中心思想 双轮驱动：康复医疗与电表业务协同发展 本报告核心观点指出，三星医疗（601567.SH）作为重症康复连锁龙头，其盈利模式已得到验证，未来发展潜力巨大。同时，公司的电表业务作为稳定基石，中长期向好，为康复业务的迅速扩张提供了稳定的现金流支持。公司通过“康复医疗”和“智能配用电”双主业驱动，旨在实现业绩的持续高增长。 市场潜力巨大，估值显著低估 康复行业正迎来产业和政策双重拐点，需求有望迅速爆发，民营医疗机构面临巨大发展机遇。三星医疗凭借其重症康复特色和可复制的“明州模式”，有望成为行业龙头。报告预计公司2023年医疗业务和电表业务将分别贡献3.3亿元和9.4亿元归母净利润，并认为公司当前市值被显著低估，一年维度看具有60%至85%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。 主要内容 康复医疗：政策红利与明州模式驱动高速增长 三星医疗自2015年转型医疗服务，确立了以实体医院为核心、重症康复为特色的连锁医疗品牌发展战略。公司以ICU、康复、高压氧舱深度融合的“明州模式”为核心，率先开展氧舱内呼吸机支持技术与带呼吸机康复训练，显著提高了重症患者愈后质量，形成了独特的行业壁垒和市场优势。在市场需求方面，中国已跳跃式进入老龄化社会，康复是老龄化下的纯增量行业。2019年中国康复需求总人数达4.6亿人，预计2025年康复医疗服务市场规模将达到2207亿元，年复合增长率高达25%以上。供给方面，我国康复床位资源严重稀缺，2020年每万人康复床位数仅1.8张，距2030年70万张床位目标仍有40万张缺口。民营康复医院数量从2010年的118家增至2020年的573家，占比已超75%，成为行业发展主力。政策层面，2021年《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》和康复医疗服务试点方案的出台，奠定了康复事业高速发展的基调，强调了三级康复网络建设、早期介入和多学科合作的重要性，并鼓励社会力量举办规模化、连锁化的康复医疗中心。 公司通过收购和自建，已形成体内13家医院（1家综合、8家康复、3家体检、1家在建综合）以及并购基金层面20多家康复医院的规模。以杭州明州康复、南京明州康复、南昌明州康复三家康复专科医院为例，均在三年内达到盈亏平衡，单床营收35-45万元，净利润率15-20%，充分验证了“明州模式”的可行性。公司第四期股权激励计划要求每年新增项目医院数不低于10家，框定了康复医疗业务发展的底线。此外，公司通过共建南昌大学附属抚州医院（抚州明州医院）和投资抚州医学院，构建了人才培养基地和医疗科研平台，为长期扩张提供人才保障。 智能配用电：轮换周期与全球化保障稳定基石 智能配用电业务作为三星医疗的稳定基石，2021年贡献收入达53.83亿元，占比约75%。公司在该领域积累多年，产品线覆盖智能计量、新能源产品、智能开关等，是领先的智能配用电整体解决方案提供商。国内市场方面，我国正迎来第二个智能电表轮换周期，国家电网2018年至2022年智能用电产品轮换需求约为3.7亿台，每年需求在7000-8000万台，市场需求旺盛。公司中标情况良好，2021年至2022年第一季度累计中标金额超过13亿元，2022年5月预中标金额达5.4亿元，在手订单充足。国际市场方面，公司积极推动产业全球化，利用“一带一路”政策拓展海外市场，已在60多个国家拥有合作伙伴，海外收入业绩持续增长。公司第五期股权激励计划为智能配用电板块设定了2022-2024年扣非归母净利润分别不低于5.91亿元、7.72亿元、10.00亿元的目标，有望为公司提供康复业务迅速扩张的稳定现金流。 总结 三星医疗凭借其在重症康复领域的独特优势和可复制的“明州模式”，在康复行业政策红利和市场需求爆发的双重拐点下，展现出巨大的增长潜力。同时，其智能配用电业务受益于国内电表轮换周期和全球化战略，为公司提供了稳定的现金流和业绩支撑。双主业协同发展，加上积极的股权激励机制，有望推动公司业绩持续增长。报告预计公司2022-2024年营业收入将分别达到94.8亿元、117.6亿元、141.6亿元，归母净利润分别为9.7亿元、12.7亿元、15.9亿元，并认为公司当前估值被显著低估，具有可观的投资价值，首次覆盖给予“买入”评级。

中心思想 医药行业估值触底，创新驱动未来增长 2022年以来，中国医药生物行业整体估值已跌至历史低位，远低于近五年平均水平，相对于沪深300的溢价率大幅回调，配置价值显著。面对医保控费和集采常态化的行业背景，医药企业需紧抓解决临床未满足需求的方向进行产业升级。短期内，投资机会聚焦于常态化疫情防控下的新冠检测及药物产业链，以及疫情后复苏的零售药店和医疗服务板块。长期来看，结构性心脏病、眼科用药、抗肿瘤、精神神经、骨科耗材与机器人、电生理及医疗设备进口替代等高壁垒、高增长潜力的创新领域，将成为驱动行业发展和投资回报的核心动力。 短期疫情主线与长期临床需求布局并重 本报告强调，医药行业在经历深度调整后，已进入价值投资区间。短期策略应关注“动态清零”政策下的新冠检测与药物研发进展，以及疫情缓解后消费医疗的复苏。长期战略则应着眼于人口老龄化、健康需求升级所带来的巨大临床未满足需求，通过技术创新和产品迭代，在结构性心脏病、眼科、肿瘤、精神神经、骨科、电生理等细分领域寻找突破，这些领域有望孕育出新的大品种和行业龙头，引领医药产业的结构性升级。 主要内容 医药行业估值低位与基金持仓分析 行业深度调整，估值处于历史低位 2022年上半年，中国医药生物行业经历了显著调整。截至5月20日，申万医药生物指数下跌21.6%，跑输同期沪深300指数（下跌17.5%），在所有行业中排名第22位。从子板块来看，七个子行业涨幅均为负值，其中SW化学原料药跌幅相对较小（-10.6%），而SW医疗服务II跌幅最大（-22.8%），显示出医疗服务板块受疫情影响较大。 估值方面，截至2022年5月20日，医药生物板块的PE（TTM）估值仅为23.54X，远低于近五年平均PE的37.33X，表明行业已处于历史较低水平。与大盘相比，医药生物板块相对于沪深300的溢价率为94%，相较于高点200%的溢价率已有大幅回调，配置价值凸显。 新冠主题活跃，基金持仓结构性变化 在市场整体下行背景下，部分与新冠主题相关的个股表现活跃。年初以来，医药行业A股（含科创板）中有56家股票实现正增长，而377家下跌。涨幅前十的个股如上海谊众-U（+189.66%）、新华制药（+129.04%）、华润双鹤（+112.27%）等，均与新冠检测或治疗概念相关。 基金持仓数据显示，主动型股票基金中医药生物持仓占比为7.00%，较2021年底略有回升。然而，剔除相关医药主题基金后，持仓占比仅为4.12%，仍处于历史低位，远低于医药板块在全A股票中8.25%的市值占比，表明行业仍处于低配状态。具体到重仓股，CXO（医药研发生产外包）和疫苗板块持仓有所回升，而医疗服务和中药板块持仓有所下降。药明康德、迈瑞医疗、智飞生物等龙头企业仍是基金青睐的对象，持股基金数和持股市值均位居前列。 短期疫情应对与复苏机遇 常态化疫情防控下的医疗需求增长 中国坚持“动态清零”的防疫政策，并不断优化防控措施。3月份以来，国家卫健委和国务院联防联控机制出台多项政策，包括增加抗原检测作为补充手段以提高“早发现”能力、新增核酸检测Ct值≥35作为解除隔离和出院标准、将辉瑞Paxlovid和国产单克隆抗体纳入诊疗方案、对病例实行分类收治等，使防控流程更加精准高效。 与海外国家放松防疫政策后医疗资源挤兑的情况形成对比，中国的“动态清零”策略被认为是现阶段的最优解，尤其考虑到Omicron变异株的极强传染性和对老年人群的巨大杀伤力。 常态化核酸检测已在全国多地逐步实施，如北京、上海、深圳、杭州等地，要求建立“15分钟核酸采样圈”。目前国内新冠病毒检测机构已达1.31万家，检测能力每日5165万管。常态化检测有望持续带动核酸检测服务公司（ICL）、试剂盒厂商、生物试剂及耗材供应商的产品销售和检测量提升。建议关注金域医学、华大基因、诺唯赞、拱东医疗等相关标的。 