中心思想 业绩稳健增长，制剂与创新驱动未来 博瑞医药在2023年前三季度实现了营业收入的稳健增长，其中制剂产品销售收入表现尤为突出，同比增长33.3%，成为产品销售收入增长的主要驱动力。公司通过持续的研发投入和创新管线布局，聚焦肿瘤免疫及内分泌等高潜力领域，并积极推进国内外注册申报，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。 创新研发与全球化布局奠定长期发展基础 公司在创新研发方面持续投入，2023年前三季度研发费用同比增长17.8%，多项吸入制剂、肿瘤免疫及代谢疾病领域的创新药物研发项目取得关键进展。同时，公司积极拓展国际市场，通过向美国和欧洲递交ANDA及CEP申请，加速产品的全球化布局，有望为公司培育新的增长点并提升国际竞争力。 主要内容 2023年三季报财务表现分析 整体财务概览 2023年前三季度，博瑞医药实现营业收入9.1亿元，同比增长18.5%。归母净利润为1.9亿元，同比减少3%；扣非后归母净利润为1.8亿元，同比增长3.6%。 2023年第三季度，公司实现营业收入3.3亿元，同比增长20.4%。归母净利润为0.8亿元，同比减少3.8%；扣非后归母净利润为0.8亿元，同比减少4.1%。 业务结构与收入贡献 2023年前三季度，公司产品销售收入达7.8亿元，同比增长12.3%。其中，原料药产品收入6.7亿元，同比增长9.7%；制剂产品收入1亿元，同比增长33.3%，占产品销售收入的13.2%，同比提升2.1个百分点。 权益分成收入0.4亿元，同比增长75%，主要受益于合作伙伴销售增长。 技术收入0.8亿元，同比增长59.8%。 毛利率趋势 根据预测，公司整体毛利率预计在2023年为61.0%，2024年提升至62.4%，2025年进一步提升至64.4%。 制剂产品毛利率预计将从2023年的63.8%逐步提升至2025年的76.7%，显示出制剂业务的盈利能力持续增强。 核心业务发展与创新管线进展 制剂业务快速放量 制剂产品销售增长主要得益于2022年注射用米卡芬净钠在第七批集采中中标，以及流感需求带动奥司他韦等抗病毒制剂的销售增长。 预计存量制剂品种（如米卡芬净、阿加曲班、奥司他韦）在2023-2025年将保持10%-15%的销量增长。 艾立布林注射液等增量品种预计在2024-2025年实现高速增长，销量增速分别为350%和49%。 原料药业务结构调整 原料药端，受疫情反复及流感爆发影响，客户对抗病毒产品奥司他韦原料药需求提升。 同时，抗真菌与免疫抑制类原料药在下游需求影响下收入有所减少，导致原料药收入结构调整。 预计原料药产品收入在2023-2025年将保持11.2%-13.1%的增速，毛利率维持在54.9%-56.6%之间。 研发投入与创新布局 2023年前三季度，公司研发费用达1.6亿元，同比增长17.8%，持续推进主要研发项目。 吸入制剂领域：噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂、沙美特罗替卡松吸入粉雾剂已完成工艺验证；噻托溴铵吸入粉雾剂已完成中试。 创新药管线：注射用BGC0228处于临床I期试验阶段，正在开展剂量扩展研究，已完成13例受试者入组给药，扩展瘤种包括宫颈癌、卵巢癌和胃食管癌等。BGM0504注射液用于减重和2型糖尿病治疗的两项适应症已获II期临床试验伦理批件，并已开始入组。 国内外注册申报进展 国内注册：2023年第三季度，溴夫定原料药取得上市申请批准通知书。吸入用布地奈德混悬液、瑞加诺生注射液、瑞加诺生原料药、硫酸艾沙康唑原料药、碘普罗胺原料药、重酒石酸去甲肾上腺素原料药、盐酸多巴胺原料药、重酒石酸间羟胺原料药、吸入用低密度聚乙烯安瓿瓶在国内申报。 国际注册：2023年第三季度，磺达肝癸钠注射剂向美国递交ANDA申请；碘普罗胺原料药向欧洲递交CEP申请。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望 预计公司2023-2025年每股收益（EPS）分别为0.67元、0.83元和1.03元。 对应市盈率（PE）分别为62倍、50倍和40倍。 预计公司营业收入在2023-2025年将分别增长13.55%、21.19%和24.89%。 归属母公司净利润在2023-2025年将分别增长18.19%、23.17%和25.24%。 投资评级与风险提示 鉴于公司在高技术壁垒的高端仿制药和创新药领域的地位，以及国内外确切的业绩增长来源和创新研发实力，维持“持有”评级。 风险提示包括仿制药降价风险和国际医药政策变动风险。 总结 博瑞医药在2023年前三季度展现出稳健的经营态势，营业收入实现双位数增长。制剂业务的快速放量是核心亮点，得益于集采中标和市场需求驱动。同时，公司持续加大研发投入，在吸入制剂、肿瘤免疫和代谢疾病等创新领域取得显著进展，并积极推进国内外注册申报，为未来的可持续发展和全球市场拓展奠定了基础。尽管面临仿制药降价和国际政策变动等风险，但公司在高技术壁垒领域的布局和创新实力有望为其带来持续增长。

