报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　食品及饲料添加剂：维A、维E、赖氨酸价格上涨，市场关注度持续提升。近期维生素行业检修频繁，海外帝斯曼、巴斯夫维A、维E进行检修，浙江医药类胡萝卜素产能装置故障后，维生素厂家集体停报挺价。维生素行业集中度高，涨价有望持续，并且随着下游养殖盈利恢复，维生素需求有望提升。据百川盈孚数据，截至6月28日，维A价格为85.5元/千克，较上周上涨3.5元/千克；维E价格为78元/千克，较上周上涨7元/千克。赖氨酸方面，由于出口预期向好，企业挺价意愿偏强，赖氨酸价格持续上涨。据百川盈孚数据，截至6月28日，赖氨酸价格为10.4元/公斤，较上周上涨0.07元/公斤。 　　制冷剂：制冷剂行业价格回升，市场迎来布局良机。制冷剂市场在季节性因素影响下仍保持强劲增长潜力，行业竞争格局持续向好。此外，随着空调市场旺季的到来和外贸订单的恢复，预计氟化工企业业绩将大幅增长。本周三代制冷剂方面，据百川盈孚数据，截至6月28日，R125价格为3.45万元/吨，较上周价格持平；R134a价格为3.00万元/吨，较上周上涨1000元/吨；R32价格为3.60万元/吨，较上周价格上涨2000元/吨。 　　2.核心观点 　　（1）食品及饲料添加剂：维生素行业海外检修频繁，价格上涨明显。随着下游养殖盈利恢复，维生素需求有望提升。赖氨酸出口预期向好，价格持续上涨。建议关注：新和成（暂无评级）、梅花生物（暂无评级）、星湖科技（暂无评级）等。 　　（2）制冷剂：市场季节性波动中显示出强劲的增长势头，供需格局持续优化将带动行业景气向上。空调旺季和外贸复苏将进一步推动氟化工企业的业绩增长。建议关注：巨化股份、三美股份、永和股份等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

中心思想 政策驱动下大豆在生物燃料领域的战略地位 本报告核心观点指出，在美国《通胀削减法案》及其相关政策（特别是40B和即将生效的45Z法案）的推动下，可持续航空燃料（SAF）市场正经历快速发展。在此背景下，大豆因其在生命周期评估（LCA）中的碳减排优势，以及在40B法案下获得的补贴竞争力，相较于玉米在生物燃料领域，尤其是在可持续航空燃料生产中展现出独特的战略优势。然而，随着2025年45Z法案的实施，补贴计算方式和优先级的调整，将可能改变现有原料的竞争格局，对大豆的市场定位提出新的挑战。 可持续航空燃料市场扩张与原料选择的演变 报告强调，美国可持续航空燃料市场正处于产能扩张和政策激励的双重驱动下，未来增长潜力巨大。从2024年1-5月SAF产量同比激增385%的数据可见一斑。在这一扩张过程中，原料的选择将日益倾向于具有更低碳排放系数的种类。尽管40B法案赋予大豆显著优势，但45Z法案的细化补贴机制预示着废油脂、牛油和工业玉米油等副产品或废弃物路径将获得更高的优先权，促使大豆油需以更具竞争力的价格策略来维持其市场份额。 主要内容 40B法案：可持续航空燃料补贴机制 合格混合物与生产途径 根据2024年4月30日更新的《国内税收法》第40B条可持续航空燃料（SAF）税收抵免指南，合格混合物是指在美国生产并用于飞机使用的SAF与航空煤油的混合物。该模型涉及加氢处理酯和脂肪酸（HEFA）以及使用乙醇原料（ATJ-Ethanol）两条主要生产途径，用于计算SAF相关的生命周期温室气体排放。 七种SAF制备路径及补贴标准 40B SAF-GREET模型提供了七种不同的SAF途径，包括美国大豆HEFA、美国和加拿大的油菜籽HEFA、牛油HEFA、废食用油（UCO）HEFA、美国工业玉米油HEFA、美国玉米ATJ-乙醇和巴西甘蔗ATJ-乙醇。补贴金额方面，合格SAF混合物需证明其生命周期温室气体减排百分比至少为50%，可获得每加仑1.25美元的基本税收抵免；减排量超过50%的部分，每增加一个百分点可额外获得每加仑0.01美元的补贴，最高可达每加仑0.50美元，总信用额度上限为每加仑1.75美元。该补贴适用于2022年12月31日之后至2025年1月1日之前销售或使用的合格混合物。 美国农业部气候智能型农业（CSA）试点计划 为进一步降低SAF的生命周期温室气体减排百分比，美国农业部建立了CSA试点计划，要求SAF生产商使用气候智能型农业实践。参与该计划的乙醇生产喷气燃料（ATJ）和大豆生产喷气燃料（HEFA）在计算碳减排时，可分别额外减少10gCO2e/MJ和5gCO2e/MJ。CSA玉米生产者需采用免耕、覆盖作物和高效氮肥（EENF）做法，而CSA大豆生产者仅需采用免耕和覆盖作物。