国产新冠药物研发进展与疫情后复苏产业链 在全球新冠小分子口服药物研发竞赛中，国外药企如默沙东（Molnupiravir）和辉瑞（Paxlovid）进展较快，已在多国获批上市。国内药企也积极布局，君实生物的VV116、开拓药业的普克鲁胺、真实生物的阿兹夫定等国产小分子药物研发进展迅速，部分已在海外获批EUA或完成III期临床试验，有望在未来补齐中国防疫闭环的最后一块拼图。 随着国内疫情逐渐得到控制，以上海、北京为代表的城市正有序推进复工复产，受疫情影响较大的产业链有望迎来复苏。 零售药店行业： 2021年全国零售药店市场销售额达4923亿元，同比增长约2%，增速放缓。但持证企业数量持续上涨，连锁率达到57.15%，连锁化趋势明显。加盟业务和互联网药店（O2O市场2021年增速高达80%）成为新的增长点，并加速向二三线城市渗透。预计疫情常态化后，零售药店行业将回归成长。 医疗服务行业： 疫情期间，眼科（屈光、视光）、牙科（正畸、种植）等消费升级属性较强的医疗服务业务受到较大影响，相关龙头企业如爱尔眼科、通策医疗的估值（PE-TTM）出现大幅回调。然而，国家对民营医院的扶持态度未变，民营医疗作为公立医疗的补充，长期供不应求的局面将持续。随着疫情好转，相关企业业绩有望反弹，估值已进入合理区间，中长期配置价值凸显。 长期产业升级与临床需求布局 医保话语权增强与集采常态化 近年来，医保基金压力带来的国家带量采购政策深刻影响了医药行业格局。从结果来看，集采后医保资金结余效果明显。2019-2021年，医保基金总收入增速（10.64%至16.53%）在多数年份快于支出增速（5.03%至14.62%）。截至2021年，我国医保基金总结余达3.6万亿元，处于历史较高水平，且结余增速（15.13%-16.58%）高于支出增速，反映出集采在缓解医保基金压力方面的成效。 同时，我国卫生费用中个人支出占比逐年下降，2020年降至27.65%，而政府及医保相关支出占比持续提高，这意味着政府（医保）在医药产业中的话语权进一步增强。预计未来集采将常态化进行，国家集采已开展6批，采购234种药品，涉及市场金额占公立医疗机构化学药和生物药采购金额的30%。随着第七批集采的完成，多数销售额靠前的大品种已纳入集采，未来集采对企业的影响可能逐渐减弱，部分早期经历集采的企业有望走出阴霾，回归稳定增长。 创新驱动，抓住临床未满足需求 在医保控费和集采常态化的背景下，企业需要寻找新的增长点，打破现有格局，核心在于通过创新解决临床未满足的需求。回顾历史，医药产业的每一次重大发展都伴随着临床需求的解决：从早期中药的快速发展，到2005年左右抗生素行业的扩容，再到2013年以后高品质仿制药（如心脑血管药物）的崛起，以及2016年以来抗肿瘤创新药市场的蓬勃发展，无不印证了这一规律。 当前，人类对生命健康的追求永无止境，临床上仍存在大量未满足的需求，如结构性心脏病、心衰、近视、精神神经、肿瘤、骨科等领域。这些领域被认为是未来医药产业进步升级的方向，随着这些问题的临床解决，必将伴随大品种的出现，率先解决这些问题的企业有望脱颖而出。 临床未满足需求带来的投资机会 结构性心脏病：高患病率与低渗透率的黄金赛道 心脏瓣膜疾病属于结构性心脏病，患者群体庞大。2019年中国有3630万心脏瓣膜疾病患者，预计2025年将增至4020万人。重度主动脉瓣狭窄患者一旦出现症状，2年生存率仅50%，预后甚至差于多种转移性癌症。然而，国内治疗渗透率极低，2017年仅6.57万例开胸手术。与美国2018年17.53万枚瓣膜置换量相比，中国每年至少应有70万枚瓣膜置换需求，市场空间巨大。 国内瓣膜行业正进入快速发展期，生物瓣将逐渐替代机械瓣，国产替代空间广阔。介入手术和外科手术将长期互补共存。佰仁医疗、启明医疗、心通医疗等国内企业积极布局，技术不断突破，如佰仁医疗介入瓣中瓣全球首例。瓣膜耐久度是核心竞争要素，率先证明耐久度的企业有望成为行业龙头。 眼科用药：近视延缓与干眼症的巨大市场潜力 中国是眼科疾病大国，屈光不正、干眼症、白内障等患者众多。2018年全国儿童青少年总体近视率高达53.6%。“十四五”全国眼健康规划（2021-2025年）的发布，体现了国家对眼科治疗的重视。中国眼科用药市场预计将从2019年的29亿美元增长到2024年的59亿美元，年复合增长率达16.0%。 近视延缓： 低浓度阿托品滴眼液（0.01%）在临床上被证实能有效延缓青少年近视恶化，不良反应少，有望成为首个青少年儿童延缓近视的治疗方案。兴齐眼药等国内企业已在研发，其院内制剂已销售。预计低浓度阿托品市场规模在45-270亿元之间，中性估计潜在市场空间约为135亿元。 干眼症： 中国干眼症患者超2.1亿，预计2030年超2.6亿。传统人工泪液仅能缓解症状。环孢素滴眼液作用机制明确，临床疗效优于人工泪液，能促进泪液分泌、抑制炎症。兴齐眼药的环孢素已上市并进入医保，兆科眼科等企业也在布局。预计环孢素滴眼液

中心思想 中国“动态清零”策略的核心要义与演进 本报告深入分析了中国在应对新冠疫情过程中所采取的“科学精准、动态清零”防控策略，并指出该策略已成为当前阶段的“必选项”。该策略的核心在于通过一系列严格且不断完善的措施，包括加强外防输入、提速处置聚集性疫情、完善常态化监测机制（如建立“15分钟核酸采样圈”）、健全分类救治体系以及有序推进疫苗接种（尤其关注老年人群），以最小的社会成本实现最大化的防控成效，最终目标是最大限度地保护人民生命安全和身体健康，并最大程度地减少疫情对经济社会发展的影响。报告强调，在“动态清零”总方针下，中国正积极构建“饱和式储备”体系，以预防医疗资源挤兑，这涵盖了新冠治疗药物、医疗资源（医院、方舱、隔离点等）、核酸检测能力及新冠疫苗等多个关键环节。 疫情常态化下的市场机遇与医疗新基建 随着中国疫情防控进入常态化阶段，以及全球病毒变异和传播新特点的出现，医疗健康领域迎来了结构性的投资机遇。报告详细阐述了在“动态清零”策略指导下，核酸检测常态化、新冠小分子药物研发与应用、医疗资源储备（包括“医疗新基建”）以及全球新冠药物供应链重构所带来的巨大市场空间。特别指出，医疗“新基建”作为应对疫情治疗和防控能力提升的关键，将加速感染控制类设备、医疗净化集成系统、生命信息支持类设备等的配置，为相关企业带来显著增长。同时，国产新冠小分子药物的研发进展和全球供应链的重构，也为国内CDMO企业和原料药供应商提供了广阔的发展前景。 主要内容 中国疫情防控策略的演进与核心措施 策略演进与核心防控措施 自2020年3月以来，中国的疫情防控策略经历了从“应急围堵”到“全链条精准防控的‘科学精准、动态清零’”再到当前“动态清零”作为“必选项”的演进。最初的“围堵”阶段旨在不惜一切代价控制疫情播散，通过区域封锁、停学停工等非药物性干预措施阻止病毒传播。随后，策略转向严防输入，以核酸检测为中心，力求在1个潜伏期内控制疫情，以最小社会成本恢复正常。当前阶段，面对病毒变异和传播新特点，中央强调要毫不动摇坚持“动态清零”总方针，坚决同一切歪曲、怀疑、否定我国防疫方针政策的言行作斗争，并将其提升至由党的性质和宗旨决定的高度。 2022年5月23日国务院联防联控发布会明确了当前“动态清零”阶段的五项核心防控措施： 加强外防输入：以口岸地区防控为重点，实现人、物、环境同防。 提速处置聚集性疫情：坚持“应检尽检、应收尽收、应隔尽隔、应治尽治”原则。 完善常态化监测机制：省会和千万级人口以上城市建立步行15分钟核酸“采样圈”，开展核酸定期检测，重点行业和人群加大检测频次，提高早发现能力。 健全分类救治体系：建立梯度收治和双向转诊机制，提前规划准备定点医院、方舱医院、集中隔离点等，避免医疗资源挤兑。 有序推进疫苗接种：以老年人为重点，推进新冠病毒疫苗同源和序贯加强免疫接种。 报告认为，在当前“动态清零”策略下，可能通过“饱和式储备”来预防医疗资源挤兑，包括新冠治疗药物、医疗资源（医院/方舱/隔离点等）、核酸检测能力和新冠疫苗等相关环节。 主要地区疫情态势分析 国内外疫情现状与区域差异 全国疫情整体态势：根据5月24日国务院联防联控发布会，全国疫情整体呈现稳定下降态势，近一周全国每天新增本土感染降至1200例以下，波及范围进一步缩小。 