中心思想 业绩修复与核心产品驱动增长 创业慧康在2023年第三季度展现出显著的业绩修复态势，营收实现逐季加速增长，表明下游医疗系统需求正逐步回暖。尽管短期内利润因研发投入和项目结构变化而承压，但公司通过深化与飞利浦的合作、加大AI+医疗创新以及核心产品Hi-HIS系统进入敏捷交付周期，正积极构建长期增长动力。Hi-HIS系统在标杆项目的成功上线及其规模化交付能力，预示着公司业绩有望在未来持续释放。 行业整合与估值优势凸显 当前医疗IT行业正经历加速出清，头部效应日益显现，为创业慧康等领先企业提供了优化竞争格局的机遇。公司凭借其综合竞争力优势，在行业景气度拐点来临之际，有望抓住医疗医保信息化新一轮投入周期的机遇。从相对估值来看，创业慧康2024年预测PE低于行业平均水平，结合其明确的增长路径和市场地位，投资价值凸显，维持“买入”评级。 主要内容 2023年三季度业绩回顾与财务分析 营收显著修复，利润短期承压 根据公司发布的2023年三季度报告，前三季度实现营业收入11.6亿元，同比增长1.6%；归母净利润9138.0万元，同比减少46.5%。值得注意的是，单三季度表现出强劲的修复势头，实现营业收入4.5亿元，同比增长26.3%；归母净利润6737.3万元，同比减少2.9%。从季度数据来看，公司单季度收入增速呈现逐季加速态势，Q1、Q2、Q3分别为-24.7%、12.1%、26.3%，这主要得益于下游医院需求的逐步起量以及项目推进恢复常态化。 然而，利润端短期内面临压力。前三季度公司毛利率为52.7%，同比下滑2.49个百分点，主要原因在于部分大型医院项目的硬件占比有所提升。同时，销售、管理、研发费用率分别达到8.1%（同比-0.04pp）、15.9%（同比+2.52pp）和15.3%（同比+2.10pp）。管理费用和研发费用率的上升，主要系存在股权激励摊销，以及公司加大对AI、CTasy等创新产品的研发投入，这些战略性投入在短期内对利润造成了一定影响。 费用结构与研发投入 具体来看，销售费用率的微幅下降（-0.04pp）表明公司在市场拓展方面保持了相对稳定的投入效率。而管理费用率和研发费用率的显著提升（分别+2.52pp和+2.10pp）则反映了公司在内部管理优化和技术创新方面的战略倾斜。股权激励的摊销是管理费用增加的一个因素，而研发费用的大幅增长则凸显了公司在AI、CTasy等前沿技术领域的投入决心，旨在通过技术创新构建长期竞争壁垒，尽管这在短期内对利润构成压力，但从长远来看，有助于提升公司的核心竞争力。 行业格局演变与公司战略布局 医疗IT行业加速出清 当前，我国医疗IT行业格局较为分散，市场竞争激烈。然而，在经历了一段时期的困境后，中小厂商开始加速出清，市场集中度有望提升，头部效应逐渐显现。这种“大浪淘沙”的市场环境，对于创业慧康这类具备较强综合实力的领先厂商而言，意味着竞争格局的优化和市场份额的进一步扩大机遇。 深化合作与AI+医疗创新 公司积极通过战略合作和自主创新强化竞争力。一方面，与飞利浦的合作进程加速，新一代Ctasy产品的研发工作正有条不紊推进，并已在试点项目接洽和规划中，后续双方将重点进行市场开拓工作。这表明公司正通过外部合作引入先进技术和市场资源。另一方面，公司联合浙大计算机创新技术研究院推出了慧康-启真大模型和慧意GPT，不断迭代强化AI+医疗能力。这些举措不仅提升了公司产品的智能化水平，也使其在医疗信息化领域保持技术领先优势，进一步增强了综合竞争力。 核心产品Hi-HIS的突破与业绩贡献 Hi-HIS系统成功落地与标杆效应 创业慧康的核心产品Hi-HIS系统已在台州恩泽医疗中心“四院五区”完成全面上线。该项目涉及智慧服务、智慧临床、智慧管理等7大类262个子项，其成功上线显著提升了业务系统响应速度，并助力台州医院通过了电子病历六级和互联互通成熟度评价五乙评测。这一标杆项目的成功，不仅验证了Hi-HIS系统的先进性和实用性，也为公司树立了良好的市场口碑。 敏捷交付模式与市场拓展 标杆项目的成功上线，代表着公司已形成一整套系统化、可复制的Hi-HIS客户化开发和高效部署机制，推动Hi-HIS向敏捷交付的方向迈进。根据创业慧康官方公众号披露的信息，当前已有数十个Hi-HIS项目陆续进入交付周期。凭借云原生、微服务等产品优势，Hi-HIS系统能够更好地适应不同医院的个性化需求，并实现快速部署和迭代。