所有CSA实践必须应用于整个生产领域，且原料必须在美国种植，并需获得CSA作物证书及第三方验证记录。 CSA政策对原料选择的影响 CSA政策的捆绑提高了农业原料参与SAF的标准，使得废油脂、牛油和工业玉米油等副产品或废弃物路径更具优势。目前，符合CSA要求的农业土地面积有限，例如免耕面积为1.052亿英亩，但覆盖作物面积仅为1799万英亩，表明CSA试点计划的资格门槛较高，可能限制参与者数量。 40B法案的市场关注度 法案到期与45Z政策的衔接 市场对40B法案的关注度高，主要原因在于该法案将于2024年底到期，而2025年将启动新的45Z法案。45Z法案不仅包含生物柴油和可再生柴油的补贴，也涵盖可持续航空燃料的补贴。市场普遍猜测，40B法案中的部分内容可能会延续到45Z法案中，因此后续需密切关注45Z法案的细节公布。 航空燃料市场中大豆与玉米的地位 主流脱碳技术与原料选择 玉米和大豆均可用于制造航空燃料。全球可持续航空燃料脱碳技术目前有9种转换工艺，其中主流工艺是加氢脂肪酸酯和脂肪酸合成石蜡煤油工艺（HEFA）。该工艺可利用植物油、废食用油（UCO）、工业玉米油和动物脂肪等为原料，通过新建、改建炼厂或与原油协同加工实现。费托法（FT）和醇转喷气燃料（ATJ）等新兴技术也即将进入商业化阶段，它们不依赖油基原料，可使用农业废物、林业废物和城市固体废物等，但目前成本较高，发展程度较低，且缺乏现有基础设施。 全球航空脱碳技术概览（表1数据分析） 根据IATA数据，主流的HEFA工艺以生物质油、动物脂肪、回收油为原料，掺混比例可达50%，已有多个商业化项目。而FT和ATJ等工艺虽然原料来源广泛（如煤、天然气、生物质、乙醇等），但目前商业化项目相对较少，且成本和基础设施仍是制约因素。预计随着政策激励，新的工艺将快速发展。 大豆相对于玉米的竞争优势分析 生命周期评估（LCA）的关键作用 生命周期评估（LCA）是衡量产品环境影响的重要工具，LCA值越低，意味着更高的减排标准和更明显的原料优势。根据40B法案的LCA结果，玉米和CSA玉米均不符合补贴要求，而大豆和CSA大豆均符合要求，这使得市场对大豆在航空燃料领域的工业需求产生了新的期待。 40B法案下大豆的补贴优势 从40B法案的补贴结果来看，大豆和CSA大豆获得的补贴优势与牛油、玉米油和废油脂差异很小，显示出大豆在当前政策下的显著竞争力。然而，由于40B法案将于今年底到期，其内容是否延续至45Z法案尚待确认。若40B法案延续，将对大豆和豆油市场构成利好。 45Z法案对补贴结构及竞争格局的潜在影响 45Z法案的补贴计算方式与40B法案不同，补贴将更加细化，与碳密度（CI分数）挂钩。根据45Z法案的初步分析，大豆和CSA大豆获得的补贴将低于2024年40B法案。从可持续航空燃料的补贴角度看，45Z法案可能优先支持牛油、玉米油和废弃油脂等更低碳的原料。这意味着豆油可能需要以平价或低于这些低碳原料的政策价差来抢占工业需求份额。 美国可持续航空燃料市场发展现状与展望 SAF产量显著增长 根据EPA数据显示，2024年1-5月美国可再生航空煤油产量达到45百万加仑，同比大幅增长35百万加仑，增幅高达385%，表明可持续航空燃料市场正经历快速发展。 美国SAF长期发展目标 美国于2022年9月23日发布了可持续航空燃料大挑战路线图，设定了宏伟目标：到2030年将至少30亿加仑的SAF与美国国内航空燃料混合，到2050年达到350亿加仑，足以取代100%的航空燃油需求。这预示着美国可持续航空燃料产能存在巨大的增长空间。 可持续航空燃料产能配置情况 新建产能与转产产能的扩张 美国SAF产能正在显著扩张。统计数据显示，2024年约有2亿加仑的新建产能正在建设中，而2025年将有10-12亿加仑的产能投入建设。此外，部分可再生柴油装置正在转产SAF，预计2024年转产产能约为3-4亿加仑，2025年和2026年分别约有1亿加仑的转产产能。新建产能与转产产能合计，显示出可持续航空燃料产能的快速增长。 2025年及以后45Z政策展望 45Z政策的资格要求与补贴计算方式 2025-2027年的45Z政策对SAF的资格要求更为严格，包括需符合ASTM国际标准、由适用生物质材料制成、排放系数低于或等于50 kg CO2e/MMBtu，以及在美国当地工厂生产并符合学徒要求和现行工资要求。45Z税收抵免由基础抵免额（SAF为1.75美元/加仑，根据通货膨胀调整）和排放因子两部分组成，排放因子通过燃料的生命周期温室气体排放率与碳密度（CI分数）挂钩计算。 45Z政策下原料竞争格局的变化 由于45Z法案的补贴计算方式和排放系数均发生变化，大豆和CSA大豆获得的补贴预计将低于2024年40B法案。