2022年全球CAR-T产品大部分实现较大增长，其中2017年上市的YESCARTA在2022年销售额突破10亿美元达到11.6亿美元，同比增长67%，进一步验证CAR-T市场空间，其余产品除Kymriah皆实现较大增长。其中第一款上市的BCMACAR-T产品Abecma实现了136%的同比增长。BCMA靶点较CD19靶点治疗具有有效性更高，副反应更低优点，国内信达生物、科济药业、传奇生物均在2022年提交BCMACAR-T上市申请，即将实现零的突破。 　　支撑评级的要点 　　全球CAR-T产品在2022年大部分实现增长。FDA目前已批准6款CAR-T疗法，合计销售额达到27亿美元，较2021年的17亿美元增长明显。其中上市时间最久的两款CAR-TYescarta和Kymriah出现分化，Yescarta成为突破10亿美元年销售额的产品，同比增长达到67%。而Kymriah销售额则是出现缓慢下降。国内已公布的药明巨诺CAR-T产品也实现了1.46亿人民币收入，呈快速增长趋势。 　　全球BCMACAR-T产品放量明显，天花板远未达到。全球首款上市的BCMACAR-T产品Abecma2022年销售额达到3.88亿美元，同比增长达到136%，年销售额已超过部分更早上市的CD19靶点CAR-T产品，传奇生物同靶点产品上市不满一年也达到1.34亿美元销售额，验证了CAR-T产品在多发性骨髓瘤方面的市场空间。 　　国内3款BCMACAR-T产品提交上市，产能成本因素将成为关键因素。国内目前已有3款BCMACAR-T提交上市，分别是驯鹿医疗/信达生物，科济药业，传奇生物，根据已经上市的药明巨诺的倍诺达来看，产品的产能提高和成本控制将成为CAR-T产品放量的重要因素，其中最重要的包括慢病毒载体以及磁珠等重要物料。同时，国内关于细胞治疗的法规不断完整，新的惠民保及商保政策正在逐步完善对CAR-T治疗的覆盖，在国家医保不能覆盖的情况下，一定程度上解决支付能力问题。 　　实体瘤逐步推进，“通用型”CAR-T崭露头角。科济药业Claudin18.2靶点的CAR-T产品CT041作为全球进展最快的实体瘤CAR-T产品已经推进到II期，在胃癌和胰腺癌中展现出较好疗效。“通用型”CAR-T产品已经展现出了一定的疗效，例如Allogene公司的BCMA产品ALLO-715，但根据早期数据看，仍旧比不上自体CAR-T产品，且离强生BCMA双抗产品也存在着一些差距。 　　投资建议 　　我们建议重点关注科济药业、药明巨诺，建议关注复星医药、信达生物。科济药业自主研发的CAR-T产品具有全球权益，在支付能力更强的海外市场具有更大的想象空间，CT053在同类产品中已展现较优良的安全性，CT041目前是全球进展最快的实体瘤CAR-T产品，在胃癌和胰腺癌领域已展露较好疗效；药明巨诺的CAR-T产品在逐步探索病毒载体和磁珠等原材料的本地化生产，以期进一步降低成本及实现更稳定的供应。 　　评级面临的主要风险 　　产品销售不达预期风险、药物临床研究失败或不达预期风险、市场竞争加剧风险。

　　投资要点： 　　一周市场回顾： 　　过去一周，上证综指上涨0.22%收3265.65，深证指数上涨0.79%收11726.40，沪深300上涨0.59%收4050.93，创业板指上涨1.23%收2399.50，医药生物行业指数（申万）上涨1.24%收9238.91，医疗器械行业指数(申万)上涨2.01%收8015.69，跑赢沪深300指数1.42个百分点。医疗设备板块表现相对较强。医疗设备、体外诊断、医疗耗材各子板块涨跌幅分别为3.54%、2.01%、-0.63%。截止2023年3月31日，医疗器械板块估值PE为17.99倍（TTM，整体法）。溢价率方面，医疗器械板块对于沪深300的估值溢价率为59.12%，仍处于较低水平。医疗设备、体外诊断、医疗耗材各子板块估值水平PE分别为38.50倍、6.69倍、28.60倍。 　　行业动态： 　　1）河南省公立医疗机构医用耗材采购联盟办公室：发布《关于第二批河南省公立医疗机构医用耗材采购联盟事项的通知》； 　　2）江苏省医保局：发布《江苏省口腔牙冠竞价挂网方案（征求意见稿）》； 　　3）安徽省医药价格和集中采购中心：发布《关于开展心脏起搏器类医用耗材产品信息维护工作的通知》 　　投资分析： 　　“医疗+AI”为当前热门领域，助力医学影像领域效率提升。“医疗+AI”为当前热门领域，人工智能在医学影像、药物研发、辅助诊断和疾病预测对医疗行业多方赋能，部分领域有望切实解决当前痛点。AI医学影像，是医疗+AI最为成熟的领域之一，可适用于超声、X线、内镜、CT、MRI（磁共振成像）、眼底影像在内的大部分传统医学图像手段。