圣诺生物(688117) 　　深耕多肽领域二十余载，产业链布局完善 　　公司是国内多肽类药物领先企业，主业包括药学研究和定制生产服务，自主研发、生产和销售多肽类仿制药原料药和制剂产品，在多肽行业国内外高景气度的背景下，公司自身多肽产业链一体化优势有望持续获益。公司原料药备案数量较多，制剂板块有望通过集采放量药学服务与定制化生产也有助于公司持续参与国内多肽创新药前沿项目的研发和生产，获得项目增量。同时，公司新产能即将逐步释放突破业务增长瓶颈。 　　大品种不断涌现，肽类药物行业高景气 　　伴随司美格鲁肽、替尔泊肽等众多新型重磅肽类药物的出现，肽类药物应用范围逐渐拓宽，肽类药物市场空间有望进一步扩大。预计于2025年，肽类药物市场将增长至960亿美元，2020年至2025年的复合增长率为8.8%，预计到2030年，该市场规模将达到1419亿美元，2025年至2030年复合增长率为8.1%，行业维持稳健增长。我国肽类药物虽起步较晚，但增长强劲，预计全球市场占比有望于2030年达到23%，较2020年的14%显著提升。圣诺生物作为国内多肽领域的领先一体化企业，公司原料药产品备案数量名列前茅，以卡贝缩宫素为代表的制剂产品国内市占率领先。 　　海内外需求持续受益，产能释放在即，股权激励彰显信心 　　公司原料药境外销售增长显著，2024年上半年同比增长97.51%2024年上半年公司制剂业务实现收入9456万元，同比增长48.27%，注射用生长抑素、注射用阿托西班于2023年6月集采中标后有所放量。 　　伴随着下游需求持续提升，公司加速产能释放，“年产395千克多肽原料药生产线项目”预计将于2024年年底进入试生产阶段，“多肽创新药CDMO、原料药产业化项目”预计将于2025年投产，该项目中原料药产能有望从目前404kg/a提升至850kg/a。 　　2023年6月，公司发布2023年《限制性股票激励计划》，根据我们测算，以公司公告的2022年、2023年EBITDA值和营业收入为出发点，若要达到累计值增长率触发值目标，公司2024年、2025年EBITDA或营业收入有望达到20%以上的较高双位数增长，有力彰显了公司对未来发展的坚定信心。 　　盈利预测与投资建议： 　　我们预计公司2024-2026年收入端分别为5.96亿元、7.99亿元和9.99亿元，收入同比增速分别为36.94%、34.07%和25.06%，归母净利润预计2024-2026年分别为1.06亿元、1.50亿元和1.82亿元，归母净利润同比增速分别为50.95%，41.57%和21.19%。当前股价对应PE分别为30.63、21.64、17.85倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　研发不及预期风险、订单波动风险、行业竞争加剧风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年9月3日，医药板块涨跌幅+0.64%，跑赢沪深300指数0.38pct，涨跌幅居申万31个子行业第19名。各医药子行业中，线下药店(+4.55%)、医疗研发外包(+1.37%)、血液制品（+0.68%）表现居前，体外诊断(+0.06%)、医疗耗材(+0.21%)、医疗设备(+0.28%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为老百姓(+9.97%)、赛伦生物(+8.95%)、复旦复华(+6.32%)；跌幅榜前3位为冠昊生物(-11.09%)、香雪制药(-8.37%)、南华生物（-5.75%）。 　　行业要闻： 　　近日，CDE官网公示，礼来申报的LY3540378注射液获批临床，拟开发用于治疗慢性肾脏疾病（CKD）患者。LY3540378（Volenrelaxin）是一种半衰期延长的重组人松弛素蛋白，由人松弛素类似物和血清白蛋白VHH结构域组成，被研发用于改善肾脏灌注和心肾功能，目前在国际范围内处于2期临床研究阶段。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　天士力（600535）：公司发布公告，子公司江苏天士力帝益药业有限公司收到国家药品监督管理局核准签发的关于盐酸丙卡特罗口服溶液的《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　人福医药（600079）：公司发布公告，子公司武汉人福创新药物研发中心有限公司近日收到国家药品监督管理局核准签发的HW071021片的《药物临床试验批准通知书》，批准该药在晚期实体瘤中开展临床试验。 　　