中心思想 业绩强劲增长与产品市场拓展 心脉医疗在2023年前三季度展现出强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长33.8%和29.1%。这主要得益于海外销售的超预期表现以及重点新产品在国内市场的快速入院和植入量增长。公司持续深耕国内市场，多款核心产品覆盖医院数量和植入案例显著增加，同时研发管线进展顺利，为未来增长奠定基础。 全球化战略加速与投资前景展望 公司全球化发展战略加速推进，海外销售收入实现63%的同比增长，国际业务已覆盖29个国家和地区，并有多款产品在海外获批上市及完成临床植入。基于其创新器械占比的持续提升和战略转型的逐步显现，分析师维持“买入”评级，并对公司未来三年的盈利能力持乐观预期。 主要内容 投资要点 业绩实现快速增长 2023年前三季度财务表现： 公司实现营业收入8.9亿元，同比增长33.8%；归母净利润3.9亿元，同比增长29.1%；扣非归母净利润3.7亿元，同比增长32.6%。 第三季度单季表现： 单季度营业收入2.7亿元，同比增长29.9%；归母净利润1.1亿元，同比增长26.9%。 增长驱动因素： 季度业绩增速较快主要系海外销售超预期增长，以及新品在入院家数及终端植入量方面均实现较快增长。 盈利能力： 2023年前三季度毛利率为76.9%（同比提升1.3个百分点），销售费用率为10%（同比提升1个百分点），财务费用率为-0.8%（同比提升0.8个百分点），净利率为43.3%（同比下降1.5个百分点），整体保持稳定。 重点产品国内市场持续开拓，在研管线进展顺利 国内市场覆盖： 公司产品已进入国内超2000家医院。 Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统：累计覆盖1000+家终端医院，累计植入近2万例。 Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统：累计覆盖7000+家终端医院，累计植入近6000例。 Reewarm PTX药物球囊扩张导管：累计覆盖800+家终端医院，累计植入近1.8万例。 研发管线进展： 主动脉介入领域： Castor获批国内首张定制式胸主动脉覆膜支架备案证并完成首例临床植入；阻断球囊完成NMPA注册资料递交；升级产品Cratos分支型主动脉覆膜支架已完成上市前临床植入，处于临床随访阶段。 外周静脉介入领域： Vflower静脉支架已完成NMPA注册资料递交。 外周动脉介入领域： 新一代外周裸球囊导管、带纤维毛栓塞弹簧圈均已完成NMPA注册资料递交。 全球化发展加速推进 海外销售增长： 2023年前三季度公司海外销售收入同比增长63%。 国际市场拓展： 报告期内，公司国际业务新开拓3个国家，产品销售覆盖全球29个国家和地区。 海外产品获批与植入： Castor、Minos、Hercules-LP产品在泰国获批上市，多个产品在全球多个国家完成首例临床植入，国际化进展进一步加速。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计公司2023年至2025年归母净利润分别为4.8亿元、5.9亿元和7.6亿元。 每股收益（EPS）： 预计分别为6.67元、8.23元和10.58元。 市盈率（PE）： 对应PE分别为29倍、23倍和18倍。 投资评级： 鉴于公司创新器械占比持续提升，战略转型效果逐步显现，维持“买入”评级。 风险提示 汇率波动风险。 政策控费风险。 创新产品放量不及预期的风险。 总结 心脉医疗在2023年前三季度实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润均保持高速增长，主要得益于其核心产品在国内市场的持续渗透和海外业务的强劲扩张。公司在主动脉及外周介入领域的产品线不断丰富，多款在研产品进展顺利，为未来的市场竞争力提供了保障。全球化战略的加速推进，使得公司产品覆盖范围和国际影响力持续扩大。尽管面临汇率波动、政策控费及新产品放量不及预期等风险，但鉴于其创新驱动和战略转型成效，分析师维持“买入”评级，并对其未来盈利能力持积极展望。

