诺思格(301333) 　　事件： 　　4月28日，公司发布2025年一季报，2025年第一季度公司实现营业收入1.73亿元，同比下降2.53%，归母净利润为0.26亿元，同比增长13.12%，扣非后归母净利润为0.20亿元，同比增长23.26%。 　　点评： 　　Q1收入略有下滑，利润增速稳健。单季度来看，2025Q1实现营业收入1.73亿元，同比下降2.53%，归母净利润为0.26亿元，同比增长13.12%，收入端略有下滑，主要和行业短期承压有关，利润端实现稳健增长，和公司不断降本增效有关。此外，我们判断：1）公司SMO业务保持稳健增长，2）数统业务基本持平，3）临床、检测等业务有所下滑。 　　费用率不断优化，利润率基本企稳。2025Q1，公司费用率不断优化，其中管理费用率为11.58%，较去年同期减少4.06个百分点；销售费用率为1.88%，较去年同期减少0.08个百分点；研发费用率为8.37%，较去年同期增加0.40个百分点；财务费用率为-0.64%，较去年同期增加0.19个百分点。此外，公司利润率基本企稳，毛利率为36.53%，较去年同期减少1.31个百分点，净利率为15.28%，较去年同期增加1.99个百分点。 　　持续布局海外业务，政策利好行业发展。2025Q1，公司持续布局海外业务，分别在香港、澳大利亚新设立子公司，不断加快出海步伐。此外，随着医保丙类目录、商保以及创新药全产业链支持细则等政策出台，创新药定价及支付或将得到明显改善，本土临床CRO行业有望复苏，公司或将再次迎来快速发展机遇。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2025年-2027年公司营收为7.77/8.51/9.66亿元，同比增长4.42%/9.53%/13.47%；归母净利为1.47/1.61/1.81亿元，同比增长4.58%/9.72%/12.46%，对应PE为30/27/24倍，持续给予“买入”评级。 　　风险提示：新签订单不及预期、人才流失的风险、订单价格下降、汇率波动等风险。

中心思想 2025Q1业绩稳健增长，渠道库存健康可控 李宁公司2025年第一季度经营表现符合预期，成人业务流水实现低单位数同比增长，其中电商渠道表现尤为突出，录得10%-20%低段的快速增长。尽管直营门店数量有所调整，但单店销售效率提升，批发业务保持稳健。同时，公司在库存管理方面成效显著，期末库销比维持在健康可控水平。 2025年业绩展望与投资评级 展望2025年全年，公司预计营收将保持持平，但受营销费用增加（如签约中国奥委会）及国际业务出表等因素影响，归母净利润预计将同比下降17.5%。尽管短期利润承压，但考虑到公司长期经营效率的提升和稳健的终端流水增长态势，国盛证券维持对李宁的“买入”评级，并给出了2025-2027年的盈利预测。 主要内容 李宁（02331.HK）2025Q1经营情况分析 成人业务表现稳健，电商渠道增长强劲 整体流水增长： 2025年第一季度，李宁成人业务流水实现低单位数同比增长，符合市场预期。 线下渠道表现： 线下渠道流水同比增长低单位数。 直营渠道： 直营渠道流水同比下降低单位数。这主要受2024年直营门店净关闭201家（至1297家）的影响，2025Q1直营门店数量较年初净关闭6家（至1291家），预计2025年全年仍将有净关店。然而，经测算2025Q1直营渠道平均单店销售同比或有增长，表明低效门店出清带动了整体店铺经营情况的改善。 批发渠道： 批发渠道流水同比增长低单位数，整体保持稳健增长态势。2025Q1批发门店数量净减少23家（至4797家），但预计2025年全年批发门店仍将实现净开店，公司正借助经销商力量拓展新兴市场。 电商渠道表现： 电商业务流水同比增长10%-20%低段，实现快速增长。这得益于春节假期带动以及公司持续对电商渠道经营效率的优化改善。 李宁Young业务表现优于成人 门店数量： 截至2025年第一季度末，李宁Young门店数量为1453家，较年初净关闭15家。 流水表现： 预计2025Q1童装流水表现优于成人业务，主要得益于公司持续优化童装产品结构并强化品牌推广。 库存管理健康可控 库销比： 2025年第一季度末，公司库销比预计在5左右，对比2024年末略有提升，主要系期末备货所致。整体而言，库存水平处于健康可控范围。 2025年业绩预测与投资建议 营收与利润展望 营收预测： 预计公司2025年营收同比持平左右。主要考虑到当前消费环境仍处于波动复苏阶段，公司将以稳健经营为核心理念，并综合考虑2025年对国际业务的出表影响。 利润预测： 预计公司2025年归母净利润将同比下降17.5%。这主要是由于公司在2025年签约中国奥委会，短期内营销费用支出或有所增加，从而对利润率产生压力。 盈利预测与评级 业绩预测： 综合考虑短期消费环境的不确定性及公司长期经营效率的提升，预计公司2025年至2027年归母净利润分别为24.86亿元、26.66亿元和28.81亿元。 估值与评级： 对应2025年PE为15倍，国盛证券维持对李宁的“买入”评级。 风险提示 消费环境波动： 宏观经济及消费者信心可能影响终端销售表现。 盈利能力提升速度不达预期： 营销费用投入或市场竞争加剧可能影响利润率改善。 门店优化不及预期： 门店调整和效率提升可能未达到预期效果。 总结 李宁公司2025年第一季度经营表现稳健，成人业务流水实现低单位数增长，其中电商渠道表现亮眼，同比增长10%-20%低段。尽管直营门店数量有所调整，但单店效率提升，批发业务保持增长。李宁Young业务表现优于成人，且公司库存管理健康。展望2025年，公司预计营收持平，但受营销费用增加和国际业务出表影响，归母净利润预计下降17.5%。国盛证券基于公司长期经营效率提升的潜力，维持“买入”评级，并提示了消费环境波动、盈利能力提升不及预期及门店优化不及预期等风险。

