亿帆医药(002019) 　　事件 　　4月20日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入40.68亿元，同比增长6.03%，归母净利润-5.51亿元，同比减少388.19%。 　　点评 　　公司业绩变动的原因主要为：1）资产减值损失大幅增加：公司2023年公司计提无形资产减值8.48亿元，亿一生物自主研发的无形资产F-627合并报表期末原值为16.8亿元，预计公司无形资产未来短期内大额计提可能性较小，并且无形资产的减值可减少未来会计年度的摊销进而提升公司利润。2）研发费用增加：公司持续投入研发，2023年研发费用3.12亿元，同比增加64.21%，研发费用率为7.68%，同比增加2.72pct。3）2023年公司收到的政府补助同比减少1.05亿元。 　　主营业务增速稳健，医药自有产品占比持续提升。2023年公司医药自有产品（含进口）收入为24.31亿元，同比增长19.64%，占公司收入比为59.79%，同比增加6.82pct。其中中成药收入为9.34亿元，同比增长5.92%；化药收入为8.87亿元，同比增长40.71%；生物药收入为0.83亿元，同比增长28.95%。 　　制剂业务迎来收获期，驱动业绩快速增长。目前公司的制剂已初步形成长期可增长的“大品种群、多品种群”稳步发展态势。丁甘交联玻璃酸钠注射液2023医保谈判成功，盐酸多巴胺注射液中选第七批集采、重酒石酸去甲肾上腺素注射液和盐酸去氧肾上腺素中选易短缺和急抢救药联盟集中带量采购，有望实现快速放量。其他新获批的自研产品如硫酸长春新碱注射液、拉考沙胺注射液、氯法拉滨注射液、二氮嗪口服混悬液等陆续实现挂网发货，以及卡培他滨片代理转为自有，公司未来国内药品销售业绩有望进一步提升。 　　创新转型初步兑现，亿立舒放量在即。1）亿立舒中、美、欧盟已获批上市，公司持续拓展海外市场。2023年亿立舒医保谈判成功，依托正大天晴商业化推广能力，国内放量在即。公司积极寻求全球商业合作伙伴，不断提升亿立舒全球影响力和市占率，全球销售峰值有望超过50亿元。2）F-652潜在FIC肝病领域药物，目前中美同步推进临床试验，慢加急性肝衰竭适应症已完成美国Ⅱ期临床试验、中国Ⅱa期临床试验，酒精性肝炎适应症Ⅱ期临床试验取得CDE批准。 　　投资建议 　　我们预计公司2024-2026年收入分别为51.76/60.69/69.99亿元，分别同比增长27.24%/17.24%/15.33%，归母净利润分别为5.47/7.77/10.40亿元，分别同比增长199.34%/41.97%/33.87%，对应估值为25X/17X/13X。考虑到公司产品格局优化，自有产品逐步兑现，经营持续改善，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　研发进度不及预期的风险；商誉减值风险；汇率波动风险；国际化经营风险；产品销售不及预期。

中心思想 业绩承压与结构性调整 美好医疗在2023年及2024年一季度面临业绩下滑，主要受下游客户去库存影响，导致收入和归母净利润同比下降。公司正经历业务结构调整，传统家用呼吸机组件业务承压，但新产品组件业务展现出快速增长潜力。 新业务拓展与长期增长信心 尽管短期业绩承压，公司通过持续拓展血糖管理、IVD诊断、心血管等新业务领域及新客户，并推出股权激励计划，彰显了对未来增长的信心。分析师维持“买入”评级，但下调了短期盈利预测，以反映去库存影响和费用投入。 主要内容 基石业务面临去库存挑战，新业务增长显著 家用呼吸机组件业务下滑：2023年，公司核心的家用呼吸机组件业务收入为8.67亿元，同比下滑18.1%，主要受下游客户阶段性去库存影响。该业务毛利率为43.0%，同比微增0.1个百分点。 人工植入耳蜗组件稳健增长：人工植入耳蜗组件业务表现稳健，收入达1.14亿元，同比增长15.9%，毛利率为63.7%，同比略降1.7个百分点。 家用及消费电子组件高速增长：家用及消费电子组件业务实现快速增长，收入达到1.50亿元，同比大幅增长94.21%，但毛利率为23.43%，同比下降3.0个百分点。 新产品组件潜力显现：新产品组件领域的快速增长，体现了公司在多元业务赛道布局的初步成效。 毛利率承压与费用投入增加 毛利率下降：公司2023年毛利率为41.2%，同比下降1.9个百分点；2024年一季度毛利率进一步降至38.3%，同比下降5.1个百分点。毛利率下降主要归因于营收规模下滑以及新品类在未达量产阶段时毛利率较低。 期间费用率上升：2023年销售、管理、研发费用率分别为2.4%、7.6%、9.0%，同比分别增加0.5、1.6、2.8个百分点。2024年一季度，这三项费用率分别为3.3%、8.3%、8.1%，同比分别增加1.7、3.3、2.4个百分点。 研发投入持续加大：公司持续加大研发投入，优化研发团队建设，预计2024年各项费率和毛利率情况有望逐步改善。 战略性新业务拓展与激励机制 新业务与新客户拓展：美好医疗凭借精密模具、液态硅胶等核心技术优势，积极拓展新业务和新客户。公司已与强生、迈瑞、Kardium、Nanosonics等全球医疗器械龙头在血糖管理、IVD诊断、心血管等细分领域展开合作。 新产品规模化预期：预计未来一到两年内，血糖管理新产品领域将初具规模，随后IVD诊断和心血管领域也将逐步发力。 