中心思想 业绩稳健增长，多元业务驱动 华东医药在2023年前三季度及第三季度均实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，其中第三季度利润端表现超预期。公司通过医药工业、医美和工业微生物三大核心板块的协同发展，展现出强大的市场适应性和增长潜力。医药工业板块在集采压力逐步出清后，通过创新转型持续加码；医美业务则凭借国内外市场的强劲表现，成为公司业绩增长的亮点；工业微生物板块作为公司第二成长曲线，正逐步贡献新的增长动能。 创新转型与未来发展潜力 公司正积极推进创新转型，在医药工业领域聚焦肿瘤、内分泌、自免三大核心治疗领域，储备了丰富的创新药及生物类似药项目。医美板块通过引进和自主研发，构建了高端产品矩阵，并在国内外市场实现高速增长。工业微生物板块则深耕合成生物学，布局创新药物原料、医药原料药及大健康医美原料，有望成为公司医药制造的第二增长极。这些战略布局共同构筑了华东医药未来的可持续发展和盈利能力提升的基础。 主要内容 2023年三季报业绩概览 整体财务表现： 2023年前三季度，公司实现营业收入304亿元，同比增长9.1%；归母净利润21.9亿元，同比增长10.5%；扣非后归母净利润21.6亿元，同比增长13.6%。 第三季度表现： 2023年第三季度，公司实现营业收入100.1亿元，同比增长3.6%；归母净利润7.6亿元，同比增长17.8%；扣非后归母净利润7.3亿元，同比增长16.5%。利润端增长显著，超出市场预期。 医药工业板块：创新驱动与存量优化 营收与利润： 2023年前三季度，医药工业板块（含CSO业务）实现营收89.9亿元，同比增长9.5%；扣非归母净利润18.4亿元，同比增长13.4%。第三季度单季实现营收29.4亿元，同比增长8.3%；扣非归母净利润6.1亿元，同比增长10.1%。 存量产品压力： 公司核心品种多数已完成集采降价，预计未来几年存量产品及尚未参与集采产品的压力将逐步出清。 创新转型： 公司聚焦肿瘤、内分泌、自免三大核心治疗领域，利拉鲁肽、淫羊藿素胶囊、阿格列汀等新品驱动增长，迈华替尼、IMGN853、QX001S等品种紧随其后。截至2023年上半年，公司已储备在研创新药及生物类似药项目51款，创新转型成效显著。 医美板块：国内外市场双轮驱动 整体增长： 2023年前三季度，医美板块合计实现营收18.7亿元，同比增长36.7%。第三季度单季实现营收3.1亿元，同比高速增长82.3%。 国内市场： 公司拥有36款无创+微创医美高端产品（已上市24款，在研全球创新产品12款）。其中，伊妍仕凭借强劲产品力实现高速放量，设备类产品蓄势待发。医美子公司欣可丽美学实现营收8.2亿元，同比增长88.8%。 海外市场： 公司收购Sinclair后整合初见成效，2023年前三季度实现合并营收1.1亿英镑（约9.7亿元人民币），同比增长23.3%；EBITDA达1729万英镑（约1.5亿元人民币），持续实现经营性盈利。预计全年海外医美业务将保持较快增长，并持续提升对公司盈利的贡献。 工业微生物板块：打造第二成长曲线 战略定位： 公司深耕合成生物学40年，以珲达生物为核心研发创新平台，持续践行工业微生物发展战略，旨在打造医药工业的第二成长曲线。 业务布局： 已完成创新药物（xRNA&ADC药物）原料、医药原料药&中间体、大健康&医美原料领域整体布局。 增长表现： 2023年前三季度，整体收入剔除特定商业化产品业务后同比增长36.2%。 未来驱动： 结合美华高科业务逐步修复、美琪健康2023年投产、华仁科技2023年并表等因素，工业微生物有望成为公司医药制造板块的第二成长曲线。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计2023-2025年每股收益（EPS）分别为1.66元、2.00元和2.41元。 估值： 对应估值分别为24倍、20倍和17倍。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示 在研或引进创新产品临床及商业化进度不及预期风险。 产品竞争格局加剧风险。 仿制药品种集采降价幅度超预期风险。 海外经营风险及汇率波动风险。 医美行业政策风险及医疗事故风险。 总结 华东医药在2023年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，尤其在第三季度利润端表现超预期。公司通过医药工业的创新转型、医美业务的国内外市场高速扩张以及工业微生物板块的战略布局，成功构建了多元化的增长引擎。医美板块的亮眼表现和工业微生物作为第二成长曲线的潜力，为公司未来发展注入了强大动力。尽管面临创新产品商业化、市场竞争、集采降价、海外经营及政策等风险，但公司清晰的战略方向和持续的创新投入，使其具备良好的长期增长潜力。基于此，报告维持了对华东医药的“买入”评级。

