信息化市场拥有领先的市场地位和广泛的客户基础，累计服务各类医疗卫生机构用户超过6000家，其中包括400多家三级医院。根据IDC数据，卫宁健康在2020年至2023年连续四年排名中国医院核心系统市场份额第一。公司持续在WiNEX产品上投入研发，通过优化，WiNEX在数据、业务、接口和知识模版交付方面的效率约提升20%。预计2025年WiNEX有望加速推广，进一步提升交付效率和盈利能力。 盈利预测与投资评级调整 鉴于医院客户预算承压可能调整收入增速，华泰研究对卫宁健康2025-2027年的归母净利润预测进行了调整，预计分别为4.23亿元、5.42亿元和6.91亿元（原预测2025-2026年为5.51亿元和6.95亿元）。尽管预测有所下调，但考虑到公司在AI新产品方面的加速落地潜力，华泰研究维持了“增持”的投资评级，并给予公司2025年60.0倍PE的估值，目标价为11.48元人民币（原目标价10.20元，对应40倍2025年PE）。报告同时提示了WiNEX推广低于预期以及医疗反腐对公司业务影响的不确定性等风险。 总结 卫宁健康在2024年面临业绩下滑的挑战，主要受市场需求递延、招投标滞后及产品升级换代等因素影响。然而，公司通过有效的费用管控，实现了经营性现金流的显著改善，展现了较强的经营韧性。展望未来，公司在AI医疗领域的前瞻性布局，特别是WiNGPT大模型和WiNEX Copilot在院端的加速落地，以及其在医院核心系统市场持续领先的地位和WiNEX系统的不断优化，将成为驱动其2025年业绩恢复增长的关键动力。基于对公司未来增长潜力的分析，华泰研究维持了“增持”的投资评级。

　　投资逻辑 　　本周医药板块股价表现整体较为稳定，康方生物IL-21/IL-23双抗获批，礼来orforglipron3期临床顶线数据披露，创新药板块研发持续推进，相关领域投资热点得到市场持续关注。 　　本周国金医药推出深度报告《以BD出海关税风险小，看好创新药国际化进程》，系统性分析创新药的抗关税风险能力，持续看好创新药出海BD和授权进程！ 　　外部关税环境迅速变化，但我们认为，医药板块同时具备良好的抗风险能力和成长进攻能力，创新药板块实际地缘政治风险很低，血制品、器械和仪器存在国产替代机会，左侧板块一季报后反转在即，建议关注。 　　药品板块：近期，越来越多1类新药在中国获批上市或获得优先审评。中国创新药企不仅在2024年的销售业绩与授权收入上都陆续展现出靓丽业绩，并且随着中国创新资产的日益成熟，还会有日益增多的授权交易发生。随中国创新药资产的授权模式常态化和商业化日益成熟，药企的业绩也将更有确定性。我们看好本土原研“真创新”类药企，也看好国际化高水平引进能力领先的药企标的。 　　生物制品：礼来orforglipron3期临床成功，在40周时达到了与安慰剂相比更优的A1C降低效果的主要终点，为首个成功完成3期临床试验的口服小分子GLP-1受体激动剂。多款国产GLP-1小分子研发持续推进，建议持续关注领域内研发及商业化进展。 　　医疗器械：国内企业创新研发进展顺利，高端产品临床应用迅速。心脉医疗宣布其独家代理销售的外周血管内冲击波治疗系统LiqMagic在中山大学附属第一医院等多个中心顺利开展上市后首批临床应用，目前公司在外周动脉介入领域共有8款已上市产品。国内龙头企业创新产品在临床应用呈现加速趋势，新产品有望带动细分行业加速国产替代。 　　中药：业绩陆续发布，虽部分中药公司24年业绩承压，但如我们此前的观点，仍看到一些公司在积极进行改革，如营销模式、考核机制等，因此库存改善叠加营销改革等举措落地后，持续建议关注边际趋势向好的可能性。 　　医疗服务&消费医疗：美年健康拟定增购买股权，此次收购后有望实现①业务协同：扩大公司业务规模以及增强区域协同效应；②盈利能力增强：预计上市公司的资产总额、净资产、营业收入和净利润等主要财务指标将有所增长，财务状况将得到优化，盈利能力将得到增强。 　　