中心思想 财务表现与战略投入 益方生物在2024年实现了亏损收窄，营业收入主要来源于技术授权与合作以及商业化产品的销售提成。公司持续保持高水平的研发投入，并拥有充足的在手现金流，为未来3年以上的运营提供了财务保障，显示出其在创新药研发领域的长期战略投入。 核心产品商业化与管线进展 公司两款已上市核心产品贝福替尼和格索雷塞商业化进展顺利，并已纳入国家医保目录，预计2025年销售分成将加速增长。同时，公司在研管线D-0502（口服SERD）处于国内领先的3期注册临床阶段，而TYK2i抑制剂D-2570在银屑病2期临床中展现出同类最佳疗效，并已启动银屑病3期及溃疡性结肠炎（UC）2期临床，预示着其在自免疾病领域巨大的市场潜力。 主要内容 2024年业绩回顾与财务分析 营收与亏损状况 益方生物于2024年发布年度业绩公告，显示公司营业收入为1.69亿元，同比减少9.02%。收入主要构成包括技术授权、技术合作以及贝福替尼和格索雷塞的销售提成收益。尽管营收有所下降，但公司亏损显著收窄，2024年归母净利润为-2.44亿元，扣除非经常性损益后的归母净利润为-2.5亿元。 研发与管理费用 公司持续维持较高的研发投入，2024年研发费用为3.84亿元，同比减少13.22%。管理费用为0.52亿元，同比减少13.73%。研发费用的适度下降并未影响公司在创新药领域的战略布局，而管理费用的有效控制则体现了公司运营效率的提升。 现金流与运营能力 截至2024年底，益方生物在手货币资金及交易性金融资产余额合计约17亿元。根据当前的运营支出水平，这笔资金可以支持公司3年以上的运营，为公司后续的研发投入和市场拓展提供了坚实的财务基础。 商业化产品与在研管线进展 已上市产品市场表现 益方生物目前拥有两款已获批上市并进入国家医保目录的商业化产品：EGFR抑制剂贝福替尼（授权贝达药业）和KRAS G12C抑制剂格索雷塞（授权正大天晴）。这两款产品的商业化推进顺利，预计2025年销售分成有望实现加速增长，为公司带来稳定的收入流。 重点在研产品D-0502与D-0120 在研临床管线方面，D-0502（口服SERD）用于二线治疗HR+/HER2-乳腺癌，目前已进入3期注册临床阶段，在国内处于领先地位。此外，D-0120（URAT1抑制剂）在中美两国同步推进痛风2期临床试验，预计美国痛风2期临床数据有望在年内读出，为该管线带来重要催化剂。 TYK2i管线D-2570的市场潜力与临床进展 TYK2i全球市场规模分析 TYK2被认为是自身免疫疾病的潜力靶点，全球市场规模接近百亿美金。首款上市的TYK2i产品氘可来昔替尼销售峰值约40亿美金，而武田的TAK-279销售峰值预计可达30-60亿美金，显示出TYK2i在自免疾病治疗领域的巨大市场潜力。 D-2570银屑病临床数据与UC适应症拓展 益方生物的D-2570（TYK2i）在银屑病2期临床中展现出优于同靶点产品的疗效数据，且可与生物药相媲美，同时具有良好的安全耐受性。目前，D-2570的银屑病3期临床已正式启动并完成首例患者入组。鉴于溃疡性结肠炎（UC）的高患病率（欧洲505/10万，加拿大248/10万，美国214/10万，中国8.95/10万，中国香港24.5/10万），公司已将D-2570的适应症扩展至UC，并已启动2期临床试验并完成首例患者入组。 竞争格局与市场机遇 在全球TYK2i抑制剂针对UC适应症的研发中，BMS和Ventyx的管线曾先后折戟。武田的TAK-279正在进行UC和克罗恩病（CD）的2b期临床研究，预计2026-2027年数据读出。益方生物D-2570在UC领域的进展，有望在全球竞争格局中占据一席之地。 2025年核心管线催化剂 2025年，益方生物的核心管线预计将迎来多项重要催化剂： 贝福替尼（EGFR）： 国内销售有望持续放量。 格索雷塞（KRAS G12C）： 国内销售将加速放量；同时，联合用药治疗1L KRAS G12C突变NSCLC的3期临床将启动。 D-0120（URAT1）： 美国痛风2期临床预计年内数据读出。 D-2570（TYK2）： 银屑病3期临床已正式启动并完成首例患者入组；UC 2期临床也已正式启动并完成首例患者入组。这些临床进展将是公司未来价值增长的关键驱动力。 投资建议与风险提示 估值与评级 太平洋证券采用DCF法和NPV法对益方生物进行估值，并取二者平均数，测算出目标市值为204亿元人民币，对应目标股价为35.28元。基于此，维持对益方生物的“买入”评级。 潜在风险 报告提示了潜在风险，包括研发或销售不及预期风险以及行业政策风险，这些因素可能对公司的未来业绩产生影响。 总结 益方生物在2024年通过有效的成本控制和持续的研发投入，实现了亏损收窄，并保持了健康的现金储备。公司已上市产品贝福替尼和格索雷塞的商业化进展顺利，预计2025年销售分成将加速增长。在研管线方面，D-0502（口服SERD）处于国内领先的3期临床阶段，而TYK2i抑制剂D-2570在银屑病2期临床中表现出色，并已启动银屑病3期及溃疡性结肠炎（UC）2期临床，展现出巨大的市场潜力。2025年，公司多项核心管线将迎来关键临床数据读出和商业化进展，有望成为公司价值增长的重要催化剂。太平洋证券基于估值模型，维持益方生物“买入”评级，目标价35.28元，但同时提示了研发、销售及政策风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 国邦医药在2024年及2025年第一季度均实现了营收和归母净利润的稳定增长，尤其在2024年归母净利润同比增长27.61%，显示出强劲的盈利能力提升。这主要得益于医药原料药业务中大环内酯类抗生素的高景气度以及特色原料药产品的快速增长，同时动保业务也保持了良好的发展势头。 全球化战略与动保业务驱动 公司积极推进全球化和一体化建设，产品销往全球115个国家和地区，并与多家国际知名药企建立合作关系，有效拓展了国际市场。动保业务作为重要增长引擎，其关键产品如氟苯尼考和盐酸多西环素在全球市场取得显著进展，产能利用率和市场占有率稳步提升，预计在2025年有望迎来向上弹性，为公司未来业绩贡献增量。 主要内容 财务表现与市场估值 业绩概览： 国邦医药2024年实现营收58.91亿元，同比增长10.12%；归母净利润7.82亿元，同比增长27.61%。2025年第一季度，公司营收达14.40亿元，同比增长7.57%；归母净利润2.15亿元，同比增长8.17%。 盈利预测与评级： 预计2025-2027年每股净收益（EPS）分别为1.67元、2.01元和2.36元。