国内主要地区： 上海：疫情继续整体向好，新增报告感染人数持续下降。截至2022年6月1日，已累计出院出舱人数达615957人。上海市新型冠状病毒肺炎疫情防控工作领导小组办公室印发《关于我市持续巩固疫情防控成果有序复工复产的实施方案》，明确了三个阶段的复工复产时间表，并从5月16日起分阶段推进复商复市，实行“有序放开、有限流动、有效管控、分类管理”原则。 北京：聚集性疫情和零星散发病例交织，局部地区和重点人群仍有感染传播风险。截至5月31日，新增本土感染者5例，其中社会面1例。报告分析了北京疫情持续不能清零的原因，包括隐匿传播已达1周、流调工作存在疏漏、核酸检测漏检误检（如朴石医学事件）、部分病例未参加核酸筛查导致传播、以及个别单位、企业和个人未严格履行“四方责任”等。 四川广安市：5月31日新增本土确诊0例+本土无症状感染者1例，疫情得到有效控制。 深圳市：在2022年3月14日停止非必要流动后，于3月18日部分区解封，3月20日其他区有序恢复社会生产生活秩序。疫情后全面进入常态化管理，公共场所需凭核酸阴性证明（初期48小时，后调整为72小时）。 吉林省：在经历3月疫情高峰后，长春市于4月13日实现社会面清零，吉林市于4月27日实现社会面清零，全省高三年级于5月5日复学复课。报告对比了不同城市从封控到宣布清零、90%复工复产及复课所需天数，显示深圳用时最短（11天清零，17天90%复工）。 境外地区： 朝鲜：截至2022年5月22日，累计发热病例281万人，累计死亡68人，总人口约2500万人，整体死亡率达到2.72/100万人。联合国儿童基金会数据显示，截至5月25日，朝鲜民众新冠疫苗接种率为0。 台湾省：截至2022年5月22日，累计确诊132万人，累计死亡1396人，总人口2356万人，整体死亡率达到59.25/100万人。Our World in Data数据显示，截至5月25日，台湾省第一针接种覆盖率84.86%，全程接种覆盖率79.35%，加强针覆盖率63.8%。 核酸检测常态化投资机会分析 常态化核酸检测的市场规模与产业链机遇 国家卫生健康委提出，要完善常态化监测机制，省会和千万级人口以上城市建立步行15分钟核酸“采样圈”，每周定期检测，重点人群加大检测频次。这为核酸检测市场带来了巨大的常态化需求。 市场测算： 单城市测算：以一个2000万人口的城市为例，若检测渗透率80%，需提供48小时核酸报告（10混1），则每月核酸检测管数达2400万管。按照核酸检测服务价格19.7元/管（北京价格）和试剂耗材价格5.8元/管（广东最低价），每年核酸检测费用约为56.74亿元。此外，按照每3000人一个采样点（合计6667个），其中20%为移动采样点（1333个，对应5333个采样台），单个采样台建设成本3万元，则核酸采样台合计建设成本约1.6亿元。总计每年费用（建设+检测）约为58.34亿元。 全国市场估算：根据不同城市人口规模和核酸检测频次（高强度每48小时一次，中强度每72小时一次，低强度每5天或每周一次），全国常态化核酸检测支出估算总计每年约756.99亿元，其中核酸试剂耗材费用约222.87亿元。 价格趋势：核酸检测价格持续降低，全国单管不高于16元，混管单人份不高于5元，未来可能进一步降低。 产业链相关公司：报告建议关注达安基因、明德生物、圣湘生物、金域医学、迪安诊断、凯普生物等。 新冠小分子药物投资机会分析 小分子药物研发进展与病毒变异挑战 Omicron病毒特点：Omicron已进入全新fitness peak，开始新一轮fitness爬坡进化。其突变位点多，S蛋白处至少32个突变，RBD存在15个突变，对ACE2亲和力更高。Omicron传染能力强，基本传染数R0约为10，早期倍增时间为1.2天，有效瞬时繁殖数是Delta变体的3.19倍。 小分子药物应用场景拓展：目前国内外主要品种均针对轻中症伴随高进展风险成人患者。海外药物如辉瑞Paxlovid、默沙东Molnupiravir同步进行暴露后预防临床试验，盐野义S-217622亦开展无症状/轻微症临床研究，积极拓展增量市场。 中国小分子药物布局： RdRp抑制剂： 君实生物VV116：已在乌兹别克斯坦获批上市，与Paxlovid头对头试验已达到主要终点，公司将于近期与监管部门沟通递交新药上市申请。其合成路线预计涉及9步化学反应，口服剂量预计为每天2次共300mg，原料药/中间体需求空间大。海正药业已签署战略合作协议，富祥药业、奥翔药业、药石科技、雅本化学等有望受益。 真实生物阿兹夫定：作为国际首个双靶点抗HIV-1药物已上市，2020年被发现可用于抗新冠病毒。中国、俄罗斯和巴西的临床III期试验已结束，未来有望进入上市申报阶段。其作用机理具有双重功效，口服用药3-4天核酸转阴，平均用药时间6-7天，可同时适用于轻症与重症患者。合成路线以尿苷为起始原料，涉及近9步反应，口服剂量为每天3-5mg。新华制药、华润双鹤已签署委托加工协议，拓新药业拥有原料药生产资质，奥翔药业也签署了委托加工协议。 歌礼制药ASC10、科兴制药SHEN26：处于临床前阶段。 3CLpro抑制剂： 先声药业SIM0417：用于暴露后预防的适应症获批开展临床。 众生药业RAY1216：I期临床试验完成首例患者入组。 歌礼制药ASC11、君实生物VV993、云顶新耀EDDC-2214、广生堂候选化合物、博济医药候选化合物：处于临床前阶段。 新冠应对医疗资源储备投资机会分析 医疗“新基建”与资源“饱和式储备” 报告指出，医疗“新基建”是应对疫情治疗和防控能力提升的关键，有望加速感染控制类设备、医疗净化集成系统、生命信息支持类设备等的配置。 医疗资源储备体系： 方舱医院：收治轻症、无症状感染者。国家政策要求每个省至少有2-3家方舱医院，并能在两天内建成投入使用。以上海为例，方舱床位配备比例约为人口的1%（2487万人口对应23.9万张床位）。单个1000张床位的方舱医院，需要配备约1037万元的设备，对应一个2000万人口城市，方舱隔离点固定设备投入约20.74亿元。 定点医院：收治普通型、重症和有风险因素的感染者。若将方舱医院6%的床位改造为定点医院（以上海为例约1.35万张），每张床位改造固定设备投入30万元，则定点医院改造固定设备投入约36亿元。 健康驿站：提供更智能化、数字化的隔离和医疗服务，实现全流程无人化监控，发挥“漏斗甄别”功能，有效防止疫情社会面扩散。 ICU床位扩建： 《公共卫生防控救治能力建设方案》提出全面提升县级医院救治能力（ICU床位占比2-5%）、健全完善市级传染病救治网络（ICU床位占比5-10%）、改造升级重大疫情救治基地（ICU床位占比10-15%）。 全国ICU床位扩建有望带来1.3万至3.6万张床位的需求增量。 单个ICU病房对应约370万元的设备采购需求。以3.6万张床位增量测算，对应166.5亿元的设备需求。 大型救治基地：每个省建议建设1-3所重大疫情救治基地，储备重症患者救治、普通患者监护、方舱医院设备等物资。单个救治基地建设需要采购约0.67亿元的医疗设备。若每个省建设3个基地，全国有望带来超过450亿元的设备采购需求。 投资标的：迈瑞医疗（常规设备、影像设备、IVD）、华康医疗（医疗净化系统）、新华医疗（移动核酸检测车/移动CT/消毒耗材/空气净化）、万东医疗（影像设备）、联影医疗（影像设备）。 新冠药物全球供应链投资机会分析 全球新冠药物供应链与国产替代机遇 辉瑞Paxlovid： 已在全球多个国家上市，辉瑞积极提升产能，2022全年产量目标1.2亿份，预计销售额220亿美元。 2022年第一季度销售约15亿美元，其中美国市场占比69%。 Paxlovid是Nirmatrelvir与Ritonavir的复方制剂，Nirmatrelvir的生产工艺路线与供应链体系需重新构建，涉及CDMO与医药中间体供应商。随着全球获批和MPP协议的销售，相关供应链订单需求量可观。 CDMO公司：药明康德、凯莱英、博腾股份等受益于Paxlovid订单，营收规模加速发展，订单水平大幅提升，进入加速发展期。