中国医药（600056）：公司发布公告，子公司海南通用三洋药业有限公司收到国家药监局核准签发的两份甲苯磺酸艾多沙班片《药品补充申请批准通知书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　莎普爱思（603168）：公司发布公告，收到国家药品监督管理局核准签发的地夸磷索钠滴眼液的《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　安琪酵母(600298) 　　事件：公司发布2024年半年度报告。2024H1公司实现营业收入71.75亿元，同比增长6.86%，实现归母净利润6.91亿元，同比增长3.21%，实现扣非后归母净利润5.96亿元，同比增长-2.50%； 　　2024Q2公司实现营业收入36.92亿元，同比增长11.30%，实现归母净利润3.72亿元，同比增长17.26%，实现扣非后归母净利润3.01亿元，同比增长7.32%。 　　收入分析：国内增速环比提升，海外延续高增态势。上半年公司实现营收71.75亿元，同比+6.86%（其中Q1：+2.52%，Q2：+11.30%），Q2增长环比提速，主要得益于公司多措并举拓展新市场以及海外业务维持较高增速。分产品来看，2024Q2酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他营收26.70/1.90/0.95/7.10亿元，同比+12.24%/-40.07%/-17.05%/+46.42%，酵母主业环比提速，预计YE、微生物营养等维持良好增势，贸易糖业务持续剥离。公司不断推进渠道和新产品开发，助推各业务单元主导产品销量稳定增长，1）渠道方面，烘焙面食采取“一厂一策”应对竞争，推进产品组合应用，YE食品调味开展细分行业推广，微生物营养加强工业大用户开发维护，动物营养推进大用户二次开发，酿造及生物能源加大开发农村酿酒市场，植物营养推行渠道扁平化策略；2）新产品方面，完成开发并上市耐冷冻干酵母、满易先系列、酵母培养物GT120、GT130等产品，同时持续加大高核酸、酵母蛋白等新产品应用推广力度。分区域来看，2024Q2国内/国外营收22.11/14.54亿元，同比+6.6%/+19.0%，国内增速环比Q1明显修复，海外维持较高增长，主要得益于公司灵活调整市场政策，加快注册海外营销子公司，聘用本土化销售人员，发挥当地优势资源，助推销售持续增长。 　　利润分析：费用率稳中略升，净利率同比改善。2024Q2公司毛利率为23.92%，同比+0.28pct，预计主要得益于原材料成本的有效管控，公司将持续优化大宗原料价格预判机制，建立供应商战略合作，同时扩大水解糖等非糖蜜原材料的使用，以加强成本管理。费用端，Q2期间费用率同比提升0.29pct至12.57%，其中销售/管理/财务费用率为5.49%/3.13%/-0.14%，同比+0.56pct/-0.33pct/+0.63pct，销售、财务费用率提升明显，主要源于销售人员薪酬和利息费用增加。得益于政府补助增加，Q2其他收益/营收同比提升1.36pct，带动净利率同比提升0.36pct至10.26%。 　　未来展望：收入向好成本改善，业绩弹性有望逐步释放。Q2国内动销环比改善，下半年有望维持较好增长，海外市场延续高增态势，随着埃及、俄罗斯新增产能逐步投产，海外市占率有望进一步提升；利润端，糖蜜等原材料价格逐步回落，预计公司采购端压力将有所缓解，新增折旧及海运费波动短期或影响利润释放，但随着新产能陆续投产、产能利用率提升，公司盈利能力有望逐步改善。中长期来看，酵母行业稳步增长，公司作为龙头有望凭借技术、规模等优势持续实现全球扩张。 　　投资建议：公司为国内酵母龙头、市场竞争力强劲，短期国内有望随需求复苏实现逐步改善，海外加速扩张、市场渗透率预计将持续提升，叠加糖蜜等原材料成本相对可控、产能利用率逐步提升，利润端整体趋势向好；中长期来看，酵母行业稳步增长，公司作为龙头有望凭借技术、规模等优势持续实现全球扩张。预计2024-2026年公司营业收入分别为149.65/165.41/182.25亿元，同比增长10.2%/10.5%/10.2%，归母净利润13.50/15.49/17.38亿元，同比增长6.3%/14.7%/12.2%，对应EPS分别为1.55/1.78/2.00元，首次覆盖，给予“买入-B”评级。 　　风险提示：市场需求变化，原材料成本上涨，海外拓展不及预期等。