人工智能辅助产品通过AI的赋能，可显著提高诊断的效率、准确性和一致性。 　　AI医学影像已进入商业化阶段，临床应用广泛，建议关注相关赛道高端医疗影像设备优质企业。2020年，国家药品监督管理局首次通过人工智能三类器械的审批，AI影像系统拥有了进入医院落地的资质，进入了商业化阶段。中国人工智能医学影像解决方案市场预计从2020年的不到人民币10亿元增加至2025年的人民币442亿元，复合年增长率为135.9%，并预计于2030年进一步增加至人民币1,554亿元。肺部影像AI和眼底筛查AI因为患病人群规模大、数据量大、标注难度低成为热门赛道，建议关注相关高端医疗影像设备产品及优质企业。 　　投资建议：重点推荐医疗需求复苏、创新器械及产业链、医疗新基建。 　　风险因素：疫后复苏不及预期；行业竞争加剧的风险；行业监管政策发生较大变动；宏观经济方面的不确定性；研发、销售不及预期

　　核心观点 　　医疗AI概念热度大幅提升，建议关注ICL及体检龙头。近期ChatGPT概念持续发酵，医疗AI相关板块较为活跃。人工智能在医疗中的应用主要是基于大数据层面的智能筛选（如AI制药、AI诊断等），用以提升效率及准确性，目前尚未达到AIGC程度，未来潜力空间仍较为巨大。我们看好AI在诊断方向的融合，其中：1）AI影像：多集中于病变检出、识别，以及良恶性判断等，目前应用已相对广泛，主要优势体现在MR加速成像、XR质控及阅片、DSA图像增强优化及辐射剂量减弱；2）AI病理：AI辅助阅片可改善病理诊断自动化程度低、医生缺乏现状，目前在宫颈癌筛查等场景中应用较多，未来有望逐步实现解决低效重复劳动→精细量化分析→开创新型技术三个层级的应用；3）AI检验：主要通过大量高质训练数据进行机器学习，实现外周血/骨髓细胞/尿液/粪便/阴道分泌物等各来源样本的病原体准确识别及精准分类，整合自动化检测仪器，进而实现快速准确的临床样本检测。建议关注金域医学、迪安诊断、美年健康等具备大规模标本的ICL、体检龙头，有望通过广泛连接亿级标本数据，构建高效泛化标准系统，充分发挥AI赋能价值，实现疾病精准诊疗评估，大幅提升企业竞争实力。 　　大型医用设备配置目录更新，政策宽松化引导需求释放。2023年3月21日，国家卫健委发布《大型医用设备配置许可管理目录（2023年）》。与2018年版目录相比，管理品目由10个调整为6个，其中，甲类由4个调减为2个，乙类由6个调减为4个，64排及以上CT和1.5T及以上MR设备被调出配置许可管理目录，甲、乙类兜底标准均较此前大幅调升。我们认为，配置证限制放开超预期，有利于医院此前受限需求及增量采购需求迅速释放，加快大型设备国产替代进程，与调整目录相关的医疗设备生产商有望迎来放量。 　　投资建议：建议关注：1）AI赋能提升企业长期竞争力，推荐金域医学、迪安诊断、美年健康、乐普医疗等；2）大型设备需求释放相关厂商，推荐迈瑞医疗、联影医疗、万东医疗等；3）品牌中药长期价值持续提升，推荐太极集团、昆药集团等；4）非新冠疫苗疫后恢复，关注康泰生物、欧林生物等；5）医药商业中具有特色业务的公司，推荐上海医药、百洋医药。 　　风险提示：疫情反复影响医疗需求的风险；集采降价压力超预期的风险；关键环节产业链的地缘政治风险等。

　　投资要点 　　本周化工与新材料板块小幅调整，半导体材料领涨。基础化工涨跌幅为-0.37%，跑输沪深300指数0.96%，在申万一级行业中排名第18位。新材料指数涨跌幅为-0.65%，跑输沪深300指数1.24%。观察各子板块，OLED材料上涨0.98%、半导体材料上涨0.54%、锂电化学品下跌0.01%、有机硅下跌0.27%、可降解塑料下跌0.81%、膜材料下跌1.93%、碳纤维下跌7.51%。 　　观察估值，新材料各子板块估值水平处于历史较低水平。新材料指数市盈率为22.84倍，处于近三年0%分位数水平。有机硅市盈率为15.31倍（3%，近三年分位数水平）；碳纤维市盈率为38.3倍（0%）；锂电池市盈率为33.82倍（1%）；锂电化学品市盈率为17倍（0%）；半导体材料市盈率为101.26倍（22%）；可降解塑料市盈率为18.44倍（67%）；OLED材料市盈率为104.79倍（46%）；膜材料市盈率为49.43倍（50%）。 　　从交易拥挤度情况看，当前新材料具备显著的配置优势。本周新材料指数交易拥挤度为3.94%，处于近两年0.0%分位数水平，具备显著的配置优势。 　　超三成个股上涨：上周新材料板块中，实现正收益个股占比为37.84%，表现占优的个股有帝科股份(20.07%)、阿石创(10.79%)、金达威(7.65%)等，表现较弱的个股包括光威复材(-14.73%)、道恩股份(-10.82%)、泛亚微透(-8.3%)等。