　　华厦眼科(301267) 　　投资要点 　　业绩总结：公司发布2023年三季报，2023年第三季度实现收入11.1亿元（+17.4%），归母净利润2亿元（+25.7%），扣非后约2.1亿元（+18.7%）。2023年公司前三季度实现收入31亿元（+23%），归母净利润5.6亿元（+40.2%），扣非后约5.7亿元（+32.1%）。 　　省内外积极扩张，布局均衡且具备区位优势。目前公司在福建省内各地级市医院布局已完成，在本部所在地厦门深度布局视光中心，叠加省内多年塑造的良好品牌力以及名医资源，省内基本盘稳固；公司积极向省外扩张，辐射华东、华中、华南、西南、华北等地区，预计明年覆盖全国24个省会城市并向地级市扩展。报告期内，公司联合中电数字等四家公司共同投资成立华厦壹号基金，对眼科医院和眼科产业进行投资管理，目前华厦壹号已收购四川源聚爱迪眼科医院管理有限公司51%股权，该公司控股成都爱迪眼科医院（三甲）、恩施慧宜眼科医院（三级）、睢宁复兴眼科医院（二甲）及微山医大眼科医院（二级）。 　　消费眼科业务略显疲软，基础眼科业务持续放量。受经济环境影响，消费眼科业务略显疲软，基础眼科等刚性需求逐步释放，更多依靠基础眼科实现营业收入较快增长。2023年前三季度公司白内障业务实现量价齐升，白内障业务量增长超30%，其中中高端白内障占比达70%以上，盈利能力进一步提升。未来公司将以基础眼科为根基，保持白内障业务优势，同时继续加大消费眼科投入，实现业绩增长双轮驱动。 　　盈利能力表现向好，公司加大研发未来可期。2023年前三季度公司毛利率为50.6%（+2.6pp），净利率18.4%（+2.4pp），盈利能力表现良好。销售费用率为12.8（+0.9pp），管理费用率为10.8%（+0.3pp），主要受公司规模不断扩大所致。公司继续加大投入研发，2023年前三季度研发投入同比增长71.3%，开展多项课题研究，强化自身临床科研能力。 　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为6.9亿元、8.9亿元和11.2亿元，EPS分别为0.82元、1.06元、1.33元，当前股价对应PE分别为50、39、31倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院收入或不及预期；行业政策风险；医疗事故风险等。

中心思想 核心业务稳健增长，盈利能力持续提升 瑞普生物在2023年前三季度展现出稳健的经营韧性与增长潜力。尽管面临生猪和肉鸡养殖景气度低迷的外部挑战，公司通过持续加大研发投入、优化产品结构以及深化与养殖集团的合作，实现了营收和归母净利润的双重增长。特别是毛利率的显著改善，凸显了公司在成本控制和高附加值产品推广方面的成效，为整体盈利能力的提升奠定了坚实基础。 宠物赛道战略布局，驱动未来发展新引擎 公司明确将宠物板块作为未来发展的重要战略重心，通过设立合资公司、独立运营宠物业务，并积极布局宠物医院渠道，旨在打造本土领先的宠物健康品牌。在宠物市场消费规模持续扩大的背景下，公司凭借丰富的产品储备和在猫三联疫苗等关键领域的创新突破，有望填补国产空白，快速抢占市场份额，为公司开辟新的增长极，驱动长期可持续发展。 主要内容 2023年前三季度业绩概览与财务亮点 瑞普生物2023年前三季度财务表现稳健，实现营业收入15.9亿元，同比增长7.5%；归属于母公司股东的净利润为2.7亿元，同比增长17.5%。其中，第三季度单季表现亦保持增长，实现营收5.9亿元，同比增长4.3%；归母净利润1.0亿元，同比增长2.4%。 从盈利能力来看，公司在第三季度销售毛利率达到49.2%，同比提升5.6个百分点，显示出公司在产品结构优化和成本控制方面的积极成果。根据财务预测，公司预计2023年至2025年营业收入将分别达到27.43亿元、32.90亿元和40.16亿元，年增长率分别为31.61%、19.93%和22.07%。