2021年营收同比增长40.86%，扣非归母净利润同比增长65.84%。2022年Q1营收增速高达91.03%。 君实生物VV116： 抗新冠病毒作用显著，已在乌兹别克斯坦获紧急使用授权。 与Paxlovid头对头III期临床研究达到主要终点，即将递交新药上市申请。 VV116是根据Remdesivir改造而来的RdRp抑制剂，合成路线预计涉及9步化学反应，口服剂量预计为每天2次共300mg，原料药/中间体需求空间大。 供应链相关企业：海正药业（战略合作协议）、奥翔药业、富祥药业、药石科技、雅本化学等。 真实生物阿兹夫定： 新型核苷类逆转录酶和辅助蛋白Vif抑制剂，已获批上市用于抗HIV-1。 2020年被发现可用于抗新冠病毒，中国、俄罗斯和巴西的临床III期试验已结束，未来有望进入上市申报阶段。 合成路线以尿苷为起始原料，经过近9步反应获得，口服剂量为每天3-5mg。 供应链相关企业：新华制药（战略合作协议）、华润双鹤（委托加工框架协议）、拓新药业（原料药生产资质）、奥翔药业（委托加工生产框架协议）。 总结 本报告全面分析了中国在“科学精准、动态清零”总方针指导下的新冠疫情防控策略及其演进，强调了该策略在保护人民生命健康和促进经济社会发展中的核心地位。在疫情常态化背景下，中国正积极构建医疗资源“饱和式储备”体系，以应对潜在的医疗资源挤兑风险。这一战略性部署催生了核酸检测常态化、新冠小分子药物研发与应用、医疗“新基建”以及全球新冠药物供应链重构等多个领域的巨大市场机遇。报告通过详尽的数据和市场分析，揭示了这些领域潜在的投资价值，并列举了相关受益企业，为投资者提供了专业且具前瞻性的市场洞察。

中心思想 市场波动中的投资机遇 2022年上半年，中国医疗行业经历了显著的市场波动，MSCI中国医药卫生指数大幅跑输大盘，导致行业整体估值水平显著回落。然而，在估值回归合理区间的同时，行业预期盈利增速仍保持高位，使得当前医疗板块的投资性价比凸显。浦银国际研究认为，尽管短期内市场情绪和外部环境仍存在不确定性，但行业基本面并未出现大幅恶化，且长期创新驱动和政策支持的大方向不变，预示着下半年有望迎来估值修复的曙光。 下半年三大投资主线与选股逻辑 展望2022年下半年，浦银国际维持年初提出的“性价比、确定性和创新力”三大选股逻辑，并在此基础上强调关注短期催化剂。报告梳理出三大关键投资主线：一是疫情相关投资机会，包括受益于国内后疫情反弹的消费型医疗和受益于全球疫情常态化的新冠相关产业链；二是政策持续利好，重点关注中医药、民营医疗服务、创新药械及CXO等受政策扶持的领域；三是长期看好创新，坚定认为创新药、创新器械和CXO作为医药板块最核心的竞争力，将持续受益于政策导向和资本支持，具备巨大的市场空间和估值潜力。 主要内容 上半年市场表现与估值分析 2022年上半年，中国医疗行业表现不佳，MSCI中国医药卫生指数截至5月31日下跌33%，同期MSCI中国指数下跌18%，医药板块整体跑输大盘15个百分点。回顾过去十年，医药卫生板块全年跌幅超过20%的情况仅在2018年“4+7”带量采购启动时出现。按季度看，第二季度跌幅15%，较第一季度21%的跌幅有所收窄。月度跌幅主要集中在1月（-15%，跑输大盘12个百分点）和4月（-10%，跑输大盘6个百分点），主要受加息预期、地缘政治担忧、创新药出海前景不明、国内疫情反弹及集采降价担忧等因素影响。 尽管股价大幅回调，但行业基本面并未显著恶化。MSCI医药卫生板块前瞻市盈率从去年年末的41倍下跌34%至目前的27倍，已低于过去三年平均0.7个标准差。与此同时，板块的卖方一致预期EPS增速仍处于35-40%的高位，远高于三年前的15-20%。这使得当前医疗行业的整体PEG（市盈率相对盈利增长比率）在0.7倍左右，低于历史平均水平，也低于其他成长性行业，显示出显著的投资性价比。 资金流向方面，截至4月末的过去12个月中，医疗行业二级市场资金净流入百分比为2.8%，表现较差，4月单月净流出达11.8%。然而，海外中国股票基金对医疗行业的净申购百分比仍位居各行业前列，表明市场对医疗行业的性价比和中长期前景仍持乐观态度。 细分板块表现分化，截至5月31日，港股绝大部分医药卫生细分板块均录得下跌。生物科技板块跌幅最大，达到38%；CXO板块下跌28%。创新板块表现疲弱主要受地缘政治、融资环境变化、创新药出海受阻以及国内创新药监管趋严等因素影响。医疗器械板块下跌36%，主要受集采担忧和疫情对院内使用产品销售的影响。医药流通、中药和制药行业跌幅相对较窄，其中药械批发是唯一上涨的板块，年内上涨1%。 下半年行业展望与细分板块策略 维持年初三大选股逻辑，进一步关注短期催化剂 浦银国际强调，在下半年市场可能继续波动的背景下，应继续关注“性价比、创新力、确定性”三大选股逻辑，并进一步关注短期催化剂。短期内，生物科技、创新医疗器械在产品开发上存在催化剂，而CXO、医疗服务、药械零售有望受益于疫情后的业务复苏或新冠相关业务贡献。中长期来看，创新能力仍是核心竞争力，差异化创新药械能最大程度避免价格竞争。确定性则贯穿短中长期，需在政策、融资环境和疫情进展等不确定性因素中寻找确定性标的。 2H22 的三条投资主线 疫情相关投资机会： 预计国内疫情将逐渐好转，中长期新冠检测常态化，海外疫情短期内难以终结。看好受益于国内后疫情反弹的消费型医疗（如医美产业链和医疗服务），以及受益于全球疫情常态化的新冠特效药、疫苗及核酸/抗原检测产业链。 政策持续利好： 国家将持续支持中医药、民营医疗服务、医疗器械/设备等领域发展。对于创新药和CXO行业，国家将通过医保扩容、加速审评审批等方式继续支持真实有效的医药创新，下半年可重点关注新一轮医保谈判结果。 长期看好创新： 创新仍是医疗板块投资最关键的长期主题。创新药、创新器械和CXO与三大选股逻辑匹配度高，是长期最看好的子板块。 三大选股逻辑下，2H22 应重点关注哪些变化 性价比维度： 港股医疗板块大部分细分板块估值倍数已低于或接近过去3年均值1个标准差以下。其中，CXO、药械零售和互联网医疗较历史均值分别低1.7、1.5和1.3个标准差。生物科技板块年初至今下跌38%，多家公司跌破发行市值甚至现金价值。浦银国际认为，CXO板块基本面强劲，龙头中期业绩增速确定性高，性价比最高。生物科技板块在负面预期已基本反映在股价内后，下行空间有限，长期估值修复空间可观。 创新力维度： 创新药出海： 上半年信迪利单抗和索凡替尼出海失利，但FDA以临床价值为导向的审评标准不变。未来差异化明显、拥有同类首创/最佳潜质或针对竞争温和适应症的国产创新药产品仍有较高出海概率。建议关注荣昌生物、诺诚健华、康方生物、信达生物和百济神州。 医保谈判影响： 医保谈判平均降价幅度在50-60%，但绝大多数新纳入产品都取得了显著的销售额增长。例如，尼拉帕利和信迪利单抗在首次谈判降价76%和64%后，一年内季度销售额均增长五倍以上。然而，同质化竞争激烈的产品，如恒瑞的卡瑞利珠单抗和信达的信迪利单抗在第二次谈判后，销售额可能因大幅降价而下滑。 确定性维度： 政策方面： 药物和器械集采： 第七批集采已启动报量，预计降幅与此前相近或小幅收窄。脊柱类耗材国采即将启动，参照安徽地方集采平均降幅近55%，全国降幅或更高。 医保支付政策： 2021年医保谈判平均降幅62%，为历次最大。考虑到疫情对医保基金支出的压力，预计今年医保谈判平均降幅或持平或扩大。 中药/中医板块： 国家政策明确扶持（如《“十四五”中医药发展规划》），看好中药配方颗粒、中药创新药和中医诊疗。 创新药监管： 政策导向明确鼓励真实有效创新。下半年将有至少5个国产肿瘤创新药的美国上市申请获得FDA审评意见，对出海有重要指导意义。 消费型医疗： 关注疫情后支持消费复苏的政策，高性价比消费型医疗标的有望反弹。 融资环境： 2022年1-4月全球生物医药融资额135亿美元，同比下滑34%；国内融资额环比下降47%。预计下半年生物医药仍是热门赛道，但国内融资环境难快速回温。资金充裕的龙头生物科技公司和海外业务敞口大的CXO公司确定性强。 疫情方面： 后疫情复苏： 国内疫情逐渐好转，各地防控政策可能放松，可布局消费属性强的医疗机会。 