从可持续航空燃料的补贴角度看，45Z政策将优先支持牛油、玉米油和废弃油脂等更低碳的原料。因此，豆油可能需要以平价或低于这些低碳竞争原料的政策价差来抢占工业需求份额。 总结 政策驱动下的市场机遇与挑战 美国可持续航空燃料市场在《通胀削减法案》的政策激励下，正经历显著的产能扩张和产量增长，为生物燃料原料市场带来了巨大的发展机遇。然而，政策的动态调整，特别是从40B法案向45Z法案的过渡，将对不同原料的竞争格局产生深远影响。市场参与者需密切关注政策细节，以适应不断变化的补贴机制和碳减排要求。 大豆在SAF领域的长期定位 在可持续航空燃料领域，大豆在40B法案下凭借其生命周期评估中的碳减排优势，以及HEFA工艺的适用性，相较于玉米（特别是玉米乙醇制喷气燃料路径）展现出明确的竞争优势。然而，随着45Z法案的实施，补贴计算方式的细化和对更低碳原料的优先支持，将使得废油脂、牛油和工业玉米油等原料的竞争力提升。大豆油未来在SAF市场的定位，将更多地取决于其能否在价格上与这些低碳竞争原料保持平价或更具优势，以维持其工业需求份额。因此，持续关注政策演变和市场动态，对于评估大豆在SAF领域的长期价值至关重要。

中心思想 锦波生物2024H1业绩亮眼，重组胶原蛋白市场持续景气 锦波生物2024年上半年业绩预告表现出色，归母净利润预计实现165.00%-183.28%的同比高增长，主要得益于公司持续的研发投入、品牌宣传和市场开拓。核心产品薇旖美在医美市场高基数背景下仍保持高速增长，验证了重组胶原蛋白市场的持续景气度及其广阔的增长潜力。 战略清晰，多维度布局驱动未来高增长 公司战略思路清晰，通过深化核心产品推广、拓展多规格多型别产品矩阵以及稳步推进在研管线，有望在2024年下半年继续保持高速增长。重组胶原蛋白作为符合医美市场长期趋势的创新成分，其在适应症扩展、型别多样化及结构延申等方面的潜力，将持续支撑锦波生物作为行业龙头的领先地位和业绩增长。 主要内容 2024H1业绩预告表现亮眼，增长动能强劲 锦波生物发布2024年上半年业绩预告，预计实现归母净利润2.9亿至3.1亿元，同比大幅增长165.00%至183.28%。其中，2024年第二季度归母净利润预计为1.9亿至2.1亿元，同比增长184%至214%，增速较第一季度进一步提升，显示出公司强劲的增长势头。业绩增长主要归因于公司持续加大研发投入、强化品牌宣传和积极开拓市场。 核心产品薇旖美持续高增，重组胶原蛋白市场前景广阔 核心大单品薇旖美自2021年推出以来，即使在2023年上半年医美市场高基数的影响下，2024年上半年依然实现了高速增长。这充分验证了胶原蛋白市场的持续景气度，并预示着胶原蛋白成分在消费者心智中的地位不断提升。报告认为，重组胶原蛋白符合医美市场从惰性填充向外源再生、再到人源化再生的长期发展趋势，在适应症扩展、型别多样化和结构延申等方面仍具备广阔的潜力。合规产品的陆续上市有望进一步推动市场扩容。 2024H2增长策略与在研管线展望 展望2024年下半年，锦波生物有望维持高速增长，主要基于以下清晰的战略布局： 4mg产品推广深化： 公司将继续以4mg薇旖美作为销售重点，在B端加速渠道拓展和头部机构动销，同时在C端通过梯媒投放、小红书活动等方式扩大市场声量，利用合规产品优势加速破圈。 产品矩阵化拓展： 基于4mg产品，公司将逐步拓展10mg/3+17等矩阵化品项。薇旖美3+17型及10mg至真产品将针对高端客群进行样板机构试点推广，稳步扩展医美使用范围，向多剂型、多型别及多型别胶原的联合应用发展。 在研管线稳步推进： 公司在研管线进展顺利，包括面中部增容产品、妇科产品以及重组XVII型人源化胶原蛋白产品等。这些产品分别定位于重组胶原蛋白面部填充、女性私密护理、头皮护理等高需求赛道，并有望成为同类品项中具备高度前瞻领先性的合规产品。 投资建议与风险提示 报告维持对锦波生物的“增持”评级。鉴于胶原蛋白赛道持续高景气度，锦波生物作为国内重组胶原蛋白龙头企业，核心单品薇旖美保持高增长趋势，并通过拓展多规格、多型别及联合应用，以及在研管线在细分市场的领先性，展现出广阔的潜力空间。 盈利预测： 预计公司2024-2026年营业收入分别为13.8亿元、19.4亿元和25.0亿元；归母净利润分别为6.2亿元、8.7亿元和11.3亿元。对应PE分别为23倍、17倍和13倍。 风险提示： 宏观经济下行风险、在研管线审批不及预期风险、监管政策变化风险。 财务数据预测 根据财通证券研究所的预测数据，锦波生物的财务表现预计将持续向好。 收入与利润： 营业收入预计从2023年的7.80亿元增长至2026年的24.95亿元，年复合增长率显著。