同期，归母净利润预计分别为5.40亿元、6.72亿元和8.45亿元，年增长率分别为55.77%、24.39%和25.74%。净利率预计将从2022年的17.93%提升至2025年的22.60%，净资产收益率（ROE）也将从8.21%提升至13.79%，表明公司盈利能力和资本回报效率持续向好。 研发创新驱动传统动保业务增长 公司持续将研发创新作为核心竞争力。2023年前三季度，公司研发费用投入高达1.2亿元，同比大幅增长66.8%，远超营收增速，体现了公司对技术创新和产品迭代的高度重视。在研发投入的支撑下，公司传统畜用疫苗销售同比增长17%，畜用药品销售同比增长超过30%，显示出新产品和优化产品结构对市场销售的强劲拉动作用。 尽管生猪和肉鸡养殖行业景气度在2023年上半年持续低迷，第三季度虽有所回暖但产能去化不及预期，瑞普生物仍能在此背景下实现业绩稳健增长和毛利率改善，主要得益于其加大研发投入、坚实推进与养殖集团的深入合作以及新产品的更新迭代。公司通过提供从生物安全防护、科学治疗到养殖精细化管理的一站式差异化解决方案，有效帮助养殖客户提高疫病防控水平并降低养殖成本，从而巩固了市场地位。 宠物健康市场：蓝海战略与产品突破 中国宠物市场展现出巨大的增长潜力。据《中国宠物行业白皮书》显示，2022年中国宠物市场消费规模约为2706亿元，同比增长8.7%。当前，我国宠物疫苗市场仍以进口产品为主导，硕腾、英特威、勃林格等头部企业占据主要份额，国产替代空间广阔。 瑞普生物已明确将宠物业务作为未来发展重心，并设立合资公司蓝瑞生物，推动宠物板块独立运营，旨在“抓住宠物发展契机，释放产品价值，打造本土第一品牌”。在渠道布局方面，公司通过参股瑞派宠物（国内宠物连锁诊疗领域第一梯队），其产品终端已覆盖国内超过4000家宠物医院，构建了广泛的销售网络。在产品储备上，公司拥有吡虫啉莫昔克丁滴剂、非泼罗尼喷剂等驱虫产品；犬猫吸入麻醉剂异氟烷和七氟烷；以及美洛昔康片、犬猫心脏病盐酸贝那普利咀嚼片等优势产品。尤其值得关注的是，公司在今年8月份，猫三联疫苗已通过农业农村部组织的应急评价，公司正积极在生产工艺、渠道铺设等方面做好准备，力争成为国内首个上市销售的国产猫疫苗产品，有望填补国产化猫疫苗产品的空白，并借助瑞派宠物医院、中瑞供应链及核心经销商的渠道快速推向市场，抢占市场先机。 动保行业龙头地位的巩固与深化合作 随着动保行业重视程度的提高，瑞普生物凭借其药苗并重的战略，持续巩固其龙头地位。公司拥有完整的产品矩阵，能够为养殖客户提供全面的生物安全防护、科学治疗和精细化管理的一站式差异化解决方案，有效帮助客户提升疫病防控水平并降低养殖成本。 为进一步强化市场竞争力，公司积极寻求战略合作。近期，瑞普生物发布公告与圣农发展、圣维生物签署战略合作协议，旨在深化各方在产品研发、生产、推广及健康养殖等方面的合作。通过此次合作，圣维疫苗产品在全国大部分重点养殖区域的市场推广得到了有效促进，对公司2023年的业绩实现产生了积极作用，进一步彰显了公司在动保行业的领导地位和市场影响力。 盈利预测、投资建议及潜在风险 基于公司在传统动保业务的稳健增长和宠物板块的战略性布局，分析师对瑞普生物的未来盈利能力持乐观态度。预计公司2023年至2025年每股收益（EPS）将分别达到1.16元、1.44元和1.81元。对应动态市盈率（PE）分别为14倍、11倍和9倍，估值具有吸引力。鉴于此，分析师维持对瑞普生物的“买入”评级。 然而，投资者仍需关注潜在风险，包括养殖端突发疫病可能对动物保健产品需求造成冲击、下游需求不及预期可能影响公司产品销售，以及研发进度不及预期可能延缓新产品上市和市场拓展。 总结 瑞普生物在2023年前三季度展现出强劲的业绩增长和盈利能力改善，这主要得益于其在传统动保业务中持续的研发投入和产品优化，以及与养殖集团的深度合作。同时，公司将宠物健康市场作为重要的战略增长点，通过独立运营、渠道布局和创新产品（如猫三联疫苗）的突破，有望在这一高增长蓝海市场中占据领先地位。尽管面临行业风险，公司凭借其稳固的龙头地位、全面的产品矩阵和前瞻性的战略布局，预计未来将持续实现可观的盈利增长，具备较高的投资价值。