机构净流入的个股占比为17.12%，净流入较多的个股有帝科股份(2.43亿)、天赐材料(2.31亿)、万华化学(2.05亿)等。77只个股中外资净流入占比为44.16%，净流入较多的个股有万华化学(4.47亿)、天赐材料(1.56亿)、圣泉集团(0.73亿)等。 　　行业动态 　　行业要闻： 　　昂利康：拟组建合资子公司，入局合成生物 　　中巴或达成协议以本币进行贸易，中国进口玉米供给有望提升欧盟委员会和成员国：2023年，欧盟将采用质量平衡法作为回收成分计算规则海科新源：创业板IPO获批，募资15.12亿元用于电解液项目湖北晶瑞：获1.6亿大基金参投液态储氢加氢示范系统及其关键设备研制技术取得重大突破 　　投资75亿元，创普斯磷酸铁锂萍乡项目一期产线“点火” 　　重要上市公司公告（详细内容见正文） 　　投资建议 　　中巴达成可不再以美元作为中间货币的协议，可降解塑料有望受益于进口玉米供给增长。3月30日，外交部回应中巴有关达成可不再以美元作为中间货币的协议，外交部发言人表示，中国和巴西今年初签署了《在巴西建立人民币清算安排的合作备忘录》。中国和巴西人民币清算安排的建立，有利于中巴两国企业和金融机构使用人民币进行跨境交易，促进双边的贸易投资便利化。我国玉米等粮作物长期维持供需紧平衡，并主要从美国和乌克兰进口。2022年以来，我国放开从巴西进口玉米的控制，此次不以美元作为中间货币结算的协议有助于促进中巴玉米贸易，Mysteel预计2023年我国或将进口500-700万吨巴西玉米。我国进口玉米供应的来源多元化有助于缓解生物基可降解材料行业碳源保障的问题。另一方面，地缘政治冲突影响缓和或将推动玉米价格温和下行，进而提升生物基可降解塑料价格竞争力。我们建议关注：金丹科技：国内乳酸龙头，上下游一体化布局有望实现降本增效。海正生材：率先突破丙交酯并且实现PLA量产，先发优势显著。 　　风险提示 　　疫情可能引发市场大幅波动的风险；原材料价格大幅波动的风险；政策风险；技术发展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

中心思想 CGM获批开启新增长极，巩固行业领先地位 三诺生物的连续血糖监测（CGM）产品已正式获得中国国家药品监督管理局（NMPA）批准，标志着公司在国内市场开启商业化进程，并有望成为继传统血糖监测（BGM）主业之后的全新业绩增长点。此次获批的CGM产品涵盖家用和医疗机构用多种型号，能够满足不同场景下的多样化血糖监测需求。公司作为国内血糖监测领域的龙头，此次CGM获批将进一步巩固其市场领先地位。 核心竞争力驱动市场扩张与业绩增长 公司在CGM领域展现出强大的竞争优势，主要体现在其独创的第三代直接电子转移技术带来的卓越产品性能（无需指尖血校准，使用寿命长），在BGM领域积累的丰富自动化量产经验，以及覆盖国内外（零售+医院，PTS+Trividia）的完善销售渠道。这些核心竞争力将助力公司CGM产品上市后实现快速放量，并有望通过海外注册的有序开展，持续贡献业绩增量，推动公司整体营收和净利润的稳健增长。 主要内容 CGM产品获批，点亮全新业务增长点 三诺生物于2023年3月31日发布公告，其连续血糖监测（CGM）产品已正式获得中国国家药品监督管理局（NMPA）批准，标志着公司CGM产品已在国内完成全部注册流程并正式开启商业化进程。 产品型号与应用场景： 此次获批的CGM产品共分为四个型号，其中i3及I3型号主要用于家庭环境，使用时间最长可达15天；H3及h3型号主要用于医疗机构，使用时间最长为8天。这些多样化的产品设计能够有效满足使用者在不同场景下的血糖监测需求。 盈利预测与投资评级： 华泰研究维持对三诺生物的盈利预测，预计公司2022年至2024年的每股收益（EPS）分别为0.76元、0.87元和1.12元。鉴于公司作为国内血糖监测领域的龙头企业，传统BGM主业增长稳健，且CGM产品性能领先并已在国内获批，华泰研究看好其产品上市后的良好表现。基于2023年46倍的市盈率（PE），高于可比公司Wind一致预期均值41倍，给予公司目标价40.22元（前值为39.34元），并维持“买入”投资评级。 产品性能、量产经验及渠道布局突显公司CGM上市后竞争优势 华泰研究认为，三诺生物CGM产品上市后将具备显著的竞争优势，主要体现在以下三个方面： 产品性能过硬： 公司CGM产品采用独创性的第三代直接电子转移技术，在技术上具备领先性。 该产品在使用前无需指尖血校准，极大提升了用户使用的便利性和依从性。 产品使用寿命较长，其中院外版可使用15天，院内版可使用8天，性能优于目前国内已获批的绝大多数国产同类产品。 量产经验充分： 作为国内血糖监测领域的龙头企业，三诺生物在BGM领域积累了丰富的自动化生产经验。 