中心思想 业绩稳健增长与医保潜力驱动 锦欣生殖在2024年上半年展现出稳健的收入增长态势，主要得益于辅助生殖总周期数的增加和高附加值业务占比的提升。尽管短期内归母净利润受到汇兑损益、政府补贴减少及美国HRC医生人力成本增加等非经常性因素影响，但经调整净利润仍保持增长。报告强调，潜在的医保覆盖政策有望在未来显著提振成熟区域的周期数增长，为公司业绩注入新动力。 多元业务布局支撑长期发展 公司通过优化国内成熟区域（成都、大湾区）的业务结构，积极调整孵化机构（昆明、武汉）的科室布局以应对阶段性挑战，并持续拓展境外市场（美国HRC、老挝诊所），构建了多元化的增长引擎。成都三代试管婴儿业务的增量、大湾区新大楼的建设规划以及HRC医生团队的扩容，均预示着公司未来业绩的持续增长潜力，支撑其“买入”的投资评级。 主要内容 2024年上半年财务表现与全年展望 锦欣生殖在2024年上半年实现了收入的稳健增长，达到14.4亿元人民币，同比增长8.2%。同期，经调整净利润为2.60亿元人民币，同比增长1.8%。然而，归属于母公司净利润为1.90亿元人民币，同比下降15%，主要受汇兑损益、政府补贴减少以及美国HRC医生人力成本增加等非经常性因素的综合影响。收入增长的核心驱动力在于总周期数的稳健增长（同比增长2.2%）以及成熟区域高附加值业务收入占比的提升。 展望2024年全年，华泰研究对锦欣生殖的业绩持乐观态度，预计公司经调整净利润增速将达到13%。这一预期主要基于以下几点：成都三代试管婴儿业务的增量贡献、潜在的医保纳入对辅助生殖服务周期数增长的提振作用，以及海外业务的持续开拓。根据预测，公司2024年至2026年的营业收入将分别达到30.67亿元、34.76亿元和38.73亿元人民币，同比增长9.97%、13.34%和11.40%。归母净利润预计分别为3.94亿元、4.52亿元和5.22亿元人民币，同比增长14.32%、14.59%和15.54%。相应的，经调整每股收益（EPS）预计在2024-2026年分别为0.19元、0.22元和0.24元人民币。 在估值方面，报告维持对锦欣生殖的“买入”投资评级，并设定目标价为3.32港币。该目标价是基于公司2024年16倍的预测市盈率（PE），与港股可比公司2024年Wind一致预测均值保持一致。历史数据显示，公司的PE估值从2022年的42.02倍下降至2023年的16.18倍，并预计在2024E、2025E、2026E进一步降至14.15倍、12.35倍和10.69倍，显示出估值趋于合理。 各业务板块运营分析与增长驱动 成熟机构：业绩稳健增长与医保覆盖潜力 成都区域： 2024年上半年，成都区域实现收入8.83亿元人民币，同比增长8.6%，净利润同比增长25%。这一增长主要得益于ARS业务中VIP业务收入占比的显著提升，从去年同期的水平增至19.5%（同比提升3.2个百分点），以及产科、妇科和儿科等特色科室收入同比增长15%。展望全年，该区域收入有望保持稳定增长，主要驱动因素包括三代试管婴儿周期数的持续攀升、其他特色科室收入占比的进一步提升，以及部分辅助生殖服务项目有望在年内纳入医保报销范围，这将有效刺激患者需求。 大湾区： 大湾区在2024年上半年实现收入2.42亿元人民币，同比增长10.5%。其中，周期数同比增长6.7%，VIP业务收入占比提升至7.7%，净利润同比增长13.2%。预计2024年该区域收入将实现双位数增长，主要得益于深圳业务有望维持15%的收入同比增长（新大楼预计2025年开业，将有效承接大湾区未来的辅助生殖服务需求），以及香港诊所积极探索和拓展冻卵业务，开辟新的增长点。 孵化机构：业务调整与恢复高增长 昆明及武汉业务： 昆明及武汉业务在2024年上半年实现收入1.3亿元人民币，同比下滑6.6%，但减亏幅度达到79.5%。尽管该区域总周期数同比增长1.6%，且武汉锦欣收入实现快速增长（1H24同比增长43.1%），但昆明九洲医院的科室及业务调整对整体收入造成了阶段性压力，其泌尿外科及妇科收入分别同比下降62.8%和27.5%。展望全年，随着昆明业务调整期的结束，以及武汉锦欣的稳定增长，该区域收入有望实现稳健增长并成功扭亏为盈。 境外机构：国际业务复苏与团队扩容 海外业务： 公司海外业务在2024年上半年实现收入3.91亿元人民币，同比增长11.5%，周期数合计同比增长25.3%。这一显著增长主要得益于美国HRC大力推广冻卵业务及其国际业务的全面恢复，以及老挝诊所自2023年8月开业以来贡献的周期数增量。展望全年，预计该区域将实现双位数收入同比增长。美国HRC将受益于医生团队的扩容（根据公司公告，2024年至少有5位新医生加入），自建诊所的扩张，以及国际患者的持续修复，预计年内收入同比增长约15%。同时，老挝诊所的周期数也将持续爬坡，贡献更多业务量。