参考可比公司估值，给予2025年17倍市盈率（PE），目标价28.39元，首次覆盖评级为“优于大市”。 核心业务板块分析 医药原料药： 2024年营收24.8亿元，同比增长11.7%，毛利率提升6.7个百分点至28.4%。主要受益于大环内酯类抗生素品种的高景气度。公司布局30余个特色原料药产品，销售实现30%以上增长。 医药中间体： 2024年营收11.3亿元，同比增长0.8%，毛利率为33.2%，同比下降0.9个百分点。面对国内需求偏弱，公司加大国际市场出口力度，出货量创历史新高。 动保业务： 2024年营收20.2亿元，同比增长10.0%，毛利率为17.7%，同比下降1.8个百分点。 氟苯尼考： 产能利用率逐季提高，全年销售突破3000吨。2024年通过美国FDA认证，并在西班牙、德国、法国、英国等三十几个欧洲国家完成注册。 盐酸多西环素： 产销两旺，获得欧盟CEP证书及通过韩国MFDS审计，市场占有率稳步提升。 市场展望： 随着兽药市场落后产能逐步出清以及下游养殖业盈利能力改善带来的需求回升，预计动保板块在2025年有望迎来向上弹性。 战略布局与全球化发展 重点项目推进： 2024年实现生产销售的原料药和中间体产品超过70个，其中营收超5000万元的产品有21个，超1亿元的产品有13个，并新增常规产品5个。 制剂规模化生产： 公司持续推进制剂规模化生产，预计将为未来业绩贡献增量。 全球化运营： 公司加码全球化运营，产品销往全球6大洲、115个国家及地区，拥有3000余家销售客户，包括拜耳、礼来、雅培、诺华、巴斯夫等全球知名药企。已在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦及西班牙等国建立原料药销售渠道，半制剂产品亦销往东南亚及非洲地区。 能力体系建设： 公司持续夯实能力体系建设，质量标准接轨全球，致力于打造全球医药制造产业链的重要参与者地位。 公司概况与核心优势 公司定位： 国邦医药是一家面向全球市场、多品种、具备多种关键中间体自产能力的医药制造公司，是中国医药工业百强企业，在全球化学药品制造产业链中扮演重要角色。 业务范围： 主要从事医药及动物保健品领域相关产品的研发、生产和销售，涵盖医药原料药、关键医药中间体及制剂，以及动保原料药、动保添加剂及制剂。 综合优势： 公司在长期稳健发展中形成了“一个体系，两个平台”的综合优势，并依靠平台优势，以再创新为驱动，以精益管理体系为基础，在国际、国内市场上具备显著的规模优势和销售协同效应。 产业基地与荣誉： 产业基地位于浙江新昌、浙江杭州湾上虞和山东潍坊。公司荣获“中国化学制药行业工业企业综合实力百强企业”、“中国医药工业百强企业”等多项荣誉。 风险与催化剂 催化剂： 产品终端需求超预期；动保产品价格修复。 风险提示： 产品价格竞争风险；汇率波动风险。 总结 国邦医药在2024年及2025年第一季度展现出稳健的业绩增长和显著的盈利能力提升，这主要得益于医药原料药业务的强劲表现和动保业务的全球化扩张。公司通过持续推进重点项目、扩大制剂规模化生产，并积极拓展全球市场，已建立起覆盖115个国家和地区的营销网络，与国际知名药企建立了合作关系。动保业务中的氟苯尼考和盐酸多西环素等核心产品在全球市场取得重要认证和市场份额提升，预计将成为未来业绩增长的重要驱动力。尽管面临产品价格竞争和汇率波动风险，但公司凭借其一体化制造能力、全球化战略布局和不断提升的质量标准，有望巩固其在全球医药制造产业链中的关键地位，并实现持续增长。

中心思想 1Q25业绩超预期，急性护理业务表现强劲 Universal Health Services (UHS) 在2025年第一季度实现了超出市场预期的调整后EBITDA和每股收益（EPS），主要得益于其急性护理业务的卓越表现以及在其他运营费用和耗材方面的有效成本管理。尽管总营收略低于预期，但公司通过精细化管理显著提升了盈利能力。 成本管理成效显著，但行为健康业务面临挑战 报告指出，UHS在成本控制方面取得了显著成效，尤其是在其他运营费用和耗材方面。然而，行为健康业务的量能增长表现平平，未能达到管理层预期，且运营现金流受到Medicaid补充支付延迟的影响。公司维持了2025年全年业绩指引，并展现出健康的资产负债表和改善的杠杆率。 主要内容 1Q25财务表现：盈利能力显著提升 调整后EBITDA与EPS超预期： UHS在2025年第一季度实现了稳健的财务业绩，调整后EBITDA-NCI达到约5.98亿美元，显著超出J.P. Morgan预期的5.554亿美元和市场普遍预期的5.729亿美元，分别高出7.7%和4.4%。同时，调整后每股收益（EPS）为4.84美元，也远高于J.P. Morgan预期的4.20美元和市场普遍预期的4.36美元，分别高出15.3%和10.9%。 利润率改善： 调整后EBITDA-NCI利润率达到14.6%，较J.P. Morgan和市场普遍预期的13.4%和13.8%高出约60个基点，显示出公司在盈利能力方面的显著提升。 营收略低于预期： 尽管盈利表现强劲，但净营收为41.00亿美元，略低于J.P. Morgan预期的41.30亿美元和市场普遍预期的41.55亿美元，分别低0.7%和1.3%。 分业务板块分析：急性护理领先，行为健康承压 急性护理业务表现卓越： 急性护理业务在第一季度表现出色，EBITDA达到3.494亿美元，较J.P. Morgan预估的3.06亿美元高出约14%。营收为23.49亿美元，与J.P. Morgan预估的23.43亿美元基本持平。该业务的EBITDA利润率达到14.9%，远高于J.P. Morgan预估的13.1%。同设施营收同比增长6.5%，主要得益于调整后入院人数同比增长2.4%和每调整后入院营收同比增长2.5%的均衡贡献。 行为健康业务量能疲软： 行为健康业务的EBITDA为3.891亿美元，较J.P. Morgan预估的4.00亿美元低约3%。营收为17.48亿美元，低于J.P. Morgan和市场普遍预期的17.84亿美元和17.75亿美元。尽管同设施营收同比增长5.5%，主要受有利的定价/组合驱动，但同设施每日平均患者人数（APD）同比下降0.3%，表明该业务在量能增长方面面临挑战。 