股权激励彰显信心：公司发布的2024年股权激励计划设定了明确的业绩考核目标：2024-2026年公司层面年收入增速/净利润增速不低于25%（触发值为不低于20%），这充分彰显了公司对未来发展的信心。 盈利预测调整与“买入”评级维持 盈利预测下调：考虑到呼吸机组件去库存影响和费用投入等因素，分析师下调了公司2024-2025年归母净利润预测至3.97亿元和5.02亿元，较原预测值分别下调34.9%和33.7%。新增2026年归母净利润预测为6.41亿元。 维持“买入”评级：尽管短期盈利预测下调，但鉴于公司在细分领域的龙头地位和新业务拓展潜力，分析师维持“买入”评级。 主要风险提示 报告提示了需求回落、供应链风险、市场竞争加剧以及研发进度低于预期等潜在风险。 总结 美好医疗在2023年及2024年一季度面临下游客户去库存和期间费用增长带来的业绩压力，导致收入和净利润下滑。公司核心的家用呼吸机组件业务受影响较大，但人工植入耳蜗组件和家用及消费电子组件业务实现增长，特别是新产品组件展现出快速发展势头。公司正积极拓展血糖管理、IVD诊断、心血管等新业务领域，并与全球医疗器械龙头建立合作，辅以股权激励计划，体现了对未来增长的坚定信心。尽管分析师下调了短期盈利预测，但基于公司在精密医疗器械组件制造领域的龙头地位和新业务的巨大潜力，维持“买入”评级。公司未来发展需关注需求回落、供应链、市场竞争及研发进度等风险。

　　普门科技(688389) 　　报告内容摘要: 　　2020年以来公司业绩快速增长。2019-2023年公司营收从4.23亿元增长至11.46亿元，CAGR为28.30%；归母净利润从1.01亿元增长至3.29亿元，CAGR为34.34%。2023年公司实现收入11.46亿元/yoy+16.6%，实现归母净利润3.29亿元/yoy+30.66%，业绩延续高增长态势。 　　体外诊断+治疗康复双轮驱动，2023年治疗康复业务表现亮眼。2023年体外诊断业务实现收入8.29亿元/yoy+10.73%，毛利率65.22%/yoy+8.95pct，增长主要源于产品竞争力提升，临床应用持续上量，尤其是发光和糖化两大系列产品表现亮眼。2023年治疗与康复业务实现收入3.04亿元/yoy+33.79%，毛利率70.83%/yoy+2.77pct，增长主要源于核心临床医疗产品空气波、排痰机等持续增长，以及医美产品冷拉提、超声V拉美等加速推广。 　　糖化血红蛋白检测市场发展空间广阔，公司糖化血红蛋白检测类产品有望持续上量。糖尿病是我国患病人数最多的慢性病之一，由于糖尿病难以根治，因此患者通常需要进行长期监测。在糖化血红蛋白检测领域，公司基于高效液相色谱分析技术，开发出系列糖化血红蛋白分析仪及配套检测试剂和色谱柱快速检测糖化血红蛋白（HbA1c），能够为糖尿病患者获得更精准诊断提供支持。公司全新一代高速糖化血红蛋白分析仪（H100plus）及配套试剂在国际市场上获得较高的认可，当前处于持续上量阶段。 　　未来医美等高附加值业务占比有望继续提升。公司先后收购重庆京渝激光技术有限公司和深圳为人光大科技有限公司，进一步丰富和完善了公司在皮肤医美产品领域的布局。公司2022年底上市的王牌产品冷拉提推广速度加快；2023年上半年上市的超声V拉美销量跻身前列；强脉冲光治疗仪（MM光）于2023年11月底上市，部分区域已经与代理商签约，从打板的情况看市场反馈较好；调Q激光治疗仪核心部件成功实现自主研发、生产；升级款红蓝光治疗仪已有成品。公司将“冷拉提+超声V拉美+MM光”组合成“抗衰三杰”，定位分别是自然修复抗衰、超声抗衰、全身美白，在重磅产品推动下，医美业务有望快速放量，我们预计2024年皮肤医美业务有望达到50%以上的高增长。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司收入分别为14.3/17.2/20.2亿元，同比增速分别为25.1%/20.2%/17.7%，归母净利润分别为4.3/5.4/6.4亿元，同比增速分别为31.4%/23.9%/20.7%，对应EPS分别为1.01/1.25/1.51元，对应PE分别17/14/12倍。公司聚焦于体外诊断和治疗与康复两大板块，医美业务加速发展，整体业绩保持高增长态势，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险因素：集采政策风险；研发、获批不及预期风险；市场竞争风险。

中心思想 医药二级融资周期性变化 本报告深入分析了2010年至今A股、港股及美股医药行业二级融资的趋势与结构。研究发现，全球主要市场医药二级融资在2020年至2021年间达到高峰，随后自2022年起显著降温，目前普遍处于相对低位。这一周期性变化反映了市场对医药创新投资热情的波动，并受到宏观经济环境和特定政策（如港股18A政策）的显著影响。 全球市场投融资结构性特征 在融资结构方面，A股市场IPO主要集中在医疗器械、生物医药和化学制剂等子板块，科创板和创业板是主要的上市平台。定增融资则呈现出与IPO不同的结构，中成药企业在定增中更为活跃。全球月度投融资数据显示，生物医药和医疗器械领域表现分化，而美国Biotech市场的收并购活动在大额交易方面有所回暖，肿瘤和自免领域仍是投资主流。国内药品申报数据则显示创新药IND申报结构性变化，仿制药申报保持一定活跃度。 主要内容 A股融资周期与板块结构 本报告回顾了2010年至今A股医药行业的二级融资情况。