公司有望将此优势平稳延续到CGM领域，目前已建成年产200万套CGM的半自动化生产线，为CGM产品的规模化生产和市场供应提供了坚实保障。 渠道优势明显： 三诺生物在血糖监测领域拥有覆盖国内（零售药店+医院）和海外（PTS+Trividia）的完备销售网络。 预计CGM产品上市后将能有效嫁接现有成熟渠道，实现快速放量，迅速抢占市场份额。 公司CGM海外注册有序开展，看好持续贡献业绩增量 在完成国内市场注册工作的同时，三诺生物正积极推进CGM产品在海外关键市场的注册工作，有望持续贡献业绩增量。 欧盟市场进展： 根据公司投资者关系活动记录表（编号：2023-02-01），公司目前已启动CE认证的注册申报工作，华泰研究预计产品有望于2023年第二季度获批。 美国市场规划： 华泰研究预计公司CGM产品有望于2023年上半年在美国开展注册临床试验，并有望于2024年获得美国食品药品监督管理局（FDA）的批准。 业绩贡献预期： 随着CGM产品在海外关键市场陆续上市，预计将为公司带来持续的业绩增长和国际市场份额的提升。 经营预测与估值分析 华泰研究对三诺生物的经营业绩进行了详细预测，并给出了估值分析： 营业收入： 预计公司营业收入将持续增长，从2022年的27.49亿元增至2024年的40.29亿元，年复合增长率约为21%。其中，2023年和2024年增速分别为20.69%和21.43%。 归属母公司净利润： 预计净利润在2022年实现大幅增长297.99%，达到4.28亿元，随后在2023年和2024年分别增长15.22%和27.64%，达到4.93亿元和6.30亿元。 每股收益（EPS）： 预计2022-2024年EPS分别为0.76元、0.87元和1.12元。 估值： 2023年预测PE为36.81倍，低于给予的46倍目标PE，显示出一定的增长空间。可比公司2023年平均PE为41倍，三诺生物的46倍PE反映了其CGM获批带来的增长潜力。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括核心产品销售不达预期和核心产品研发进度低于预期，投资者需关注相关风险。 总结 三诺生物凭借其CGM产品在国内市场的成功获批，正式开启了新的业务增长篇章，巩固了其在血糖监测领域的领先地位。公司CGM产品在技术性能、量产经验和渠道布局方面均具备显著优势，有望在上市后实现快速市场渗透和业绩放量。同时，公司积极推进CGM产品的海外注册，预计将进一步拓展国际市场，为未来业绩增长提供持续动力。尽管面临核心产品销售和研发进度的潜在风险，但华泰研究维持“买入”评级，并上调目标价至40.22元，体现了对公司未来增长潜力的信心。预计公司营业收入和归母净利润将保持稳健增长，EPS持续提升，显示出良好的投资价值。

中心思想 2022年业绩承压与核心增长点转移 瑞普生物2022年营业收入实现个位数增长，但受家畜动保产品下游需求疲软影响，归母净利润出现下滑，低于市场预期。然而，公司宠物业务表现亮眼，收入实现翻倍增长，成为当前及未来业绩增长的核心驱动力。 动保市场回暖预期与宠物业务战略深化 尽管传统动保业务面临挑战，但随着下游养殖亏损的减少，预计2023年禽苗/畜苗收入有望重回增长。同时，公司在宠物医药领域的持续投入、新产品（如莫普欣）的放量以及与瑞派宠物医院的产业协同，正加速宠物药国产替代进程，进一步巩固其在宠物市场的竞争优势。 主要内容 2022年度财务表现与产品结构分析 瑞普生物2022年全年实现营业收入20.84亿元，同比增长3.84%；归母净利润为3.47亿元，同比下降16.01%，低于华泰研究此前预期的3.87亿元。利润下滑的主要原因在于家畜产品受下游需求不佳影响表现疲软。从单季度看，2022年第四季度收入同比增长19.54%，归母净利润同比下降5.73%。公司计划每10股派发现金红利3元。 在产品结构方面： 兽用疫苗： 整体收入同比下降，其中禽苗收入8.96亿元，同比下降1.61%，毛利率为62.95%，同比提升0.73个百分点；畜苗收入1.30亿元，同比下降8.76%。这主要归因于下游养殖客户亏损导致需求萎靡。 化药及制剂： 实现收入9.75亿元，同比增长7.63%，显示公司在药物研发和工艺优化方面的优势。但毛利率为37.85%，同比下降6.06个百分点，主要受原材料价格上涨及化药厂搬迁影响，预计2023年有望缓解。 宠物业务： 收入表现突出，达到0.49亿元，同比增长111%。其中，宠物药收入0.44亿元，同比增长176%，增速亮眼，成为公司新的增长亮点。 宠物业务的战略布局与国产替代机遇 公司在宠物板块的布局已久，并逐步形成与国际接轨的高质量宠物医药产品矩阵。