运营现金流与Medicaid支付延迟 现金流受支付延迟影响： 2025年第一季度，UHS的运营现金流同比下降约9.2%，主要原因在于应收账款（A/R）同比增加了1.44亿美元。其中，约8200万美元与多个州Medicaid补充支付计划的延迟收款有关，特别是内华达州（NV）最近批准的Medicaid州指导支付计划，该计划于4月获得CMS批准并追溯至1Q25。 成本管理与2025年业绩指引 有效成本控制： 公司在主要费用类别中展现了强劲的成本管理能力。其他运营费用（占营收的27.0%）和耗材（占营收的9.8%）的支出控制得当，部分抵消了薪资、工资和福利（SWB，占营收的48.1%）的持续压力。 维持全年业绩指引： UHS维持2025年全年业绩指引不变，预计调整后EBITDA在23.57亿至24.84亿美元之间（J.P. Morgan/市场普遍预期为24.15亿/24.49亿美元），营收在170.20亿至173.64亿美元之间（J.P. Morgan/市场普遍预期为171.15亿/171.41亿美元），隐含利润率为14.1%。调整后EPS预计在18.45至19.95美元之间（J.P. Morgan/市场普遍预期为19.16/19.22美元）。 资产负债表与未来关注点 杠杆率改善： 截至2025年第一季度，UHS的总债务约为46.5亿美元，现金约为1.27亿美元，净杠杆率为2.00倍，较2024年第一季度的2.65倍有所改善。 股票回购： 公司在第一季度回购了约100万股股票，总成本为1.806亿美元，平均价格约为181美元/股。截至1Q25，公司仍有6.437亿美元的股票回购授权。 未来关注领域： 即将召开的电话会议预计将重点讨论行为健康业务的量能趋势、急性护理业务的营收发展、费用趋势及近期利润改善活动、未来的商业费率谈判，以及Medicaid补充支付计划的任何更新或关于关税影响的初步迹象。 总结 盈利能力提升与业务结构性挑战并存 Universal Health Services在2025年第一季度表现出稳健的财务实力，调整后EBITDA和EPS均超出市场预期，这主要归因于急性护理业务的强劲增长和有效的成本管理。公司在控制其他运营费用和耗材方面取得了显著成效，从而提升了整体盈利能力。然而，行为健康业务的量能增长乏力，未能达到管理层预期，这表明该板块仍面临结构性挑战。 财务稳健性增强，但需关注外部支付环境 尽管总营收略低于预期，且运营现金流因Medicaid补充支付延迟而承压，但UHS维持了2025年全年业绩指引，显示出管理层对未来业绩的信心。同时，公司健康的资产负债表和改善的净杠杆率（从1Q24的2.65倍降至1Q25的2.00倍）进一步增强了其财务稳健性。未来，市场将密切关注行为健康业务的复苏情况、成本控制措施的持续效果，以及Medicaid支付延迟问题对公司现金流的长期影响。

中心思想 AI+医疗驱动增长，维持“买入”评级 东软集团2024年营收实现稳健增长，但归母净利润低于预期，主要受部分核心业务进展放缓影响。然而，公司积极响应AI产业机遇，全面推进智能化新战略，尤其在“AI+医疗”领域表现亮眼，新签合同额实现高速增长（2024年AI+医疗合同同比增长106%，2025年第一季度同比增长211%），已形成显著的卡位优势，并有望加速向汽车、政府、企业等其他场景拓展。华泰研究认为，AI业务的持续商业化加速将成为公司未来业绩增长的核心驱动力，因此维持“买入”投资评级。 经营质量提升与盈利能力优化 公司在2024年持续强化费用管控，研发费用率同比下降2.15个百分点，整体经营质量持续向好。经营性净现金流达到8.55亿元，同比增长7.16%，创历史新高，显示出公司在现金流管理方面的显著成效。尽管传统业务面临一定压力，导致华泰研究下调了未来几年的收入和归母净利润预测，但AI内部赋能有望带动公司盈利水平的优化。公司通过组织结构调整和AI技术提升内部效率，为未来的盈利能力改善奠定了基础。 主要内容 2024年业绩回顾与核心业务表现 营收增长与利润结构变化 东软集团在2024年实现营业收入115.60亿元，同比增长9.64%，显示出营收的稳健增长态势。然而，归属于母公司股东的净利润为0.63亿元，同比下降14.70%。扣除非经常性损益后的净利润为-0.36亿元，但同比减亏1.11亿元，表明主营业务的亏损有所收窄。值得注意的是，主营业务净利润达到4.35亿元，同比增长22.01%，这反映了公司核心业务的盈利能力有所提升。2024年公司整体毛利率为24.01%，同比略有下降0.19个百分点，主要受智能网联汽车业务毛利率下滑1.41个百分点的影响。 核心业务进展与预期差异 2024年的营收和归母净利润均低于华泰研究此前的预期（收入预期127亿元，利润预期3.6亿元）。这主要是由于医疗健康及社会保障、智能汽车互联两大业务的进展相对较缓。尽管如此，公司在2024年提出了智能化新战略，旨在全面推动业务的AI升级。研究报告认为，受益于AI产业带来的新机遇以及下游客户需求的修复，公司四大核心主业均有望实现加速成长。 “AI+医疗”战略加速商业化 垂直领域AI应用合同显著增长 “AI+医疗”是东软集团智能化新战略中的一个核心亮点，公司在该领域布局深厚，并正加速实现商业化落地。2024年，公司新签垂直领域AI应用合同总额达到6.78亿元。其中，“AI+医疗”领域的新签合同额为4.88亿元，占垂直领域AI应用合同总额的72%，同比增长高达106%，显示出该业务的强劲增长势头。进入2025年第一季度，AI商业化进程进一步加速，公司新签垂直领域AI应用合同1.89亿元，其中“AI+医疗”领域合同额为1.39亿元，占比74%，同比增长更是达到211%，凸显了“AI+医疗”业务的爆发式增长潜力。 AI业务拓展与卡位优势 华泰研究认为，东软集团已在“AI+医疗”领域形成了独特的卡位优势，这为其在该细分市场的领先地位奠定了基础。同时，公司有望将AI技术和商业化经验加速拓展至汽车、政府、企业等其他重要场景，进一步扩大AI业务的应用范围和市场份额，为公司带来更广阔的增长空间。 经营质量持续向好与费用管控 毛利率与费用率分析 2024年，东软集团的整体毛利率为24.01%，同比下降0.19个百分点，这一下滑主要归因于智能网联汽车业务毛利率的下降（同比下降1.41个百分点）。