　　智飞生物(300122) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，实现收入392.7亿元，同比增长41%；实现归母净利润65.3亿元，同比增长16.5%；实现扣非归母净利润63.8亿元，同比增长14%。 　　单Q3季度九价HPV疫苗销量增长较快。分季度看，公司2023Q1/Q2/Q3分别实现营业收入111.7/132.7/148.3亿元（+26.4%/+39.5%/+56.6%），实现归母净利润20.3/22.3/22.7亿元（+5.7%/+23.3%/+20.9%）。单三季度业绩同比增速较高主要系代理九价HPV疫苗持续放量，收入端快于利润端增速主要系九价HPV疫苗毛利率相对较低。从盈利能力看，公司2023年Q1-3毛利率为28.3%（-4.9pp），净利率为16.6%（-3.5pp），毛利率、净利率下滑的主要系九价HPV疫苗占比提升。公司期间销售费用率为4.7%（-0.6pp），管理费用率为0.7%（-0.3pp），财务费用率为0.1%（+0.06pp），研发费用率为1.7%（-0.5pp），基本保持稳定。 　　新增代理GSK带状疱疹疫苗，有望带来新增量。2023年10月8日，公司与GSK签署《独家经销和联合推广协议》，将由公司在中国大陆地区独家代理GSK带状疱疹疫苗。协议期限为2023年10月8日起至2026年12月31日。24-26年度预计的最低采购金额分别为34.4/68.8（+100%）/103.2（+50%）亿元，合计206.4亿元。此外，协议还约定GSK将优先在合作区域内任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴。目前带状疱疹疫苗国内仅有GSK与百克生物两家产品上市，渗透率仍然较低，我们预计明年起带状疱疹疫苗有望给公司带来新的业绩增长点。 　　管线丰富，长期增长动力强劲。公司自主研发项目共计30项（不含新冠项目），处于临床试验及申请注册阶段的项目17项，其中23价肺炎疫苗、四价流感疫苗已申报上市，冻干人二倍体狂苗已获得了Ⅲ期临床试验总结报告；15价肺炎疫苗、Vero细胞狂犬疫苗、双价痢疾疫苗、四价流脑结合疫苗均处于Ⅲ期临床当中，重组B群脑膜炎球菌疫苗（大肠杆菌）获得了临床试验批准通知书，目前公司已经搭建了结核、狂犬病、呼吸道病毒等多产品矩阵，在疫苗行业管线丰富度中处于头部地位，长期发展动力充足。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为3.77元、4.87元、5.72元，对应动态PE分别为15倍、12倍、10倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，研发进度不及预期风险。

　　爱博医疗(688050) 　　投资要点 　　业绩总结：公司司发布2023年三季报，2023年前三季度实现收入6.7亿元，（+51.4%），归母净利润2.5亿元（+27.5%），扣非后约2.4亿元（+32.5%）。2023年公司单三季度实现收入2.6亿元（+55.2%），归母净利润0.9亿元，（+19.7%），扣非后约0.9亿元（+23.3%）。 　　Q3收入端超预期，静待利润率恢复。公司2023年单三季度收入增速达55.2%，2023Q1-Q3季度收入增速达51.4%，收入端业绩超预期，盈利能力方面，公司单Q3毛利率78.9%较去年同期下降6.8pp，净利率32.5%，较去年同期下降11.3pp，由于生产基地产能爬坡所致，预计公司未来利润端将逐步恢复。 　　销售费用率提升，销售投入加大。费用率方面，2023单Q3销售费用率达19.8%，较去年同期提升2.9pp，主要由于2023年销售活动支出增加所致，管理费用率11.3%，较去年同期提升0.4pp，研发费用率8.8%，较去年同期下降1.2pp。 　　新品逐渐放量，后续储备产品丰富。公司三季度收入快速增长主要由于新产品逐步加速放量，公司持续布局美瞳领域，预计未来将持续为公司贡献收入增量，目前福建优你康已成为公司控股子公司，预计2024年将和天眼一起为公司美瞳产品贡献产能；此外，公司有晶体眼人工晶体、高端人工晶体等产品也在持续推荐，后续储备产品管线丰富。 　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年EPS分别为3.23元、4.23元、5.83元，对应动态PE分别为53倍、40倍、29倍。公司后续储备产品管线丰富，预计2024年美瞳产品释放产能，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策风险；产品研发不及预期风险；医疗事故风险。

