中心思想 业绩承压与国际化转型 启明医疗2022年收入和植入量同比下滑，归母净亏损扩大，主要受国内市场竞争加剧、疫情影响以及Cardiovalve并表带来的费用增长和商誉减值影响。 公司正积极推动国际化战略，VenusP-Valve在海外市场表现强劲，海外收入占比显著提升，并计划未来进一步提高海外收入贡献。 未来增长潜力与盈利展望 预计2023年植入量将恢复50%以上的高速增长，主要得益于疫情后需求的释放。 公司有望在2025年实现盈亏平衡，但国内竞争激烈可能导致盈利时点晚于公司指引。 浦银国际维持“买入”评级，但基于更保守的植入量增速预期，下调目标价至17.5港元。 主要内容 2022年业绩回顾与分析 收入与植入量表现承压 2022年总收入为4.1亿人民币，同比下降2%。其中，国内收入3.6亿人民币，同比下降13%；海外收入5,189万人民币，同比大幅增长393%。 全年植入量为3,500例，同比下滑3%。 毛利率为77.3%，同比下降0.7个百分点，主要系出厂价有所降低。 亏损扩大与费用结构变化 归母净亏损达10.6亿人民币，远高于2021年的3.7亿亏损，超出市场预期。 销售费用、研发费用和管理费用分别同比增长21%、104%和50%，主要受CardioValve并表影响。 因Keystone核心产品TriGUARD3中美上市申请暂缓，期内录得商誉减值4.2亿人民币。 2023年展望与盈利预测 植入量强劲复苏 尽管2023年1月植入量仍有下滑，但自2月起显著恢复，2-3月植入量同比增长55%，3月植入量创月度新高。 浦银国际预计2023年公司总植入量有望同比增长51%至5,300例，主要受益于此前因疫情延误的植入需求释放。 盈亏平衡点延后 浦银国际预计公司有望于2025年实现盈亏平衡，晚于公司指引的2024年，主要考虑到国产品牌间竞争激烈。 国际化战略与VenusP-Valve贡献 VenusP-Valve驱动海外增长 VenusP-Valve自2022年4月获批以来，全年实现销售收入4,087万人民币，成为公司拓展海外知名度的重要产品。 公司预计2023年海外业务有望贡献1,200万美元收入。 海外市场利润率优势显著 2022年海外收入占比提升10个百分点至13%。 公司强调国际化发展，预计2025年和2028年海外收入占比将分别增至15%和40%。 尽管国内外介入瓣膜产品毛利率相近（75-80%），但考虑到国内长期存在的政策及竞争压力以及海外相对更低的销售费用率，海外市场的整体利润率更具吸引力。 评级调整与估值 维持“买入”评级，目标价下调 浦银国际维持启明医疗“买入”评级，但将目标价下调15%至17.5港元。 目标价调整主要基于对公司未来3年植入量增速预期较此前更为保守。 估值采用DCF模型，WACC和永续增长率假设与此前一致（WACC：11%；永续增长率：3%）。 财务预测更新 预计2023E/24E/25E收入分别为6.2亿/9.2亿/13.7亿人民币。 预计2023E/24E归母净亏损分别为2.3亿/2,945万人民币，并预计2025年实现盈亏平衡。 投资风险 主要风险包括VenusA系列销售不及预期、行业竞争加剧、集采时间早于预期以及TAVR渗透率提升不及预期。 总结 启明医疗2022年业绩受国内市场竞争和费用增长影响，收入和植入量均有所下滑，亏损扩大。 公司积极推进国际化战略，VenusP-Valve在海外市场表现亮眼，未来海外业务有望成为重要增长点并提升整体利润率。 展望2023年，预计植入量将实现强劲复苏，但盈亏平衡时点可能延后至2025年。 浦银国际维持“买入”评级，但基于对未来植入量增速的保守预期，下调目标价至17.5港元，并提示了多项投资风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力优化 开立医疗在2022年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，其中归母净利润增幅高达49.6%，显示出公司强劲的盈利能力。 