归母净利润预计从2023年的3.00亿元增长至2026年的11.34亿元，净利润增长率在预测期内保持高位，2024年预计达到108.02%。 盈利能力： 毛利率和净利润率预计将持续提升，2026年毛利率预计达到93.4%，净利润率预计达到45.3%，显示出公司强大的盈利能力。 估值指标： 随着盈利增长，PE估值预计将从2023年的56.31倍下降至2026年的12.74倍，显示出投资价值。 总结 锦波生物凭借其在重组胶原蛋白领域的领先地位和核心产品薇旖美的强劲表现，在2024年上半年实现了亮眼的业绩增长。公司清晰的战略布局，包括深化产品推广、拓展产品矩阵以及稳步推进创新管线，为其在医美市场持续高景气度下保持高速增长奠定了坚实基础。尽管面临宏观经济和审批政策等风险，但公司在重组胶原蛋白市场的广阔潜力以及持续优化的财务表现，使其投资价值凸显。

　　投资要点： 　　钛白粉价格淡季有所回调，预计逐渐企稳 　　根据卓创资讯数据，2024年7月2日钛白粉全国均价为15150元/吨，较4月初价格下降9.8%。主要由于内需方面进入淡季需求市场有所萎缩，出口方面由于欧盟反倾销税的临时措施的公布也有一定影响。但我们预计随着行业度过淡季以及企业对反倾销措施的逐步消化，需求市场将有所好转，叠加原材料钛矿企稳、企业成本线强支撑，以及即将到来的密集检修期使得市场供给偏紧，我们预计钛白粉价格将逐渐企稳。 　　长期看行业供需格局将稳步向好 　　供应端，当前全球产能以中国主导，后续新增产能主要来自国内，海外无明显新增产能。国内供给端规划产能较多，但实际落地产能有限，2024年钛白粉拟在建装置产能已边际收窄。与此同时，海外产能持续出清，包括泛能拓、科慕宣布关停部分工厂，日本石原宣布将于 　　2027年3月底永久关闭位于日本四日市的硫酸法生产基地，考虑到海外钛白粉产业起步较早，现存工厂和装置服役时间多数已有几十年之久，我们预计后续仍会有部分老化产能持续出清。需求端，今年以来中国钛白粉表观消费量有显著增长。根据涂多多数据，2024年1-5月中国钛白粉表观消费量在123.82万吨，同比去年同期96.34万吨增长28.53%。下游地产景气随着政策组合落地有望企稳，塑料、造纸、汽车等领域稳增长。出口持续高增，我们认为诸如印度、巴西以及东南亚等发展中国家经济高速发展带来的需求增长将持续拉动中国钛白粉出口量。 　　钛矿是钛白粉企业盈利能力的胜负手 　　原材料是钛白粉生产最大的成本项，以龙佰集团2023年报公告数据作为参考，其原材料占总生产成本的66.9%，主要包括钛精矿、硫酸和铁粉，我们计算钛精矿价值量在原材料中占比近70%。我们预计钛矿供需偏紧，价格预计长期处于高位，主要由于国外矿山近期基本没有新增产能，同时部分面临着资源枯竭的问题，国内除攀西地区个别企业有明确的产能扩张计划外，短期来看国内钛精矿新增产能较为有限，而与此同时下游钛白粉对钛精矿的需求量还在增加，因此供需格局偏紧。我们认为拥有钛矿资源的企业具备强一体化优势，如果钛白粉企业的钛矿能够自给，则单吨钛矿能够较同业提升近1800元的单吨毛利。 　　投资建议 　　我们建议关注具备钛矿优势的钛白粉龙头龙佰集团。公司钛白粉总产能为全球龙一，包含85万吨/年硫酸法以及66万吨/年氯化法钛白粉。公司氯化法技术领先，随着环保政策趋严，拥有低成本、成熟大型氯化法钛白粉技术的企业拥有先发优势。公司持续扩张上游资源，规划在25年底形成248万吨钛精矿年产能，自给率不断提升，保证了原材料安全。同时多元化布局海绵钛及新能源材料，新产能有序释放。我们认为公司纵横布局深度整合产业链，具备长期穿越周期能力。 　　风险提示 　　需求不及预期；行业产能超预期释放；贸易冲突加剧

　　行情回顾 　　上周（2024年6月24日-6月28日），A股申万医药生物下跌3.48%，板块整体跑输沪深300指数2.51pct，跑输创业板综指数0.48pct。在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第27位。恒生医疗保健指数下跌3.13%，板块整体跑输恒生指数1.41pct。在恒生12个一级子行业中，医疗保健行业周涨跌幅排名为第11位。 　　核心观点 　　据北京商报报道，6月26日，国家卫生健康委等16个部门联合制定了《“体重管理年”活动实施方案》（以下简称《实施方案》）。《实施方案》重点提出五个方面15条主要措施，其中涵盖了发挥中医药对体重管理的技术支撑作用。进一步推广体重管理中医药适宜技术，为各类人群提供中医体质辨识和包括饮食调养、起居调摄、运动保健等在内的中医药保健指导服务。研究制定妇女、儿童青少年肥胖治未病干预指南。鼓励商业健康保险与健康管理深度融合，有效参与体重管理，充分发挥支持保障作用。