在IPO募资方面，2019年之前行业募资总额相对平稳，自2020年起热度显著提升，并在2021年达到峰值，随后于2022年开始降温，目前处于相对低位。从结构上看，医疗器械、生物医药和化学制剂是IPO融资最为活跃的子板块。在上市板分布上，科创板和创业板占据主导地位，分别贡献了医药行业IPO融资额的45.5%和31.1%。 IPO与定增差异化表现 A股医药行业的定增融资趋势与IPO有所不同。从融资额总量来看，2016年之前定增规模逐步上升，2019年达到峰值，随后逐年下降，目前也处于相对低位。在子行业结构方面，中成药企业在IPO融资中相对不活跃（占全行业IPO募资的6.7%），但在定增融资中表现最为活跃，2010年至今的定增融资额占全行业的31.5%。相反，医疗器械企业在IPO融资中较为活跃（占全行业IPO募资的28.2%），但在定增融资中活跃度最低，仅占全行业的0.7%。 港股18A政策效应 港股二级融资数据显示，2018年港股IPO募资额显著提升，同比增长约379%。这一增长主要得益于2018年港股开始执行的18A政策，该政策允许未有收入、未有利润的生物科技公司在港股进行IPO上市融资，极大地驱动了生物科技公司的上市热情。 港股融资趋势与A股趋同 港股医药行业的融资变化趋势与A股市场相似。2020年港股IPO募资和配售募资均明显提速，并在2021年达到峰值，其中IPO募资额高达789亿港元。与A股类似，港股二级医药融资自2022年开始降温，目前也处于低位，显示出全球主要市场在医药二级融资方面存在共性周期。 美股中概医药IPO概览 2010年至今，共有28家中概医药股在美国进行IPO，其中有6家已退市。募资额较大的中概医药股包括传奇生物（4.24亿美元）、联拓生物（3.34亿美元）和泛生子（2.56亿美元）等。这些中概医药股的二级融资变化趋势与A股和港股市场相似，即在2020年至2021年呈现高热度，随后热度有所回落。 全球投融资月度动态 2024年3月全球投融资数据显示，生物医药和医疗器械领域的投融资热度表现分化。生物医药领域共发生48起融资事件（不包括IPO、定向增发等），披露融资总额约25.91亿美元，环比上涨约16%，同比上升15%。而医疗器械领域共发生56起融资事件，披露融资总额约5.34亿美元，环比下降约61%，同比下降约4%。同期，国内医疗健康IPO持续遇冷，3月A股和港股均无医药公司IPO，美股有2家医疗健康公司IPO。 美股Biotech投融资结构 根据BioPharma Dive数据，2024年一季度（截至4月10日），美股市场Biotech领域5亿美元以下规模的投融资基本延续2023年水平，但5亿美元以上的大额收并购活动有所回暖。按病种分类，肿瘤和自免领域依然是主流。在IPO方面，2024年一季度（截至4月19日）美股Biotech IPO事件总量热度延续，但融资规模普遍较小，小分子药物仍是主流技术类型。 国内创新药IND申报分化 2024年3月国内药品申报受理数据显示，创新药IND申报呈现分化。国产创新药IND（化药1类）受理号为79个，同比增长27%；进口创新药IND（化药1类+5.1类）受理号为27个，同比下降10%。生物药方面，国产创新药IND（全部生物药）受理号为35个，同比下降34%；进口创新药IND（全部生物药）受理号为10个，同比下降50%。 仿制药申报结构性变化 在国产仿制药申报数据方面，2024年3月CDE按化药3类+4类仿制药受理号数量为270个，同比下降8%。2024年一季度，3类+4类仿制药申报受理号总数为1031个，同比增长5.4%，其中3类药申报受理号总数为447个，同比增长10.6%。这表明仿制药申报在总量上保持增长，但内部结构有所调整。 全球创新药械指数表现 2024年4月12日至4月19日期间，全球创新指数表现分化。标普生物科技精选行业指数XBI下降6.04%，跑输标普500指数2.99个百分点。纳斯达克生物科技NBI指数下降3.12%，跑赢纳斯达克100指数2.25个百分点。恒生生物科技指数下跌7.12%，跑输恒生指数4.14个百分点。CS创新药指数下跌2.73%，跑输沪深300指数4.62个百分点。 美国宏观经济与降息预期 海外宏观指标显示，美国降息预期走弱。芝加哥商品交易所(CME)的FedWatch工具显示，金融市场对美联储6月降息的预期降至不足20%。美国亚特兰大联邦储备银行行长表示，美联储可能在今年第四季度开始首次降息，且年内仅有一次降息。截至2024年4月18日，美国10年期国债收益率为4.64%，相比2023年10月最高值4.98%已下降34个基点。此外，2024年3月美国CPI同比增速为3.5%（环比上升0.3个百分点），PPI同比增速为2.1%（环比上升0.5个百分点），通胀压力仍存。 总结 本报告通过对2010年至今医药二级融资数据的全面复盘，揭示了A股、港股和美股市场在2020-2021年经历融资高峰后，自2022年起普遍进入降温周期的趋势。结构性分析表明，A股IPO主要集中在医疗器械、生物医药和化学制剂，而定增融资则由中成药板块主导。港股18A政策显著驱动了生物科技公司的上市，其融资趋势与A股和美股中概股表现出相似的周期性。近期月度数据显示，全球生物医药和医疗器械投融资表现分化，美国Biotech大额收并购回暖，国内创新药IND申报结构性变化，仿制药申报保持活跃。同时，全球创新药械板块表现分化，且美国降息预期走弱，宏观经济环境对市场情绪构成影响。投资者需关注行业政策变动及研发进展不及预期等风险。