中心思想 业绩短期承压下的稳健增长与结构优化 康缘药业在2023年前三季度整体实现了营收和归母净利润的稳健增长，分别达到35亿元（+11.9%）和3.5亿元（+24.2%）。尽管第三季度受多种因素影响，营收出现短期承压（-8.3%），但归母净利润仍保持增长（+5.1%），显示出公司在复杂市场环境下的韧性。业绩增长主要得益于注射液、颗粒剂及冲剂等核心品种的高速放量，同时财务费用率因银行借款还清和利息收入而显著下降，优化了公司的成本结构。 创新驱动与未来发展潜力 公司持续推进在研管线，多款创新药物临床试验获得批准，包括KYS202002A注射液（系统性红斑狼疮适应症）以及乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒等中药品种，这为公司未来的长期增长奠定了基础。作为一家优秀的现代化创新型中药企业，康缘药业通过产品结构优化和新药研发的逐步兑现，展现出良好的发展前景。分析师预计公司2023-2025年归母净利润将持续增长，并给予“积极关注”的投资建议，但同时提示了药品集采降价、研发失败及销售改革不及预期等潜在风险。 主要内容 2023年前三季度经营概况与财务表现 康缘药业2023年前三季度整体经营表现稳健，实现营业收入35亿元，同比增长11.9%；归属于上市公司股东的净利润为3.5亿元，同比增长24.2%；扣除非经常性损益的归母净利润为3.2亿元，同比增长20.5%。然而，第三季度业绩短期承压，当季实现营业收入9.4亿元，同比下降8.3%；归母净利润为0.7亿元，同比增长5.1%；扣非归母净利润为0.6亿元，同比下降10.5%。从季度营收来看，2023年第一、二、三季度营收分别为13.5亿元、12亿元和9.4亿元，同比增速分别为+25.4%、+17.9%和-8.3%。归母净利润方面，各季度分别为1.4亿元、1.3亿元和0.7亿元，同比增速分别为+28.6%、+32.8%和+5.1%。第三季度毛利率为73.7%，同比提升3个百分点；净利率为10.3%，同比提升1.2个百分点。 核心产品市场动态与盈利能力分析 分产品来看，2023年前三季度公司主要产品表现分化。注射液实现收入15.9亿元，同比增长48.7%，毛利率为73.1%，同比提升2.6个百分点，是公司业绩增长的主要驱动力。颗粒剂、冲剂也表现出色，实现收入2.5亿元，同比增长57.4%，毛利率为77.6%，同比提升6.7个百分点。非注射剂产品则面临增长压力：胶囊实现收入6.6亿元，同比下降5.3%，但毛利率提升至62.3%（+4.6pp）；口服液实现收入5.4亿元，同比下降24.3%，毛利率为80.4%（+2.3pp）；片丸剂实现收入2.6亿元，同比下降1.9%，毛利率为72.2%（+5.5pp）；贴剂实现收入1.6亿元，同比下降10.3%，毛利率为83.2%（+0.1pp）；凝胶剂实现收入0.2亿元，同比下降18.5%，毛利率为86.2%（+1.2pp）。整体来看，注射液和颗粒剂/冲剂的高速放量有效对冲了部分非注射剂产品的下滑压力。 费用结构优化与研发投入持续推进 在费用方面，2023年第三季度公司销售费率为42.4%（+1.3pp），管理费率为4.3%（+0.4pp），研发费率为14.6%（+0.6pp）。值得注意的是，财务费率出现明显下降，第三季度为-0.4%（-0.3pp），这主要得益于公司银行借款的还清以及存款产生的利息收入，有效优化了公司的财务成本结构。公司持续加大研发投入，研发费率的提升体现了其对创新驱动发展的重视。从财务预测数据看，公司毛利率预计在2023-2025年保持在72.0%-72.6%之间，净利率预计从2022年的10.16%提升至2025年的11.02%，显示出盈利能力的持续改善。 在研管线进展与长期增长驱动 康缘药业在研管线稳步推进，为公司未来发展注入新动力。2023年8月，公司收到国家药品监督管理局签发的KYS202002A注射液成人系统性红斑狼疮适应症的《药物临床试验批准通知书》。