鼓励开发具备连续动态采集分析体重变化并提供体重管理建议的移动应用程序（APP）和小程序，促进体重管理日常化、便利化、规范化等措施。同时，《实施方案》也制定了主要目标：自2024年起，力争通过三年左右时间，实现体重管理支持性环境广泛建立，全民体重管理意识和技能显著提升，健康生活方式更加普及，全民参与、人人受益的体重管理良好局面逐渐形成，部分人群体重异常状况得以改善。 　　随着社会发展和生产生活方式的改变，我国居民健康状况在得到持续改善的同时，超重和肥胖问题日益突出。体重异常特别是超重和肥胖是导致糖尿病、高血压等心脑血管疾病和部分癌症等疾病的重要危险因素，已成为危害群众健康的重大公共卫生问题，亟需加强干预，予以改善。援引新建疾控文章，参考《Diabetes，Obesity andMetabolism》更新的2023年中国肥胖地图，数据显示我国总体超重人群占比34.8%，肥胖人群占比14.1%。 　　投资建议 　　我们认为，当前我国超重和肥胖人群占比较高，形势不容乐观，随着16个部门联合出台《“体重管理年”活动实施方案》，同时叠加司美格鲁肽注射液在国内获批减肥适应症，减肥药上下游产业链或再将迎来投资机会，建议关注：恒瑞医药、华东医药、博瑞医药、诺泰生物等。 　　风险提示 　　销售不及预期风险，医药政策影响不确定的风险，市场竞争加剧的风险

　　报告摘要 　　本周观点 　　我们梳理了r/r DLBCL的流行病学、诊疗路径等，重点关注坦昔妥单抗（CD19）用于该适应症的研发进展。 　　r/r DLBCL存在未满足需求，CD19单抗提供新的治疗选择。DLBCL是NHL中最常见的亚型，在中国占NHL的41%。50%～60%的DLBCL患者在一线治疗后可以获得并维持完全缓解，但是30%～40%的患者会出现复发。不适合移植的r/r DLBCL患者主要采取靶向治疗，CD19单抗为推荐疗法。坦昔妥单抗是一款靶向CD19的Fc结构域优化的人源化单抗，2020年7月基于L-MIND研究结果获FDA批准用于r/r DLBCL。L-MIND研究的五年随访显示，坦昔妥单抗联合来那度胺疗效持续时间长，总生存期有意义且安全性明确，ORR为57.5%，CR为41.2%，mOS为33.5个月，mPFS为11.6个月。2021年诺诚健华从Incyte授权引进坦昔妥单抗，2024年6月BLA已获NMPA受理，并纳入优先审批。 　　投资建议 　　本周医药板块下跌3.48%，跑输沪深300指数2.51pct。从交易量来看，交投活跃度仍处低位。板块内部来看，子板块中，疫苗、血制品、医疗设备表现较好，药店、创新药、医药外包则跌幅靠前。我们建议重视医药板块内部主题投资的机会，尤其是阶段性布局中小市值的投资策：创新药——持续关注“对外授权/全球化商业布局”标的，我们推荐关注的研究包括：1）加科思戈来雷塞（KRAS G12Ci）联用JAB-3312（SHP2i）治疗1线非小；2）君实生物BTLA单抗联用PD1单抗和化疗治疗ES-SCLC；3）乐普生物MRG004A（TF-ADC）治疗胰腺癌等。长期来看，拥有管线Licence-out预期和全球化商业布局的企业值得关注，前者推荐关注来凯医药-B(2105.HK)、华领医药-B(2552.HK)、诺诚健华(688428)；后者推荐关注君实生物(688180)。 　　原料药——①2023-2026年，下游制剂专利到期影响的销售额为1,750亿美元，相较2019-2022年总额增长54%，多个重磅产品专利将陆续到期，专利悬崖有望带来原料药增量需求。②2024年1-4月，规模以上工业企业原料药产量为114.9万吨，同比增长2.6%，其中4月为30.2吨，同比增长6.0%；2024年Q1，印度原料药及中间体从中国进口额为8.27亿美元，同比增长3.35%，进口量为9.14万吨，同比大幅增长7.21%，进口额及进口量均达到过去4年最高水平。结合中印两国情况，原料药行业需求端边际改善明显，去库存阶段或已接近终结。随着重磅产品专利的陆续到期及海外去库存逐渐接近尾声，我们判断2024年Q2-Q3原料药板块需求端有望逐步回暖，迎来β行情。建议关注：1）2024年持续向制剂领域拓展、业绩确定性较强的个股，如奥锐特(605116)、奥翔药业*（603229）；2）新产品业务占比较高或产能扩张相对激进的个股，如同和药业(300636)、华海药业*（600521）、共同药业（300966）；3）原有产品受去库存影响较大且当前利润率水平相对较低的个股，后续业绩修复弹性较大。 　　CXO——板块表现分化：1）创新药CXO整体处于行业周期底部，业绩增速有所放缓或者下滑，未来从Biotech投融资的恢复到订单的落地以及业绩的改善仍需一定时间；2）仿制药CXO持续高增长，新签订单保持高增速，未来发展势头良好。