投资建议 　　外部关税环境迅速变化，但我们认为，医药板块同时具备良好的抗风险能力和成长进攻能力，创新药板块实际地缘政治风险很低，血制品、器械和仪器存在国产替代机会，左侧板块一季报后反转在即，建议关注。贯穿全年持续建议关注创新药和仿创药主线,此外短期关税波动建议关注血制品和科学仪器设备国产替代。下半年建议关注左侧反转，一季报后，随着业绩逐步恢复和基本面修复，建议关注仿制药、连锁药房、器械、中药的个股困境反转。 　　重点标的 　　科伦博泰、人福医药、聚光科技、华东医药、特宝生物、华润三九、益丰药房、新产业等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

中心思想 医疗保健行业ESG管理的核心要义与发展驱动 本报告深入剖析了医疗保健行业在ESG（环境、社会和公司治理）管理方面的策略与实践，强调其作为关乎国计民生的重要领域，在保障人民健康福祉、推动社会和谐稳定中扮演的关键角色。报告核心观点指出，随着全球人口老龄化趋势加剧、健康意识提升以及国家政策的强力推动，医疗保健行业的需求持续增长，技术创新成为其高质量发展的核心驱动力。然而，行业在快速发展的同时，也面临着复杂的ESG挑战与机遇。 提升ESG表现以实现可持续发展与国际竞争力 报告认为，医疗保健行业企业应将ESG管理视为提升国际影响力和竞争力的关键路径。通过对政策导向、国际评级标准及行业实践的系统性分析，报告识别出产品质量与安全、研发与创新、商业道德等核心ESG议题，并强调了有毒排放物及废弃物管理、医疗可及性、人力资源发展等具体议题的重要性。企业需结合自身业务特点和利益相关方需求，构建完善的ESG管理体系，优化信息披露，以回应监管要求、投资者关切和市场期待，最终实现可持续发展目标。 主要内容 关于本报告 研究目标与行业范畴界定 本报告旨在深入研究和分析国内医疗保健行业A股上市公司的ESG管理现状，为行业企业提升ESG管理水平提供有价值的参考信息，助力“健康中国”战略目标的实现。研究范围基于《全球行业分类系统（2024版）》（GICS），将医疗保健行业划分为医疗保健设备与服务以及制药、生物科技和生命科学两大二级子行业，并进一步细分为医疗保健设备与用品、医疗保健提供商与服务、医疗保健技术、生物科技、制药和生命科学工具和服务等三级子行业，以确保与国际及国内主流ESG体系的兼容性。 样本企业筛选标准 为确保研究样本的代表性和影响力，本报告主要基于国际MSCI ESG评级结果进行筛选。截至2024年第四季度，国内共有超过60家医疗保健行业A股上市公司进入MSCI ESG评级。报告从中选取了处于各子行业前5%地位，且在MSCI公开评级信息中不低于平均水平（A、BBB和BB）的29家国内A股上市企业作为重点研究对象，这些企业主要覆盖了医疗保健设备与用品、医疗保健提供者与服务、生物科技、制药四个子行业。 医疗保健行业概览 行业基础特征与发展驱动力 医疗保健行业具有“政策监管完善”、“需求持续增长”和“技术层创新驱动”三大基础特征。自2009年新医改以来，国家出台了一系列政策，如“分级诊疗”、“药品零差率”、“两票制”和“带量采购”，严格规范了行业发展。需求方面，截至2023年末，中国60岁及以上老龄人口达2.97亿，占比21.1%，人口老龄化、健康意识提升和消费观念转变共同推动了对医疗保健服务需求的持续增长。技术创新方面，生物技术、信息技术、新材料技术等前沿技术的突破应用，以及互联网、大数据、云计算等信息技术在医疗领域的广泛应用，加速了行业的信息化建设和发展。 行业发展现状与竞争格局 近年来，医疗保健行业总体营收水平虽有波动但保持增长态势。以A股医疗保健行业上市公司为参考，2023年总营业收入达到2.48万亿元，其中2021年增长率高达13.23%，而2023年增长率放缓至0.58%。上市公司数量持续增长，从2019年的318家增至2024年的515家，年平均增长率达10.32%。 在子行业分布上，制药、医疗保健设备与用品和生物科技三个子行业聚集了85%的上市公司。制药行业以249家上市公司占据近五成，但其营业收入占比仅为37%（9147.5亿元），表明行业规模较为分散。