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 三诺生物在2024年上半年实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，主要得益于血糖监测业务的稳定发展、CGM产品的持续放量以及海外子公司经营状况的显著改善。尽管第二季度营收略有下滑且扣非净利润承压，但公司通过优化产品结构和提升海外市场毛利率，展现出较强的盈利能力和市场拓展潜力。 战略聚焦与未来展望 公司持续聚焦核心血糖监测业务，特别是CGM产品的市场推广和新一代产品的研发注册，为未来增长奠定基础。海外市场，尤其是中美以外区域的快速增长和美国子公司盈利能力的恢复，成为公司业绩的重要驱动力。华创证券维持“推荐”评级，并基于对公司未来盈利能力的积极预期，给出了32元的目标价，显示出对公司长期发展的信心。 主要内容 经营业绩与业务结构分析 三诺生物2024年上半年（24H1）实现营业收入21.33亿元，同比增长6.26%；归母净利润1.97亿元，同比增长12.61%。然而，扣非净利润为1.78亿元，同比下降10.38%。从单季度看，24年第二季度（24Q2）营业收入11.19亿元，同比微降0.53%；归母净利润1.17亿元，同比增长0.78%；扣非净利润1.01亿元，同比下降25.42%。 从产品结构来看，血糖监测系统是公司的核心增长引擎，上半年收入达到15.52亿元，同比增长12.74%，保持稳定增长。糖化血红蛋白检测系统表现亮眼，收入1.20亿元，同比增长37.67%。iPOCT监测系统和血压计业务也实现小幅增长，分别收入0.88亿元（+5.89%）和0.62亿元（+2.20%）。但血脂检测系统和经营品收入有所下滑，分别下降20.86%和52.72%。 在地域分布上，国内市场收入12.01亿元，同比增长5.73%；美国地区收入6.95亿元，同比增长2.35%。值得注意的是，中美以外的其他地区收入增长迅速，达到2.37亿元，同比增长23.19%，显示出公司在多元化国际市场拓展方面的成效。 盈利能力与战略发展 公司整体盈利能力显著提升，24H1总体毛利率提高至55.15%，同比增加了3.96个百分点。其中，血糖监测系统毛利率高达61.32%，同比提高了5.16个百分点，这主要得益于产品结构的优化。海外市场毛利率也大幅改善，美国地区收入毛利率为43.77%，提高了5.03个百分点，主要系美国子公司Trividia经营好转所致；其他海外地区毛利率更是提升了9.55个百分点至40.78%。 子公司经营方面，美国子公司Trividia在2024年上半年实现收益3122万元，其直接控股公司心诺健康实现净利润2214万元，表明其经营状况持续改善。另一美国子公司PTS也实现收益927万元，其直接控股公司三诺健康实现净利润407万元。 在费用控制方面，24H1销售费用率为26.08%（+2.30pct），管理费用率为9.58%（-0.60pct），研发费用率为8.02%（-0.01pct），财务费用率为0.23%（-1.05pct），总体费用率保持平稳。然而，本期信用减值损失2385万元对利润造成了一定影响，主要系子公司Trividia计提应收账款坏账准备增加所致。 在战略产品布局上，公司的CGM（连续血糖监测）产品持续放量，在24H1的“618”期间，全渠道销售突破30万盒，销量排名第一。同时，新一代CGM产品已在国内NMPA注册申报，预示着产品线的不断升级迭代。 总结 三诺生物2024年上半年业绩表现稳健，营业收入和归母净利润均实现增长，尤其在血糖监测系统业务和海外市场拓展方面取得积极进展。CGM产品持续放量并积极推进新一代产品注册，为公司未来增长注入动力。尽管扣非净利润受信用减值影响有所下滑，但公司整体毛利率显著提升，海外子公司经营状况改善，显示出良好的盈利能力和市场竞争力。华创证券维持对三诺生物的“推荐”评级，并基于对公司未来盈利能力的乐观预期，预测2024-2026年归母净利润将分别达到4.4亿元、5.4亿元和6.5亿元，对应目标价32元。投资者需关注CGM行业竞争加剧、海外市场拓展不及预期以及技术迭代等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，IVD与海外市场表现突出 迈瑞医疗在2024年上半年实现了稳健的财务增长，总收入达到205.31亿元，同比增长11%；归母净利润75.61亿元，同比增长17%。其中，体外诊断（IVD）业务表现尤为亮眼，实现28%的快速增长，化学发光增速超过30%，MT 8000流水线在国内装机突破100条。同时，海外市场增长强劲，营收同比增长18%，欧洲和亚太市场分别实现38%和30%的高速增长，成为公司业绩增长的重要驱动力。 