中心思想 医药行业底部区间，政策与创新驱动结构性机遇 本周医药生物行业整体表现平稳，指数微幅上涨0.35%，但年初至今仍跑输大盘，估值处于历史底部区间。尽管面临集采常态化和医保监管趋严的政策压力，行业内部仍呈现出结构性分化。疫苗和医疗耗材等子行业表现突出，显示出特定领域的增长韧性。展望下半年，市场将重点关注“创新+出海”、“复苏后半程”以及“中特估”三条投资主线，以应对当前复杂的市场环境。 政策持续深化，精选个股应对挑战 近期政策动态显示，安徽省启动第五批药品集采，首次将麻醉药品纳入范围，预示着集采的广度和深度将持续拓展。同时，国家医保局强调将加大医保基金监管力度，聚焦重点领域和行为。这些政策导向促使医药企业加速创新和国际化布局，以适应新的市场竞争格局。在行业整体低配和估值底部背景下，精选具备创新能力、出海潜力或受益于复苏及“中特估”逻辑的优质个股，成为当前投资策略的核心。 主要内容 1 投资策略及重点个股 1.1 当前行业投资策略 本周（9月18日至9月22日），医药生物指数小幅上涨0.35%，但跑输沪深300指数0.46个百分点，在行业涨跌幅排名中位列第13。自2023年初至今，医药行业累计下跌9.43%，跑输沪深300指数6个百分点，行业涨跌幅排名第24。当前医药行业的估值水平（PE-TTM）为26倍，相对全部A股溢价率为87.69%（环比下降1.5个百分点），相对剔除银行后全部A股溢价率为37.48%（环比下降0.05个百分点），相对沪深300溢价率为135.58%（环比下降1.56个百分点）。从医药子行业来看，本周疫苗子行业涨幅最大，达到3.8%，其次是医疗耗材，涨幅为0.9%。年初至今表现最佳的子行业是血液制品，涨幅为1.2%。 政策方面，安徽省于9月21日发布通知，就《安徽省2023年度部分化学药品及生物制剂集中采购文件》公开征求意见，涉及49个产品，首次将麻醉药品（羟考酮）纳入集采范围。此外，国家医保局在9月22日的新闻发布会上强调，将持续加大医保基金监管力度，聚焦“骨科、血透、心内、检查、检验、康复理疗”等重点领域，以及医保结算费用排名靠前的重点药品耗材和虚假就医、医保药品倒卖等行为。 鉴于医药行业持仓仍处于低配状态且估值处于历史底部区间，报告看好2023年下半年的三条医药投资主线：“创新+出海”、“复苏后半程”以及“中特估”。 1.2 上周组合分析 本周组合包括通化东宝、赛诺医疗、普门科技、祥生医疗、贝达药业、恩华药业、新产业、贵州三力。上周该组合整体增长1.1%，跑输大盘0.5个百分点，与医药指数持平。其中，福瑞股份以22.62%的涨幅表现突出，而恩华药业下跌12.0%。 1.3 上周稳健组合分析 本周稳健组合包括恒瑞医药、爱尔眼科、华厦眼科、云南白药、同仁堂、太极集团、华润三九、上海医药、大参林、通策医疗。上周该组合整体增长0.4%，跑输大盘0.5个百分点，与医药指数持平。其中，通策医疗上涨2.9%，华厦眼科下跌1.5%。 1.4 上周港股组合分析 本周港股组合包括瑞尔集团、科伦博泰、和黄医药、康方生物-B、基石药业-B、诺辉健康、亚盛医药-B、先声药业、科济药业-B、微创机器人-B。上周该组合整体上升0.4%，跑赢大盘1.1个百分点，跑赢医药指数1.8个百分点。其中，和黄医药上涨6.4%，先声药业下跌3.2%。 1.5 上周科创板组合分析 本周科创板组合包括首药控股、泽璟制药-U、海创药业、心脉医疗、澳华内镜、荣昌生物、亚虹医药、迈得医疗、欧林生物、百克生物。上周该组合整体下跌0.9%，跑输大盘1.8个百分点，跑输医药指数1.3个百分点。其中，首药控股下跌6.1%，泽璟制药-U上涨2.2%。 2 医药行业二级市场表现 2.1 行业及个股涨跌情况 本周医药生物指数上涨0.35%，跑输沪深300指数0.46个百分点，行业涨跌幅排名第13。年初至今，医药行业下降9.43%，跑输沪深300指数6个百分点，行业涨跌幅排名第24。本周医药行业估值水平（PE-TTM）为26倍。子行业方面，疫苗涨幅最大（3.8%），其次是医疗耗材（0.9%）。年初至今，血液制品表现最好（1.2%）。 个股方面，本周A股（含科创板）有228家医药股票上涨，237家下跌。涨幅前十的个股包括常山药业（37.44%）、翰宇药业（36.88%）、福瑞股份（22.62%）等。