2022年推出的宠物驱虫药“莫普欣”上市后广受好评，正逐步进入放量期，有望为公司贡献新的盈利增长点。在研发方面，公司宠物疫苗研发进展良好，“猫三联”、“犬四联”等核心产品已进入临床阶段，预示着未来产品线的进一步丰富。 在产业协同方面，瑞普生物充分利用其参股子公司瑞派宠物医院的渠道优势和数据支持，通过“双端合作”形成合力，积极深化宠物药的国产替代进程，以进一步提升其在宠物市场的竞争优势。华泰研究维持公司“买入”评级，并将目标价上调至28.28元，预计2023-2025年归母净利润分别为4.74亿元、6.17亿元和7.16亿元，主要基于对下游养殖亏损减少后动保产品收入回升以及宠物业务持续增长的预期。 总结 瑞普生物2022年业绩受动保市场下行影响，归母净利润有所下滑，但其宠物业务实现翻倍增长，成为业绩亮点。公司在宠物药和疫苗领域的战略布局及与瑞派宠物医院的协同效应，有望推动国产替代并贡献新的增长点。尽管动保主业面临挑战，但随着养殖业的逐步复苏，以及宠物业务的持续发力，公司未来盈利能力预计将恢复增长。华泰研究维持“买入”评级，并上调目标价，反映了对公司长期发展的信心。

　　上周亮点 　　2023年3月28日，康诺亚宣布公司自主研发的1类新药CM310重组人源化单克隆抗体注射液治疗中重度特应性皮炎（AD）的III期确证性临床研究已完成揭盲及初步统计分析，主要研究终点均成功达到。 　　CM310AD005是一项多中心、随机、双盲、安慰剂对照的III期确证性临床研究，主要用于评价CM310用于中重度特应性皮炎受试者的疗效、安全性、PK特征、PD效应和免疫原性。符合入组标准的受试者以1:1的随机比例，分别接受CM310（600mg-300mgQ2W）和安慰剂治疗。以治疗16周时达到湿疹面积及严重指数（EASI）-75（EASI评分较基线降低≥75%）的达标率及研究者整体评分法（IGA）评分达到0或1分且较基线下降≥2分的达标率为共同主要终点。研究结果显示，该研究的主要疗效终点均成功达到，安全性特征良好，且与既往结果一致。康诺亚计划于近期就递交CM310用于成年人中重度特应性皮炎治疗的上市申请与中国国家药品监督管理局药品审评中心进行沟通。 　　CM310是一种针对白介素4受体α亚基（IL-4Rα）的高效、人源化抗体，其为首个国产且获得国家药监局的临床试验申请批准的IL-4Rα抗体。通过靶向IL-4Rα，CM310可双重阻断白介素4（IL-4）及白介素13（IL-13）的信号传导，而IL-4及IL-13为引发II型炎症的两种关键细胞因子。 　　特应性皮炎的确切发病机制尚不清楚，目前研究认为免疫异常、皮肤屏障功能障碍、皮肤菌群紊乱等因素是AD发病的重要原因，且三方面互为影响、互为诱因。免疫异常和皮肤屏障功能障碍使外界环境物质易于侵入表皮而启动炎症反应，炎症因子可以抑制皮肤屏障相关蛋白的表达，从而进一步破坏皮肤屏障功能。特应性皮炎的皮损和周边外观正常皮肤常伴有以金黄色葡萄球菌定植增加和菌群多样性下降为主要表现的皮肤菌群紊乱，以及其所导致的代谢等功能异常，进一步促进了皮肤炎症的进展。同时，反复搔抓又是导致皮肤炎症加重和持续的重要原因。非免疫性因素，如神经内分泌因素也可参与皮肤炎症的发生和发展。 　　行情回顾 　　上周（3.27-3.31）,A股创新药板块上涨0.20%，沪深300上涨0.59%，医药生物板块上涨1.24%，A股创新药板块跑输沪深300指数0.39个百分点。年初至上周五（3.31），A股创新药板块上涨4.91%，沪深300上涨4.63%，医药生物板块上涨1.83%，A股创新药板块跑赢沪深300指数0.28个百分点。上周（3.27-3.31）,港股创新药板块下降2.07%，恒生指数上涨2.43%，恒生医疗保健下降3.01%，港股创新药板块跑输恒生指数4.50个百分点。年初至上周五（3.31），港股创新药板块下降9.14%，恒生指数上涨3.13%，恒生医疗保健下降9.39%，港股创新药板块跑输恒生指数12.27个百分点。 　　投资建议 　　特应性皮炎严重降低了患者的生存质量，国内新发病例在儿童和成人中快速增加，市场空间广阔且缺乏有效且安全的治疗手段，亟需优效产品满足患者未满足的临床需求。我们建议关注特应性皮炎药物研发领先的企业，相关标的：泽璟制药、康诺亚、康乃德等。 　　风险提示 　　政策变化超预期；研发失败风险等。