公司通过有效的费用控制，管理费用率、销售费用率和财务费用率均有所下降，同时毛利率保持平稳，共同推动净利率提升3.9个百分点至21%。 研发驱动下的双业务引擎发展 公司持续加大研发投入，研发费用率同比提升0.5个百分点，并成功推出多款具有行业领先水平的超声和内窥镜新产品，显著增强了技术竞争力。 “超声+内镜”双轮驱动战略效果显著，内窥镜业务实现43%的高速增长，超声业务保持稳健增长，国内外市场均取得良好业绩，展现出均衡发展的态势。 主要内容 2022年度财务表现分析 营收与净利润双增长 根据公司2022年年报，开立医疗全年实现营业收入17.63亿元，同比增长22%。 归属于母公司股东的净利润达到3.70亿元，同比大幅增长49.6%。 从单季度表现来看，2022年第四季度实现营业收入5.11亿元，同比增长1.37%；实现归母净利润1.24亿元，同比增长15.32%。 费用结构优化与盈利能力提升 2022年，公司在费用控制方面表现出色：管理费用率为5.6%，同比下降0.7个百分点；销售费用率为24%，同比下降1.4个百分点；财务费用率为-1.7%，同比下降2.3个百分点。 与此同时，公司持续重视研发投入，研发费用率为18.7%，同比提升0.5个百分点。 毛利率保持在66.9%的平稳水平，同比略下降0.5个百分点。 得益于费用率的优化，公司净利率显著提升至21%，同比增加3.9个百分点。 核心业务发展态势 “超声+内镜”业务协同效应显著 分业务板块来看，彩超业务实现收入10.80亿元，同比增长14%，保持了平稳的增长态势。 内窥镜业务表现尤为突出，实现收入6.12亿元，同比高速增长43%，连续实现高增长，成为公司业绩增长的重要引擎。 配件及其他业务实现收入6079万元，同比略有下降2%。 “超声+内镜”双轮驱动战略效果显现，两大核心业务协同发展，共同推动公司整体业绩增长。 国内外市场均衡发展 2022年，开立医疗的国内外业务均取得了良好增长。 国内业务实现收入9.68亿元，同比增长24.28%。 国外业务实现收入7.94亿元，同比增长19.36%。 持续创新与产品线拓展 超声诊断技术前沿突破 公司在超声领域持续创新，发布了搭载第四代人工智能产前超声筛查技术“凤眼S-Fetus 4.0”，该技术是全球首款基于动态图像对标准切面自动抓取的人工智能技术。 2022年12月，全新一代超高端彩超平台获得CE（MDR）注册证，标志着公司正式进军超高端超声领域。 同年12月，公司自主研发推出血管内超声诊断设备，进一步丰富了超声产品线。 内窥镜产品高端化与多样化 在内窥镜领域，2022年公司首次推出多款国产创新产品，包括超细电子胃肠镜、光学放大电子胃肠镜、刚度可调电子结肠镜。 此外，还推出了电子环扫超声内镜EG-UR5和电子扇扫超声内镜EG-UC5T等产品。 这些新产品的推出极大丰富了公司软镜镜体种类和高端功能，有效缩小了公司软镜产品与进口品牌的差距。 投资展望与潜在风险 维持“买入”评级及未来业绩预测 基于公司强劲的研发能力、丰富的在研管线和不断推出的新品，分析师维持对开立医疗的“买入”评级。 预计未来三年（2023E、2024E、2025E）每股收益（EPS）分别为1.16元、1.54元和2.00元。 关键风险因素提示 行业竞争加剧风险：医疗设备市场竞争日益激烈，可能对公司市场份额和盈利能力造成影响。 研发不及预期风险：新产品研发进度或效果未达预期，可能影响公司未来增长。 医疗事故风险：产品使用过程中若发生医疗事故，可能对公司声誉和经营造成负面影响。 总结 开立医疗2022年业绩表现符合预期，营业收入和归母净利润均实现显著增长，其中归母净利润增幅近五成，显示出公司强大的盈利能力。公司通过优化费用结构，有效控制了管理、销售和财务费用，同时保持毛利率平稳，推动净利率显著提升。在“超声+内镜”双轮驱动战略下，内窥镜业务实现高速增长，超声业务保持稳健，国内外市场均取得良好进展。公司持续加大研发投入，成功推出多款具有市场竞争力的新产品，包括人工智能产前超声筛查技术、超高端彩超平台以及多样化的内窥镜产品，进一步巩固了其在医疗设备领域的领先地位。基于其强劲的研发能力和丰富的产品管线，分析师维持“买入”评级，并对未来三年业绩持乐观预期，但同时提示了行业竞争加剧、研发不及预期及医疗事故等潜在风险。