疫情长期受益： 全球疫情无终结迹象，核酸检测常态化需求强劲。测算显示，若常态化检测推广至全国，每月可产生28亿-73亿次检测量，带来85亿-249亿元收入。海外疫情大趋势不变，相关药物、疫苗和器械设备需求将长期高位。 2022年下半年医药细分板块配置策略 浦银国际对2H22医疗行业各细分板块的偏好顺序为：CXO > 生物科技 > 医疗器械 > 中药 > 医疗服务 > 药械零售 > 制药 > 互联网医疗 > 药械批发。 CXO行业： 景气度持续向好，估值处于低位，性价比高。首选药明康德、药明生物，推荐康龙化成。 生物科技行业： 估值吸引力强，短期催化剂丰富，长期确定性强。首选荣昌生物、云顶新耀，关注诺诚健华、康方生物、天境生物。 医疗器械行业： 把握“疫情带动医疗新基建+疫情后复苏”主线。首选迈瑞医疗，关注启明医疗、沛嘉医疗、心通医疗。 中药行业： 政策+疫情双重利好。关注疫情防控相关、集采风险小、提价空间大的个股，如中国中药、同仁堂国药、华润三九、以岭药业、白云山、固生堂。 医疗服务行业： 关注强消费属性标的的后疫情反弹。关注爱尔眼科、锦欣生殖、瑞尔集团、通策医疗。 药械零售： 受益于短期后疫情反弹和长期处方外流大趋势。关注益丰药房、大参林、一心堂、老百姓。 制药行业： 集采影响边际递减，下半年是业绩反弹关键期。关注集采影响较小的石药集团、中国生物制药，以及业绩有望反弹的恒瑞医药、翰森制药。 互联网医疗行业： 监管不确定性仍存，但长期潜力乐观。关注医药电商龙头阿里健康、京东健康。 药械批发： 低估值防守型板块，行业整合加剧。关注高性价比龙头国药控股、上海医药、华润医药。 总结 2022年上半年，中国医疗行业在宏观经济、地缘政治和疫情等多重因素影响下，估值经历显著回调，但其内在的创新驱动力和政策支持的长期趋势并未改变。当前行业整体估值已具备显著性价比，尤其是在预期盈利增速仍保持高位的情况下。展望下半年，市场情绪企稳后，医疗板块有望迎来估值修复。投资者应围绕“性价比、创新力、确定性”三大选股逻辑，重点关注疫情相关投资机会、政策持续利好领域以及长期看好的创新赛道。细分板块中，CXO、生物科技和医疗器械因其高成长确定性、估值吸引力或政策利好而备受青睐，而中药、医疗服务和药械零售则有望受益于后疫情时代的复苏。制药和互联网医疗板块在集采影响边际递减和长期发展潜力下也存在机会，药械批发则作为防守型板块提供低估值选择。浦银国际建议投资者在波动中寻找确定性，布局具备核心竞争力和估值修复空间的优质标的，静待行业曙光的到来。

　　药康生物(688046) 　　投资要点 　　高速发展的模式动物领跑者：药康生物为全球客户提供有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，成立以来发展迅速，核心管理层具备深厚产业背景。2021年营收3.94亿元，2018-2021年CAGR达95.17%；归母净利润1.25亿元，2019-2021年CAGR达89.63%。我们认为公司的成长逻辑主要在于①模式动物行业景气度持续提升，支持公司动物模型业务高速增长；②功能药效CRO服务高速成长，2018-2021年营收CAGR高达171%；③海外业务发展前景乐观。2022-2024年公司营收复合增速有望超过40%。 　　模式动物赛道迅速扩容，三条路径打开发展空间：模式动物是生命科学研究与新药研发的刚需产品，从供给端来讲，Crispr/Cas9等基因编辑技术取得突破，模式动物品类日趋丰富，供给创造需求；从需求端来讲，生命科学研发投入持续增长，且在新药研发中模式动物能将临床试验风险有效前置，靶向与免疫治疗迅速发展势必带来更多需求。2019年全球动物模型市场规模146亿美元，中国为4亿美元，2019-2024年CAGR分别为9.2%/28.1%。虽然中国市场较小，但模式动物需求旺盛，市场处于快速扩容阶段；同时临床前CRO服务为模式动物企业的重要拓展方向；此外，国内模式动物企业品系数量已经领先全球，国产替代与产品出海具备更乐观的前景。因而从模式动物本身需求、CRO服务、海外市场三条路径来看，我们认为行业具备广阔的发展空间，远未达到天花板。 　　国内模式动物龙头，海外拓展未来可期：药康生物与南京生物研究院一脉相承，团队在国内较早进入模式动物领域，专业技术与模型开发效率领先行业。公司现有小鼠品系22000余种，SPF小鼠笼位22万+，无菌小鼠笼位2000+，产能规模为国内最大。商品化小鼠模型销售为公司优势业务，2021年营收2.53亿元，2018-2021年CAGR达97.4%。其中“斑点鼠”计划将定制化模型转为提前储备的标准化模型，目前已完成近20000种品系，具备广阔空间；人源化模型与功能药效业务均快速发展。此外，公司与UCDavis及CharlesRiver展开合作积极开拓海外市场，进一步打开发展空间。 　　盈利预测与投资评级：药康生物为国内模式动物龙头，我们预计2022-2024年营收分别为5.64/7.99/11.30亿元；归母净利润分别为1.78/2.52/3.59亿元；当前股价对应估值分别为56×、39×和28×。考虑到行业的快速增长与公司的竞争优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期；技术授权与更新迭代风险；下游景气度下降风险等。

　　核心观点：为什么我们如此看好内窥镜赛道？大百亿级大需求+进口替代大空间，内镜赛道的投资具备充分的行业增长β+国产厂商结构性α的投资双重属性。本文以70+页的篇幅，旨在提供内窥镜的全球及国内动态发展的视角，从技术原理窥见壁垒高度与差距，并拆分内镜的产业链，从整条产业链层面出发寻找到更多国产厂商的突围思路，站在系统全局角度看国产内镜的进阶之路。 　　小内镜大需求，内镜兼具赛道大β+进口替代大α，大百亿级空间国产厂商大有可为。依托全球内镜200年技术的推陈出新，国内30年内镜应用迅速发展，根据沙利文统计，2020年国内医用内窥镜市场规模231亿元，伴随着微创手术渗透率的提升以及内镜诊疗、早筛普及率的上升，国内内镜持续扩容，根据我们的测算，中长期软镜市场需求空间有望达到516亿元，硬镜空间有望达到333亿元，技术持续升级+大百亿级的天花板持续指引内镜赛道的高景气。边际上看，国内内镜驶入发展快车道，随着进口的持续增加，近些年国内内镜需求显著提升；结构上看，随着内镜技术的下沉普及和分级诊疗政策指引，下沉市场有望成为内镜较大的增量市场，同时采购端也表现出内镜需求在配置率相对不高的中西部地区加速提升。当前无论软镜还是硬镜均呈现进口垄断，尽管国产内镜起步较晚，但高速成长，一方面国产厂商在技术端加紧追赶，另一方面国内丰富的市场层次也给国产厂商的切入创造更大的机会，叠加国产替代政策的大背景，我们预计中长期国产厂商软镜市场份额预计为244亿元，硬镜市场份额为164亿元，当前国产内镜厂商普遍体量较小，看好国产内镜的星辰大海。 　　从细分产业链角度，看国产内镜的突围思路和进度。为什么小小的内镜，全球表现为地域和格局的双重集中呢？回到内镜本身，与其他设备不同的是，内镜具备诊断+治疗的双重属性，临床操控与体验至关重要，因此在临床端替代的品牌壁垒相比其他医疗设备要更高，也意味着从技术端到临床端所到之处皆有壁垒需要攻克。因此通过理解和把握外资龙头在产业链上的环环领先和先发优势后，能更好的分析和把握产业动向及国产厂商的阶位。 　　首先，中长期看，我们认为内镜产业链层层壁垒下，未来仅少数具备竞争力的国产优秀内镜品牌进入主流竞争赛道。结构上，产业链差异性导致了硬镜与软镜的发展阶段与国产化的异步性，同时我们判断稳态格局中国产硬镜厂家略高于软镜厂家数量。内镜分硬镜与软镜，产业链具有一定差异性：1）硬镜产业特征表现为集群，因其开放生态，即可以依靠产业链分工+上游的支持完成整机系统的集成进入市场，门槛低于软镜，入局企业相对软镜较多，但同质化竞争也倒逼硬镜相比软镜更快发展至4K、3D、特殊光（如荧光）、染色等多技术融合的高阶阶段，国产凭借新技术融合契机弯道快速跟进甚至居上。