中心思想 核心投资逻辑与投资评级 华泰研究维持盈康生命“买入”投资评级，并设定目标价为人民币12.60元。该评级主要基于公司医疗服务板块预计复苏企稳，以及医疗器械板块作为新增长点将贡献显著增量，从而驱动公司2023年归母净利润实现扭亏为盈。分析师认为，考虑到公司2023年净利润的较大弹性，给予其2023年70倍PE估值，较A股可比公司55倍的Wind一致预测均值有所溢价。 2022年业绩回顾与2023年展望 盈康生命2022年实现收入11.6亿元，同比增长6.1%，增速平稳。然而，受外部环境影响，服务板块同比下滑，而器械板块受益于经销和伽玛刀业务的稳健增长以及圣诺并表而推高。公司2022年归母净利润亏损5.96亿元，主要原因在于计提了6.7亿元的商誉减值（主要涉及四川友谊、重庆友方及玛西普）。若扣除商誉减值影响，公司2022年实现归母净利润7213万元。展望2023年，研究报告看好公司医疗服务业务修复企稳，器械板块受益于圣诺业务整合及潜在伽玛刀销售贡献，预计归母净利润将扭亏为盈。预测公司2023-2025年EPS分别为0.18/0.24/0.32元。 主要内容 存量医院业务分析 公司医院板块在2022年实现收入9.97亿元，同比下降3%，主要受年内门诊和住院诊疗人次受外部环境影响。展望2023年，预计医院板块将恢复至双位数收入增长。具体来看： 四川友谊医院： 2022年实现收入4亿元，同比下降11.8%。预计2023年该院将凭借三甲资质，持续深化大学科建设并加强社区联动，以满足下沉诊疗需求。 重庆友方医院： 2022年实现收入0.8亿元，同比下降12%。预计2023年该院将持续深耕放疗服务。 综合来看，2023年院端诊疗量修复将驱动上述两家医院收入回归稳健。 增量医院业务进展 在新医院层面，公司业务进展积极： 苏州广慈医院： 2022年实现收入5亿元，同比增长5.4%。该院聚焦肿瘤学科建设、引入新技术，且二期项目（规划435张床位）稳步推进，预计将驱动后续收入量价齐升。 托管医院： 2022年，运城医院和上海永慈医院分别贡献约2300万元和1900万元的托管费用（按5%托管费率计算）。预计2023年这两家托管医院的收入都将恢复至双位数增长，合计为公司贡献约5000万元的托管收入。 医疗器械板块：新增长引擎 医疗器械板块在2022年表现亮眼，实现收入1.6亿元，同比增长158%。这一增长主要得益于经销业务的强劲增长（同比增长133.5%），以及圣诺和爱里科森收购所贡献的收入增量（合计约4447万元）。展望2023年，预计医疗设备板块收入增速或将翻番，主要基于以下几点： 经销服务持续提速，伽玛刀在配置证问题解决后有望将后续订单转化为收入。 圣诺旗下产品纳入集团体系后有望发力增长。 公司计划通过自研（头体一体刀/直线加速器在研中）和并购的方式逐步拓宽产品布局，以提供“设备+平台+服务”一体化解决方案。 盈利预测调整与估值 鉴于2022年收入受外部环境影响以及2023年医院业务逐步修复和医疗器械板块新业务并表，华泰研究调整了盈康生命2023/2024年收入预测至14.62/18.26亿元，并引入2025年收入预测21.98亿元。 毛利率： 2022年医院业务毛利率受损拖累，叠加器械板块圣诺收购后需要孵化期，略下调2023年毛利率预测；但考虑到2024年高毛利器械板块收入占比提升以及医院业务毛利率持续修复，略上调2024年毛利率预测。 费用： 考虑到公司医疗器械板块逐步发力，上调2023/2024年销售费用预测。 净利润： 综合以上调整，给予公司2023-2025年净利润预测分别为1.16/1.54/2.05亿元，对应EPS为0.18/0.24/0.32元。 估值： 维持目标价12.60元，基于2023年70倍PE，相较A股可比公司2023年Wind一致预测均值55倍予以溢价，主要考虑公司2023年净利润扭亏后的利润端弹性较大。 风险提示 报告提示了以下潜在风险： 医院扩张不及预期。 器械板块研发风险。 诊疗量修复延迟。 总结 盈康生命在2022年虽然因商誉减值导致归母净利润亏损5.96亿元，但扣除该影响后仍实现盈利7213万元，显示出核心业务的韧性。公司收入同比增长6.1%至11.6亿元，其中医疗器械板块表现尤为突出，收入同比增长158%至1.6亿元，成为新的增长引擎。展望2023年，随着医疗服务板块的修复企稳和医疗器械板块的持续发力（包括圣诺业务整合、伽玛刀销售及自研并购），公司预计将实现归母净利润扭亏为盈。华泰研究维持“买入”评级，并基于对未来盈利弹性的预期，给予目标价12.60元。投资者需关注医院扩张、器械研发及诊疗量修复等潜在风险。