盈利能力持续优化，未来发展前景可期 报告显示，公司盈利能力持续改善，毛利率提升至66.25%，净利率达到36.90%。通过有效的成本管控，销售、管理和研发费用率均有所下降。公司持续加大研发投入，并提升中期分红比例，显示出对未来发展的信心和对股东的回报。分析师基于公司作为国内医疗器械龙头企业的地位、稳健的国内增长和亮眼的海外表现，维持“买入”评级，并对未来三年营收和归母净利润均给出约20%的复合增长预测，表明其对公司长期增长潜力的看好。 主要内容 2024年上半年财务表现 迈瑞医疗于2024年上半年实现总收入205.31亿元，同比增长11%。归属于母公司股东的净利润为75.61亿元，同比增长17%；扣除非经常性损益后的归母净利润为73.80亿元，同比增长16%。若剔除汇兑损益影响，归母净利润增速更是达到22%，显示出公司核心业务的强劲增长势头。 核心业务板块分析 生命信息与支持业务：该业务板块上半年实现营收80.09亿元，同比下降8%。尽管整体有所下滑，但其中微创外科业务表现突出，增速超过90%，显示出公司在该细分领域的快速拓展能力。 体外诊断（IVD）业务：IVD业务是上半年业绩增长的主要亮点，实现营收76.58亿元，同比增长28%。尤其值得关注的是，化学发光业务增速超过30%，且MT 8000流水线在国内装机量已突破100条，表明公司在该高增长领域的市场渗透率和竞争力持续提升。 医学影像业务：医学影像业务实现营收42.74亿元，同比增长15%，保持了稳健的增长态势。 区域市场表现：从区域来看，国内市场营收126.2亿元，同比增长7%。海外市场表现更为强劲，营收达到79.1亿元，同比增长18%。其中，欧洲和亚太市场表现尤为突出，分别实现了38%和30%的高速增长，显示出公司全球化战略的成功实施和国际市场竞争力的增强。 盈利能力与费用管控 盈利能力提升：2024年上半年，公司毛利率达到66.25%，同比提升0.65个百分点；净利率为36.90%，同比提升2.03个百分点。这表明公司在产品结构优化和成本控制方面取得了显著成效。 费用率优化：公司在费用管控方面表现出色，销售费用率下降1.04个百分点至14.30%，管理费用率下降0.30个百分点至4.01%，研发费用率下降1.37个百分点至8.65%。 研发投入与分红：上半年研发投入19.4亿元，占营收比例为9.45%，公司在全球设立了十二大研发中心，拥有近4900名研发工程师，持续推动产品创新。同时，公司持续提升中期分红比例，2024年上半年分红金额达49.2亿元（含税），分红比例为65.1%，体现了对股东的积极回报。 未来业绩预测与投资评级 分析师对迈瑞医疗的未来业绩持乐观态度，预计公司2024-2026年营业收入将分别达到420.05亿元、504.22亿元和605.12亿元，同比增速分别为20.25%、20.04%和20.01%。同期，归母净利润预计分别为139.49亿元、167.72亿元和201.54亿元，同比增速分别为20.44%、20.23%和20.17%。基于公司作为国内医疗器械龙头企业的地位、国内市场的稳健增长以及海外业务的亮眼表现，分析师维持对迈瑞医疗的“买入”评级。 主要风险提示 报告提示了公司面临的潜在风险： 地缘政治风险：公司海外业务营收占比较高，地缘政治冲突可能对其业绩造成不利影响。 医疗合规政策监管趋严：医疗合规政策的日益严格可能影响医疗器械的装机入院，进而影响后续试剂的放量。 新品临床推广不及预期：公司新品目前仍处于临床推广阶段，若推广效果不佳，可能影响未来的业绩增长。 总结 迈瑞医疗在2024年上半年展现出强劲的增长势头，营收和归母净利润均实现双位数增长。体外诊断（IVD）业务和海外市场是主要的增长引擎，尤其是在欧洲和亚太地区表现突出。公司通过优化产品结构和精细化管理，实现了盈利能力的持续改善和费用率的有效控制。尽管面临地缘政治、政策监管和新品推广等风险，但分析师基于其行业龙头地位和稳健的增长前景，维持“买入”评级，并预计未来几年公司将保持约20%的营收和净利润增长。