2）软镜光学成像以及电子成像需要相互配合完成，生态相对封闭，且对柔软性、操控性高要求，供应链更为复杂，因此软镜从镜体到主机基本为整机厂商一体化实现，自主掌握上游供应链，具有排他性的特点，且发展趋向精细化。当前内镜行业处发展初期，国产内镜企业呈现多且小特点，产业链层层壁垒下，我们认为最终具备竞争力的内镜玩家较少，除外资龙头，未来预计仅少数的国产优秀品牌进入主流赛道。考虑到硬镜和软镜产业链及壁垒的差异性，预计未来格局重塑后，国产硬镜厂家略高于软镜厂家数量。 　　其次，深入到各产业链环节，看国产厂商的“进取”与“差距”。一套内镜整机系统的产业链包含了产品上市前和上市后的多环节，我们从技术原理到技术发展动向梳理各环节的演进趋势，以此进一步定位国产对进口的追赶是否缩小甚至超越。1）上市前：从价值链看，镜体与主机最高，镜体端包含镜体、图像传感器、染色（光学）、放大（光学）的供应链，主机端包含与镜体端配套的染色技术、放大、操控性的图像处理。我们分析了供应链各部件与技术的发展趋势与国产现状，总体来说，海外龙头技术先发引领，国产后来者突破0-1瓶颈的阶段，并依靠差异化创新快速迭代追赶龙头，成效渐显。2）上市后：销售&渠道端，进口产品梯队化，营销分级化，国产厂商在产品及市场布局方面逐渐成熟，同时国内厂家在培训端逐步完善，随着国产产品端与进口差距逐步缩小，也应建立高效的售后网络，做好口碑链条最后一环。 　　最后，持动态的思路看内镜行业的发展，内镜新技术的发展机遇与挑战并存，抓住趋势变革中的追赶及超越机会，有望实现国产的弯道超车。当前内镜处于多技术融合与创新变革中，一方面源于技术端的突破，推动内镜4K化、3D化、AI化、机器人化，并加速融合；另一方面临床需求的变动也不断推动内镜的创新，如超声内镜、荧光内镜、一次性内镜等。相比稳固的传统内镜，国产内镜有望凭借自主研发与创新追赶，实现更高份额的弯道超越。 　　投资建议：内镜赛道的投资主要看国产内镜的崛起及高速成长，长期看内镜市场空间高达百亿级，在国产内镜的快车道上，看好具备技术与市场先发优势的国产企业，有望抢占更高的份额，并受益于中长期的份额集中。硬镜领域，重点推荐：【迈瑞医疗】硬镜抢占先机，硬镜性能加速提升，直追进口，协同传统生命线渠道放量；【海泰新光】史赛克荧光硬镜光学部件全球唯一供应商，产业链一体化打造荧光硬镜整机系统，4K荧光+除雾打造差异化竞争优势。软镜领域，重点推荐：【澳华内镜】AQ-200旗舰领航，AQ-300或剑指进口，创新打造国产高端软镜平台新势力；【开立医疗】自主创新的国产内镜黑马，超声+内镜融合创新，多镜体矩阵加速成型，高端软镜进入放量期。 　　风险提示：市场竞争加剧；技术追赶不及预期；新产品研发不及预期；疫情反复内镜诊疗需求不及预期；内镜开展率不及预期；分级诊疗不及预期。

　　投资要点： 　　本周SW医药生物行业跑输沪深300指数。2022年5月30日-6月2日，SW医药生物行业上涨0.23%，跑输同期沪深300指数约2.21个百分点。SW医药生物三级细分板块中，仅医疗耗材、医院、其他生物制品、血液制品和医疗设备录得正收益，其他板块均录得负收益，其中血原料药跌幅最大，下跌2.98%。 　　本周医药生物行业净流入21.16亿元。2022年5月30日-6月2日，陆股通净流入253.44亿元，其中沪股通净流入127.5亿元，深股通净流入125.95亿元。申万一级行业中，食品饮料净流入额居首，房地产净流出额居首。本周医药生物行业净流入21.16亿元，净流入额较上周大幅增加。 　　行业新闻。6月1日，国家药监局发布《2021年度药品审评报告》。《报告》显示，2021年审结创新药注册申请1744件(943个品种)，同比增长67.85%；批准/建议批准创新药注册申请1628件(878个品种)，同比增长67.32%；以注册申请类别统计，IND(临床研究申请)1559件(831个品种)，同比增长65.32%，NDA(新药申请)69件(47个品种)，同比增长130.00%。截至2021年底，累计批准55个品种新冠病毒治疗药物IND，包括中药2个，小分子抗病毒药物10个，中和抗体30个，其他类药物13个。 　　维持对行业的推荐评级。目前行业估值较低。从短期来看，国内散点疫情趋于控制，疫后需求有望复苏。从长期来看，我国老龄化不断加速，行业需求只增不减。建议关注基本面较为良好的CXO全产业链及细分龙头：药明康德（603259）、泰格医药（300347）、康龙化成（300759）、昭衍新药（603127）、凯莱英（002821）、博腾股份（300363）、九州药业（603456）、美迪西（688202）等；科学服务细分龙头：阿拉丁（688179）、百普赛斯（301080）、纳微科技（688690）、诺唯赞（688105）、泰坦科技（688133）等；医疗设备龙头：迈瑞医疗（300760）、奕瑞科技（688301）、海泰新光（688677）、澳华内镜（688212）等，医美相关标的爱美客（300896）、华熙生物（688363），眼科耗材标的欧普康视（300595）、爱博医疗（688050）等；连锁医疗龙头爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）；估值有所回落的品牌中药龙头：片仔癀（600436）等；业绩增速有望回升的零售药房：大参林（603233）、益丰药房（603939）、老百姓（603883）、一心堂（002727）等。 　　风险提示：新冠疫情持续反复，行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　一周观点：上海全面复工复产，关注本土医药产业链复苏机会 　　2022年5月29日，上海市召开新闻发布会，市政府领导和相关部门负责人介绍上海市最新出台的《上海市加快经济恢复和重振行动方案》的有关内容。方案提出，从6月1日起取消企业复工复产白名单制，上海将支持包括生物医药等制造业企业以点带链，实现产业链供应链上下游企业协同复工，稳步提高企业达产率。具体到企业层面，自6月1日开始，上海医药总部、复星医药、上海西门子医疗器械、皓元医药等医药制造全产业链的相关公司，陆续通知全面复工复产，上海地区医药全产业链的复工复产将推动全国甚至全球医药产业的有序平稳发展。我们认为，医疗作为刚性需求，预计因疫情延迟的高校科研、医药研发、医疗服务等需求将在未来一段时间弹性恢复，相关标的的经营业绩有望快速增长。 　　一周观点：零售药店同店增速持续回暖，复工复产下业绩拐点有望显现 　　零售药店同店增速持续回暖，自3月起已显示出恢复势头，4-5月持续向好。由于疫情，2022Q1药店经营受到一定的影响，但同店增速不改向好趋势，自3月起已显示出恢复势头，4-5月持续向好，我们预计零售药店同店增速单月有望继续环比改善，业绩实现稳健增长。基于2020年4月药店同店增速在复工复产下得到大幅提升，我们看好复工复产下药店的客流提升，助力业绩回暖。 　　本周医药生物指数上涨0.23%，细分子板块涨跌不一 　　2022年5月30日至6月2日，本周上证综指上涨2.08%，报3195.46，中小板上涨4.08%,报8024.39，创业板上涨5.85%，报2458.26。医药生物同比上涨0.23%，报8679.32，表现弱于上证1.85个pct，弱于中小板3.85个pct，弱于创业板5.61个pct。本周医药生物各子板块涨跌不一，生物制品涨幅最大，上涨1.90%。估值溢价方面，医药生物估值为22.91倍，对全部A股溢价率为83.81%，低于历史均值51.43个pct（2011年初至今）。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：皓元医药、药石科技、博腾股份、普洛药业、义翘神州、天士力、新天药业、以岭药业、寿仙谷、羚锐制药、翔宇医疗、义翘神州、昌红科技、益丰药房、老百姓、天士力、东诚药业、昊海生科、华东医药、复锐医疗科技（以上排名不分先后）。受益标的：诺唯赞、百普赛斯、菲鹏生物、九安医疗、东方生物、安旭生物、万孚生物、可孚医疗、热景生物、乐普医疗、亚辉龙、鱼跃医疗、一心堂、大参林、健之佳、天坛生物、博雅生物、前沿生物、君实生物、先声药业、爱美客、华熙生物、四环医药、云南白药、片仔癀、东阿阿胶、同仁堂、中国中药、红日药业、华润三九、健民集团、康缘药业、步长制药、中新药业、寿仙谷、济川药业、汉森制药、康弘药业（以上排名不分先后）。 　　风险提示：行业黑天鹅事件、疫情恶化影响生产运营。