随后在9月至三季报公告日，公司又陆续收到了乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒的《药物临床试验批准通知书》。这些新药和中药品种的临床试验获批，预示着公司在创新药和中药现代化领域的持续投入正在逐步转化为实际成果，有望在未来贡献新的业绩增长点。 盈利预测、投资建议及风险考量 分析师对康缘药业的未来发展持积极态度，认为公司作为优秀的现代化创新型中药企业，主力品种持续放量，新药研发逐步兑现。预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.1亿元、6.2亿元和7.4亿元，对应的增速分别为18.4%、20.7%和19.8%。基于此，对应的PE估值分别为18倍、15倍和12倍。鉴于公司的增长潜力和估值水平，分析师建议“积极关注”。然而，报告也提示了潜在风险，包括药品集采降价风险可能影响产品盈利能力；研发失败的风险可能导致前期投入无法收回；以及销售改革推进或不及预期，可能影响市场拓展和产品放量。 总结 康缘药业在2023年前三季度展现出整体稳健的经营态势，营收和归母净利润均实现增长，尤其注射液和颗粒剂等核心品种表现强劲。尽管第三季度业绩短期承压，但公司通过优化财务费用结构和持续加大研发投入，保持了盈利能力的韧性。多款在研药物临床试验的获批，预示着公司在创新驱动和中药现代化方面的长期发展潜力。分析师对公司未来业绩增长持乐观预期，并建议积极关注，但投资者仍需警惕药品集采、研发失败及销售改革不及预期等潜在风险。

　　恒瑞医药(600276) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入170.1亿元(+6.7%)，归属于上市公司股东的净利润为34.74亿元(+9.5%)，扣非后归属于上市公司股东的净利润为33.6亿元(+10.1%)。单Q3营业收入58.45亿元(+2.2%)，归属于上市公司股东的净利润为11.7亿元(+10.6%)，扣非后归属于上市公司股东的净利润为11.2亿元(+7.1%)。 　　业绩稳健增长，利润率稳步提升。2023前三季度公司业绩保持稳健增长，毛利率84.8%（+2pp）；净利率19.9%（+1.9pp），利润率稳步提升。费用率管控良好，研发费用率21.9%（0pp），销售费用率31.8%（-0.6pp），管理费用率9.9%（+0.7pp）。 　　3款1类新药获批上市，新药研发和国际化推进顺利。公司1类创新药阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑获批上市，改良型新药盐酸右美托咪定鼻喷雾剂获批上市，卡瑞利珠单抗和阿帕替尼联用一线治疗晚期肝癌、吡咯替尼片联合曲妥珠单抗加多西他赛一线治疗HER2阳性复发/转移性乳腺癌、达尔西利联合来曲唑或阿那曲唑一线治疗HR+/HER2-局部复发或晚期转移性乳腺癌获批上市。第三季度，SHR0302片（JAK1）用于NSAIDs治疗疗效欠佳或不耐受的活动性强直性脊柱炎成人患者、恒格列净片联合瑞格列汀用于二甲双胍血糖控制不佳的2型糖尿病的新适应症上市申请获受理。双艾方案，吡咯替尼、EZH2项目、TSLP单抗授权出海。 　　建设先进技术平台，构建全球创新体系。公司建设一批具有自主知识产权、国际一流的新技术平台，如PROTAC、分子胶、ADC、双/多抗、AI分子设计等。已有8个新型、具有差异化的ADC分子获批临床，抗HER2ADC产品SHR-A1811进入临床Ⅲ期阶段；2个PROTAC分子已处于临床阶段；PD-L1/TGF β双抗SHR1701快速推进多项临床Ⅲ期，新一代TIGIT/PVRIG融合蛋白已顺利开展临床研究，还有10多个FIC/BIC双/多抗在研。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为45.2/51.7/63.6亿元，对应PE为56X/49X/40X。创新药占比不断提升，创新升级加速，创新药国际化即将迎来质变，仍然是国内创新药投资首选，维持“买入”评级。 　　风险提示：仿制药集中采购降价、药品研发进度不达预期、里程碑付款金额存在不确定性等风险。