在费用控制方面，公司表现出持续优化的趋势。2024年销售费用率为4.75%（同比下降0.26个百分点），管理费用率为6.57%（同比上升0.36个百分点），研发费用率为7.64%（同比大幅下降2.15个百分点）。研发费用率的显著下降，表明公司在研发投入效率和成本控制方面取得了积极进展。 经营性现金流创新高 受益于组织结构调整和AI技术在内部管理和运营中的应用，公司的费用管控能力持续提升。2024年，公司经营性净现金流达到8.55亿元，同比增长7.16%，再创历史新高，这反映了公司健康的现金流状况和良好的运营效率。华泰研究看好AI内部赋能将进一步带动公司盈利水平的优化，通过提升效率和降低成本，从而改善整体财务表现。 2025年第一季度业绩与AI新驱动 营收微增与AI商业化进展 2025年第一季度，东软集团实现营业收入18.50亿元，同比增长1.06%，营收保持微幅增长。归属于母公司股东的净利润为-0.12亿元，相比去年同期的盈利525万元有所下滑。主营业务净利润为2,200万元。尽管整体利润承压，但AI商业化进程持续推进。公司新签垂直领域AI应用合同1.89亿元，其中AI+医疗领域合同额为1.39亿元，同比增长211%，再次印证了AI业务的强劲增长势头。 数据价值化业务贡献 除了垂直领域AI应用，公司在2025年第一季度新签数据价值化相关业务合同0.78亿元，同比增长54%，显示出数据价值化业务也成为新的增长点。华泰研究预计，2025年AI业务将成为公司业务增长的新驱动力，有望弥补传统业务的压力，并推动公司整体业绩的提升。 盈利预测与估值调整 收入及净利润预测下调 考虑到公司传统业务目前仍面临一定压力，华泰研究下调了对东软集团未来几年的收入假设。预计2025年至2027年的营收分别为133亿元、159亿元和196亿元（此前2025-2026年的预测值为155亿元和195亿元）。相应地，归属于母公司股东的净利润预测也进行了下调，预计2025年至2027年分别为4.34亿元、5.25亿元和7.16亿元（此前2025-2026年的预测值为5.15亿元和6.47亿元）。 分部估值与目标价维持 华泰研究采用分部估值法对东软集团进行估值。预计2025年智能汽车业务和“其他业务”的净利润分别为1.35亿元和2.98亿元。参考可比公司在2025年的市盈率（PE），智能汽车业务给予42.4倍PE，其他业务给予46.0倍PE。基于此，华泰研究给予东软集团目标价16.17元（此前目标价为17.92元），并维持“买入”的投资评级。 风险提示 智能驾驶与智能化战略推进风险 报告中提示了潜在的风险因素，包括智能驾驶产业进展可能不及预期，这可能影响公司在智能汽车互联业务领域的表现。此外，公司全面推进的智能化新战略也存在推进不及预期的风险，若AI技术落地和商业化速度未能达到预期，可能会对公司的业绩增长造成影响。 总结 东软集团在2024年营收实现增长，但归母净利润有所下滑，低于市场预期，主要受部分核心业务进展放缓影响。然而，公司积极拥抱AI产业机遇，全面推进智能化新战略，尤其在“AI+医疗”领域展现出强劲的商业化加速态势，新签合同额实现高速增长，并已形成显著的卡位优势。公司在费用管控方面取得成效，研发费用率下降，经营性净现金流创历史新高，显示出经营质量的持续提升。尽管传统业务压力导致华泰研究下调了未来盈利预测，但AI业务的强劲表现和多场景拓展潜力，被视为公司未来业绩增长的核心驱动力。华泰研究维持对东软集团的“买入”评级，并给出目标价16.17元，建议投资者关注公司AI业务的持续放量和在各领域的拓展进展。

　　丸美生物(603983) 　　投资要点： 　　事件：24年公司实现总营收29.70亿元，同比+33.44%；利润总额3.81亿元，同比+20.05%；实现归母净利润3.42亿元，同比+31.69%。25Q1公司实现总营收8.47亿元，同比+28.01%；利润总额1.66亿元，同比+28.11%；实现归母净利润1.35亿元，同比+22.07%。 　　丸美与PL恋火品牌双翼齐飞，护肤与彩妆品类稳步共进。分品牌来看，24年丸美/PL恋火品牌分别实现营收20.55/9.05亿元，分别同比+31.69%/+40.72%，占主营收入比重为69.24%/30.51%。分品牌来看：1）丸美品牌，持续巩固“眼部护理+淡纹去皱”品牌心智，深化大单品策略。胜肽小红笔眼霜升级至3.0版，全年线上GMV销售额5.33亿元，同比增长146%，期间曾斩获抖音淡纹眼霜爆款榜TOP1、天猫舒缓眼霜热销榜TOP1、京东淡化黑眼圈眼霜精华热卖榜TOP1等多项榜单；胶原小金针次抛精华迭代至2.0版，“淡纹”功效二次升级，全年线上GMV销售额3.5亿元，同比增长96%，曾登榜抖音商城品牌抗皱精华液爆款榜TOP1、人气榜TOP1等；2）PL恋火品牌，深化高质极简“底妆”心智，“看不见”与“蹭不掉”两大系列中6款粉底类单品均实现年度过亿GMV，基于PL在底妆品类强势竞争力，其产品多次霸榜天猫、抖音等底妆类榜单TOP1。 　　线上线下渠道协同发展，精细化运营多平台。24年公司线上渠道实现营收25.41亿元，占比85.61%，同比+35.77%，主要系丸美及恋火品牌线上快速发展；线下渠道实现营收4.27亿元，占比14.39%，同比+20.79%，主要系公司运营策略调整业绩向好。分渠道来看：1）线上渠道：公司采取多平台协同推进策略，通过精细化运营与跨平台联动，优化各平台资源配置，积极策划并参与各平台活动。从产品看，24年丸美猫旗眼部护理和液态精华品类占比79%、TOP3核心产品销售占比64%，产品集中度持续提高；从人群看，会员活跃人数同比+31%，会员回购金额同比+48%，用户粘性持续提升；2）线下渠道：公司持续完善对经销商及终端门店的赋能体系，24年线下开展培训超500场，培养百货小老师超450名，覆盖超8万人次，并辅导经销商开展“私享会”、“沙龙会”等活动，优化其自主市场服务能力。 　　公司盈利能力维持稳定，销售费用率持续上行。24年公司毛利率73.7%，同比+3.01pct，主要系产品结构及成本控制持续优化，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+1.19/-1.24/-0.32pct至55.04%/3.65%/2.48%，销售费用率提升主因系基于线上渠道竞争激烈的背景下公司坚定推进品牌建设及科学传播投入。净利率方面，24年/25Q1公司归母净利率分别同比-0.15pct/0.78pct至11.50%/15.95%，公司盈利能力维持稳定。 　　盈利预测与评级：预计公司2025-2027年实现归母净利润4.7/5.9/7.2亿元，同比增速分别为37.4%/25.8%/22.7%，当前股价对应PE分别为34/27/22倍。公司作为老牌美妆国货，受公共卫生事件影响一度经营承压，但受益于渠道及产品调整，自23年以来经营重回轨道，经营拐点显现，两大主力品牌势能向好，战略转型成效渐显，我们看好公司未来增长弹性，维持“买入”评级。 　　风险提示：化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险；经销模式风险。