中心思想 业绩季度改善与订单回暖 康龙化成在2024年上半年，特别是第二季度，展现出显著的业绩改善趋势。尽管上半年总收入略有下降，但第二季度收入实现正增长，归母净利润同比大幅增长101.6%。这主要得益于实验室服务业务的季度间明显改善以及新签订单的强劲回暖，特别是实验室服务新签订单同比增长超过10%，为下半年收入转化奠定了基础。 新业务驱动与盈利展望 公司新业务板块表现好于预期，其中小分子CMC新签订单同比增长超过25%，并取得了商业化项目的突破。临床服务和大分子及CGT板块也实现了收入正增长或环比提升。虽然上半年整体毛利率因新产能投放和员工增加而阶段性承压，但预计随着产能利用率的提升，盈利能力有望持续改善。基于对未来收入和利润的预测，分析师维持了对公司的“增持”评级，显示出对公司长期成长逻辑的看好。 主要内容 2024H1/Q2 财务表现 2024年上半年，康龙化成实现收入56.04亿元，同比微降0.6%；归母净利润11.13亿元，同比增长41.6%；Non-IFRS经调整归母净利润6.9亿元，同比下降25.9%。 单就第二季度而言，公司表现出强劲的改善势头：实现收入29.34亿元，同比增长0.6%；归母净利润8.83亿元，同比大幅增长101.6%；Non-IFRS经调整归母净利润3.51亿元，同比下降28.8%。 实验室服务：稳健增长与产能释放 2024年上半年，实验室服务收入为33.71亿元，同比下降0.3%。其中，第二季度收入达到17.67亿元，同比增长2.3%，环比增长10.1%，显示出季度间的显著改善。 新签订单方面，2024年上半年实验室服务新签订单同比增长超过10%，订单周期相对较短，预计将在下半年陆续转化为收入。此外，宁波第三园区新产能的投入使用，为实验室业务的未来增长提供了坚实基础。 新业务板块：多元化发展与突破 小分子CMC：订单强劲与商业化突破 小分子CMC业务新签订单增长较快，2024年上半年同比增长超过25%。在商业化项目方面取得突破，有2款制剂产品获得NMPA批准。上半年CMC收入为11.76亿元，同比下降6.0%，但随着更多订单的交付，下半年有望实现增长。 临床板块：行业承压下的正增长 临床板块在行业承压的背景下，2024年上半年实现收入8.43亿元，同比增长4.7%，实现了收入的正增长，体现了其业务韧性。 大分子和CGT板块：环比提升与项目交付 大分子和细胞与基因治疗（CGT）板块在2024年上半年实现收入2.11亿元，同比增长5.5%。该板块单季度收入环比提升显著，并且在第二季度成功交付了创新药双抗项目，显示出其在高端项目交付能力上的进步。 盈利能力与未来预期 2024年上半年，公司整体毛利率为33.39%，同比下降2.94个百分点。 分业务看，实验室服务、小分子CMC、临床服务、大分子和细胞与基因治疗的毛利率分别为44%、27.8%、12.6%和-31.4%，同比分别下降0.8、4.4、4.4和23.1个百分点。毛利率承压主要系部分新产能投放、员工人数增加以及临床服务市场竞争加剧等因素影响。预计随着产能利用率的提升，毛利率有望持续改善。 基于对公司业务发展的判断，分析师预计公司2024-2026年将实现营业收入128.07亿元、144.23亿元和162.97亿元，归母净利润分别为19.46亿元、17.66亿元和21.15亿元。对应的PE分别为17.91倍、19.74倍和16.48倍。分析师维持对公司“增持”评级。 风险提示 报告提示了公司面临的主要风险，包括国际政策变动风险、市场竞争加剧风险以及汇兑损益风险。 总结 康龙化成在2024年上半年，特别是第二季度，展现出业绩的显著改善，收入和归母净利润均实现同比增长。实验室服务新签订单强劲回暖，新产能投入为未来增长奠定基础。新业务板块表现亮眼，小分子CMC订单增长迅速并取得商业化突破，临床服务和大分子及CGT板块也实现稳健增长。尽管上半年毛利率因新产能和人员扩张而阶段性承压，但预计随着产能利用率的提升，盈利能力将持续改善。基于对公司未来业绩的积极展望，分析师维持了“增持”的投资评级，同时提示了国际政策、市场竞争和汇兑损益等潜在风险。

　　老百姓(603883) 　　投资要点 　　收入端经营韧性彰显，利润端受多因素干扰。2024H1，公司实现营收109.40亿元（YoY+1.19%）、归母净利润5.03亿元（YoY-2.05%）、扣非归母净利润4.82亿元（YoY-1.79%）；其中，Q2单季度实现营收54.01亿元（YoY+0.56%）、归母净利润1.81亿元（YoY-18.23%）、扣非净利润1.71亿元（YoY-18.13%）。2024年上半年行业整体受多因素影响增速承压；报告期内，公司利润端下降主要是报告期内并购店减少，新开门店培育期内拖累利润所致等。 　　火炬项目推进，毛利率持续提升。2024年公司大力推进火炬项目促进盈利能力提升：1）替换高毛利产品；2）聚焦统采占比提升，实现供应链降本；3）提成方案改革；4）数字化升级赋能销售环节，促进新品引入提效的同时有效替换商品出清。2024H1，公司毛利率提升1.60pct至34.32%。随着火炬项目持续推进，预期公司毛利率仍有提升空间。 　　聚焦优势区域，深耕下沉市场。1）门店数约1.5w家。