中心思想 盈利预测与目标价调整，维持“买入”评级 浦银国际研究报告指出，中国生物制药（1177.HK）2022财年收入增长7%至人民币288亿元，经调整归母净利增长16%至人民币30亿元，基本符合预期。然而，考虑到公司短期内将加大研发投入，包括正式收购F-Star后的新增投入，浦银国际下调了公司2023-24E盈利预测，并将目标价下调至5.50港元。尽管如此，鉴于公司在降本增效方面的显著成效、未来创新升级的战略布局以及PD-1产品出海的积极进展，浦银国际维持了对中国生物制药的“买入”评级。 创新驱动与全球化战略 报告强调，中国生物制药正积极推进创新升级和全球化战略。公司在2022财年研发费用率提升至15.5%，并预计未来将继续上升，以支持创新药研发和F-Star双抗平台的发展。同时，公司明确了未来创新药收入占比将持续提升的目标，并计划通过产品引进交易聚焦非肿瘤领域。在国际化方面，公司与康方生物的合资企业已成功将PD-1派安普利单抗的海外权益授权给Specialised Therapeutics，标志着其PD-1产品出海迈出重要一步，有望为公司带来积极的利润贡献。 主要内容 2022财年业绩回顾与未来发展指引 中国生物制药在2022财年实现了稳健的业绩增长，并展现出显著的降本增效成果。公司收入同比增长7%至人民币288亿元，扣除联营合营公司贡献及一次性影响后的经调整归母净利增长16%至人民币30亿元。毛利率略微下降0.2个百分点至79.9%。在费用控制方面，研发费用同比增长16%，研发费用率提升1.3个百分点至15.5%，反映公司对创新投入的持续加码。销售及管理费用分别同比增长1%和下降2%，其中销售及管理费用率显著下滑3.6个百分点至43.7%，同时销售团队人数增加1%，营销人均产出提升5%，表明公司在提升运营效率方面取得了良好进展。 展望未来，公司设定了清晰的发展目标： 收入增长： 预计2023财年收入实现双位数增长。 创新药占比： 创新药收入占比目标为2023年30%以上、2024年35%以上、2025年40%以上，其中2023年创新药收入预计达到百亿人民币。 长期增长： 预计2022-2030年收入复合年增长率（CAGR）为12-15%，到2030年收入达到千亿人民币左右，其中创新药和海外业务将分别贡献约60%和15%。 产品引进： 计划在2023财年完成五项产品引进交易，重点聚焦非肿瘤领域。 PD-1产品出海与估值调整 中国生物制药在国际化战略上取得了突破性进展。公司与康方生物的合资企业正大天晴康方近期将安尼可®（PD-1派安普利单抗）在澳大利亚、新西兰、东南亚11国等地的权益授权给Specialised Therapeutics。此次合作总对价约为7,300万美元，并将在授权地区获得15%的销售提成。浦银国际预计，此举将加速安尼可在授权地区的注册上市，最大化产品全球商业化价值，并对中国生物制药的利润产生积极贡献。 基于DCF模型，浦银国际对中国生物制药的估值进行了更新。由于公司短期内研发投入的增加，浦银国际下调了公司2023E/24E净利润预测2%/10%至人民币36.7亿元/40.4亿元，并引入2025E预测45.3亿元，对应2022-25E复合年增长率为21%。因此，目标价下调至5.50港元，对应25.3倍2023E市盈率，与公司过去三年均值基本一致。报告同时提示了投资风险，包括创新药研发失败或进度延误，以及后续集采负面影响可能大于预期。 总结 浦银国际研究报告对中国生物制药（1177.HK）进行了财务模型更新，下调了2023-24E盈利预测和目标价至5.50港元，但维持“买入”评级。报告分析了公司2022财年收入增长7%至288亿元人民币，经调整归母净利增长16%至30亿元人民币，并强调了其在降本增效方面的显著成效。未来，公司将继续加大研发投入，特别是在创新药和F-Star双抗平台方面，并设定了清晰的创新药收入占比提升和长期收入增长目标。此外，PD-1派安普利单抗的海外授权交易标志着公司全球化战略的重要进展，有望为公司带来新的增长动力。尽管面临研发风险和集采压力，公司在创新升级和全球市场拓展方面的努力，使其长期发展潜力依然值得关注。