相比之下，医疗保健提供商与服务公司数量仅占9%，但营收总额高达43%（10722.0亿元），显示出较高的企业集中度和产品附加值。研发投入方面，制药行业和生物技术子行业优势明显，研发投入总额分别为817.1亿元和259.1亿元，平均值分别为3.3亿元和2.8亿元，但制药行业研发投入中位数仅为0.8亿元，反映出行业内大型企业与中小企业在创新投入上的差异。 竞争格局方面，截至2024年12月，国内有八家医疗保健行业A股上市公司市值超过千亿。迈瑞医疗以3142.28亿元的总市值位居榜首，恒瑞医药紧随其后。这八家企业分布于医疗保健设备与用品、制药、生物技术和医疗保健提供商与服务等子行业，显示出行业多元化发展的趋势。 医疗保健行业ESG重要性议题 行业ESG政策导向：创新、安全与可及性 中国医疗保健行业的ESG政策主要聚焦于推动医药创新、药品质量安全、医疗资源可及性及公平性、科技伦理监管和绿色制药。根据《健康中国2030规划纲要》，国家设定了2030年健康服务业总规模达16万亿元、人均预期寿命79岁等战略目标。近年来，一系列政策文件相继出台，例如2024年《政府工作报告》首次提及“创新药”，国务院通过《全链条支持创新药发展实施方案》，通过税收减免、研发经费支持、投融资鼓励等措施助推创新药发展。此外，《药品标准管理办法》、深化医药卫生体制改革任务以及《推动原料药产业绿色发展的指导意见》等政策，分别从药品质量监管、医疗资源分配和绿色生产等方面，为行业ESG发展指明了方向。 行业ESG评级：社会与治理维度权重突出 国际MSCI ESG评级显示，医疗保健行业的ESG侧重点在社会和治理维度上显著高于环境维度。环境维度整体占比为5%-10%，其中气候变化议题在各子行业占比均为5%，有毒排放物和废弃物议题在生物技术和制药子行业占比分别为10%和9%。社会维度整体占比高达29%-62%，产品安全与质量是核心议题，在医疗保健设备和用品子行业占比高达33.6%；隐私和数据安全在医疗保健服务、医疗保健技术子行业占比达15.3%-26.8%。人力资本方面，人力资源发展在整个医疗保健领域占比19%-26.8%，劳工管理在医疗服务子行业占比19.5%-20.1%。医疗保健可及性在生物技术和制药子行业也有12%-14.8%的体现。治理维度整体占比33%-66%，企业治理在医疗保健领域具有普遍重要性，尤其在医疗保健技术细分行业（保健护理产品经销商）占比高达66%。 行业ESG实践：核心议题聚焦与特色议题差异化 对29家A股上市样本企业的ESG报告分析显示，医疗保健设备与用品、医疗保健提供者与服务、生物技术以及制药四个子行业在ESG实践中存在共同关注的核心议题，如产品质量与安全、研发与创新、商业道德。同时，由于生产经营模式不同，各子行业也呈现出差异化的特色议题。例如，医疗保健设备与用品行业关注员工、客户、信息安全保护、临床试验伦理和信息透明；医疗保健提供商与服务行业侧重风险管理和股东权益保护；生物科技企业关注员工、知识产权保护和药物可及性；制药行业除关注员工、客户、知识产权保护外，对排放物管理、应对气候变化等环境类议题也给予更多重视。 行业ESG重要性议题汇总与实践建议 结合国外主流ESG评级、行业优秀实践和国内ESG信息披露要求，报告汇总了各子行业潜在重要性议题。建议企业重点关注气候变化、有毒排放物及废弃物、产品安全与质量、人力资源发展、商业道德等受到广泛重视的并集议题，确保核心议题得到充分管理和披露。同时，应关注产品创新与研发、供应链安全等具有国内特色的议题，以及医疗可及性等行业特色议题。企业应通过差距识别与分析，合理分配资源，以回应监管部门、投资人、客户等相关方的不同要求，优化企业ESG管理、披露及评级表现。 医疗保健行业具代表性ESG重要性议题分析 环境维度（E）：有毒排放物及废弃物管理 议题释义与行业特点： 有毒排放物及废弃物管理是指企业在生产、经营活动中对含有毒有害物质的气态、液态或固态物质的排放和处置进行严格管控，以防止环境污染，保障生态安全与公众健康。