　　欧林生物(688319) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，实现营业收入3.5亿元，同比下降5%；实现归属于母公司股东净利润0.3亿元，同比下降24.6%；实现扣非后归母净利润0.2亿元，同比下降45.9%。 　　受行业政策影响主业收入有所下滑。分季度来看，公司2023Q1/Q2/Q3单季度收入分别为0.7/1.7/1.2亿元（+25%/-7.2%/-13.7%），单季度归母净利润分别为0.04/0.25/0.02亿元（+157%/-35%/-81%）。单三季度收入下滑主要系行业政策影响，利润端下滑主要系管理费用增加，其中股份支付费用增加较大以及研发费用增加等原因。从盈利能力看，公司2023年Q1-3毛利率为93%（+0.2pp），净利率为7.4%（-3.5pp），净利率下滑与上述原因类似。销售费用率为45.5%（-0.04pp）。公司期间管理费用率为16.5%（+4pp）。研发费用率为22.8%（+3.9pp），主要公司加大研发投入。 　　金葡菌疫苗处于临床III期，有望2025年上市。公司重组金葡菌疫苗临床III期已于2022年8月完成首例开针，产品有望在2025年实现上市。预计2030年我国闭合性骨折手术人数约134万，其中80%感染者接种疫苗，产品上市后将有望带动公司业绩快速放量。同时公司金葡菌疫苗未来有望作为全球创新品种出口海外市场，强化公司国际影响力。 　　破伤风疫苗收入占比仍然较高。分产品来看，公司破伤风疫苗实现收入占比超8成，公司破伤风疫苗在外伤门诊、犬伤门诊以及血制品企业三大渠道实现稳定放量，外伤渠道比例处于持续提升当中。同时2023年公司在销售团队持续推广、人群疫苗接种意识进一步提高下，我们预计公司破伤风疫苗将实现恢复增长。同时公司AC-Hib三联苗申请生产注册已获得受理，预计明年获批后将带来新的业绩增量。 　　盈利预测与评级。我们预计2023-2025年归母净利润分别为0.7亿元、1.2亿元和2.1亿元，EPS分别为0.16元、0.29元和0.52元，维持“买入”评级。 　　风险提示：销售或不及预期；竞争格局恶化风险；在研产品进度不及预期风险。

　　恩华药业(002262) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，实现营业收入36.6亿元（+17.2%），归属于母公司股东的净利润8.9亿元（+19.4%）。第三季度实现营业收入12.6亿元（+12.2%），归属于母公司股东的净利润3.4亿元（+15.8%）。 　　Q3单季收入利润均为历史新高，前三季度销售费用率同比下降4.7pp。环比来看，公司Q3单季收入和归母净利润均处于历史峰值，公司高度重视市场准入和学术推广，保持重点品种力月西、福尔利及思贝格等快速成长，并有效保证舒芬太尼、羟考酮注射液、阿芬太尼、等产品快速列院形成销售。前三季度毛利率73.1%（-3.3pp），净利率24.2%（+0.6pp），销售费用率30.1%（-4.7pp），管理费用率4.1%（-0.3pp），研发费用率10.5%（+0.8pp）。 　　富马酸奥赛利定注射液（TRV130）预计年底参与医保谈判，未来有望贡献更多业绩增量。富马酸奥赛利定注射液（TRV130）是与美国Trevena公司合作的新产品，在中国获化合物专利独占许可。2023年5月获批上市，预计年底参与医保谈判。 　　聚焦中枢神经系统领域，创仿并重储备梯队品种。公司在研创新药项目有25项，其中开展Ⅱ期临床研究项目1个（NH600001乳状注射液），I期临床研究项目6个（NH112、NH102、NH130、Protollin鼻喷剂、NHL35700、YH1910-Z02）。一致性评价在研项目14个，其中在审评项目4个。2023年至今盐酸丁螺环酮片、盐酸戊乙奎醚注射液已通过一致性评价。 　　盈利预测与投资建议：恩华药业在麻醉、神经领域构建了多维度、多层次的产品梯队和发展格局。TRV130有望为业绩持续注入动能。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.9、12.9和16.6亿元，对应EPS为1.08、1.28和1.65元，对应PE分别为22、19和15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进展或不及预期、商业化进展或不及预期、带量采购政策影响。