　　当日行情回顾：本日，上证综合指数上涨0.41%，创业板指数下跌0.41%，沪深300下跌0.07%，中信基础化工指数下跌0.57%，申万化工指数下跌0.44%。 　　化工板块子行业涨跌幅：本日，化工板块涨幅前五的子行业分别为粘胶(1.33%)、钛白粉(1.19%)、绵纶(1%)、氯碱(0.95%)、其他塑料制品(0.87%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为涂料油墨颜料(-1.25%)、纯碱(-1.17%)、轮胎(-1.15%)、合成树脂(-1.1%)、其他化学原料(-1.03%)。 　　化工板块个股涨跌幅：本日，化工板块涨幅前十的公司分别为：航锦科技(10.01%)、名臣健康(10.01%)、返利科技(10%)、高争民爆(6.37%)、新宙邦(5.69%)、华光新材(5.5%)、润禾材料(4.51%)、美达股份(4.2%)、中石科技(3.88%)、至正股份(3.86%)。化工板块跌幅前十的公司分别为：东方材料(-9.99%)、金石资源(-5.97%)、震安科技(-3.85%)、濮阳惠成(-3.7%)、瑞丰新材(-3.6%)、金力泰(-3.6%)、东材科技(-3.59%)、德方纳米(-3.58%)、科思股份(-3.49%)、中泰化学(-3.38%)。 　　当日主要产品价格跟踪：本日，大宗商品价格涨跌幅前5的产品分别为：液氯（100元/吨，32.45%)、维生素B3（39元/千克，4%)、BOPET（8510元/吨，2.41%)、纯MDI（17900元/吨，2.29%)、TDI（18383.3元/吨，2.22%)。大宗商品价格涨跌幅后5的产品分别为：缬氨酸（27.5元/千克，-3.51%)、硫酸钾（3500元/吨，-2.78%)、环氧丙烷（9850元/吨，-2.6%)、固体烧碱（2975元/吨，-2.46%)、涤纶长丝POY（7775元/吨，-1.58%)。（资料来源：卓创资讯） 　　主要产品涨跌幅分析：（1）BOPET：4月12日，BOPET市场价格走势上行。OPEC减产引发市场对供应收紧的担忧，EIA在报告中上调今明两年的国际价格预测，叠加美元走弱支撑原油反弹，国际油价收盘上涨。今日PTA、乙二醇市场价格偏弱运行，聚酯切片市场价格暂稳，成本端支撑尚在。部分厂家报价上调，但整体大环境较差，市场维持刚需采购为主；（2）纯MDI：今日国内纯MDI市场止跌反弹，。据悉部分工厂存降负荷预期，且对外控量发货，加上目前市场价格与供方指导价倒挂，经销商继续让利出货意愿不高，市场低价报盘收紧上扬；但终端新单跟进缓慢，刚需小单入市询盘，下游企业库存充足下，入市采购热情尚未释放，供需面博弈下，业者对后市多谨慎观望为主；（3）TDI：上海某大厂封盘不报价状态下，供方利好支撑仍存，市场现货较为紧缺，虽需求冷清下，但业内保持积极挺市运行，商谈为主，保持积极出货，固化剂需求薄弱，出口订单不及预期，供需博弈增强；（4）环氧丙烷：4月12日，国内环氧丙烷市场维稳整理，近期原料丙烯、液氯偏强震荡，环丙成本整体增加，然氯醇法环丙仍存可观利润，成本支撑有限。此外，终端需求依旧维持弱势，且前期下游及终端工厂原料集中逢低刚需采购后，市场需求回归平淡，少量刚需订单跟进。然由于近期国内环丙停车装置增多，且重启装置维持低负，市场供应缩减，在产环丙厂家出货平稳且库存不高可控，供应利好支撑下，今日国内环氧丙烷市场维稳整理。（资料来源：百川盈孚） 　　风险提示：宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期。