医疗保健行业企业在研发、生产和经营过程中，会排放大量废水、废气以及固体废弃物，存在较高的环境污染风险。企业需尤其注重有害废弃物的回收、分类、储存及处置机制，特别是对列入《国家危险废物名录》的废弃物。 议题关键披露项行业表现： 2023年，每百万营收产生的有害废弃物总量（中位数）的披露率整体较低，特别是制药行业低于20%，透明度不足。从排放强度来看，生命科学工具和服务行业排放强度最高，制药及生物科技次之。这表明行业在有害废弃物管理信息披露方面仍有较大提升空间。 社会维度（S）：产品安全与质量、产品创新与研发 产品安全与质量 议题释义与行业特点： 产品安全与质量强调企业对产品从原材料采购到消费者使用的全流程管控，确保产品符合国家标准和行业要求，保障人体健康和人身、财产安全。在医疗保健行业，产品安全与质量是重中之重。企业需建立并披露覆盖研发、生产、销售全过程的质量管理体系，并通过GMP、GSP、ISO等多重认证体系确保管理规范性。特别要建立并披露产品召回机制和药物警戒制度，如设立专门的药物警戒团队、建立电子监管码追溯系统等。 议题关键披露项行业表现： 2019-2023年，各子行业普遍重视建立并披露其产品质量管理体系及制度，至2023年报告期，披露率整体已达到80%以上，高于全A股企业的平均水平。产品召回程序披露率也大幅增长，至2023年报告期整体处于增长趋势且达到30%以上，其中生物科技行业达到46.6%，显著高于A股平均水平（14.28%），但整体仍有较大提升空间。 产品创新与研发 议题释义与行业特点： 产品研发与创新是指企业通过投入资源进行技术开发、科学研究等活动，以实现产品、服务、生产工艺等方面的改进和创新，进而提升企业竞争力。这是医疗保健行业增强整体竞争力、实现产业高端发展和可持续发展的重要内驱力。企业在研发与创新议题管理及披露上应关注研发战略和目标制定、管理体系与制度、研发投入与成果、知识产权保护机制、科研人才培养和遵守科学伦理规范等多个方面。目前我国医疗保健行业创新研发投入存在行业内部发展不均衡的情况，中小企业需重点提升对该议题的关注及建设。 议题关键披露项行业表现： 2019-2023年，各子行业对于研发与创新管理体系与制度的披露意识有所提升。2023年，生物科技、医疗保健设备与用品、制药三个子行业披露率较高，超过A股企业平均水平。生命科学工具和服务披露率最低且波动较大。研发员工占比（中位数）及披露率方面，各子行业普遍重视研发投入相关信息的披露，披露率整体在95%以上。从研发员工占比中位数来看，生命科学工具和服务研发员工比例最高（33.45%），其次为医疗保健技术和生物科技。制药行业研发员工比例处于最低，反映部分制药企业科研投入水平仍不足。 公司治理维度（G）：商业道德 议题释义与行业特点： 商业道德是指在商业活动中，企业和企业家应当遵循的道德准则和规范，包括诚实守信、公平交易、尊重他人、承担社会责任等，旨在保证公平、透明、诚实的商业行为。商业道德议题对于医疗保健行业企业具有普遍的重要性。随着2023年医疗行业廉洁建设措施的强化，医疗保健行业企业在医药购销、工程建设、物资采购、选人用人等领域的商业道德实践备受关注。加强商业道德建设是行业企业在治理部分的重要工作，与企业的综合风险管理能力、商誉、企业责任乃至财税方面的廉洁合规因素紧密相关。 议题关键披露项行业表现： 2019-2023年，反贪污腐败管理体系与制度的披露率整体高于A股全水平（除医疗保健设备与用品行业外），且近年受外部监管及行业自律影响处于快速上升趋势。然而，整体披露率大约在30%-45%之间，仍有很大的提升空间。医疗保健设备与用品行业的议题披露率整体较低，且近年来进展缓慢，需要该行业企业予以重视和提升。 总结 医疗保健行业作为涉及社会民生的重要支柱产业，兼具科技创新、工业制造和消费品的多元属性。从ESG及可持续发展视角来看，该行业承担着更大的社会责任和挑战，需将社会影响和贡献纳入考量。尽管各子行业特点及侧重有所不同，但普遍涉及环境层面的气候变化应对、有毒污染物排放及管理，社会层面的产品安全与责任、产品研发与创新、人力资源发展，以及公司治理层面的商业道德、合规管理等核心议题。 基于对行业重要议题及实践的分析，建议行业企业积极对自身的ESG体系进行主动管理，充分吸收和考量本文所述的行业重要性议题及行业实践现状，并结合自身业务特点及ESG管理基础，制定及完善自身ESG战略。通过持续提升ESG管理的有效性，企业将能更好地回应监管部门、投资人、客户等相关方的不同要求，进而提升其ESG国际影响力及竞争力，为实现可持续发展目标贡献力量。