随着这些项目的逐步交付，公司业绩有望持续释放，成为未来业绩增长的核心驱动力。 盈利预测与关键假设 分业务收入预测 基于对行业景气度拐点和公司核心产品交付周期的判断，西南证券对创业慧康的各项业务收入进行了预测。 软件销售： 预计该业务在2023-2025年的收入增速分别为10%、25%、30%。伴随云产品占比的不断提升，预计毛利率将逐步提升，从2022年的53.4%提升至2025年的65.0%。 技术服务： 预计2023-2025年收入增速分别为5%、20%、20%。尽管公司云化转型可能导致技术服务收入占比下降，但总体订单规模将保持稳健增长。毛利率预计从2022年的58.0%提升至2025年的63.3%。 系统集成： 预计2023-2025年收入增速分别为5%、20%、20%。随着医疗信息化进入精细化、复杂化建设阶段，系统集成业务有望保持增长。毛利率预计从2022年的13.1%提升至2025年的13.5%。 其他业务： 预计2023-2025年收入增速均为5%，毛利率保持在29.5%。 毛利率与费用趋势 伴随项目推进的常态化、交付周期缩短，以及公司业务中台的持续沉淀和敏捷交付经验的丰富，各项业务毛利率预计将呈现修复趋势。同时，公司费用端管控效果可持续，各项费用整体有望稳中有降，从而进一步提升公司的盈利能力。 整体财务预测 综合以上假设，预计公司2023-2025年营业收入分别为16.3亿元（同比增长6.9%）、19.7亿元（同比增长20.5%）和24.1亿元（同比增长22.7%）。归属于母公司净利润预计分别为2.1亿元（同比增长392.3%）、3.5亿元（同比增长68.8%）和5.1亿元（同比增长45.3%）。对应的每股收益（EPS）分别为0.14元、0.23元、0.33元，动态市盈率（PE）分别为52倍、31倍、21倍。这些数据表明公司未来几年将进入高速增长和盈利能力显著提升的阶段。 相对估值与投资评级 可比公司分析 为进行相对估值，报告选取了业务涉及医卫信息化的卫宁健康（300253.SZ）、久远银海（002777.SZ）以及万达信息（300168.SZ）三家可比公司。通过对比这些公司的总市值、股价、EPS及PE数据，可以更客观地评估创业慧康的估值水平。 估值对比与投资逻辑 从PE角度看，2024年可比公司平均估值为37倍，而创业慧康2024年预测PE为31倍，低于行业平均水平。这表明公司当前估值具备一定的吸引力。报告认为，伴随政策持续落地催化，医疗医保信息化建设有望迎来新一轮投入周期，行业景气度拐点已经来临。创业慧康作为国内医疗信息化综合解决方案的第一梯队厂商，具备突出的综合竞争力优势，有望实现经营加速。基于此，报告给予公司2024年40倍PE，目标价9.20元，维持“买入”评级。 潜在风险提示 报告也提示了可能影响公司业绩和估值表现的风险因素，包括：政策推进力度不及预期，可能导致医疗信息化投入放缓；医院内生改革动力不足，影响项目落地和需求释放；新品研发进度不及预期，可能削弱公司技术领先优势；以及行业竞争加剧，可能对公司市场份额和盈利能力造成压力。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些潜在风险。 财务报表关键指标分析 利润表分析 根据预测，公司营业收入将从2022年的1527.14百万元增长至2025年的2411.85百万元，年复合增长率显著。营业成本的增长速度低于营业收入，预示着毛利率的持续改善。营业利润预计从2022年的52.90百万元大幅提升至2025年的554.56百万元，净利润也呈现出类似的爆发式增长趋势，从2022年的41.28百万元增至2025年的498.24百万元，这主要得益于营收增长、毛利率修复以及费用管控的综合效应。 现金流量表分析 经营活动现金流净额预计在2023年达到208.59百万元，并在2025年进一步增至296.35百万元，显示公司经营活动产生的现金流持续改善。投资活动现金流净额在预测期内均为负值，主要体现为资本支出（如2023年-350.00百万元，2024-2025年均为-300.00百万元），表明公司持续进行固定资产和研发投入，以支持业务扩张和技术升级。筹资活动现金流净额在预测期内波动，但整体保持在较低水平，反映公司融资结构相对稳定。 资产负债表分析 货币资金在2022年为1478.03百万元，预计在2023-2024年略有下降，但在2025年回升至1284.18百万元，显示公司现金储备充足。应收和预付款项随营收增长而增加，反映业务规模扩大。固定资产和在建工程持续增长，与投资活动现金流的资本支出相对应，表明公司在基础设施和研发能力建设上的投入。