　　肥胖日益成为严重健康问题。肥胖已被WHO认定为疾病，也会引发一系列健康问题，增加居民卫生保健服务成本，造成医疗卫生体系负担加重。 　　手术治疗：针对重度肥胖的有效手段，渗透率约2‰ 　　微创外科类器械公司：微创减重手术只是微创外科器械的下游应用术式方向之一，相关上市公司如腹腔镜相关（迈瑞医疗、开立医疗、海泰新光）、吻合器相关（戴维医疗、天臣医疗）。 　　能量溶脂/吸脂设备：对于减重而言，局部减脂术并不是主流，而传统的侵入式塑形无法满足求美者许多个性化的精雕需求，非侵入式塑形市场空间更大，目前A股相关上市公司涉及主要在非侵入式塑型领域，如华东医药（收购西班牙能量源型医美器械公司）、昊海生科（控制了以色列上市公司EndyMed）、复锐医疗科技、普门科技、伟思医疗、麦澜德。 　　药物治疗：减重新药“消费升级”，长效制剂成为更多选择 　　随着降糖药物迭代，传统二代胰岛素、SGLT-2类药物市场逐渐被GLP-1激动剂类替代，长效周制剂成为更多患者及减重人士的选择，利拉鲁肽、度拉糖肽、索马鲁肽逐代推出，药效不断提高，促进需求人士用药升级。原研药物专利到期在即，国内药企纷纷选择抢滩布局。 　　相关公司：目前进行GLP-1布局的公司采取了不同路线：例如进行源头创新研发的信达生物，创新药具有更长的生命周期，下一代双靶激动剂具有更优药效及适应症延展性；研发生物类似药的华东医药、通化东宝等公司，进度领先，具有多年代谢领域研发生产销售经验，上市后可实现快速放量；选择仿制化药路径的翰宇药业、石药中奇等，产业化经验有利于实现成本控制，具备价格优势。 　　多肽产业链：多肽药物规模巨大，多肽CDMO潜力突出 　　多肽产业链上游主要为原料药及CDMO企业，受益于下游药物需求爆发，上游供给端也迎来较高景气度。国内聚焦多肽领域的CDMO企业近年也崛起迅速，A股市场建议关注圣诺生物（多肽全产业链布局药企）、翰宇药业（成熟的多肽原料+制剂规模生产商）、诺泰生物（聚焦多肽，基于API，布局CDMO）和昂博（全球领先的多肽CDMO）。 　　风险提示：创新药研发不及预期的风险；原材料成本上涨风险；投融资下滑风险；新冠疫情带来的不确定性风险；国际汇率变动风险；地缘政治与贸易冲突风险；技术人才紧缺和人才流失的风险。

　　兽用化学药品也称“兽医化学药品”,是用于预防和治疗动物疾病的化学物质及其制剂。一般包括抗生素(抗微生物药)、生化药品。企业生产中一般特指兽用化学药品制剂，即对侵袭动物机体（宿主）的病原体具有选择性抑制或杀灭作用，或能调解动物生理机能的化学物质。数据显示，自2010年至2017年，随着兽用GMP的颁布和实施，中国兽用化学药品行业市场规模由208亿元人民币增长至298亿元人民币，年复合增长率为5.27%。受非洲猪瘟的影响，2018年市场规模跌至289亿元，受益于政策驱动及行业规范发展，至2021年，中国兽用化学药品行业市场规模增至492.1亿元，年复合增长率达19.41%。预计未来，“减抗”需求推动高质量促生长药物的研发及相关替抗产品需求推动下，兽用化药行业将进一步发展，到2026年，预计市场规模达792.5亿元。

　　开立医疗(300633) 　　投资要点 　　公司业绩保持高增长。公司发布2022年年报：报告期内，公司营业收入为17.63亿元，同比增长22.02%；归母净利润为3.70亿元，同比增长49.57%。分季度来看，公司2022年Q1-Q4营业收入分别为3.71、4.65、4.16、5.11亿元，同比增速分别为31.53%、28.80%、39.80%、1.37%；归母净利润分别为0.51、1.24、0.71、1.24亿元，同比增速分别为41.36%、69.73%、132.80%、15.32%。我们认为，多因素提振公司业绩：1）海内外疫情影响逐步褪去，业务回归正常增长态势。2）近年来，分级诊疗、医疗新基建、鼓励采购国产设备等相关政策持续推进，国产医疗器械龙头持续受益。3）伴随收入增长，规模化效应显现。 　　规模效应凸显，净利率超疫情前水平。