中心思想 市场概览与估值趋势 本周医药生物行业整体表现承压，指数下跌0.36%，跑输沪深300指数0.94个百分点，在所有行业中排名第25位。然而，从年初至今的累计表现来看，医药行业下跌1.45%，却跑赢沪深300指数2.17个百分点，位列行业涨跌幅榜第15位，显示出其在长期视角下的相对韧性。当前，医药行业的估值水平（PE-TTM）为26.18倍，相对于全部A股的溢价率为78.71%，较上周略有上升0.42个百分点，表明市场对医药板块仍保持一定的溢价认可。子板块方面，化学制剂本周表现最佳，上涨0.6%；而年初至今表现突出的前三板块分别为线下药店、化学制剂和其他生物制品，涨幅分别达到+10.3%、+5.5%和+2.5%，反映出特定细分领域的强劲增长势头。 政策驱动与创新焦点 本报告强调了政策驱动和创新研发在医药行业发展中的核心作用。在政策层面，“以旧换新”政策的逐步落地对医疗设备市场产生了显著的提振作用。2025年3月，我国医疗设备招投标金额同比大幅增长109%，其中影像设备、手术机器人、超声、放射治疗设备以及生命信息与支持设备等细分领域的增速均高于整体，分别达到+118%、+702%、+130%、+318%和+123%，预示着该领域在政策支持下将持续放量。在创新研发方面，口服小分子GLP-1RA药物的研发路径日益明晰，尽管辉瑞终止了Danuglipron的研发，但礼来Orforglipron的三期临床试验数据表现良好，显示出其在降低A1C（降幅1.3%-1.6%）和体重（降幅4.4kg/5.5kg/7.3kg）方面的潜力，且安全性与现有GLP-1类药物相当。这类药物在患者依从性、给药便利性和生产成本方面具有突出优势，因此，产业链配套和国内研发进展成为未来关注的重点。整体而言，2025年医药行业的投资策略将围绕“新质生产力”和“高质量发展”两大背景，重点布局医药创新+出海、主题投资和红利三大主线。 主要内容 投资策略与重点组合分析 行业行情回顾与策略展望 本周（4.14-4.18）医药生物指数下跌0.36%，跑输沪深300指数0.94个百分点，在申万行业涨跌幅排名中位列第25位。然而，从2025年初至今，医药行业累计下跌1.45%，却跑赢沪深300指数2.17个百分点，行业排名第15位，显示出其在更长时间维度上的相对强势。当前医药行业的估值水平（PE-TTM）为26.18倍，相对于全部A股的溢价率为78.71%（环比增加0.42个百分点），相对于剔除银行后的全部A股溢价率为36.51%（环比增加1.25个百分点），相对于沪深300的溢价率为124.18%（环比减少0.55个百分点）。 子板块表现方面，本周化学制剂表现最佳，上涨0.6%。年初至今，表现最好的前三板块分别是线下药店、化学制剂和其他生物制品，涨跌幅分别为+10.3%、+5.5%和+2.5%。 在行业驱动因素方面，3月医疗设备招投标金额同比大幅增长109%，这主要得益于2024年的低基数效应以及“设备以旧换新”政策的逐步落实推进。其中，影像设备、手术机器人、超声、放射治疗设备以及生命信息与支持设备等细分领域的增速均高于整体，分别达到+118%、+702%、+130%、+318%和+123%。报告强调，2025年需持续关注医疗设备“以旧换新”政策的落地放量情况。 口服小分子GLP-1RA药物的研发路径也日益明晰。4月14日，辉瑞宣布终止其小分子口服GLP-1RA Danuglipron的研发。