负债合计占资产总计的比例（资产负债率）预计从2022年的20.43%下降至2025年的17.95%，显示公司财务结构稳健，偿债能力良好。 财务分析指标解读 成长能力： 销售收入增长率预计从2023年的6.86%加速至2025年的22.70%，营业利润增长率和净利润增长率更是呈现爆发式增长，净利润增长率在2023年高达392.31%，随后两年也保持68.80%和45.25%的高增长，充分体现了公司未来几年的高速增长潜力。 获利能力： 毛利率预计从2022年的49.39%提升至2025年的56.05%，净利率从2.70%大幅提升至20.66%。净资产收益率（ROE）从2022年的0.90%显著提升至2025年的9.02%，资产回报率（ROA）也从0.71%提升至7.40%，表明公司盈利能力和资本使用效率显著改善。 营运能力： 总资产周转率预计从2022年的0.27提升至2025年的0.38，固定资产周转率从5.57提升至11.13，应收账款周转率和存货周转率也保持在健康水平，反映公司资产运营效率的持续提升。 资本结构： 资产负债率预计持续下降，从20.43%降至17.95%，带息债务/总负债比率也从8.45%降至5.79%，流动比率和速动比率均保持在2.77以上，显示公司财务结构稳健，短期和长期偿债能力均较强。 业绩和估值指标： 预测的EPS持续增长，PE和PB则随着盈利能力的提升而逐步下降，为投资者提供了清晰的价值评估视角。股息率在预测期内也有所提升，反映公司在盈利增长的同时，也可能增加对股东的回报。 总结 创业慧康在2023年第三季度展现出强劲的业绩修复势头，营收实现逐季加速增长，表明医疗信息化市场需求正在积极恢复。尽管短期利润因战略性研发投入和项目结构调整而承压，但这些投入为公司长期发展奠定了坚实基础。 公司在行业加速出清的背景下，通过深化与飞利浦的合作以及在AI+医疗领域的持续创新，不断强化其核心竞争力。特别是Hi-HIS系统在台州恩泽医疗中心的成功上线，不仅树立了行业标杆，更标志着公司已形成可复制的敏捷交付机制，为未来数十个Hi-HIS项目的规模化交付和业绩持续释放提供了有力保障。 财务预测显示，公司未来几年将迎来营收和净利润的高速增长，盈利能力和资产运营效率显著提升。与可比公司相比，创业慧康的估值仍低于行业平均水平，结合其在医疗信息化领域的领先地位和明确的增长路径，具备较高的投资吸引力。综合来看，公司正处于业绩拐点和高速增长期，维持“买入”评级。

　　博瑞医药(688166) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3公司实现营业收入9.1亿元，同比增长18.5%，归母净利润1.9亿元，同比减少3%，扣非后归母净利润1.8亿元，同比增长3.6%；2023Q3公司实现营业收入3.3亿元，同比增长20.4%，实现归母净利润0.8亿元，同比减少3.8%；扣非后归母净利润0.8亿元，同比减少4.1%。 　　制剂端快速放量，原料药端收入结构调整。公司主营业务分为产品销售收入、权益分成收入和技术收入，分业务看，2023Q1-3公司实现产品销售收入7.8亿元（+12.3%），其中，原料药产品实现收入6.7亿元（+9.7%），制剂产品实现收入1亿元（+33.3%），制剂产品占产品销售收入的13.2%（+2.1pp）；权益分成收入0.4亿元（+75%）；技术收入0.8亿元（+59.8%）。原料药端由于疫情反复及流感爆发，客户对抗病毒产品奥司他韦原料药需求提升，同时抗真菌与免疫抑制类在下游需求影响下收入减少；2022年注射用米卡芬净钠第七批集采中标，叠加流感需求带动制剂销售增长；权益分成收入受益于合作伙伴销售增长。 　　创新研发聚焦肿瘤免疫及内分泌领域，吸入制剂领域提升竞争力。2023Q1-3公司研发费用1.6亿元（+17.8%），主要研发项目持续推进：1）噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂、沙美特罗替卡松吸入粉雾剂已完成工艺验证，噻托溴铵吸入粉雾剂已完成中试；2）注射用BGC0228处于临床I期试验阶段，目前正在125mg/m 2剂量水平开展剂量扩展研究，扩展瘤种包括宫颈癌、卵巢癌和胃食管癌等，已完成13例受试者入组给药；3）BGM0504注射液减重和2型糖尿病治疗两项适应症已获II期临床试验伦理批件，2型糖尿病及减重适应症II期临床已开始入组。 　　原料药制剂新品国内外注册申报有序推进。国内注册：2023Q3溴夫定原料药取得上市申请批准通知书，吸入用布地奈德混悬液、瑞加诺生注射液、瑞加诺生原料药、硫酸艾沙康唑原料药、碘普罗胺原料药、重酒石酸去甲肾上腺素原料药、盐酸多巴胺原料药、重酒石酸间羟胺原料药、吸入用低密度聚乙烯安瓿瓶在国内申报；国际注册：2023Q3磺达肝癸钠注射剂向美国递交ANDA，碘普罗胺原料药向欧洲递交CEP。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.67/0.83/1.03元，对应PE分别为62/50/40倍。考虑到公司身处具有较高技术壁垒的高端仿制药和创新药领域，在国际国内均有确切业绩增长来源，近几年有望维持较高速增长；公司创新研发实力有望为公司培育新的增长点保驾护航。维持“持有”评级。 　　风险提示：仿制药降价风险，国际医药政策变动风险。