中心思想 业绩触底反弹，全年增长可期 联影医疗在经历了2024年因国内政策落地延迟和战略性研发投入导致的业绩短期承压后，于2025年第一季度展现出强劲的复苏势头，收入和归母净利润均重回增长轨道。公司1Q25实现营业收入24.78亿元，同比增长5.4%；归母净利润3.70亿元，同比增长1.9%；扣非归母净利润3.79亿元，同比大幅增长26.1%。毛利率也稳中有升至49.9%，主要得益于高端新品的放量和维保服务收入占比的提升。展望全年，随着国内设备更新政策的边际提速和公司全球化推广的持续发力，联影医疗有望实现稳健发展，业绩增长前景积极。 核心业务与市场拓展双轮驱动 公司两大主营业务——设备类产品和维保服务——均呈现向好发展趋势。尽管2024年设备类产品收入受外部因素影响有所下滑，但RT（放射治疗）业务逆势增长18.1%，显示出高端产品的强大竞争力。维保服务业务则持续保持高速增长，2024年收入同比增长26.8%，毛利率高达63.4%，且收入占比提升至13.2%，成为公司业绩增长的重要驱动力。在市场拓展方面，联影医疗在国内市场认可度持续提升，2024年在中国影像产品（不含超声和DSA）综合新增市占率位列头名；同时，海外市场加速布局，2024年境外收入同比增长35.1%，业务已覆盖超85个国家和地区，并在欧洲五国实现全面突破。这种“核心业务增长”与“国内外市场扩张”的双轮驱动模式，为公司2025年及未来的持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 2024年业绩回顾与2025年展望 2024年业绩表现及原因分析 联影医疗在2024年面临业绩挑战，全年实现营业收入103.00亿元人民币，同比下降9.7%；归属于母公司股东的净利润为12.62亿元人民币，同比大幅下降36.1%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为10.10亿元人民币，同比下降39.3%。这些数据符合公司此前发布的业绩快报预期。报告分析指出，业绩下滑的主要原因在于国内设备更新政策的落地延迟，短期内对行业需求释放造成了扰动。此外，公司着眼于长期发展，积极强化新品研发投入和全球化销售能力建设，这些战略性投入在短期内也对公司的盈利能力产生了一定影响。 2025年第一季度业绩回暖 进入2025年第一季度，联影医疗的业绩表现显著改善，重回增长轨道。公司1Q25实现营业收入24.78亿元人民币，同比增长5.4%；归属于母公司股东的净利润为3.70亿元人民币，同比增长1.9%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为3.79亿元人民币，同比大幅增长26.1%。这一季度的业绩增长表明公司已有效应对了此前的市场挑战。同时，公司1Q25的毛利率达到49.9%，同比提升0.4个百分点，毛利率的稳中有升主要得益于高端新品的逐步放量以及维保服务收入占比的持续提升，这反映了公司产品结构优化和高附加值业务的贡献。 全年发展积极展望 基于2025年第一季度的良好开局，华泰研究对联影医疗的全年发展持积极乐观态度。报告预计，随着国内设备更新政策的落地有望边际提速，将有效刺激国内医疗设备采购需求。叠加公司在全球化推广方面的持续发力，其海外市场份额有望进一步扩大。这些积极因素共同作用下，公司有望在2025年实现稳健发展。鉴于此，华泰研究维持对联影医疗的“买入”投资评级。 两大主营业务发展态势 设备类产品业务分析 2024年，联影医疗的设备类产品收入为84.45亿元人民币，同比下降14.9%。报告指出，这一下滑主要受国内外部因素短期影响行业规模增长所致。然而，在整体承压的市场环境中，公司的RT（放射治疗）业务表现突出，凭借其产品的优异性能实现了收入的逆势增长，同比增长18.1%。这表明公司在高端医疗设备领域仍具备强大的竞争力和市场需求。展望2025年，随着国内设备更新政策执行的边际向好以及公司海外市场竞争力的持续提升，预计设备类产品板块将实现向上发展。 维保服务业务分析 维保服务业务是联影医疗的另一大核心增长引擎，并在2024年展现出强劲的增长势头。该板块实现收入13.56亿元人民币，同比增长26.8%，远高于公司整体收入增速。维保服务的毛利率高达63.4%，同比提升1.7个百分点，显示出其高附加值特性。同时，维保服务收入占公司总收入的比重也提升至13.2%，同比增加3.8个百分点，表明该板块对公司整体经营质量和业绩贡献度持续提升。截至2024年底，公司全球设备装机量已超过34500台/套，庞大的装机量为维保服务提供了坚实的基础。随着海外售后团队及本地化平台的持续完善，预计2025年维保服务板块将实现快速增长。 国内外市场拓展成果与策略 境内市场表现与增长潜力 2024年，联影医疗的境内市场收入为80.34亿元人民币，同比下降17.5%，主要受到国内行业因素的短期扰动。尽管国内行业规模整体增长放缓，但公司产品在国内市场的认可度持续提升。根据新增市场金额口径统计，联影医疗在2024年中国影像产品（不含超声和DSA）综合新增市占率中位列头名，这充分体现了其在国内市场的领先地位和品牌影响力。展望2025年全年，随着配置证管理优化以及设备更新政策的落地提速，预计公司国内业务将实现稳健增长。 境外市场加速布局与成效 联影医疗在境外市场的拓展取得了显著成效。