然而，4月17日，礼来Orforglipron三期临床实验读出良好数据，40周首要终点A1C降幅达到1.3%-1.6%（基线8.0%），次要终点体重降幅为4.4kg/5.5kg/7.3kg（3mg/12mg/36mg，基线90.2kg），减重结果呈现明显的剂量依赖性且尚未达到平台期，疗效潜力巨大。安全性方面与当前GLP-1类药物水平相当，总体停药率在4%-8%之间。这类口服小分子GLP-1RA药物在患者依从性、给药便利性和生产成本方面具有显著竞争力，因此，产业链配套和新药研发进展是未来关注的重点。 报告维持2025年年度策略观点，即围绕“新质生产力”和“高质量发展”大背景，重点看好医药创新+出海、主题投资和红利三大主线。 推荐组合及市场表现 报告提供了A股、港股、科创板和稳健组合的推荐，并分析了上周表现： 推荐组合（A股）：包括恒瑞医药、亿帆医药、华东医药、贝达药业、甘李药业、恩华药业、科伦药业。上周该组合加权平均下跌0.3%，跑输沪深300指数0.9个百分点，但跑赢医药生物指数0.0个百分点。 港股组合：包括荣昌生物、和黄医药、信达生物、再鼎医药、科伦博泰生物-B、先声药业、康方生物、亚盛医药-B。上周该组合加权平均上涨1.4%，跑输恒生指数0.9个百分点，但跑赢恒生医疗保健指数0.8个百分点。 科创板组合：包括首药控股-U、赛诺医疗、泽璟制药-U、亚虹医药-U、博瑞医药、诺诚健华-U、盟科药业-U、海创药业-U。上周该组合加权平均下跌2.3%，跑输沪深300指数2.8个百分点，跑输医药生物指数1.9个百分点。 稳健组合：包括上海莱士、上海医药、新产业、康龙化成、美好医疗、云南白药、长春高新、济川药业。上周该组合加权平均下跌5.8%，跑输沪深300指数2.9个百分点，跑输医药生物指数0.8个百分点。 医药行业二级市场动态 市场概览与个股涨跌情况 本周医药生物指数下跌0.36%，年初至今累计下跌1.45%。行业估值水平（PE-TTM）为26.18倍，相对全部A股溢价率为78.71%。本周子行业中，化学制剂表现最好，上涨0.6%。年初至今，线下药店、化学制剂、其他生物制品涨幅居前。 个股方面，本周医药行业A股（包括科创板）共有229家股票上涨，247家下跌。涨幅排名前十的个股包括双成药业（+56.4%）、康鹏科技（+53.3%）、立方制药（+47.1%）等。跌幅排名前十的个股包括*ST吉药（-50.7%）、哈三联（-19.1%）、长药控股（-18.5%）等。 宏观流动性方面，3月M2同比增长7.0%。短期指标R007加权平均利率近期有所下降，本周与股指倒数空间略有缩小，短期流动性仍偏紧。 资本市场活动与公司治理信息 大宗交易情况：本周医药生物行业共有8家公司发生大宗交易，成交总金额为56.8百万元。其中，新里程、创新医疗、诺禾致源的成交额位居前三，合计占总成交额的74.2%。 融资融券情况：本周融资买入额前五名的医药公司分别为药明康德、恒瑞医药、鲁抗医药、天坛生物、金城医药。融券卖出额前五名的医药公司分别为恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、信立泰、爱尔眼科。 股东大会召开信息：截至2025年4月19日，未来三个月内（2025/04/21-2025/07/21）拟召开股东大会的医药上市公司共有118家。 定增进展信息：截至2025年4月19日，已公告定增预案但尚未实施的医药上市公司有6家，包括广生堂、百利天恒、冠昊生物、美年健康、海思科、奥浦迈。 限售股解禁信息：未来三个月内（2025/04/21-2025/07/21），共有33家医药上市公司有限售股解禁。 股东减持情况：本周（截至2025年4月19日）有1家医药上市公司股东减持，即红日药业的姚小青完成了2.56%总股本的减持。 股权质押情况：截至2025年4月19日，医药上市公司股权质押比例前十名的公司分别为尔康制药（49.32%）、珍宝岛（49.15%）、海王生物（46.15%）、恩威医药（42.14%）、万邦德（41.52%）、哈药股份（36.80%）、南卫股份（36.24%）、百洋医药（35.98%）、老百姓（34.21%）、河化股份（34.00%）。 