中心思想 战略转型与核心业绩驱动 海康威视在2023年及2024年第一季度展现出稳健的财务表现，营收和归母净利润均实现同比增长。公司年报首次明确提出向OT（Operational Technology）厂商转型，旨在通过融合OT、IT和DT，为企业数字化转型提供智能物联解决方案，这被视为公司未来业务的长期增长机遇。创新业务、企业业务（EBG）和海外业务是驱动公司当前及未来增长的核心动力。 稳健增长预期与投资价值 尽管公共服务事业业务（PBG）复苏弱于预期导致2024-2025年归母净利润预测被下调，但公司整体增长前景依然积极。华泰研究维持“买入”评级，目标价43.0元人民币，基于公司在行业中的龙头地位、在行业复苏中率先受益的潜力以及“观澜”大模型对业务的全面赋能，认为公司具备显著的投资价值。 主要内容 年报首次提及OT，看好公司不断丰富智能物联解决方案 海康威视的AIoT战略包含两大业务方向：传统的安防业务和新兴的场景数字化，特别是企业场景数字化。公司正积极推出多条产品线，致力于成为OT（Operational Technology）厂商，推动OT与IT（Information Technology）、DT（Data Technology）的深度融合。报告指出，海康威视凭借其丰富的感知技术，能够为各类企业的数字化转型提供广泛场景下的数字化产品和解决方案，这为公司未来的业务发展带来了长期的增长空间。 2023回顾：收入同比增速逐季上升，创新业务与EBG驱动增长 2023年业绩概览与增长动力 2023年，海康威视实现营业收入893.4亿元，同比增长7.4%；归母净利润141.1亿元，同比增长9.9%。进入2024年第一季度，公司营收达到178.2亿元，同比增长10.0%；归母净利润19.2亿元，同比增长5.8%。 驱动2023年增长的主要因素包括： 创新业务： 持续保持高速增长，收入同比增长23.1%，其中汽车电子和机器人业务增速尤为突出。 国内主业： EBG（企业业务）： 展现出强劲韧性，收入同比增长8.1%，在国内主业中的占比已提升至40.4%。 SMBG（中小企业业务）： 收入增速由负转正，同比增长1.5%，业务逐步企稳。 PBG（公共服务事业业务）： 收入同比下降4.8%，其中公安行业业务收入出现明显下滑，但交通、交警等行业实现了营收增长。 境外业务： 全年收入同比增长10.3%，其中2023年下半年（2H23）表现显著回暖，收入同比增长16.1%，远高于上半年（1H23）的3.0%。 毛利率表现： 2023年公司毛利率为44.4%，同比提升1.9个百分点；2024年第一季度毛利率进一步提升至45.8%，同比增加0.6个百分点。 2024展望：创新业务、海外业务与EBG驱动增长 展望2024年，华泰研究预计海康威视的增长将继续由创新业务、海外业务和EBG业务驱动。 创新业务： 预计将继续保持高增长态势。公司在数字化转型领域的业务布局已形成一定规模，创新业务子公司与母公司在技术、产品和应用方面的协同效应有望逐步显现。 海外业务： 尽管全球地缘政治扰动因素依然存在，但公司积极拓展发展中国家市场，凭借其优质的产品和服务，预计将继续保持竞争优势。 国内主业（EBG）： 企业客户的决策链条相对较短，投资意愿与实际产出直接挂钩，因此EBG业务预计将继续发挥韧性，成为国内主业的领跑者。 各业务板块表现：创新业务高增，EBG呈现韧性 EBG：企业数字化转型核心驱动 2023年，EBG业务实现收入178.5亿元，同比增长8.1%，成为国内三大BG中韧性最强的板块。工商企业、能源冶金、教育教学、金融服务等行业均实现了良好增长。展望2024年，预计EBG业务收入将同比增长9%，海康威视凭借全面的技术储备和完善的渠道能力，有望充分受益于企业数字化转型带来的技术改造和提升需求。 PBG：公共服务领域弱复苏 PBG业务在2023年实现收入153.5亿元，同比下降4.8%，尽管降幅较2022年的-15.8%有所收窄，但已连续两年收入下滑。其中，公安行业业务收入出现明显下滑，而交通、交警等行业则实现了营收增长。报告认为，PBG项目决策链条较长，但随着万亿国债、专项债等政策的逐步落地，预计2024年PBG业务将实现弱复苏，收入同比增长2%。 SMBG：中小企业市场逐步企稳 2023年，SMBG业务实现营收126.8亿元，同比增长1.5%，相比2022年下降7.4%的情况，业务已逐步企稳，反映出中小企业信心向好的趋势。展望2024年，预计SMBG业务将随广谱性经济修复机会而增长，收入同比增长5%。 创新业务：AI赋能下的多元增长 2023年，创新业务整体收入达到185.5亿元，同比增长23.1%。各细分领域均表现出色： 机器人业务收入49.4亿元，同比增长26.2%。 智能家居业务收入46.9亿元，同比增长14.9%。 热成像业务收入32.8亿元，同比增长17.7%。 汽车电子业务收入27.1亿元，同比增长42.1%。 存储业务收入19.3亿元，同比增长19.5%。 报告看好海康威视底层AI能力对创新业务的全面赋能，以及创新业务子公司与母公司在技术、产品、应用方面的协同效应。预计2024年创新业务整体收入将同比增长26.4%。 