　　华东医药(000963) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3公司实现营业收入304亿元，同比增长9.1%，归母净利润21.9亿元，同比增长10.5%，扣非后归母净利润21.6亿元，同比增长13.6%；2023Q3公司实现营业收入100.1亿元，同比增长3.6%，实现归母净利润7.6亿元，同比增长17.8%；扣非后归母净利润7.3亿元，同比增长16.5%，利润端表现超预期。 　　医药工业：存量压力逐步出清，创新转型持续加码。2023Q1-3公司医药工业板块实现营收89.9亿元（含CSO业务，+9.5%），扣非归母净利润18.4亿元（+13.4%）；Q3单季度实现营收29.4亿元（含CSO业务，+8.3%），扣非归母净利润6.1亿元（+10.1%）。我们认为，目前公司核心品种多数已完成集采降价，未来几年存量产品及尚未参与集采产品压力逐步出清；创新品种聚焦肿瘤、内分泌、自免三大核心治疗领域，利拉鲁肽、淫羊藿素胶囊、阿格列汀等新品驱动，迈华替尼、IMGN853、QX001S等品种紧随其后，截至2023H1公司已储备在研创新药及生物类似药项目51款，创新转型逐见成效。 　　医美板块：国内增长超预期，海外盈利能力提升。2023Q1-3公司医美板块合计实现营收18.7亿元（+36.7%）；Q3单季度实现营收3.1亿元（+82.3%）。截至2023H1公司拥有无创+微创医美高端产品36款，其中已上市24款、在研全球创新产品12款，国内：伊妍仕强产品力带来高速放量，设备类产品蓄势待发，医美子公司欣可丽美学实现营收8.2亿元（+88.8%）；海外：公司收购Sinclair整合初见成效，2023Q1-3实现合并营收1.1亿英镑（约9.7亿元，+23.3%）、EBITDA1729万英镑（约1.5亿元），持续实现经营性盈利，预计全年海外医美有望持续保持较快增长，对公司盈利贡献也将不断提升。 　　工业微生物：深耕合成生物学40年，打造医药工业第二成长曲线。公司以珲达生物为核心研发创新平台持续践行工业微生物发展战略，已完成创新药物（xRNA&ADC药物）原料、医药原料药&中间体、大健康&医美原料领域整体布局，2023Q1-3整体收入剔除特定商业化产品业务后同比增长36.2%。结合美华高科业务逐步修复、美琪健康2023年投产、华仁科技2023年并表等因素，我们认为工业微生物有望成为公司医药制造板块第二成长曲线。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.66元、2.00元和2.41元，对应估值分别为24倍、20倍和17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：在研或引进创新产品临床及商业化进度不及预期风险；产品竞争格局加剧风险；仿制药品种集采降价幅度超预期风险；海外经营风险及汇率波动风险；医美行业政策风险及医疗事故风险等。

　　国药一致(000028) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季度报告，前三季度实现营业收入565.9亿元（+3.6%），实现归母净利润11.9亿元（+13.6%），实现扣非归母净利润11.4亿元（+13.3%）。2023Q3公司实现营业收入182亿元（-1.6%），实现归母净利润3.6亿（-3.8%），实现扣非归母净利润3.5亿元（-2%）。 　　三季度业绩短期承压，期间费率保持稳定。公司围绕可持续、高质量发展目标，多措并举，经营效益总体有所增长2023Q1-Q3营收分别为186.9/197/182亿元，同比+9%/+3.8%/-1.6%；归母净利润3.6/4.7/3.6亿元，同比+43.5%/+11%/-3.8%。2023Q3公司毛利率为11.6%(+0.1pp)；净利率为2.6%(+0.3pp)。费用方面，2023Q3公司销售费率为6.8%(-0.1pp)；管理费率为1.5%(+0pp)；财务费率为0.2%(-0.1pp)。 　　分销业务收入利润增速放缓，零售业务净利率持续提升。