截至报告期末，公司门店总数14969家，其中直营、加盟门店分别为9323、5046家。新开店方面，1-6月公司新增门店1625家其中直营、加盟门店分别新增868、757家。2）自建主导，新店筹备显著提速。报告期内，公司新增自建门店数为828家，占新增直营门店95.39%。2024H1直营新店平均筹备周期41天，同比缩短9天。3）精细化深耕优势区域下沉市场。截至报告期末，公司地级市及以下门店占比76%；报告期内公司新增门店中，优势省份及重点城市门店占比88%，地级市及以下门店占比79%。公司在完成18省市的广覆盖下，持续加密11个优势省份，区域市占率继续提升。 　　积极推动统筹落地，纳入门店销售稳步提升。公司积极应对门诊统筹医保政策，推动门店资质落地，探索统筹业务模式，加强医保合规管控。截至报告期末，公司共有5028家（含加盟975家）门店落地门诊统筹资质，其中直营门店门诊统筹占比40.84%，纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方（可互可刷）的门店达到3720家（含加盟503家），其中直营门店可互可刷占比32.42%。可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。2024年，伴随各地统筹政策逐步落地完善，公司有望加速承接外流处方。 　　投资建议：当前行业步入加速整合期，公司作为药店龙头企业，在广覆盖的基础上持续加密优势区域，规模效应显现；同时，公司大力推进火炬计划，盈利能力有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.03、13.38、16.38（原值：11.03、13.3916.38）亿元，EPS分别是1.45、1.76、2.15元，对应PE分别9.28、7.65、6.25倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧的风险，行业政策风险，门店扩张不及预期风险等。

中心思想 战略转型驱动长期增长 佳先股份正通过积极布局生物可降解材料助剂和光刻胶上游原材料等高成长性领域，并加速相关新产能的落地，以驱动公司未来的显著增长。尽管2024年上半年传统业务面临市场需求疲软和竞争加剧的挑战，导致短期净利润承压，但公司在战略性新兴领域的投入和产能释放，将为其打开广阔的成长空间。 新兴市场前景广阔 光刻胶和生物可降解塑料作为当前及未来具有巨大潜力的优质赛道，为佳先股份提供了坚实的市场基础。光刻胶市场受益于半导体产业的快速发展和技术升级，需求持续增长；生物可降解塑料则在全球环保趋势下，展现出巨大的替代空间。公司精准切入这些高景气度赛道，有望充分受益于行业发展红利。 主要内容 财务表现与盈利预测调整 2024H1业绩回顾： 佳先股份在2024年上半年实现营收2.94亿元，同比增长15.45%；归母净利润为1833.19万元，同比下降9.80%；扣非净利润为1593.63万元，同比增长0.67%。毛利率为14.53%，同比下降2.52个百分点。净利润下滑主要受PVC助剂业务下游市场需求疲软及市场竞争加剧影响。 盈利预测调整与投资评级： 基于市场环境变化，公司下调了2024-2025年盈利预测，并新增2026年预测。预计2024-2026年归母净利润分别为0.48亿元（原0.62亿元）、0.63亿元（原0.82亿元）和0.77亿元。当前股价对应的PE分别为16.4/12.6/10.4X。尽管短期盈利预测下调，但考虑到公司在光刻胶和生物可降解塑料优质赛道的前景广阔，维持“买入”评级。 核心业务：光刻胶与生物可降解材料市场分析 光刻胶市场需求分析： KrF光刻胶： 随着3D NAND堆叠层数的迅速增加，对KrF光刻胶的使用量将大幅提升。 EUV光刻胶： 先进制程道次的增加，将推动EUV光刻胶使用量大幅增长。 中国晶圆厂建设： 截至2023年11月，中国已建成44座晶圆厂，预计到2024年底将再建成32座大型晶圆厂，且全部锁定成熟制程，为光刻胶需求提供支撑。 需求增速预测： 势银预计2024-2026年中国大陆半导体光刻胶总体需求量将快速复苏，增速分别达到12.04%、11.50%和7.71%。 生物可降解塑料市场分析： 广阔的替代空间： 生物可降解材料在全球环保政策推动下，具有广阔的传统塑料替代空间。 PBAT路线优势： 相较于PLA路线，PBAT在生产成本、原材料供应链、工艺成熟度及价格方面具有多重优势，其产能正在快速释放。 新增产能预测： 预计到2025年，PBAT新增规划产能将超过300万吨/年，显示出强劲的市场增长潜力。 