跌幅前十的个股包括恩华药业（-11.99%）、*ST太安（-10.61%）、莱美药业（-9.09%）等。 2.2 资金流向及大宗交易 本周南向资金合计买入133.43亿元，北向资金合计买入0.29亿元。陆股通持仓前五名分别为益丰药房、艾德生物、一心堂、理邦仪器、迈瑞医疗。陆股通增持前五名包括亚宝药业、三生国健、宏源药业等。陆股通减持前五名包括三博脑科、理邦仪器、通化金马等。 本周医药生物行业共有23家公司发生大宗交易，成交总金额达11.41亿元。成交额前三名分别为云南白药（2.33亿元）、益方生物（1.95亿元）、联影医疗（1.51亿元），合计占总成交额的50.74%。 2.3 期间融资融券情况 本周融资买入额前五名分别为迈瑞医疗（11.03亿元）、翰宇药业（6.34亿元）、通化金马（4.57亿元）、润达医疗（4.18亿元）、福瑞股份（3.67亿元）。融券卖出额前五名分别为云南白药（6541万元）、恒瑞医药（6327万元）、科伦药业（5767万元）、昊帆生物（5033万元）、人福医药（3946万元）。 2.4 医药上市公司股东大会召开信息 截至9月22日，未来三个月内（9月25日至12月25日）拟召开股东大会的医药上市公司共40家，其中下周（9月25日至9月29日）有24家公司召开。 2.5 医药上市公司定增进展信息 截至9月22日，已公告定增预案但尚未实施的医药上市公司共84家。其中，处于董事会预案阶段的有12家，股东大会通过阶段20家，证监会通过阶段7家，发审委/上市委通过阶段6家。 2.6 医药上市公司限售股解禁信息 截至9月22日，未来三个月内（9月25日至12月29日）有限售股解禁的医药上市公司共63家。其中，下周（9月25日至9月29日）有13家公司面临解禁。 2.7 医药上市公司本周股东减持情况 本周（截至9月22日），无医药上市公司存在股东减持情况。 2.8 医药上市公司股权质押情况 截至9月22日，医药上市公司股权质押前十名的公司分别为尔康制药（49.32%）、珍宝岛（46.18%）、海王生物（44.14%）、万邦德（42.90%）、荣丰控股（39.28%）、哈药股份（36.77%）、河化股份（34.00%）、老百姓（32.33%）、德展健康（31.60%）、ST中珠（31.47%）。 3 最新新闻与政策 3.1 审批及新药上市新闻 本周医药行业审批及新药上市方面有多项进展。易慕峰的靶向EpCAM自体CAR-T细胞注射液产品（IMC001）获得美国FDA孤儿药资格，用于治疗胃癌。百时美施贵宝旗下新基公司在中国启动iberdomide胶囊的国际多中心3期临床研究，针对新诊断的多发性骨髓瘤。麓鹏制药新一代BTK抑制剂LP-168治疗套细胞淋巴瘤的关键性注册2期临床研究获CDE批准。君实生物针对诺华英克司兰（Inclisiran）关键核心专利的无效宣告请求被驳回，诺华专利维持有效。恩扎卢胺治疗转移性激素敏感性前列腺癌（mHSPC）新适应症上市申请获CDE受理。齐鲁制药的阿帕他胺片上市申请获CDE受理，为国内首个申报上市的仿制药。罗氏与PeptiDream再度合作开发新型大环肽-放射性同位素偶联药物。欧盟委员会批准辉瑞JAK3抑制剂Ritlecitinib上市，用于治疗12岁及以上青少年和成人重度斑秃。默沙东Belzutifan的补充新药申请（sNDA）获FDA优先审评，适应症为接受过PD-(L)1药物和抗VEGF药物治疗的晚期肾细胞癌。云顶新耀与Kezar签订合作与授权协议，引进药物zetomipzomib。阿斯利康的奥希替尼新适应症在华申报上市。诺华的依瑞奈尤单抗注射液在华获批上市。赛诺菲的度普利尤单抗新适应症在华获批。复宏汉霖的斯鲁利单抗新适应症获批上市。 3.2 研发进展 研发进展方面，常山药业控股子公司常山凯捷健收到艾本那肽III期临床研究总结报告。国药现代收到NMPA签发的阿普米司特片注册证书，控股子公司国药哈森收到盐酸利多卡因《化学原料药上市申请批准通知书》。浙江医药下属子公司浙江新码生物收到NMPA下发的关于在研药物注射用NCB003的《药物临床试验批准通知书》，同意本品单药在晚期实体瘤开展临床试验。三生国健重组抗IL-4Rα人源化单克隆抗体注射液收到NMPA签发的中度至重度慢性阻塞性肺疾病临床试验的《药物临床试验批准通知书》。