分板块看，2023年前三季度分销业务实现收入395.7亿元(+2.4%)，净利润7.9亿元(-0.57%)，净利率为2%；2023年前三季度零售业务实现收入177.2亿元(+6.4%)；实现净利润3.8亿元(+80.3%)，净利率为2.1%。 　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为16.5/18.9/21.5亿元，对应增速分别为10.9%/14.9%/13.5%，对应PE分别为10/8/7倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采降价风险；门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险。

　　心脉医疗(688016) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3实现营业收入8.9亿元（+33.8%），归母净利润3.9亿元（+29.1%），扣非归母净利润3.7亿元（+32.6%）。 　　业绩实现快速增长。按季度来看，公司2023Q3单季度营业收入为2.7亿元（+29.9%），实现归母净利润分别为1.1亿元（+26.9%）。单Q3季度业绩增速较快主要系公司海外销售超预期增长，同时公司新品在入院家数及终端植入量方面均实现较快增长。从盈利能力来看，公司2023年Q1-3毛利率为76.9%（+1.3pp），销售费用率为10%（+1pp），财务费用率为-0.8%（0.8pp），基本保持稳定。净利率为43.3%（-1.5pp）。 　　重点产品国内市场持续开拓，在研管线进展顺利。公司产品进入国内超2000家医院，其中Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统累计覆盖1000+家终端医院，累计植入近2万例；Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统累计覆盖7000+家终端医院，累计植入近6000例；Reewarm PTX药物球囊扩张导管累计覆盖800+家终端医院，累计植入近1.8万例。研发管线方面，公司主动脉介入领域Castor获批国内首张定制式胸主动脉覆膜支架备案证，并完成首例临床植入。阻断球囊完成NMPA注册资料递交；升级产品Cratos分支型主动脉覆膜支架已完成上市前临床植入，处于临床随访阶段。外周静脉介入领域的Vflower静脉支架已完成NMPA注册资料递交；外周动脉介入领域的新一代外周裸球囊导管、带纤维毛栓塞弹簧圈均已完成NMPA注册资料递交。 　　全球化发展加速推进。2023年Q1-3公司海外销售收入同比增长63%，报告期内，公司国际业务新开拓3个国家，产品销售覆盖全球29个国家和地区。其中Castor、Minos、Hercules-LP产品在泰国获批上市，多个产品在全球多个国家完成首例临床植入，国际化进展进一步加速。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2023~2025年归母净利润4.8、5.9、7.6亿元，EPS分别为6.67、8.23、10.58元，对应PE分别为29、23、18倍。公司创新器械占比持续提升，战略转型效果逐步显现，维持“买入”评级。 　　风险提示：汇率波动风险，政策控费风险，创新产品放量不及预期的风险。

　　通策医疗(600763) 　　投资要点 　　业绩总结：公司发布2023年三季报，2023年单三季度实现收入8.2亿元（+0.1%），归母净利润2.1亿元（-5.6%），扣非后约2亿元（-3.4%）。2023年公司前三季度实现收入21.8亿元（+2.1%），归母净利润5.1亿元（-0.7%），扣非后约5亿元（-0.1%）。 　　整体业绩短期承压，静待种植牙放量。二季度以来消费乏力，叠加种植牙集采政策影响，公司平均客单价下降，收入端增长疲软，2023Q3收入同比+0.1%增速，归母净利润同比-5.6%增速，业绩承压。种植项目受集采影响逐步放量，第三季度开始种植颗数增量可观，2024年公司种植牙降价带来的基数影响将会消除，静待公司业绩修复。 　　毛利率受集采等影响同比下降，费用管控加强净利率降幅收窄。费用率方面，公司2023Q3销售费用率为1%，较Q2持平，管理费用率为7.6%，较Q2环比-1.5%，公司费用控制有所优化。2023Q1-Q3公司毛利率42.6%，较去年同期下降0.6pp，净利率28%，较去年同期下降0.1pp，种植牙集采、消费属性项目增速放缓等因素影响公司毛利率降低，但由于公司费用管控加强，公司净利率下降幅度收窄。 　　