2022年，公司毛利率为66.87%，较2021年下降0.51个百分点，主要受海外销售修复影响；净利率为20.98%，较2021年提升3.86个百分点，主要受公司积极控费及规模效应影响。报告期内，公司研发投入持续加大，其他期间费用率均呈下降态势。2022年，公司销售、管理、财务用率分别为23.99%、5.56%、-1.70%，分别较2021年下降1.38、0.73、2.33个百分点；公司研发费用率为18.66%，较2021年提升0.45个百分点。 　　超声：持续完善产品线，收入稳步增长。公司超声产品立足自主研发和技术创新，已形成完备的高、中、低不同产品档次，临床解决方案覆盖较为全面的产品格局。其中，公司S60、P60系列高端彩超在三甲医院的装机量不断提升。2022年，公司陆续发布多款新的超声设备，深耕已有优势的妇产科等领域，同时进军超高端超声、心血管以及兽用超声领域。2022年，公司彩超产品收入为10.80亿元，同比增长14.14%，毛利率65.67%。 　　内镜：产品进入收获期，收入加速增长。2022年，公司首次推出多款软镜产品，丰富了公司软镜镜体种类和高端功能，持续缩小与进口品牌的差距，为公司内镜更好的突破高端医院市场提供了有力支持，加快了软镜领域的进口替代。同期，公司在硬镜领域研发注册4K荧光腔镜系统，增强了公司在微创外科领域的产品实力，有助于微创外科业务的持续快速增长。2022年，公司内镜业务收入为6.12亿元，同比增长42.98%，毛利率69.57%。 　　投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。开立医疗是国产超声+内镜龙头，掌握核心技术，持续完善产品矩阵，高端产品陆续放量，公司发展迈入新台阶。我们预计公司2023-2025年的营收分别21.79/27.54/34.31亿元，归母净利润为5.07/6.60/8.46亿元，EPS分别是1.18/1.54/1.98元，对应PE分别47.35/36.32/28.34倍。 　　风险提示：新产品研发及上市进展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；海外市场的不确定性风险。

　　迪安诊断(300244) 　　事件：2023年4月12日晚，公司发布2022年年度报告:全年实现营业收入202.82亿元，同比增长55.03%；归母净利润14.34亿元，同比增长23.33%；扣非净利润16.29亿元，同比增长49.05%；经营性现金流量净额16.39亿元，同比增长24.39%。 　　其中，2022年第四季度营业收入46.53亿元，同比增长24.26%；归母净利润-9.94亿元，同比下降1322.50%；扣非净利润-7.84亿元，同比下降976.47%；经营性现金流量净额15.87亿元，同比增长87.94%，我们预计主要是因为应收账款环比改善。 　　传统诊断服务实现15%的稳健增长，诊断产品业务高速增长 　　（1）诊断服务业务：2022年诊断服务业务总收入126.74亿元，同比增长91.46%；毛利率同比下降7.55pct至41.09%，我们预计与新冠核酸检测业务的毛利水平下降有关；其中新冠核酸检测收入80.39亿元，剔除新冠核酸检测收入后的诊断服务业务收入46.35亿元，同比增长15.47%。①学科产品：2022年公司新开检测项目270个；扣除新冠核酸检测业务，特检业务收入占传统诊断收入的比例提升至39.80%。②模式产品：合作共建实验室增至650余家，累计协助10家医院通过了ISO15189现场评审；新增13家精准中心，累计43家精准中心，已有24家实现盈利，业务收入同比增长67%。 　　（2）诊断产品业务：借助全国布局的渠道网络，产品业务实现总收入93.98亿元，同比增长28.37%。①自产产品业务收入15.33亿元，同比增长132.78%。2022年公司新增19个二类证和44个一类证，控股子公司凯莱谱的首款自主品牌国产液相色谱串联质谱系统CalQuant-S成功完成注册上市，参股子公司迪谱诊断加速核酸质谱和纳米孔单分子测序两大前沿技术的新产品研发与临床落地，控股子公司迪安生物自主研发生产的病理切片扫描仪DS-600取得二类医疗器械注册证。