2024年，公司境外收入达到22.66亿元人民币，同比大幅增长35.1%。截至2024年底，公司的海外业务已覆盖超过85个国家和地区，显示出其全球化战略的广度和深度。尤其值得一提的是，公司在欧洲市场实现了全面突破，成功进入英国、法国、德国、意大利、西班牙这五个主要国家。报告认为，随着公司持续深化海外本地化运营与精准区域策略，其在全球市场的品牌影响力和竞争力将持续提升。因此，预计2025年海外收入将保持快速增长态势。 盈利预测与估值分析 盈利预测调整与核心假设 考虑到国内行业外部因素对公司收入增速和毛利率的短期扰动，华泰研究对联影医疗的盈利预测进行了调整。公司预测2025年至2027年的每股收益（EPS）分别为2.43元、2.93元和3.53元。与此前的预测相比，2025年和2026年的EPS预测值均下调了15%。这一调整反映了分析师对短期市场环境影响的审慎评估，但长期增长潜力依然被看好。 估值水平与目标价 联影医疗被定位为国产医学影像领域的龙头企业，其产品性能领先，且国内外销售渠道持续完善。基于此，华泰研究给予公司2025年65倍的市盈率（PE）估值，高于可比公司Wind一致预期均值55倍，体现了市场对其龙头地位和成长性的认可。据此，公司目标价设定为158.03元人民币（前值为154.90元人民币），对应2025年54倍PE，而可比公司PE均值为45倍。维持“买入”评级。 主要风险提示 报告同时提示了联影医疗可能面临的风险因素，包括：核心产品销售不达预期，这可能影响公司的收入增长和市场份额；市场竞争加剧，尤其是在高端医疗设备领域，国内外竞争对手的投入可能对公司构成挑战；以及核心技术人员流失，这可能影响公司的研发能力和技术创新，进而对其长期发展产生不利影响。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些潜在风险。 总结 联影医疗在2024年受国内政策延迟和战略投入影响，业绩短期承压，但其在2025年第一季度已实现业绩的强劲反弹，收入和利润均重回增长轨道，毛利率稳中有升。公司两大核心业务——设备类产品和维保服务——均展现出积极的发展态势，其中RT业务逆势增长，维保服务持续高速扩张并贡献更高利润。在市场拓展方面，联影医疗在国内市场保持领先地位，并在国际市场加速布局，实现境外收入大幅增长和欧洲市场的突破。尽管分析师对2025-2026年EPS预测进行了调整，但基于其国产医学影像龙头地位、领先的产品性能和完善的国内外渠道，华泰研究维持“买入”评级，并设定目标价158.03元，看好公司在政策利好和全球化战略驱动下，2025年实现稳健发展。投资者需关注核心产品销售、市场竞争及人才流失等潜在风险。

　　丸美生物(603983) 　　报告关键要素: 　　4月26日，公司发布2024年年度报告和2025年一季度报告。报告显示，2024年，公司实现营业收入29.70亿元（YoY+33.44%），实现归母净利润3.42亿元（YoY+31.69%），实现扣非归母净利润3.27亿元（YoY+73.86%）；2025年第一季度，公司实现营业收入8.47亿元（YoY+28.01%），实现归母净利润1.35亿元（YoY+22.07%），实现扣非归母净利润1.34亿元（YoY+28.57%）。公司业绩表现基本符合我们此前预期。 　　投资要点: 　　线上渠道收入保持快速增长，线下渠道出现增长。2024年，公司线上渠道实现营业收入25.41亿元，同比增长35.77%，收入占比85.61%，其中丸美及恋火品牌线上快速发展，丸美天猫旗舰店实现GMV销售额同比增长28%，丸美自播实现GMV销售额同比增长54%，丸美达播实现GMV销售额同比增长82%。公司线下渠道实现营业收入4.27亿元，同比增长20.79%，收入占比14.39%，增长主要源于公司运营策略调整。 　　持续深化大单品策略，丸美和PL恋火营收均取得亮眼增长。2024年度主品牌丸美实现营业收入20.55亿元，主营收入占比69.24%，同比上升31.69%。第二品牌PL恋火品牌实现营业收入9.05亿元，主营收入占比30.51%，同比上升40.72%，主要系产品结构及成本控制不断优化所致。丸美秉承“专注淡化每一条细纹”核心理念，深化大单品策略，持续巩固“眼部护理+淡纹去皱”的品牌心智，连续3年保持眼部护理类目销售第一。胜肽小红笔眼霜迭代至3.0版，全年线上GMV销售额5.33亿元，同比增长146%，期间曾获得抖音淡纹眼霜爆款榜TOP1等成绩；胶原小金针次抛精华迭代至2.0版，“淡纹”功效再度升级，全年线上GMV销售额3.5亿元，同比增长96%。 　　毛利率显著提升，但净利率有所下降。2024/2025Q1公司毛利率分别为73.70%/76.05%，同比+3.01pcts/+1.45pcts，主要是公司产品结构进一步优化及精益管理所致；2024/2025Q1公司净利率分别为11.53%/15.97%，同比-0.94pcts/-0.76pcts。2024年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别55.04%/3.65%/2.48%/-0.47%，同比+1.18pcts/-1.24pcts/-0.32pcts/+0.18pcts。2025Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为52.17%/2.90%/1.88%/-0.84%，同比+1.88pcts/-0.25pcts/-0.58pcts/-0.30pcts。销售费用率增加主要是在线上市场竞争激烈流量成本高涨的同时公司坚定推进品牌建设和科学传播投入所致；研发费用率增加主要由于公司持续推进研发建设研发耗材、委外等费用增加所致。 　　从传统美妆企业向生物科技美妆公司战略转型，注重科技研发。2024年公司股票简称正式更名"丸美生物"，标志着公司从传统美妆企业向生物科技美妆公司的战略转型，公司在以功能性蛋白为代表的关键技术与产业化应用上的深度进阶，尤其是重组胶原蛋白技术的成果，构成公司在美妆市场的强大竞争力。公司聚焦关键技术与核心原料研究开发，全年开展42项原料类专项研究项目，涉及创新植提、工程蛋白、生物发酵、多糖改性等20余个技术平台，相关技术成果有力补强了公司生物护肤活性原料库。