海外业务：新兴市场拓展与区域协同 2023年，公司境外业务实现收入289.7亿元，同比增长10.3%。其中海外主业收入239.8亿元，同比增长8.8%，增速逐季提升。公司在2023年完成了海外四个大区的调整合并，旨在“一国一策”的基础上，在部分区域拉通资源和策略，形成更好的协同效应。海外渠道销售与项目市场同步开拓，非视频业务（如门禁、报警、显示等）正在形成新的增长曲线。展望2024年，预计境外收入将同比增长11%，看好公司在新兴市场国家的加速拓展。 经营预测指标与估值 华泰研究对海康威视的财务预测进行了调整，下调了2024-2025年归母净利润预测，主要原因是PBG业务复苏弱于此前预期。 营业收入预测： 预计2024年、2025年和2026年营业收入分别为985.34亿元（同比增长10.29%）、1104.16亿元（同比增长12.06%）和1254.10亿元（同比增长13.58%）。 归母净利润预测： 预计2024年、2025年和2026年归母净利润分别为165.13亿元（同比增长17.05%）、188.63亿元（同比增长14.23%）和223.23亿元（同比增长18.34%）。（此前2024/2025年预测分别为171/204亿元）。 每股收益（EPS）预测： 预计2024年、2025年和2026年EPS分别为1.77元、2.02元和2.39元。 净资产收益率（ROE）预测： 预计2024年、2025年和2026年ROE分别为19.57%、19.84%和20.67%。 估值： 维持目标价43.0元人民币，基于24.3倍2024年预期市盈率（可比公司平均为19.5倍）。报告认为，考虑到海康威视的龙头地位、在行业复苏中率先受益的能力，以及“观澜”大模型对业务的全面赋能，该估值是合理的。 风险提示 报告提示了以下主要风险： 海外市场政策风险： 若海外政策风险加剧，可能对公司上游供应商供货及下游客户资本开支产生不利影响，进而影响公司的产量和销量。 部分智能化市场竞争激烈： 在某些智能化细分领域，市场参与者众多，可能导致竞争压力加大。 总结 海康威视在2023年及2024年第一季度实现了稳健的财务增长，营业收入和归母净利润均保持同比增长。公司正积极进行战略转型，首次在年报中明确提出成为OT（Operational Technology）厂商，通过融合OT、IT和DT，为企业数字化转型提供智能物联解决方案，这被视为公司未来业务的长期增长引擎。 展望2024年，创新业务、海外业务和企业业务（EBG）将是公司业绩增长的主要驱动力。创新业务预计将继续保持高速增长，海外业务在新兴市场拓展和区域协同下有望持续贡献，而EBG业务则受益于企业数字化需求，展现出强劲韧性。尽管公共服务事业业务（PBG）的复苏弱于预期，导致短期利润预测有所调整，但公司整体盈利能力和增长潜力依然被看好。 华泰研究维持海康威视“买入”的投资评级，并设定目标价为43.0元人民币。这一评级基于公司在智能物联领域的龙头地位、在行业复苏中率先受益的优势，以及其“观澜”大模型对各项业务的全面赋能。同时，报告也提示了海外市场政策风险和部分智能化市场竞争加剧的风险。

中心思想 业绩强劲增长与买入评级维持 华恒生物在2023年及2024年第一季度展现出显著的业绩增长，2023年归母净利润同比大增40%，2024年第一季度营收亦保持25%的增长。基于公司新产能的持续放量、降本增效的显著成果以及在小品种氨基酸领域的领先优势和新项目的成长性，研究报告维持了“买入”评级，并设定了138.6元人民币的目标价。 产能扩张与研发驱动未来发展 公司通过募投项目的新产能释放，有效扩大了氨基酸产品的产销规模，特别是缬氨酸市场份额不断提升。同时，公司持续高水平的研发投入，推动了生物基丁二酸、生物基苹果酸、生物法PDO等多个新项目的稳步进展，并积极布局高丝族氨基酸等新产品，为未来的持续成长奠定了坚实基础。 主要内容 23年/24Q1归母净利4.5/0.87亿元，同比+40%/+7%，维持“买入”评级 23年业绩概览及股利分配 营收与净利表现： 华恒生物2023年实现营收19.4亿元，同比大幅增长37%。归母净利润达到4.5亿元，同比显著增长40%（扣非净利润4.4亿元，同比+45%）。其中，2023年第四季度营收为5.7亿元，同比+32%，环比+12%；归母净利润1.3亿元，同比+25%，环比基本持平。 股利分配方案： 公司拟每10股派发现金红利9元并转增4.5股，体现了对股东的回报。 24Q1业绩表现及未来盈利预测 24Q1业绩： 2024年第一季度实现营收5亿元，同比+25%；归母净利润0.87亿元，同比+7%，环比-33%。 盈利预测与投资评级： 华泰研究预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.6亿元、8.6亿元和10.7亿元，对应EPS分别为4.20元、5.48元和6.79元。参考可比公司2024年Wind一致预期平均25xPE，并考虑到公司新项目的成长性及在小品种氨基酸领域的领先优势，给予公司2024年33xPE，目标价138.6元，维持“买入”评级。 新产能放量叠加持续降本增效，23年盈利同比高增长 氨基酸产品产销增长与成本控制 产能放量与市场拓展： 公司募投项目自2022年投产后持续放量，缬氨酸产品市场和客户不断拓展，推动氨基酸产销规模持续增长。2023年氨基酸产品销量同比增长30%至7.7万吨，营收同比增长26%至14.7亿元。 