②渠道产品业务收入78.65亿元，同比增长18.05%，毛利率同比下降1.48pct至22.46%。2022年新增50余个国产品牌的代理产品。 　　各项费用计提影响第四季度净利率下降明显，应收账款环比改善 　　2022年度，公司的综合毛利率同比下降1.10pct至37.16%。由于收入增速较快、规模效应明显，各项期间费用率显著下降：销售费用率同比降低1.38pct至7.87%；管理费用率同比降低2.22pct至6.25%；研发费用率同比降低0.10pct至3.15%；财务费用率同比降低0.19pct至1.47%。 　　公司整体净利率同比降低2.16pct至9.18%，我们分析主要影响因素如下：①由于四季度国家新冠疫情防控政策调整，新冠核酸检测需求大幅下降，公司根据实际疫情变化及市场情况对新冠相关固定资产及存货进行报废处理：2022年非流动资产毁损报废损失为2.43亿元，存货跌价损失及合同履约成本减值损失0.32亿元。②出于谨慎性原则，对部分子公司预计计提商誉减值准备5.90亿元。③由于母公司作为集团管理成本中心已多年亏损，预估未来无法弥补以前年度可弥补亏损从而冲销已计提递延资产1.32亿元。④信用减值损失3.05亿元，其中应收账款坏账损失2.86亿元。 　　截至2022年末，公司应收账款余额（原值）105.27亿元，占当期营业收入的51.90%，相较2022年三季度末减少2.27亿元。其中，账龄超过6个月的应收账款余额39.34亿元，占应收账款余额的37.37%；提坏账准备5.71亿元，应收账款账面价值为99.56亿元，占总资产比例47.28%，比重增加6.96pct。公司将不断强化应收账款管理，保障合理的应收账款结构，减少资金占用，有效控制坏账的发生。 　　此外，2022年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为23.83%、10.26%、6.05%、3.33%、1.62%、-21.61%，分别变动-13.60pct、-1.23pct、-6.37pct、-0.49pct、-0.22pct、-21.32pct。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计新冠核酸检测需求将大幅下降，2023-2025年公司营业收入分别为140.54亿/162.46亿/186.40亿，同比增速分别为-31%/16%/15%；归母净利润分别为11.12亿/13.41亿/15.88亿，同比增速分别为-22%/21%/18%；EPS分别为1.77/2.14/2.53，按照2023年4月12日收盘价对应2023年17倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：应收账款管理风险，商誉减值风险，监管政策变动风险，市场竞争风险，检验项目价格下降风险。

　　迪安诊断(300244) 　　特检、自产产品业务有望快速增长，首次覆盖，给予“买入”评级 　　迪安诊断积累多年形成“服务+产品”诊疗一体化业务布局，开创特检新发展模式，通过精准中心实现和三甲医院深度合作，渠道产品业务打下合作基础，自产产品业务结合临床需求加速开发产品，且降本增效，“服务+产品”的业务协同性凸显，我们预计2022-2024年公司收入分别为199.65/149.42/172.61亿元，归母净利润分别为13.86/11.69/14.18亿元，对应EPS分别为2.21/1.87/2.26元/股，当前股价对应PE分别为13.3/15.7/13.0倍，预计公司2022-2024年估值低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　精准中心加速拓展，“服务+产品”的业务协同性凸显 　　三级医院为检验市场绝对主力军，由于其自身已具备规模效应，普检并非其检验外包需求，特检由于样本量少，且部分不在医保支付范围内，成为三级医院主要合作业务。