产能建设与技术壁垒优势 子公司英特美新项目进展： 子公司英特美的新项目已基本建成并进入验收阶段，预计7月底完成全部验收工作，8月份进行试生产。该项目主要建设对乙酰氧基苯乙烯和三嗪类紫外线吸收剂两条生产线。其中，对乙酰氧基苯乙烯是制造KrF和EUV半导体光刻胶的核心原材料，具有较高的技术壁垒。 公司本部项目贡献： 公司本部年产15000吨生物可降解材料功能助剂一期和年产10000吨二元酸酯一期项目目前已产出合格产品，并正在进行工艺优化。预计这两个项目将在2024年对公司业绩产生一定的贡献。 风险提示： 公司面临的主要风险包括产能释放不及预期、市场竞争加剧以及原材料价格波动。 总结 佳先股份通过积极布局光刻胶和生物可降解材料等高成长赛道，并加速相关新产能的落地，有望在未来实现业绩的显著增长。尽管2024年上半年传统业务面临挑战，导致短期净利润有所下滑，但公司在战略性新兴领域的投入和进展，尤其是在光刻胶核心原材料和生物可降解材料功能助剂方面的新产能建设，为其长期发展奠定了坚实基础。鉴于新兴市场前景广阔和公司产能的逐步释放，维持“买入”评级。

中心思想 业绩承压下的结构性亮点 生物股份在2024年上半年面临生猪养殖业深度亏损复苏初期的行业挑战，导致整体营收和归母净利润同比下滑。然而，公司在反刍动物疫苗领域实现逆势高速增长，高端布病疫苗和羊苗等新品上市即上量，同时禽苗业务通过整合赋能也打开了新的增长空间，控股子公司辽宁益康营收和净利润均实现显著增长。 研发驱动未来增长与盈利能力提升 公司持续优化产品工艺，有效降本增效，使得销售毛利率和销售净利率稳中有升。更重要的是，公司研发投入占比高达12.26%，多个重要在研产品如牛支原体活疫苗、猫三联疫苗等已进入新兽药注册或有望上市阶段，预示着未来产品线将进入收获期，为公司中长期发展提供强劲动力。 主要内容 事件 2024年上半年，生物股份实现营业收入6.12亿元，同比下降10.66%；归母净利润1.23亿元，同比下降8.56%；扣非归母净利润1.08亿元，同比下降12.56%。其中，2024年第二季度营业收入为2.64亿元，同比下降17.74%；归母净利润0.17亿元，同比下降37.47%；扣非归母净利润0.13亿元，同比下降44.69%。 投资要点 疫苗业务表现及增长动力 受上半年生猪养殖业深度亏损复苏初期及动保行业竞争激烈影响，公司整体营收和归母净利润同比下滑。然而，得益于高端布病疫苗、羊苗等重点新品的成功上市和放量，公司反刍动物疫苗业务在行业周期底部逆势实现高速增长。此外，禽苗团队经过整合赋能，业务增长空间进一步打开，控股子公司辽宁益康（主要产品为高致病性禽流感疫苗）上半年营业收入同比增长10.45%，并实现净利润711.21万元。 盈利能力提升与成本控制 公司上半年持续对重点产品进行工艺优化，在提升产品质量的同时，通过多措并举实现降本增效，有效确保了产品在市场上的占有率和竞争力。数据显示，公司销售毛利率同比增长0.31个百分点，销售净利率同比增长0.89个百分点，显示出盈利能力稳中有升。 研发成果与未来产品线 公司上半年研发投入达到0.75亿元，占营业收入的比重高达12.26%，体现了对研发的高度重视。多个重要在研产品取得显著进展：牛支原体活疫苗、牛A型梭菌灭活疫苗、布病S19疫苗等已进入新兽药注册阶段；猫三联疫苗已通过农业农村部应急评价，有望在今年上市；犬四联疫苗、猫四联疫苗也已进入新兽药注册阶段，预示着公司产品研发正步入收获期。 财务预测与投资建议 基于行业竞争加剧的考量，国海证券调整了生物股份2024-2026年的营业收入预测，分别为15.66亿元、17.04亿元、18.72亿元，同比增速分别为-2.01%、+8.81%、+9.87%。对应归母净利润预测为3.06亿元、3.40亿元、4.03亿元，同比增速分别为+7.72%、+11.12%、+18.75%。对应当前股价，2024-2026年PE分别为22倍、20倍、17倍。鉴于公司产品结构改善和盈利能力稳中有升，国海证券维持“买入”评级。 潜在风险因素 报告提示了多项潜在风险，包括畜禽价格大幅下降风险、重大动物疫病风险、行业竞争加剧风险、产品研发及产品质量风险以及盈利能力下降风险。 总结 生物股份在2024年上半年面临行业周期性下行压力，整体业绩有所下滑。然而，公司在反刍动物疫苗和禽苗等细分市场展现出强劲的逆势增长能力，并通过持续的工艺优化和成本控制，实现了盈利能力的稳步提升。高达12.26%的研发投入正逐步进入收获期，多个重磅在研产品有望在近期上市或注册，为公司未来发展奠定坚实基础。尽管面临行业竞争加剧等风险，但鉴于其产品结构改善和研发驱动的增长潜力，国海证券维持“买入”评级，并预计未来几年营收和归母净利润将恢复增长。