毛利率提升： 尽管2023年缬氨酸市场均价为2.27万元/吨，同比下降2%（其中23Q4均价1.85万吨，同比-24%/环比-11%），但公司依托合成生物平台持续降本增效，使得氨基酸产品毛利率同比提升0.95个百分点至43.3%。23Q4/23年公司毛利率同比仍有所提升。 新产品放量贡献与综合毛利率提升 新产品贡献： 2023年肌醇等新产品放量亦有显著贡献，公司维生素产品营收同比增长575%至2.2亿元，毛利率同比提升18.5个百分点至55.1%。 综合毛利率： 2023年公司综合毛利率同比提升1.9个百分点至40.5%。 24Q1氨基酸产销同比持续增长，缬氨酸价格下滑较多拖累毛利率 24Q1氨基酸产销情况 销量增长： 伴随海外客户补库恢复等因素，2024年第一季度公司丙氨酸等产品销量同比保持增长。 缬氨酸价格波动对毛利率的影响 价格下滑： 据博亚和讯数据，2024年第一季度缬氨酸市场均价为15.53元/kg，同比大幅下降41%，环比下降16%。这主要是由于行业扩产较多等因素导致缬氨酸价格中枢同环比回落较多。 毛利率拖累： 缬氨酸价格的下滑预计对公司单季度盈利造成一定拖累。2024年第一季度公司综合毛利率为33.6%，同比下降5.2个百分点，环比下降5.0个百分点。 市场景气展望： 截至4月9日，缬氨酸市场价格回升至15.35元/kg，较3月初上涨3%。伴随低价下格局优化等因素，缬氨酸景气有所回升。考虑到需求端持续受益于豆粕替代需求增长，且低价下供给格局有望继续优化，预计未来景气有望延续改善。 研发驱动成长，新技术、新项目巩固未来成长性 新项目稳步推进与研发投入 研发费用率： 2023年和2024年第一季度，公司研发费用率分别为5.6%和5.7%，保持较高水平，显示公司对研发的持续投入。 在建工程： 截至2024年第一季度末，公司在建工程达到16.8亿元，为未来产能扩张和新产品开发提供支撑。 项目进展： 公司多个重要项目稳步推进，包括赤峰5万吨/年生物基丁二酸及生物基产品原料项目、秦皇岛年产5万吨生物基苹果酸项目，以及赤峰5万吨/年生物法PDO项目。 产品布局： 同时，高丝族氨基酸等新产品布局亦有序开展，进一步丰富了公司的产品线。 风险提示 新建项目进展不及预期风险： 新建项目的投产进度或产能爬坡可能不达预期，影响公司业绩增长。 核心技术流失风险： 核心技术是公司竞争力的关键，存在技术流失的风险。 总结 华恒生物在2023年实现了营收和归母净利润的强劲增长，分别达到37%和40%，主要得益于新产能的持续放量、氨基酸产品产销规模的扩大以及降本增效的显著成果，同时新产品如维生素产品也贡献了可观的增量。尽管2024年第一季度缬氨酸价格下滑对毛利率造成一定压力，但公司氨基酸产品销量仍保持增长，且缬氨酸市场景气度有望回升。公司持续高水平的研发投入和多个生物基新项目的稳步推进，为未来的持续成长奠定了坚实基础。华泰研究维持了“买入”评级，并基于公司新项目成长性和小品种氨基酸领域的领先优势，给予了积极的盈利预测和目标价。投资者需关注新建项目进展和核心技术流失等潜在风险。

　　【六大炼化公司涨跌幅】截至2024年04月19日，6家民营大炼化公司近一周股价涨跌幅：恒力石化（环比+5.86%）、桐昆股份（环比+4.59%）、荣盛石化（环比+1.89%）、恒逸石化（环比+1.46%）、东方盛虹（环比+0.58%）、新凤鸣（环比-0.20%）。近一月涨跌幅为恒力石化（环比+23.20%）、恒逸石化（环比+2.96%）、荣盛石化（环比+2.54%）、桐昆股份（环比+2.42%）、新凤鸣（环比-0.48%）、东方盛虹（环比-0.67%）。 　　【国内外重点炼化项目价差跟踪】本周国内重点大炼化项目本周价差为2559.73元/吨，环比+173.02元/吨（环比+7.25%）；国外重点大炼化项目本周价差为1197.66元/吨，环比+47.02元/吨（环比+4.09%），本周布伦特原油周均价为88.86美元/桶，环比-1.32美元/桶（环比-1.46%）。 　　【聚酯板块】聚酯链价格整体下跌，下游对后市预期仍偏谨慎。PX方面，国内装置检修陆续兑现，开工率持续下行，PX价格上涨。PTA方面，新装置目前已稳定出料，市场供应明显提升，PTA价格下行。MEG方面，乙二醇价格下跌。长丝方面，本周宿迁一套前期检修装置重启出丝，市场供应量增加，且周内长丝产销持续低位，供应端压力加大。需求端，下游织企对于后市预期偏弱，以消耗原丝库存为主，在库存压力下，节前长丝企业或将维持出货模式。短纤和瓶片方面，涤纶短纤价格下跌，单吨亏损扩大；瓶片价格下跌，单吨亏损持平。 　　【炼油板块】地缘局势扰动加大，国际油价整体走跌。以色列和伊朗的对抗使得原油市场波动加大，但整体上看，中东地缘局势略有缓和，同时叠加美国EIA原油库存增加，国际原油价格整体走跌。国内成品油：价格方面，本周汽油/柴油/航煤价格上涨。价差方面，本周汽油/柴油/航煤较原油价差升高。国外成品油：价格方面，本周新加坡汽油价格上涨、柴油/航煤价格下跌，美国航煤价格上涨、汽油/柴油价格下跌，欧洲汽油价格上涨、柴油/航煤价格下跌。价差方面，本周新加坡汽油价差上涨、柴油/航煤价差下跌，美国汽油/航煤价差上涨、柴油价差下跌，欧洲汽油价差上涨、柴油/航煤价差下跌。 　　【化工板块】价格方面，本周光伏级EVA/聚乙烯/聚丙烯/苯乙烯/丙烯腈/MMA价格上涨，纯苯/PC/EO价格稳定，发泡级EVA价格下跌。