未来随着美联储加息周期结束，流动性逐步宽松有望带来投融资回暖，海外需求将先于本土需求改善，行业层面我们建议关注：1）美联储利率政策变化，2）投融资的边际变化，3）海外需求的逐步复苏，4）中美关系及地缘政治，5）潜在国内创新药全产业链支持政策的出台；公司层面我们建议关注：1）受益网传创新药支持政策的国内临床CRO，如泰格医药（300347）、阳光诺和（688621）、诺思格（301333）；2）仿制药CXO新签订单高增速的公司，如：百诚医药（301096）、阳光诺和（688621）；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（301230）。 　　仿制药——前九批集采纳入374个品种，集采进入后半程，同时政策边际改善，集采规则优化，集采风险已逐步出清。随着重磅专利药物陆续到期，《第三批鼓励仿制药品目录》发布共收录39个品种，仿制药市场空间将持续扩容。相关企业不断推进仿制药国际化进程，积极开拓新兴市场，2022年，国内共18家企业获得美国FDA的73个ANDA批文（62个品种），2023年H1取得34个ANDA批文（32个品种）。仿制药企业稳定的利润给公司的估值提供了安全边际，叠加创新转型有望迎来估值重塑，出海有望打开成长天花板。推荐关注：1）产品成熟学术推广完善，立项能力强，未来业绩确定性好的公司，例如福元医药（601089）、三生制药（1530.HK）等；2）创新药管线进入兑现阶段，估值修复弹性大的公司，例如京新药业（002020）、亿帆医药（002019）等。 　　风险提示 　　全球供给侧约束缓解不及预期；美联储政策超预期；一级市场投融资不及预期；医药政策推进不及预期；医药反腐超预期风险；原材料价格上涨风险；创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；安全性生产风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年6月28日，医药板块涨跌幅-0.76%，跑输沪深300指数0.98pct，涨跌幅居申万31个子行业第28名。各医药子行业中，血液制品(+1.06%)、医疗耗材(-0.32%)、医药流通（-0.50%）表现居前，线下药店(-3.45%)、其他生物制品(-1.54%)、医院(-1.46%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为ST吉药(+20.00%)、圣诺生物(+4.87%)、ST康美(+4.86%)；跌幅榜前3位为澳华内镜(-7.87%)、智翔金泰(-6.80%)、南卫股份（-6.58%）。 　　行业要闻： 　　6月28日，艾伯维宣布以2.5亿美元款项收购CelsiusTherapeutics。该公司专注于开发用于治疗炎症性疾病的新型药物，主打候选药物CEL383是一款潜在“first-in-class”的TREM1靶向抗体，用于治疗炎症性肠病（IBD）。TREM1已被确认为IBD中的关键致病基因，主要表达于炎性单核细胞和中性粒细胞上。 　　（来源：艾伯维） 　　公司要闻： 　　众生药业（002317）：公司发布公告，子公司广东华南药业集团有限公司于近日收到国家药品监督管理局核准签发的瑞巴派特片《药品注册证书》，该药是一种胃黏膜保护剂，具有保护胃黏膜及促进溃疡愈合的作用。 　　双鹭药业（002038）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局（核准签发的依帕司他片（商品名：依点？）（50mg）《药品注册证书》，该药主要用于治疗糖尿病性神经病变。 　　云南白药（000538）：公司发布公告，将从康源博创引进抗体药物KA-1641的相关专利，并将在全球范围内对标的产品进行研究开发、生产和商业化活动，该药首选适应症为肿瘤恶病质。 　　智翔金泰（688443）：公司发布公告，产品GR2001注射液被国家药品监督管理局药品审评中心纳入突破性治疗品种名单，已完成公示，该药作用靶点为TeNT的重链C端，适应症为预防破伤风。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　投资要点 　　医药板块Q2整体下跌，但原料药、院内刚需品种、海外去库存周期品种等细分板块表现稳健。 　　2024Q2医药指数（801150.SI）下跌10.2%，分析Q2下跌原因，主要系医药板块Q2业绩有一定压力，其中院外消费来看，客流量受到基数和消费偏弱的影响，预计增速偏低。