　　本周板块行情： 　　本周，上证综合指数上涨 2.08%，创业板指数上涨 5.85%，沪深 300 上涨 2.21%，中信基础化工指数上涨 3.84%，申万化工指数上涨 1.81%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为轮胎(11.15%)、橡胶制品(10.19%)、电子化学品(8.26%)、粘胶(6.87%)、其他化学制品Ⅲ(6.62%)；化工板块跌幅前二的子行业分别为钾肥(-2.03%)、纯碱(-1.34%)。 　　本周行业主要动态： 　　发改委等 9 部门联合印发《 “十四五”可再生能源发展规划》： 6 月 1 日， 国家发改委官网发布了《“十四五”可再生能源发展规划》的通知，通知锚定了为完成双碳目标，到 2025 年所需达成的四个目标： 一是总量目标， 2025 年可再生能源消费总量达到 10 亿吨标准煤左右，“十四五”期间可再生能源消费增量在一次能源消费增量中的占比超过 50%；二是发电目标， 2025 年可再生能源年发电量达到 3.3万亿千瓦时左右，“十四五”期间发电量增量在全社会用电量增量中的占比超过50%，风电和太阳能发电量实现翻倍； 三是消纳目标， 2025 年全国可再生能源电力总量和非水电消纳责任权重分别达到 33%和 18%左右，利用率保持在合理水平；四是非电利用目标， 2025 年太阳能热利用、地热能供暖、生物质供热、生物质燃料等非电利用规模达到 6000 万吨标准煤以上。 主要具体措施则包括： 加快推进抽水蓄能电站建设， 推进黄河上游梯级电站大型储能试点项目建设， 有序推进长时储热型太阳能热发电发展， 推动其他新型储能规模化应用。 “十四五”期间风电和太阳能发电量实现翻倍，有望拉动风电及光伏设备上游化工材料需求增长，风电叶片基体树脂、风电结构胶、 工业硅、纯碱、 EVA 等上游化工材料有望受益。投资建议： 磷化工供需紧平衡，产业链景气度有保证，磷矿、磷肥等产品价格或超预期， 建议重点关注：云天化、川恒股份、兴发集团。 苏博特持续推出新产品，依托产品和技术优势不断增强市场竞争力，四川大英基地已成功投产，广东江门基地启动建设，不断扩张产能开拓市场和完善全国基地布局，巩固行业龙头地位， 建议 　　重点关注：苏博特。 国内纯碱市场持续向好，远兴能源作为国内天然碱法龙头，将受益于行业景气度上行，且新发现天然碱矿有望重塑国内纯碱供应格局，远期成长空间广阔， 建议重点关注：远兴能源。 山东赫达依托米特加的技术优势，加快推进食品级纤维素醚在植物蛋白人造肉领域的应用；子公司赫尔希植物胶囊新增产能快速释放，规模优势不断增强，剑指亚洲第一品牌， 建议重点关注：山东赫达。 化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，持续夯实成本护城河，核心竞争力显著，且当前估值相对偏低， 建议重点关注：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、华峰化学。 全球轮胎市场是万亿级赛道，疫情加速行业洗牌，国内龙头企业加速扩张抢占全球市场份额，有望保持快速发展， 建议重点关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎。 宝丰能源为国内煤制烯烃领先企业，低成本优势构筑高盈利护城河，碳中和背景下迎来新发展机遇， 建议重点关注：宝丰能源。 草铵膦行业龙头，利尔化学的规模和成本优势全球领先，同时积极横向拓展新产品，业绩有望持续增长， 建议重点关注：利尔化学。 　　风险提示： 宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期。

　　本周国海化工景气指数为150.82，环比上升0.42。综合考虑化工企业经营情况和景气程度，维持行业“推荐”评级。 　　投资建议：关注一体化和下游企业。 　　展望下半年，我们认为化工将迎来内外复苏的两大主线，由于目前欧洲高昂的能源价格逐步向化工产品传导，欧洲化工产品价格提升，国内化工品价格和欧洲价格差距持续拉大，叠加海运费价格回落，我们认为，中国化工品出口至欧洲的量将大幅增加。同时，国内产业逐渐复工复产，前期收到冲击的需求开始复苏，内需相关的产业也开始复苏。叠加能源产品价格下降，化工行业有望迎来需求复苏、成本下降的双重利好，偏下游的行业、新材料以及一体化企业将受益。 　　重点推荐万华化学、轮胎行业（玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、阳谷华泰、双箭股份）、中国化学（己二腈投产在即）、民营炼化及涤纶长丝企业（恒力石化、荣盛石化、卫星化学、东方盛虹、桐昆股份、恒逸石化、新凤鸣）、煤化工（华鲁恒升、宝丰能源、关注鲁西化工）、磷化工企业（新洋丰、川恒股份、云图控股、云天化、兴发集团、芭田股份、湖北宜化、川金诺、中毅达等）、硫化工（关注粤桂股份）、新材料（国瓷材料、万润股份、瑞华泰）等公司。 　　长期来看，我们认为，中国的龙头公司已经具备了规划全球蓝图，向全球龙头进发的能力。我们建议，与优秀的企业同行，投资那些具有高效执行力的企业，这种高效能力，会使得中国企业的盈利水平高于国际竞争对手，回报率更高，未来规模也会更大，所以国外巨头的市值水平不一定是国内企业的天花板。例如，正在打造一体化产业链、持续加大研发投入、多品类扩张、向全球化运营的一流化工新材料公司迈进的万华化学，原装替换同步突破、国内国外齐头并进、2030年剑指全球轮胎行业前五名的玲珑轮胎，高起点、高标准、高效率建成全球一流水平炼厂的恒力石化和荣盛石化等。 　　长期我们重点看好仍然被低估的各细分领域龙头，比如向全球化工新材料巨头迈进的万华化学、轮胎行业的龙头玲珑轮胎以及赛轮轮胎和森麒麟、民营炼化巨头（恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、桐昆股份、恒逸石化、新凤鸣）、复合肥领域的新洋丰和云图控股、橡胶助剂龙头阳谷华泰、粘胶短纤龙头三友化工、维生素龙头新和成、煤化工龙头华鲁恒升、新型煤化工龙头宝丰能源、农药领域的扬农化工、草铵膦龙头利尔化学无机新材料领域的龙头国瓷材料、C2/C3领域的卫星化学、甜味剂龙头金禾实业、植物生长调节剂龙头国光股份、钛白粉龙头龙佰集团、氨纶和己二酸龙头华峰化学、有机精细化工品龙头万润股份、麦草畏企业长青股份、油脂化工龙头赞宇科技、PI膜龙头瑞华泰等。 　　美国商务部当地时间2020年5月15日发布声明称，全面限制华为购买采用美国软件和技术生产的半导体，半导体材料战略地位日益显著，建议关注瑞华泰、雅克科技、晶瑞股份、强力新材、江化微、巨化股份、昊华科技、鼎龙股份等企业。另外，新材料我们看好后续不断扩能，并且具有较强技术含量的高分子抗老化剂龙头利安隆，热塑性弹性体龙头道恩股份，卤水提锂技术龙头蓝晓科技等。 　　重点标的信息跟踪 　　【万华化学】据卓创资讯，6月2日纯MDI价格20383元/吨，环比5月27日下降400元/吨；6月2日聚合MDI价格16525元/吨，环比5月27日下降575元/吨。6月1日，烟台市生态环境局对万华85万吨/年聚醚多元醇扩建项目环评文件作出拟审批意见公示，该项目拟投资12.08亿元，建成后可新增年产12万吨普通软泡聚醚、12万吨高回弹聚醚、24万吨POP聚醚、24万吨DMC聚醚、7.2万吨差异化聚醚、5.8万吨PPG230的生产能力。 　　【玲珑轮胎】6月2号，玲珑轮胎发布2021年年度权益分派实施公告。本次利润分配以方案实施前的公司总股本14.84亿股为基数，每股派发现金红利0.16元（含税），共计派发现金红利2.37亿元。股权登记日为2022年6月9日，除权日为2022年6月10日，现金红利发放日为2022年6月10日。