　　行情回顾：本周（2023年3月27日-3月31日）申万医药生物板块指数上涨1.2%，跑赢沪深300指数0.6%，医药板块在申万行业分类中排名第11；2023年初至今申万医药生物板块指数上涨1.9%，跑输沪深300指数2.8%，在申万行业分类中排名22位。本周涨幅前五的个股为太极集团（23.57%）、达仁堂（18.55%）、成都先导（17.78%）、康缘药业（17.03%）、东阿阿胶（16.98%）。 　　专题：医药一季报前瞻，中药或迎业绩与政策共振：2023年一季报临近发布，我们精选重点覆盖公司进行一季报业绩前瞻预测，疫后复苏、政策催化双击下，各板块中相关个股有望迎来快速增长，建议积极布局Q1业绩主线，其中中药或迎业绩与政策共振，中药行情有望贯穿全年。1）医疗器械：23Q1疫后复苏背景下，受益于国内医疗新基建设备周期，贴息贷款、配置证加速放开等政策催化，随着国产高端医疗设备产品力提升，高景气持续，一季报业绩建议关注联影医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光、普门科技、麦澜德等；2）中药：板块诸多标的预计在Q1将有亮眼表现，中医药持续受支付端支持、国企改革等政策利好催化，或迎业绩与政策共振，预计中药行情有望贯穿全年，建议重点关注：①中药创新药：康缘药业、方盛制药；②品牌中药：太极集团、昆药集团、桂林三金、贵州三力。3）药店：疫情低基数+处方外流有望加速，药店同店数据向好趋势显著，一季报预计恢复性高增长，建议关注：一心堂、健之佳、益丰药房、大参林、老百姓等。 　　投资策略及配置思路：本周医药指数表现跑赢大盘，市场交易热点集中于AI+和中药板块，从细分板块看，在太极集团年报23年收入目标指引超预期的带动下中药涨幅明显，而医疗服务和生物制品表现较弱，其中CXO因康龙化成年报低于预期表现较差。政策面，根据鼓励中医药传承创新意见，我们判断中药板块或仍有多个政策将陆续落地，叠加当前正式进入一季报布局窗口，我们判断中药板块业绩较好，在标杆个股带动下，中药行情有望迎来业绩和估值双击，战略利好中药板块。本周专题我们对覆盖的医药公司一季度业绩前瞻预测，根据我们产业观察，春节后诊疗活动复苏表现很好，我们判断23Q1医院端药品和耗材续期超预期，建议逐步开始布局一季报超预期或高增长个股。整体观点方面，延续23年年度策略判断：2023年医药有望戴维斯双击，将迎结构化牛市，有业绩和政策两大支持：业绩上-国内进入后疫情时代，就诊和消费复苏明确，2023年医药业绩向好；估值上-医保政策释放积极信号，政策关注点正从医保控费逐步转向国家对医疗的投入力度加大；我们认为医药行情持续性强，医药消费、科技和制造将依次崛起，具体细分看好如下： 　　一、医药消费崛起：疫后复苏为23年关键词，从产品到服务均将恢复，从23Q2开始业绩有望超预期：1）中药：民族瑰宝，国家鼓励传承与创新，23年业绩有望超预期，看好中药企业国企改革和品牌传承，以及配方颗粒和中药新药的创新方向，关注：太极集团、昆药集团、康缘药业、方盛制药、桂林三金、同仁堂、健民集团、红日药业、华润三九和中国中药等；2）疫苗：看好小孩苗复苏和成人苗放量，关注：智飞生物、万泰生物、康泰生物和百克生物等；3）消费药械：关注：长春高新、华东医药、泰恩康、一品红、我武生物、九典制药、鱼跃医疗、麦澜德和美好医疗等；4）零售药店：一心堂和健之佳等；5）医疗服务及临床CRO：医院诊疗活动恢复正常，关注：爱尔眼科、普瑞眼科、锦欣生殖、泰格医药、诺思格、普蕊斯、通策医疗、三星医疗、国际医学和何氏眼科等； 　　二、医药科技崛起：创新为永恒主线，关注宏观流动性改善，大品种23年或将进入放量期，创新药及产业链将依次崛起：1）创新药：恒瑞医药、百济神州、信达生物、荣昌生物、康方生物、再鼎医药、海思科和海创药业等；2）创新药产业链：海内外二级市场回暖有望带动一级投融资复苏，CXO关注：药明康德、药明生物、和元生物、百诚医药和阳光诺和等；3）创新器械：建议关注有望即将进入兑现阶段的创新品种，三诺生物、佰仁医疗、正海生物、迈普医学等。 　　三、医药制造崛起：医保集采和DRG/DIP三年行动计划以及国家战略要求的底层逻辑均为进口替代，同时设备板块还受益新基建和贴息贷款：1）医疗设备：重点关注替代空间大的影像设备和内窥镜等，关注：联影医疗、开立医疗、海泰新光、澳华内镜和迈瑞医疗等；2）体外诊断：政策缓和，看好免疫诊断，关注：普门科技、迪瑞医疗、迈瑞医疗、安图生物、新产业和浩欧博等；3）高值耗材：替代空间大的电生理、骨科和吻合器等，关注微电生理、惠泰医疗、威高骨科、三友医疗、春立医疗、戴维医疗、天臣医疗、康拓医疗等；4）生命科学和药械制造上游：产业链自主可控下的进口替代，关注：华大智造、多宁生物、东富龙、楚天科技、奥浦迈、纳微科技、康为世纪和近岸蛋白、迈得医疗等； 　　本周投资组合：西藏药业、贵州三力、中红医疗、迈得医疗、桂林三金、华大基因； 　　四月投资组合：西藏药业、贵州三力、麦澜德、桂林三金、普门科技、一心堂； 　　风险提示：行业需求不及预期；上市公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