持续推进“蒲公英计划”，待产能释放未来可期。公司蒲公英计划推进，持续推动省内下沉，蒲公英医院体量快速增长。目前公司体内40家蒲公英医院，22家已实现盈利，5家医院达到盈亏平衡，13家医院尚在培育期。整体蒲公英医院近三分之一牙椅未投放，产能增长空间大。预计培育期蒲公英医院逐步成熟，产能逐渐释放，为公司持续贡献业绩。 　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为6.3亿元、7.6亿元和9.2亿元，EPS分别为1.96元、2.37元、2.86元。根据行业平均估值，考虑到口腔医疗服务连锁化程度与眼科医疗服务的差异性，给予公司2024年45倍PE，对应市值342亿元，对应目标价106.65元，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院收入或不及预期；行业政策风险；医疗事故风险。

　　安科生物(300009) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3公司实现营业收入20.2亿元，同比增长18.4%，归母净利润6.5亿元，同比增长10.1%，扣非后归母净利润6.3亿元，同比增长11.8%；2023Q3公司实现营业收入7.3亿元，同比增长17.3%，实现归母净利润2.6亿元，同比增长3.3%；扣非后归母净利润2.5亿元，同比增长2.2%。 　　生长激素业务势头强劲，驱动整体业绩实现快速增长。2023Q1-3公司核心产品生长激素销售收入同比增长28.5%，同时中成药、化学制剂、多肽原料药等子公司业务持续向好，共同驱动业绩持续快速增长。23Q3公司实现收入7.3亿元（+17.3%），归母净利润2.6亿元（+3.3%），扣非归母净利润2.5亿元（+2.2%）。Q3单季度归母净利润增速较低，主要由于：Q3公司新增限制性股权激励费用摊销1809.5万元，23Q1-3合计新增股权激励费用摊销5428.6万元，整体降低公司净利润增幅；公司2022年9月收回借款、冲回计提信用减值损失2300万元增厚22Q3净利润，高基数下净利润同比增速放缓等因素所致。若剔除上述因素影响，公司23Q3归母净利润同比增长18.7%，增速优异。 　　加大研发投入，丰富产品管线。2023Q1-3公司研发费用1.5亿元（+41.7%），主要由于：1）加快主营产品在剂型、适应症、规格的升级和开发：AK1012吸入用溶液临床试验申请于2023年10月获受理，国内目前尚无干扰素吸入制剂上市；人干扰素α2b喷雾剂已进入II期临床；AK2017注射液正在筹备开展II期临床；2）推进HER2单克隆抗体等靶向抗肿瘤药物的研发进展和产业化进程：曲妥珠单抗申报生产相关审评审批工作正在推进中；抗VEGF人源化单克隆抗体准备报产；醋酸阿托西班注射液上市许可申请于2023年10月获受理。 　　加大产能建设，推动创新药引进与合作。公司加速推进募集资金投资项目的产业化进程，2023H1注射用曲妥珠单抗（新增生产线）、人生长激素注射液（预充式）的新建生产线已完成设备设施确认与验证，进入试生产阶段。公司与合肥阿法纳生物科技有限公司建立战略合作关系，加快mRNA药物研发进程，推进mRNA药物研发技术平台构建，2023H1公司还与两家创新药公司分别签署抗体和ADC药物的开发合作计划，目前处于临床前开发阶段。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.54元、0.66元和0.82元，对应估值分别为19倍、15倍和12倍。考虑到公司生物制品产能恢复，水针剂型即将快速放量，同时公司生物药在研管线相对丰富，维持“买入”评级。 　　风险提示：生长激素放量不及预期的风险；在研产品进度不及预期的风险。

　　山河药辅(300452) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3公司实现营业收入6.4亿元，同比增长21.9%，归母净利润1.2亿元，同比增长30.5%，扣非归母净利润为1.1亿元，同比增长30.6%；2023Q3公司实现营业收入1.9亿元，同比增长13.4%，归母净利润3520.2万元，同比增长23.7%，扣非归母净利润为2869.6万元，同比增长13.2%，业绩符合预期。 　　业绩符合预期，盈利能力持续提升。公司23Q3业绩增速较23H1略有放缓，主要由于23Q1受疫情影响药用辅料需求旺盛、产量提升；23Q3扣非归母净利润低于归母净利润增速，主要由于Q3公允价值变动净收益增加437万元所致。2023Q3公司毛利率30.6%（+2.7pp），原材料价格整体稳中有降，纤维素、无机盐、聚维酮等品种毛利率有所回升；淀粉类原材料处于波动周期，目前价格略有提升。