院内来看，医疗整顿对院内业务开展仍有一定影响，院内手术量以及新产品进院未完全恢复，设备端以旧换新暂未到集中落地的阶段，所以部分院内设备、检测、药品端销售业绩承压，但环比呈现边际改善趋势。6月下旬医保比价系统在部分地区上线，引起市场恐慌，担心零售端终端价会向院内、线上靠拢，压缩零售和厂家的利润空间，导致6月药店、中药板块加速下跌。整体看，我们预计院外消费端整体承压，但原料药、院内需求刚性的药品和器械，以及率先走出海外去库存周期影响的耗材板块和个股仍保持稳健增长。 　　2024Q3展望：看好刚需品种、出海弹性、低估值龙头、OCT等方向。 　　虽然板块尚处于医保院内院外严监管的阶段，但严监管也在加速行业集中度提升，龙头企业预计保持稳健增长，不必过于悲观。同时，医保比价系统的目的更多在于消除终端不合理定价，而非一刀切的统一价格，预计对药店、工业端业绩影响有限，药店集中度将加速提升。Q3在筹码加速出清、板块整体低基数背景下，叠加医院以旧换新政策落地、投融资数据回暖等利好，目前板块PE(24E）22.38倍，具备较强吸引力，我们看好医药板块底部投资机会。看好方向：院内外刚需品种（如血制品、肿瘤特效药等）；出海弹性品种（如GLP-1原料药、呼吸道检测、手套等）；集中度持续提升的低估值龙头；比价政策错杀的部分OTC企业。 　　推荐及受益标的：推荐标的：海尔生物、康恩贝、派林生物、佐力药业、英科医疗；受益标的：海泰新光、上海医药、阿拉丁。 　　风险提示：集采降价超预期、消费复苏不及预期、企业外延并购落地低于预期。

　　主要观点： 　　华安证券化工团队发表的《合成生物学周报》是一份面向一级市场、二级市场，汇总国内外合成生物学相关领域企业信息的行业周报。目前生命科学基础前沿研究持续活跃，生物技术革命浪潮席卷全球并加速融入经济社会发展，为人类应对生命健康、气候变化、资源能源安全、粮食安全等重大挑战提供了崭新的解决方案。国家发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》，生物经济万亿赛道呼之欲出。 　　合成生物学指数是华安证券研究所根据上市公司公告等汇总整理由58家业务涉及合成生物学及其相关技术应用的上市公司构成并以2020年10月6日为基准1000点，指数涵盖化工、医药、工业、食品、生物医药等多领域公司。本周（2024/06/24-2024/06/28）华安合成生物学指数下跌5.39个百分点至780.56。上证综指下跌1.03%，创业板指下跌4.13%，华安合成生物学指数跑输上证综指4.37个百分点，跑输创业板指1.26个百分点。 　　巴斯夫又一合作彰显转型决心 　　6月20日，获得ISCC PLUS认证的循环型化学品制造商EncinaDevelopment Group,LLC（Encina）与巴斯夫宣布达成一项长期供应协议，供应从消费后报废塑料中提取的化学回收循环苯。该协议标志着可持续采购的关键时刻，巴斯夫通过将更多化学回收的循环型原材料纳入其生产流程，加强了循环经济的发展。巴斯夫将在其广泛的Ccycled？产品组合中使用化学回收苯。（资料来源：亚化咨询，华安证券研究所） 　　全球芦竹产业联盟成立 　　2024年6月26日，在世界经济论坛第十五届新领军者年会（又称“夏季达沃斯论坛”）上，全球芦竹碳净零产业联盟宣布组建。联盟由中国、美国、日本等10余个国家的300多名专家、学者、企业界人士共同组成，联盟倡议增加芦竹的研究与种植，助力碳中和目标的实现。期待以此能够整合芦竹的全产业链以及政产学研金融等各界资源，发展出一套基于自然的碳净零排放全产业链解决方案，形成“碳固定、碳存储、碳转化、碳交易”全链条多元协同、融合发展的“新能源模式”，并计划将此模式在中国和全球推广，增强气候变化适应韧性，推动中国双碳目标和联合国可持续发展目标的实现。此外，这也是生态产品价值实现的一个重要案例，是未来绿色经济发展的强力增长点。（资料来源：新华社，华安证券研究所） 　　中能建、中化学、悦达、君恒等联手上海机场共建SAF产业链近日，上海机场集团分别与中国能建集团、中化学建投集团、江苏悦达集团、河南君恒生物科技等4家单位先后签署多项合作协议，加快新能源产业布局，各方将依托各自优势共同构建绿色航油产业链，加快推动可持续航空燃料（SAF）在民航领域的应用，推动上海机场绿色低碳迈向更高水平。SAF主要以废油脂、农林废弃物、城市废弃物等加工合成而来，相比传统化石燃料，SAF从原材料收集到最终使用的全过程碳排放量最高可减少85%。根据国际民航组织（ICAO）分析结果表明，SAF的应用将是航空业减碳的主要措施。民航局《“十四五”民航绿色发展专项规划》中也提出，要努力推动SAF商业应用取得突破，力争“十四五”期间SAF的消费量累计达到5万吨以上。