本周中国到美西港口的FBX指数为11440.40美元/FEU，环比-16.48%；中国到美东港口为14570.20.2美元/FEU，环比-8.54%；中国到欧洲为10582.5美元/FEU，环比持平。本周泰国到美西海运价格为11000美元/FEU，环比持平；泰国到美东为13795美元/FEU，环比持平；泰国到欧洲为10854美元/FEU，环比持平。 　　【赛轮轮胎】6月2日，公司发布公告，公司于2022年6月1日收到中国证监会出具的《中国证监会行政许可申请受理单》。证监会依法对公司提交的《上市公司发行可转换为股票的公司债券核准》的申请材料进行了审查，认为该申请材料齐全，符合法定形式，决定对该行政许可申请予以受理。 　　【森麒麟】据轮胎世界网微信公众号消息，近日从公司总经理林文龙接受媒体采访中获悉，森麒麟西班牙工厂有望于2022年底前动工，2024年开始逐步释放产能。 　　【恒力石化】据卓创资讯，涤纶长丝6月2日库存27.9天，环比下降3.0天；PTA5月27日库存274万吨，环比下降10.5万吨。6月2日涤纶长丝FDY价格9150元/吨，环比5月27日上升150元/吨；6月2日PTA价格6810元/吨，环比年5月27日上升10元/吨。5月27日，上交所官网发布关于上证50指数定期调整结果的公告，恒力石化将于2022年6月10日后调入上证50指数。 　　【荣盛石化】6月2日，公司发布公告，从2022年3月15日到2022年5月31日，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股票7676.86万股，占公司总股本的0.76%，成交总金额为11.06亿元。 　　【东方盛虹】5月31日，公司发布公告，截止2022年5月30日，公司第二期员工持股计划通过二级市场购买方式已累计买入公司股票181.61万股，买入总金额达2784.61万元。 　　【恒逸石化】6月3日，公司发布公告，截至2022年5月31日，公司以集中竞价交易方式累计回购股份数3398.94万股，占公司总股本的0.93%，支付的回购总金额为3.24亿元。 　　【桐昆股份】5月31日，公司发布公告，公司拟在安徽合肥投资57.65亿元建设年产120万吨轻量舒感功能性差别化纤维项目，建设期3年；拟在新疆巴州库尔勒石油石化产业园区投资99.42亿元建设2×60万吨/年天然气制乙二醇项目，项目分两期建设，总建设期三年。 　　【新凤鸣】6月2日，公司发布公告，从2022年3月7日到2022年5月31日，公司以集中竞价交易方式已累计回购股份1443.51万股，占公司总股本的比例为0.94%，支付的金额为1.63亿元。 　　【新洋丰】据卓创资讯，6月2日磷酸一铵价格4516.67元/吨，环比上涨16.67元/吨；复合肥价格为3995元/吨，环比上涨10元/吨。6月1日，公司在投资者互动平台表示，目前公司5万吨磷酸铁项目已有生产线顺利投产。 　　【云图控股】6月3日，公司发布第四期员工持股计划，公司参与本员工持股计划人数不超过22人，主要包括对公司经营业绩和中长期发展有直接作用或重大影响的核心人才，公司董事、监事及高级管理人员不参与本次员工持股计划，本员工持股计划资金总额不超过3651.92万元。 　　【龙佰集团】【中毅达】本周暂无信息更新。 　　【中国化学】6月1日，公司在投资者问答平台披露，公司旗下天辰齐翔在山东淄博的己二腈项目，整体进入投料与试生产交错期，丙烯腈联产装置一次性开车成功，顺利产出丙烯腈优级品，己二胺装置一次性开车成功，装置顺利产出第一批合格产品，产品质量达到优级品。 　　【双箭股份】6月3日，公司发布关于设立全资子公司的进展公告，公司于2022年4月28日召开第七届董事会第十八次会议，审议通过了《关于投资设立全资子公司的议案》，同意公司以自有资金人民币2亿元在桐乡设立全资子公司。近日，公司上述全资子公司已完成工商注册登记手续，并取得了桐乡市市场监督管理局核发的营业执照。 　　【阳谷华泰】据卓创咨询，6月2日，衡水市场橡胶促进剂M日度市场价16750元/吨，环比5月26日持平；促进剂NS日度市场价24250元/吨，环比5月26日持平；促进剂TMTD日度市场价19750元/吨，环比5月26日持平。 　　【华峰化学】据wind，6月2日，氨纶40D为44000元/吨，环比5月26日下降0.1万元/吨，月环比下降0.45万元/吨。 　　【新和成】据Wind，2022年5月30日，维生素A价格为185元/千克，环比5月23日下滑2.5元/千克；维生素E价格为86.5元/千克，环比5月23日持平。6月1日，公司发布公告，从2021年8月31日至2022年5月30日，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股票1748.57万股，占公司总股本的0.57%，累计交易金额为5.0亿元。 　　【三友化工】根据Wind，6月2日粘胶短纤1.5D国内市场价格指数为15200，环比上涨400。据卓创资讯，6月2日国内轻质纯碱国内市场价为2949.17元/吨，环比上涨46.67元。 　　【华鲁恒升】根据Wind，6月2日乙二醇国内市场价为4930元/吨，环比上涨10元/吨。据卓创资讯，6月3日华鲁恒升尿素小颗粒挂牌价格为3170元/吨，环比持平。2022年5月31日，公司发布2021年年度权益分派实施公告，公司本次利润分配以方案实施前的公司总股本21.22亿股为基数，每股派发现金红利0.80元（含税），共计派发现金红利16.98亿元。 　　【宝丰能源】6月3日，公司发布首次公开发行部分限售股上市流通提示性公告，本次上市流通的限售股为公司首次公开发行的部分限售股，限售股股东为宁夏聚汇信股权投资、党彦峰、夏云、何旭、柳怀宝，上述限售股股东承诺，其持有的首次公开发行股票前已发行的股份锁定期为自公司股票上市之日起36个月。现锁定期已期满，该部分限售股共计1.64亿股，将自2022年6月10日起上市流通。 　　【国瓷材料】5月31日，公司发布关于回购公司股份的进展公告，截至5月31日，公司以集中竞价交易方式回购公司股份0.07亿股，占公司总股本0.67%，成交总金额为2.50亿元（不含交易费用）。 　　【金禾实业】6月2日，公司发布公告，截至2022年5月31日，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份201.23万股，占公司目前总股本的0.36%，成交金额7516.10万元。 　　【瑞华泰】6月3日，公司发布股东减持股份计划公告，联升创业拟通过集中竞价和大宗交易方式减持数量合计不超过360万股（不超过公司总股本比例2%）；华翼壹号拟通过集中竞价和大宗交易方式减持数量合计不超过540万股（不超过公司总股本比例3%）。 　　【赞宇科技】6月2日，公司发布公告，从2022年1月28日至2022年5月31日，公司以集中竞价交易方式累计回购股份数量为1689.37万股，占公司目前总股本的3.59%，成交金额为人民币2.98亿元。 　　【扬农化工】根据中农立华原药公众号，5月29日本周功夫菊酯价格为20.3万元/吨，环比上周5月22日持平。 　　【利尔化学】根据中农立华原药公众号，5月29日本周草铵膦原药的价格为26.5万元/吨，环比上周5月22日上涨0.5万元/吨。6月1日，公司接到持股5%以上股东中通投资的《关于股份减持计划进展情况的告知函》，截至目前，中通投资披露的减持时间已过半，其尚未减持公司股份。 　　【国光股份】本周暂无信息更新。 　　【长青股份】6月3日，公司公告拟以公司既有总股本6.50股为基数，向全体股东每10股派2.00元（含税），现金分红总额为1.30元，不派送红股，也不实施资本公积金转增股本。 　　【卫星化学】根据卫星化学资讯公众号信息，6月2日丙烯酸价格为15200元/吨，环比5月27日持平。5月30日，公司发布公告，公司拟投资11亿元在独山港区建设年产20万吨精丙烯酸项目，项目计划在2022年年内筹备建设，2024年竣工投产。6月2日，公司发布公告，连云港石化年产135万吨PE、219万吨EOE和26万吨ACN联合装置