价差方面，本周光伏级EVA/聚乙烯/聚丙烯/纯苯/苯乙烯/丙烯腈/PC/MMA/EO价差上升，发泡级EVA价差缩窄。 　　【风险提示】1）大炼化装置投产、达产进度不及预期。2）宏观经济增速严重下滑，导致需求端整体表现一般。3）地缘政治对油价出现大幅度的干扰。4）PX-PTA-PET产业链产能的重大变动。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年4月19日，医药板块涨跌幅-0.62%，跑赢沪深300指数0.17pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，血液制品(+1.04%)、医药流通(+0.66%)、体外诊断（-0.20%）表现居前，医疗研发外包(-2.75%)、医院(-1.86%)、疫苗(-1.44%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为迈普医学(+20.01%)、维力医疗(+10.04%)、益盛药业(+10.03%)；跌幅榜前3位为辰光医疗（-11.16%）、哈三联(-10.01%)、ST吉药(-9.88%)。 　　行业要闻： 　　4月19日，中国国家药监局药品审评中心官网公示，Seagen申报的1类新药SGN-B6A获得临床试验默示许可，拟开发治疗晚期实体瘤成人患者，该药是一款靶向整合素β6的潜在“first-in-class”抗体偶联药物（ADC）。2023年3月，辉瑞宣布以约430亿美元收购Seagen，从而将这款ADC产品纳入其研发管线。 　　（来源：CDE） 　　公司要闻： 　　济川药业（600566）：公司发布2024年一季报，2024年第一季度公司实现营业收入24.03亿元，同比增长0.60%，归母净利润8.45亿元，同比增长24.90%，扣非后归母净利润7.26亿元，同比增长19.83%。 　　马应龙（600993）：公司发布2024年一季报，2024年第一季度公司实现营业收入9.55亿元，同比增长14.70%，归母净利润1.98亿元，同比增长5.36%，扣非后归母净利润1.93亿元，同比增长35.67%。 　　长春高新（000661）：公司发布2024年一季报，2024年第一季度公司实现营业收入31.77亿元，同比增长14.39%，归母净利润8.59亿元，同比增长0.20%，扣非后归母净利润8.47亿元，同比下滑0.86%。 　　国药现代（600420）：公司发布公告，子公司国药威奇达收到国家药品监督管理局核准签发的《药品补充申请批准通知书》，批准注射用头孢曲松钠通过仿制药质量和疗效一致性评价。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　主要观点： 　　华安证券化工团队发表的《合成生物学周报》是一份面向一级市场、二级市场，汇总国内外合成生物学相关领域企业信息的行业周报。 　　目前生命科学基础前沿研究持续活跃，生物技术革命浪潮席卷全球并加速融入经济社会发展，为人类应对生命健康、气候变化、资源能源安全、粮食安全等重大挑战提供了崭新的解决方案。国家发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》，生物经济万亿赛道呼之欲出。 　　合成生物学指数是华安证券研究所根据上市公司公告等汇总整理由58家业务涉及合成生物学及其相关技术应用的上市公司构成并以2020年10月6日为基准1000点，指数涵盖化工、医药、工业、食品、生物医药等多领域公司。本周（2024/04/15-2024/04/19）华安合成生物学指数下跌3.87个百分点至769.11。上证综指上涨1.52%，创业板指下跌0.39%，华安合成生物学指数跑输上证综指5.39%个百分点，跑输创业板指3.48%个百分点。 　　国内首个合成生物CVC基金落地海口 　　近日，由华熙生物、朗姿韩亚、海南自贸港基金、海口国家高新区基金共同设立的国内首个合成生物CVC基金(企业风险投资基金)——海南华熙元祐医疗健康消费品产业基金正式落地。作为高新区引导基金引入落地的首支CVC子基金，海南华熙元祐医疗健康消费品产业基金规模达10亿元，将助推医疗健康行业发展。 　　岱山万吨级生物基新材料生产基地启航 　　近日，宁波材料所岱山新材料研究和试验基地（以下简称“中试基地”）日前传来好消息，由宁波材料所与浙江糖能科技有限公司（以下简称“糖能科技”）联合研发的“5-羟甲基糠醛的全混流连续生产关键技术”顺利召开了科技成果评鉴会。这意味着全球首条千吨级产线生物基5-羟甲基糠醛项目已实现产业化，达到了国际领先水平。 　　内蒙古万吨长碳链二元酸项目奠基开工 　　4月18日，内蒙古光大联丰生物科技有限公司年产1万吨长碳链二元酸生物基新材料项目开工奠基仪式在巴彦淖尔隆重举行，标志着联邦制药（内蒙古）有限公司开启产业结构转型升级的新篇章，推动产业能级实现新突破。新材料项目预计投资4亿元，2025年上半年投产，项目达产后新增产值约4亿元。 　　生物制造创新产业联盟在沪成立 　　近日，RNA动·植物保护剂（生物制造）创新产业联盟成立大会在沪举行。该联盟在上海市农药检定所指导下，致力于推动基于合成生物学技术和AI算法驱动的RNA动·植物保护剂的创新研发、生物制造和产业化应用，为绿色农业高质量发展加快培育新质生产力。