下一步，上海机场将积极争取关于SAF在销售、储运、加注、保税等方面的政策法规支持，完善机场SAF加注的基础设施建设和相关行业认证，加快推动绿色能源在上海机场落地和应用推广。（资料来源：亚化咨询，华安证券研究所） 　　CARBIOS与正凯集团签署合作意向书 　　6月27日，生物技术开发和产业化布局的先行者，重塑塑料和纺织品生命周期的CARBIOS（巴黎泛欧交易所增长板块代码：ALCRB），与中国民营企业500强，深耕PET和纺织品两大全球产业的正凯集团宣布签署合作意向书，计划在中国建立一家应用CARBIOS革命性酶解聚合技术的生物回收工厂，以服务全球市场。该协议的签订标志着双方长期合作的正式开始。其目标是建立一座年处理能力不少于5万吨的PET废料回收工厂，这一举措将为塑料和纺织品的循环经济注入强劲动力。作为全球最大的PET生产国，中国是CARBIOS的重要市场。此次协议的签署，是CARBIOS在中国这一关键市场的业务发展的一个重要里程碑。（资料来源：生物降解材料研究院，华安证券研究所） 　　南工大牵头，联合十家高校、科研院所布局生物基项目 　　6月21日上午，由南京工业大学和中国江苏经济技术合作集团有限公司共同主办的，国家重点研发计划“绿色生物制造”项目“生物基聚氨酯多元醇新产品及其绿色制造技术的开发与产业化示范”成果推进会在南京召开。依托本次项目成果转化设立的江苏中江泰阿生物基材料有限公司正式成立，并与中铁建工集团、中国二十冶集团、中建八局、中铁四局集团、中交一公局集团、上海宝冶集团等8家央企签订战略合作协议。"生物基聚氨酯项目"由南京工业大学牵头，整合了十家高校、科研院所和企业，总经费投入超1.3亿元，旨在通过全系统研究，填补我国高性能生物基聚氨酯多元醇新产品的空白，完成高效绿色的工程化技术及装备开发，实现具有完全自主知识产权的新产品的万吨级规模化生产，树立我国在此领域的国际领先地位。（资料来源：TK生物基材料，华安证券研究所） 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；原材料大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　泰恩康(301263) 　　报告摘要 　　广东泰恩康医药股份有限公司，成立于1999年，是一家专注于研发、生产、销售及代理运营医药产品、医疗器械、并提供医药技术服务与转让的综合性医药创新企业，核心产品有和胃整肠丸、“爱廷玖”盐酸达泊西汀片、“沃丽汀”卵磷脂络合碘片等。2022年3月29日，泰恩康在深圳证券交易所创业板首次发行A股，公司成功上市。 　　投资要点 　　代理和胃整肠丸转为自有产品，沃丽汀稳健增长 　　2023年，公司代理产品和胃整肠丸销售收入超过2亿元，并且毛利率提升至2023年79.87%。和胃整肠丸品牌力优秀，公司与李万山药厂签署协议将其转为自有产品，或未来有望快速放量。公司代理产品沃丽汀为眼科用药，产品力优秀，2023年销售收入达1.84亿元，未来销售收入或有望稳健增长。 　　自有产品两性健康药物快速放量，抗PE、抗ED适应症协同发力 　　公司自有产品两性健康药物快速放量，2022年两性健康药物收入为2.29亿元，同比增长48.48%，其中爱廷玖销售超2亿元。2023年两性健康用药销售收入为2.25亿元。公司自主研发的“爱廷威”他达拉非片于2022年6月获批，主要治疗ED，有望与“爱廷玖”盐酸达泊西汀片形成联动，抗ED与抗PE治疗协同发力，提升品牌影响力。 　　加码创新，白癜风药物试验进入2期临床阶段 　　国内白癜风患者约1400万人，治疗药物市场前景广阔。公司2023年7月，公司获准开展CKBA软膏白癜风适应症开展II期临床试验，研究进展迅速。机制上CKBA有别于其他在研药物（主要为Jak抑制剂），具有机制的独特性优势，我们认为该产品若成功上市有望成为公司新的利润增长点。 　　盈利预测与估值 　　我们预计公司2024-2026年总体收入分别为9.66/11.65/13.77亿元，同比增长分别为27%/21%/18%；归属于上市公司股东的净利润分别为2.34/3.09/3.88亿元，EPS分别为0.55/0.73/0.91元。考虑到公司作为两性健康药物优质企业，公司核心产品不断放量，同时白癜风药物CKBA管线持续取得进展，我们看好公司未来发展，给予2024年PE为30倍，目标价16.50元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：行业政策变动风险、研发风险、代理运营业务的经营风险、进口产品注册证到期再注册风险、测算具有主观性风险。