公司荣获“全国重组功能蛋白技术研究中心”认定，全年围绕重组功能蛋白开展20项专项研究，突破多型别重组胶原蛋白开发及技术布局，实现合成生物改造毕赤酵母底盘细胞中，重组胶原蛋白的高表达、高纯度生物制造能力。完成“裂褶菌发酵产物滤液”新原料备案，从制备工艺、增产增效、功能结构、改性升级布局4项关键技术，申请10项发明专利。依托公司自有的高标准生物活性材料生产基地，全年完成16款原料中试，保障核心原料规模化量产及稳定供应。 　　盈利预测与投资建议：公司线上渠道建设和品牌矩阵不断完善，营收保持亮眼增长的同时毛利率也有明显提升，且公司向生物科技美妆公司战略转型，在功能性蛋白尤其是重组胶原蛋白技术领域竞争优势突出。我们根据最新数据调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为4.11/4.76/5.37亿元（调整前2025-2026年归母净利润为4.12/4.86亿元），同比增长20.40%/15.75%/12.69%，对应EPS为1.03/1.19/1.34元/股，4月28日收盘价对应PE为39/33/30倍，维持“增持”评级。 　　风险因素：宏观经济恢复不及预期、线上增速不达预期、品牌建设不达预期、市场竞争加剧。

中心思想 稳健医疗Q1业绩亮眼，双轮驱动成长提速 稳健医疗在2024年实现了稳健增长，并在2025年第一季度展现出强劲的增长势头，营收和归母净利润均大幅提速。公司通过消费品板块（全棉时代）的持续优化和医疗耗材板块的内生外延发展，成功构建了“消费+医疗”双轮驱动的成长模式。尽管2024年利润受到资产减值损失影响，但核心业务表现积极，未来成长潜力突出。 维持“买入”评级，目标价上调至60.06元 基于公司消费品和医疗业务的增长提速，以及对未来盈利能力的乐观预期，华泰研究上调了稳健医疗2025-2026年的收入预测，并新增了2027年盈利预测。分析师认为，公司凭借其品牌护城河和双轮驱动战略，有望实现持续增长，因此维持“买入”评级，并将目标价上调至60.06元人民币。 主要内容 2024年及2025年Q1业绩回顾与展望 稳健医疗2024年实现营收89.8亿元，同比增长9.7%；归母净利润7.0亿元，同比增长19.8%。营收表现超出此前预期（87.2亿元），但利润低于预期（8.2亿元），主要原因在于2024年公司计提了约2.4亿元的资产减值损失。进入2025年第一季度，公司业绩表现靓丽，营收达到26.1亿元，同比大幅增长36.5%；归母净利润2.5亿元，同比亦增长36.3%。收入和利润增长均显著提速，主要得益于消费品板块的增长提速以及医疗业务并表GRI带来的增量贡献。综合来看，公司消费品板块经营渐入佳境，重点品类放量可期；同时，医疗板块高基数压力充分消化，2025年有望实现内生和外延双向发力。 消费品板块：全棉时代核心品类增长再提速 2024年，稳健医疗的健康生活消费品板块实现营收49.9亿元，同比增长17.1%。2025年第一季度，该板块营收进一步提速至13.4亿元，同比增长28.8%。从具体品类来看，2024年干湿棉柔巾、卫生巾、成人服饰和婴童服饰用品分别实现营收15.6亿元（同比+31%）、7.0亿元（同比+18%）、9.6亿元（同比+15%）和9.6亿元（同比+13%），核心产品均实现了双位数增长。2025年第一季度，棉柔巾、卫生巾和成人服饰的收入同比增幅分别达到39%、74%和23%，显示出消费品板块强劲的成长势能。 医疗耗材板块：感染防护高基数消化，并购GRI贡献增量 2024年，医疗耗材板块实现营收39.1亿元，同比增长1.1%。2025年第一季度，该板块营收大幅增长至12.5亿元，同比增长46.3%。分品类看，2024年感染防护产品营收3.5亿元，同比下降61.2%，但季度数据显示，其高基数压力正逐步消化，2024年Q1至Q4的同比增速分别为-87.6%、-19.8%、+3.1%和+2.2%。常规品收入在2024年达到35.5亿元，同比增长20.4%，其中传统伤口护理和包扎、高端伤口敷料、手术室耗材和健康个护的营收分别为11.9亿元（同比+4%）、7.8亿元（同比+31%）、8.3亿元（同比+49%）和4.0亿元（同比+35%），显示出常规医疗耗材业务的良好增长态势。 盈利能力与费用结构分析 2024年，稳健医疗的毛利率同比下降1.7个百分点至47.3%，主要原因系原材料成本上涨等因素。然而，同期期间费用率同比下降1.7个百分点至35.5%，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比下降0.3、1.0、0.1和0.3个百分点。期间费用率的下降主要得益于收入增长对费用的摊薄效果增强，显示出公司在费用控制方面的有效性。 盈利预测与估值调整 考虑到公司消费品及医疗业务增长提速，华泰研究上调了稳健医疗2025-2026年的收入预测，并新增了2027年盈利预测。预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.61亿元、13.01亿元和15.89亿元，其中2025-2026年的预测值较前值分别上调了5.5%和9.7%。对应每股收益（EPS）分别为1.82元、2.23元和2.73元。参考可比公司2025年30倍PE的Wind一致预期均值，并考虑到稳健医疗“消费+医疗”双轮驱动的独特优势和构筑的品牌护城河，分析师给予公司2025年33倍目标PE，将目标价从前值的51.90元上调至60.06元，并维持“买入”评级。 总结 稳健医疗在2024年实现了营收和利润的稳健增长，并在2025年第一季度展现出强劲的加速增长态势，这主要得益于其消费品板块（全棉时代）核心品类的快速放量以及医疗耗材板块在消化高基数压力后，通过内生增长和外延并购（GRI并表）实现的增量贡献。尽管2024年毛利率受原材料成本影响略有下降，但期间费用率的有效控制提升了整体经营效率。基于公司“消费+医疗”双轮驱动的成长战略和显著的成长势能，华泰研究上调了公司的盈利预测和目标价，并维持“买入”评级，看好其未来的发展潜力。投资者需关注需求复苏、渠道拓展及原材料成本波动等潜在风险。