公司整体费用较为稳定，2023Q3销售费率、管理费率、财务费率分别为3.3%（-0.5pp）、4%（+0.1pp）、0.6%（+1.9pp），财务费率有所提升主要由可转债利息支出所致。控股子公司曲阜天利利用淀粉类产品的市场优势，把握市场机遇，2023H1实现净利润532万元，同比明显改善（2022年同期为-118万元）。尽管23Q3玉米淀粉价格上行致使毛利率略有下滑，但随着疫后普药市场需求持续回暖、公司管理水平持续提升，预计曲阜天利业绩仍将持续提升。 　　辅料进口替代持续加速，积极开拓注射级辅料领域。公司2023H1新增3项国家发明专利，目前发明专利授权数已达21项；2023Q3新增3个新产品CDE登记，其中邻菲罗啉（供注射用）是公司自主开发的第二款注射级药用辅料，目前公司已有42种产品获CDE登记号，主要产品均已与制剂成功关联，处于激活状态；公司共15个产品获得美国DMF归档号、共10个品种获欧盟EXCIPACT认证，部分产品已取得HALAL、KOSHER等认证，进一步优化公司产品结构，提高高端产品研发能力。 　　淮南新基地开始试生产，有望巩固提升药辅领域市场份额。2023年6月公司发行可转债募集资金3.2亿用于淮南新型药用辅料生产基地一期项目和合肥研发中心项目建设。位于淮南经济开发区医药化工园的新型药用辅料生产基地一期项目持续推进，该项目将增加年产能：羟丙甲纤维素2800吨、微晶纤维素5000吨、交联聚维酮500吨、交联羧甲纤维素500吨、硬脂富马酸钠200吨。新基地已投入试生产，届时将弥补产能较为饱和的现状。 　　盈利预测与投资建议。我们预计2023-2025年EPS分别为0.68元、0.83元和1.02元，对应当前股价估值分别为21倍、17倍和14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原材料价格波动风险，规模扩张引发的管理风险。

　　康缘药业(600557) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季度报告，前三季度实现营业收入35亿元（+11.9%），实现归母净利润3.5亿（+24.2%），实现扣非归母净利润3.2亿元（+20.5%）。第三季度实现营业收入9.4亿元（-8.3%），实现归母净利润0.7亿（+5.1%），实现扣非归母净利润0.6亿元（-10.5%）。 　　注射液、颗粒剂及冲剂高速放量，非注射剂增长承压。分产品看，2023年三季度注射液实现收入15.9亿元（+48.7%），毛利率为73.1%（+2.6pp）；胶囊实现收入6.6亿元（-5.3%），毛利率为62.3%（+4.6pp）；口服液实现收入5.4亿元（-24.3%），毛利率为80.4%（+2.3pp）；颗粒剂、冲剂实现收入2.5亿元（+57.4%），毛利率为77.6%（+6.7pp）；片丸剂实现收入2.6亿元（-1.9%），毛利率为72.2%（+5.5pp）；贴剂实现收入1.6亿元（-10.3%），毛利率为83.2%（+0.1pp）；凝胶剂实现收入0.2亿元（-18.5%），毛利率为86.2%（+1.2pp）。 　　三季度业绩短期承压，财务费率下降明显。受到银行借款还清与存款产生利息影响，三季度财务费用变动较大。公司2023Q1-Q3营收分别为13.5/12/9.4亿元，同比+25.4%/+17.9%/-8.3%；归母净利润1.4/1.3/0.7亿元，同比+28.6%/+32.8%/+5.1%。2023Q3公司毛利率为73.7%（+3pp）；净利率为10.3%（+1.2pp）。费用方面，2023Q3公司销售费率为42.4%（+1.3pp）；管理费率为4.3%（+0.4pp）；财务费率为-0.4%（-0.3pp）；研发费率为14.6%（+0.6pp）。 　　在研管线稳步推进，多款药物临床试验获得批准。2023年8月公司收到国家药品监督管理局签发的关于KYS202002A注射液成人系统性红斑狼疮适应症的《药物临床试验批准通知书》。2023年9月至三季报公告日，公司分别收到了国家药品监督管理局签发的乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒《药物临床试验批准通知书》。 　　盈利预测与投资建议。公司是优秀的现代化创新型中药企业，主力品种持续放量，新药研发逐步兑现，预计2023-2025年归母净利润分别为5.1/6.2/7.4亿元，对应增速分别为18.4%/20.7%/19.8%，对应PE分别为18/15/12倍，建议积极关注。 　　风险提示：药品集采降价风险；研发失败的风险；销售改革推进或不及预期。