中心思想 创新驱动与国际化战略成效显著 中国生物制药在2022年通过“创新+国际化”双轮驱动战略取得了显著进展。创新药收入占比持续提升，多款核心创新产品在适应症拓展和市场推广方面实现突破，同时构建了深度与广度兼具的在研管线梯队。公司积极通过BD和M&A抢占国际前沿赛道，为未来增长奠定基础。 仿制药业务企稳，盈利能力改善 尽管面临集采压力，公司仿制药业务已逐渐走出影响，主力品种销售策略调整见效，新一轮集采降价幅度收窄，整体压力趋于缓和。2022年公司营业总收入实现稳健增长，经调整归母净利率显著提升，显示出公司在业务结构优化和成本控制方面的成效，盈利能力得到改善。 主要内容 2022年年度业绩概览与业务结构 2022年，中国生物制药实现营业总收入287.8亿元，同比增长7.10%。归母净利润为25.4亿元，同比下降82.6%，但经调整归母净利率同比增长16.40%，表明核心盈利能力有所提升。从业务结构来看，肿瘤用药收入达91.9亿元（yoy+14.3%），占比31.9%，是公司最大的收入贡献板块。肝病用药收入38.4亿元（yoy+15.4%），占比13.3%。呼吸系统用药收入29.2亿元（yoy-6.5%），占比10.2%。外科/镇痛用药收入48.8亿元（yoy+2.8%），占比17.0%。心脑血管用药收入27.0亿元（yoy+7.8%），占比9.4%。 创新药产品进展与研发管线布局 2022年公司创新药收入达67.5亿元，同比增长20.0%，占总收入比重从21.0%提升至23.5%，显示创新药业务的强劲增长势头。 上市创新药突破： 安罗替尼第五项适应症（分化型甲状腺癌）于2022年获批；安罗替尼联合TQB2450（抗PD-L1）用于治疗一线小细胞肺癌的III期临床试验已完成期中分析并递交上市申请，另有12个新适应症进入III期临床。派安普利单抗于2023年1月获批联合化疗用于一线局部晚期或转移性鳞状非小细胞肺癌的治疗，另一项适应症三线鼻咽癌正在上市审评中。异甘草酸镁注射液作为国内独家品种，通过加强学术推广和市场拓展实现销售快速增长。 在研管线梯队成型： 公司在肿瘤、肝病、呼吸系统、外科/镇痛四大板块共有61款产品进入临床阶段，其中8款处于NDA阶段，7款处于临床III期，16款处于临床II期，30款处于临床I期，构建了深度与广度兼具的创新药管线梯队。 仿制药业务集采影响趋缓 公司主力品种恩替卡韦分散片在2019年进入集采目录，2020年丢标后销售额曾下降超80%，但通过调整销售策略，已维持约10%的市场占有率，集采影响逐渐出清。在2022年第七批集采中，中国生物制药11个竞标品种中标9款产品，平均降价幅度收窄，集采压力趋于缓和。目前，公司年收入人民币5亿以上的仿制药产品均已纳入集采范围。在第八批集采中，公司骨化三醇口服剂型、注射用比阿培南等五款仿制药产品纳入，总体影响可控。 外部合作与国际化战略加速 公司积极通过BD（Business Development）与M&A（Mergers & Acquisitions）加速增长，抢占国际前沿赛道。 License-in： 截至2023年3月，公司通过license-in方式积极引入多款重磅创新产品，包括有望成为全球首个获FDA批准治疗NASH的口服药物Lanifibranor、盐野义的新冠治疗药物Ensitrelvir、非抗生素类抗菌药物新型PL-5等，有效丰富了自身产品管线。 M&A： 公司通过旗下全资海外平台Invox收购海外优秀标的，例如下一代软雾吸入设备技术平台Softhale、肿瘤创新药物核心研发平台F-STAR。2023年3月9日，公司完成对F-STAR的并购，获得了其四价双特异性抗体核心技术及其旗下的多款First-in-Class和Best-in-Class潜力产品。 盈利预测与投资评级 考虑到公司仿制药营收企稳、创新药步入收获期以及海外业务成果转化在即，分析师预计2023-2025年公司营业收入分别为332.44亿元、387.68亿元、432.54亿元。同期归母净利润预计分别为38.46亿元、45.93亿元、53.42亿元。基于上述分析，分析师维持对中国生物制药的“买入”评级。同时提示产品销售不及预期、集采风险和创新药临床试验风险。 总结 中国生物制药2022年年度报告显示，公司在营收稳健增长的同时，通过“创新+国际化”战略实现了业务结构的优化和盈利能力的改善。创新药业务表现突出，收入占比提升，安罗替尼、派安普利单抗等核心产品取得重要进展，在研管线布局完善。仿制药业务已逐步消化集采影响，压力趋于缓和。此外，公司通过积极的外部合作和海外并购，成功引入前沿产品并获得核心技术，加速了国际化进程。分析师基于对公司未来发展的积极预期，维持“买入”评级，认为其创新驱动和国际化战略将持续带来长期价值。