联盟成员上海生农生化制品股份有限公司和巴斯夫（中国）已经在奉贤区有研发、生产和测试基地，为联盟的落地和产品未来的合作应用推广奠定了扎实基础。 　　循原科技20万吨生物基多元醇项目签约 　　4月15日，上海化学工业区（以下简称“上海化工区”）和北京循原科技有限公司（以下简称“循原科技”）成功举办多元醇一体化示范项目暨系列战略合作签约仪式。项目建成后预计年产20万吨生物基多元醇，标志着双方将依托各自的技术与资源优势，联手推动生物制造产业发展，致力于向市场提供更多环保且高性能的产品选择。循原科技采取的生物基多元醇技术路线以糖为原料，独特之处在于它省略了传统的由糖发酵生产乙醇的环节，直接将糖转化为多元醇。这一创新不仅显著简化了生产流程，减少了生产步骤，还为原料选择提供了更大的灵活性，使得生产企业能够根据市场条件和资源可用性进行更优化的决策。 　　湖北微琪：年产3万吨合成生物PHA可降解材料项目 　　4月8日，由中国化学所属十六化建房地产公司承建的湖北微琪年产3万吨合成生物PHA可降解材料绿色智能制造（一期）项目举行开工仪式。微琪生物是由北京微构工场生物技术有限公司和安琪酵母股份有限公司共同投资成立。该项目位于湖北省宜昌市猇亭区南部工业区后山路西侧，一期建设年产1万吨产品生产线及其配套工程设施，主要包括：发酵提取车间、干燥造粒车间、原材料及成品仓库、公用工程等。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；原材料大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　恒瑞医药(600276) 　　事件： 2024.4.17，公司发布 2023 年年报和 2024 年一季报， 2023 年公司实现营业收入 228.2 亿元，同比增 长 7.26%；实现扣非归母净利 润 41.41 亿元，同比增长 21.46%。 2024 年一季度公司实现营收 59.98 亿元，同比增长 9.20%；实现扣非归母净利润 14.40 亿元，同比增长 18.06% 　　创新成果持续兑现，驱动收入 稳定增长。 2023 年公司创新药收入达 106.37亿元（含税，不含 对外许可 收入），同比 增长 22.1%； 累计研发投入 61.50 亿元，其中费用化研 发投入 49.54 亿元。 2023 年公司 3 款 1 类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格 列汀、奥 特康唑）、 4 款 2 类新药（盐 酸右美托咪定鼻喷 雾剂、醋酸阿比 特龙纳米晶 、盐酸伊立替康脂质 体、恒格 列净二甲双胍缓释 片）获批上市。截至目 前，公司 已在国内获批上市 15 款 1 类创新药、 4 款 2 类新药，涉及抗肿瘤、镇痛麻醉 、代谢性疾病、感 染疾病等 多个治疗领域 。 另 外，瑞维鲁胺、达尔 西利、恒格 列 净 3 款创新药正式执行医保 价格，平均价格 降幅达 65%，满足了更多患者的临 床需求，收入贡献进 一步扩大 。 仿制药方面，第二批集采涉及产品 注射用紫 杉醇(白蛋白 结合型)、醋酸 阿 比特龙片因多数省 份集采续约未中标及 降价等因 素影响， 2023 年销售额同比减少 7.02 亿元，第七批集采涉及产品销 售额同比 减少 9.11 亿元。 　　持续建设领先技术平台，打造优质创新产品。 2023 年公司不断完善已建立成熟的化药（含 多肽、 PROTAC）、单/双 抗体药、 ADC 药 物、小核酸、核药等技术平台，初步建 成多特异 性抗体、双抗 ADC 平 台，积 极探索 PDC、 AOC、DAC、 mRNA 等新分子 模式 平台，并尝试开拓 结构生物 学、 AI 药物研发等平台。在新技术平台的支 持和研 发团队的努力下，公司 不断产 出具有创新竞争力的产品。公司 ADC 平台已有 11 个新型、具有差异化的 ADC 分子成功获批临床，其中公司自主 研发的抗 HER2 ADC 产品 SHR-A1811，在美国癌症研究 协会（ AACR）2023 年会上首次披露了晚期实体瘤 全球多中 心Ⅰ期临床研究数 据，展现了具有竞争力 的数据 ， SHR-A1811 目前已有五项适应症被 CDE 纳入突 破性治疗品种名单。 公司自主 研发的 KRAS G12D 抑制剂采 用脂质体包裹制成，是全球首个脂质体 KRAS G12D 抑制剂，具有靶向 给药、利 用不同的渗透性和高 渗 透 长 滞 留 效 应 来 被 动 地 靶 向 肿 瘤 组 织 ， 可 控 且 持 续 进 行 药 物 释 放 等 优 秀药学特性，其Ⅰ期 临床研究 成功入选 2023 ESMO 大会优 选口头报告，是全 球首个披露临床疗效 数据的 KRAS G12D 抑制剂。 　　投资建议： 考虑 公司 研发 管 线丰 富， 未来 将持 续 兑现 ， 贡献 业绩 增量 ，我 们预 计 公 司 2024-2026 年 归 母 净 利 润 为 50.48/58.71/69.79 亿 元 ， 同 比 增 长17.33%/16.31%/18.86%， EPS 分别为 0.79/0.92/1.09 元，当前股价对应 2024-2026 年 PE 为 53/45/38 倍，维持“推荐”评级 。 　　 风险提示： 研发 进度 不及 预 期的 风险 、市 场竞 争 加剧 的 风险 、降 价超 预期 的风险、产品注册进 度不及预 期的风险