行业新闻与研发进展 新药上市动态 本周医药行业新药上市方面有多项进展： 新华制药：收到国家药监局核准签发的艾司唑仑片（1mg、2mg）《药品补充申请批准通知书》。 金城医药：控股子公司金城金素收到注射用头孢噻肟钠的《药品补充申请批准通知书》。 海正药业：收到国家药监局核准签发的泊沙康唑注射液《药品注册证书》，该药品用于治疗侵袭性曲霉病等，按新4类获批上市，视同通过一致性评价。 华润双鹤：全资子公司华润紫竹的盐酸奥洛他定滴眼液获《药品补充申请批准通知书》；控股子公司浙江新赛科的非诺贝特酸胆碱原料药获化学原料药上市申请批准通知书。 研发进展亮点 本周医药企业在研发方面也取得了多项重要进展： 恒瑞医药： 收到SHR-3792注射液的《药物临床试验批准通知书》，将开展晚期实体瘤的临床试验。 收到注射用HRS-9190的《药物临床试验批准通知书》，将开展用于全身麻醉诱导期气管插管及维持术中骨骼肌松弛的临床试验。 收到SHR-1819注射液的《药物临床试验批准通知书》，将开展过敏性鼻炎的临床试验。 收到关于HRS-7058胶囊/片、阿得贝利单抗注射液和SHR-1826注射液的《药物临床试验批准通知书》。 收到HRS9531注射液的《药物临床试验批准通知书》，将开展阻塞性睡眠呼吸暂停合并肥胖的临床试验。 收到SHR-4658注射液的《药物临床试验批准通知书》，将开展心力衰竭的临床试验。 石药集团巨石生物：控股子公司石药集团巨石生物的注射用SYS6041抗体偶联药物获美国FDA批准开展临床试验，此前已获国内批准。 百利天恒： 自主研发的创新生物药注射用BL-B01D1（EGFR×HER3双抗ADC）的4个联合用药的II期临床试验获得批准，适应症包括联合仑伐替尼用于晚期肝癌、联合阿昔替尼±帕博利珠单抗用于晚期肾癌、联合贝伐珠单抗±化疗用于晚期结直肠癌、联合帕博利珠单抗±化疗用于晚期胆道恶性肿瘤。 自主研发的创新生物药注射用BL-M09D1（ADC）在晚期实体瘤患者中开展临床试验获得批准。 注射用BL-B01D1（EGFR×HER3双抗ADC）的另外2个联合用药的II期临床试验获得批准，适应症包括联合PD-1/PD-L1单抗±安罗替尼和/或化疗用于广泛期小细胞肺癌、联合度伐利尤单抗±化疗用于晚期胆道恶性肿瘤。 康弘药业：全资子公司康弘生物的注射用KH815临床试验申请获国家药监局批准，该药品为治疗用生物制品1类新药，用于晚期实体瘤治疗。 信立泰：创新基因编辑药物YOLT-101注射液的临床试验申请获得受理，拟开发的适应症包括家族性高胆固醇血症等。 人福医药：全资子公司武汉人福创新药物研发中心近日收到国家药监局核准签发的HWS116注射液的《药物临床试验批准通知书》，同意本品开展晚期实体瘤的临床试验。 报告梳理 本报告还附带了详尽的报告梳理，包括上周研究报告、核心公司深度报告和精选行业报告，涵盖了医药行业的多个细分领域和专题研究，为投资者提供了丰富的参考资料。 总结 本周医药生物行业在市场波动中展现出结构性机会与挑战。尽管短期内指数表现不佳，但年初至今的累计表现仍优于大盘，且行业估值保持较高溢价，反映了市场对其长期价值的认可。政策层面，“医疗设备以旧换新”政策的积极推进显著拉动了相关领域的招投标金额，特别是高端影像和手术设备，预示着政策红利将持续释放。在创新药领域，口服小分子GLP-1RA的研发进展备受关注，礼来Orforglipron的良好临床数据为其市场前景奠定了基础，凸显了患者依从性、便利性和成本优势的重要性。 投资策略方面，报告明确指出2025年将围绕“新质生产力”和“高质量发展”两大主线，重点关注医药创新+出海、主题投资和红利三大方向。二级市场表现方面，化学制剂和线下药店等子板块表现突出，而个股涨跌幅分化明显。资本市场活动活跃，大宗交易、融资融券、股东大会、定增、限售股解禁、股东减持及股权质押等信息为投资者提供了全面的市场动态。