迪安诊断将自身“产品+服务”进行创新融合，提供平台建设、运营服务、科研转化等实验室整体解决方案，在渠道助力下，截至2022年6月底已和38家三甲医院共建精准中心，目标2024年合作数量达到70家，该业务模式促进公司特检、自产产品业务快速增长。公司自产产品业务能够结合临床需求加速开发产品，同时实现降本增效，“服务+产品”的业务协同性凸显。 　　成本费用管控能力强，应收账款不能回收风险、商誉减值风险皆可控 　　公司拥有优质成本费用管控能力，目前公司加大浙江省外区域业务扩展，浙江省检测价格在全国处于低水平，省外扩张有利于公司提升诊断检测业务盈利能力。截至2022年6月公司70%应收账款为1-6个月账期，2022Q3公司通过销售商品、提供劳务收到现金50.64亿，高于Q3营业收入体量，现金流好转，且公司业务集中在经济较好的华东地区，我们认为应收账款不能回收风险低，同时，公司2022年对部分子公司预计计提商誉减值准备约5.5亿元，根据商誉减值测试预计，后续投资公司业绩不及预期可能性较小，商誉减值风险可控。 　　风险提示：IVD集采下检测项目价格下降；精准中心开拓速度不及预期。

　　长春高新(000661) 　　事件: 　　3月30日，公司发布2022年报，2022年实现营业收入126.27亿元（+17.50%），归母净利润41.4亿元（+10.18%），扣非归母净利润41.18亿元（+10.06%）。四季度单季实现收入29.81亿元（+18.85%），归母净利润6.75亿元（+10.69%），扣非归母净利润6.88亿元（+18.20%）。 　　点评: 　　金赛药业经营稳健，主营业务增幅保持良好态势 　　2022年子公司金赛药业实现收入102.17亿元（+24.63%），实现归母净利润42.17亿元（+14.47%），公司长效卡式瓶和注射笔顺利上市，推动了公司长效产品新患占比的提升。子公司百克生物实现收入10.71亿元（-10.90%），实现归母净利润1.82亿元（-25.41%），受外部环境影响，第四季度水痘疫苗和鼻喷流感疫苗营业总收入同比有一定程度下滑；子公司华康药业实现收入6.58亿元，实现归母净利润3137.30万元；子公司高新地产实现收入8.04亿元，实现归母净利润0.64亿元。 　　多产品获批逐步完善产品线布局，持续提升核心竞争力 　　2022年公司销售费用率达30.15%，同比提升1.64pcts，主要系公司不断加强完善营销合规体系，提高渠道覆盖率所致；管理费用率达6.52%，同比小幅提升0.63pcts，主要系职工薪酬、存货报废及办公费用增加所致；研发费用率达10.76%，同比提升2.53pcts，主要系研发投入增加所致。2022年度，公司注射用醋酸曲普瑞林微球等多个重点自研产品进入Ⅲ期临床，带状疱疹疫苗上市许可申请获批，进一步完善了公司战略领域产品线布局。 　　拟出售子公司高新地产，聚焦生物医药核心业务发展 　　3月21日，公司拟向控股股东超达集团转让所持有的高新地产100%股权，本次交易对价将由超达集团通过发行可交换公司债券的形式予以筹措，相关债券的发行方案正在筹划中，本次交易完成后，高新地产将不再被纳入公司财务报表合并范围。出售地产业务有利于公司进一步优化资产负债结构，增强可持续发展能力，提升公司盈利能力和核心竞争力，维护投资者利益，符合公司发展战略规划。 　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为152.08/174.01/201.16亿元（2023/2024前值为172.47/204.89亿元），下调原因系综合考虑股权激励发展指引做出相应调整。归母净利润分别为51.68/61.46/71.70亿元人民币（2023/2024前值61.92/74.27亿元），维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策变化风险、疫情对公司产品销售的不利影响、产品研发未达预期效益