此外，新药上市和研发进展持续不断，多款创新药物获批上市或进入临床试验阶段，尤其是在肿瘤、麻醉、代谢疾病等领域，展现了中国医药企业强大的创新活力和国际化潜力。 总体而言，医药行业在政策支持、技术创新和市场需求的共同驱动下，正经历深刻变革。投资者应密切关注政策落地效果、创新药研发进展以及细分领域的结构性机会，以数据为依据，把握行业高质量发展的投资主线。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌0.36%，跑输沪深300指数0.94个百分点，行业涨跌幅排名第25。2025年初以来至今，医药行业下跌1.45%，跑赢沪深300指数2.17个百分点，行业涨跌幅排名第15。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26.18倍，相对全部A股溢价率为78.71%(+0.42pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为36.51%(+1.25pp)，相对沪深300溢价率为124.18%(-0.55pp)。本周相对表现最好的子板块是化学制剂，上涨0.6%，年初以来表现最好的前三板块分别是线下药店、化学制剂、其他生物制品，涨跌幅分别为+10.3%、+5.5%、+2.5%。 　　3月医疗设备招投标金额同比+109%，以旧换新逐步落地。在2024年低基数扰动、设备以旧换新政策落实推进下，2025年3月我国医疗设备招投标金额同比+109%。影像设备/手术机器人/超声/放射治疗设备/生命信息与支持设备高于整体增速，分别同比+118%/+702%/+130%/+318%/+123%。2025年持续关注医疗设备以旧换新的落地放量情况。 　　口服小分子GLP-1RA路径渐明晰，关注产业链配套与国内研发进展。4月14日，辉瑞宣布终止其小分子口服GLP-1RA Danuglipron的研发。4月17日，礼来Orforglipron三期临床实验良好数据读出，40周首要终点A1C降幅1.3%-1.6%（基线8.0%），次要终点体重降幅4.4kg/5.5kg/7.3kg（3mg/12mg/36mg，基线90.2kg），减重结果呈现出明显的剂量依赖性、未达到平台（plateau），尚未完全体现其疗效。安全性与当前GLP-1类药物水平相当，总体停药率4%-8%。口服小分子GLP-1RA发展路线逐步明晰。该类药品在患者依从性/给药便利性、生产成本等方面竞争力突出，关注产业链配套与新药研发进展。 　　我们维持2025年年度策略观点，本年围绕新质生产力和高质量发展大背景，重点看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　推荐组合：恒瑞医药(600276)、亿帆医药(002019)、华东医药(000963)、贝达药业(300558)、甘李药业(603087)、恩华药业(002262)、科伦药业(002422)。 　　港股组合：荣昌生物(9995)、和黄医药(0013)、信达生物(1801)、再鼎医药(9688)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、康方生物(9926)、亚盛医药-B(6855)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、赛诺医疗(688108)、泽璟制药-U(688266)、亚虹医药-U(688176)、博瑞医药(688166)、诺诚健华-U(688428)、盟科药业-U(688373)、海创药业-U(688302)。 　　稳健组合：上海莱士(002252)、上海医药(601607)、新产业(300832)、康龙化成(300759)、美好医疗(301363)、云南白药(000538)、长春高新(000661)、济川药业(600566)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。