沃森生物收到印度尼西亚食品药品监督管理局签发的13价肺炎球菌多糖结合疫苗的III期临床试验批件。通化金马自主研发的琥珀八氢氨吖啶片项目已完成III期揭盲和主要数据的统计分析。亚虹医药的APL-1702用于治疗宫颈高级别鳞状上皮内病变的国际多中心III期临床试验达到主要研究终点。兴齐眼药终止他克莫司混悬滴眼液临床试验。以岭药业中药新药“连花清咳颗粒”药物临床试验申请获NMPA受理。汇宇制药的注射用培美曲塞二钠获得埃及上市许可。迪哲医药产品戈利昔替尼被CDE纳入优先审评审批程序。人福医药收到国家药监局核准签发的HWH486胶囊的《药物临床试验批准通知书》。双鹭药业获得药监局核准签发的聚乙二醇化人粒细胞刺激因子注射液《药品注册证书》。 4 研究报告 本周研究报告包括【医药行业专题报告】GLP-1RA引领全球降糖减重时代变革和【医药行业周报】精选医药底部个股。此外，报告还提供了核心公司深度报告和精选行业报告列表，涵盖了A股、科创板、港股及海外市场的多家重点医药企业和多个细分行业专题。 5 风险提示 主要风险包括医药行业政策风险超预期、研发进展不及预期风险以及业绩不及预期风险。 总结 本周医药生物行业整体表现平淡，指数微涨0.35%，但年初至今仍处于跑输大盘的底部区间，估值水平相对较低。政策层面，安徽省集采范围扩大至麻醉药品，国家医保局持续强化基金监管，预示着行业将面临更严格的政策环境。然而，在挑战中也蕴藏机遇，疫苗和医疗耗材等子行业展现出增长潜力。 展望未来，报告强调了“创新+出海”、“复苏后半程”和“中特估”三大投资主线。在当前医药行业持仓低配、估值底部的情况下，精选具备创新能力、国际化潜力或受益于经济复苏及国企改革的优质个股，是应对市场不确定性的关键策略。同时，投资者需警惕政策超预期、研发进展不及预期及业绩不及预期等风险。

　　华兰生物(002007) 　　投资要点 　　事件：公司近日发布]2023年限制性股票激励计划(草案)。 　　发布股权激励方案，调动核心高管积极性。公司近日发布股权激励方案，拟对84名核心管理技术人员授予限制性股票491.5万股，授予价格为10.89元/股。2023-2026年股份支付摊销费用分别为699万元、2435万元、1178万元、479万元。 　　业绩考核目标彰显长期增长信心。此次激励方案针对未来三年业绩设置了考核目标，23-25年业绩考核目标分别为13.3-14亿元、15.1-16.1亿元、18.5-20.4亿元，激励目标对应的业绩增速分别为24%-30%、8%-21%、15%-35%。我们认为这一目标设置符合预期，考核目标彰显了公司对未来长期业绩增长的信心。 　　浆站逐步兑现，流感疫苗需求复苏。公司于2022年获河南省卫健委批准设置7家浆站，有望于2023年内陆续开采，浆站兑现将推动公司浆量增长提速。此外，近期流感病例高发，利好全年流感疫苗需求，公司疫苗业务有望迎来复苏。 　　盈利预测：预计公司2023-2025年EPS分别为0.80元、0.97元、1.11元，未来三年归母净利润将保持24%的复合增长率。 　　风险提示：采浆量或不及预期、四价流感疫苗放量或不及预期、研发进展或不及预期。

中心思想 股权激励驱动业绩增长 华兰生物发布2023年限制性股票激励计划，通过向核心管理技术人员授予限制性股票，有效调动了团队积极性。该激励方案设定的未来三年业绩考核目标，明确展现了公司对长期业绩增长的坚定信心，预计将成为公司持续发展的内部驱动力。 多业务协同发展与市场机遇 公司在血制品业务方面，随着新浆站的逐步开采，采浆量有望实现增长提速。同时，流感疫苗业务受益于近期流感病例高发，市场需求复苏，预计将为公司带来新的增长点。血制品与疫苗两大核心业务的协同发展，共同支撑公司未来业绩的稳健增长。 主要内容 股权激励方案分析 华兰生物于近期发布了2023年限制性股票激励计划草案，旨在通过股权激励机制，充分调动核心管理技术人员的积极性。该方案拟向84名核心管理技术人员授予491.5万股限制性股票，授予价格为10.89元/股。预计2023年至2026年，公司将分别摊销股份支付费用699万元、2435万元、1178万元和479万元。此举被视为公司优化治理结构、激发团队活力的重要举措。 业绩考核目标与增长预期 此次股权激励方案设定了明确的业绩考核目标，彰显了公司对未来三年业绩增长的信心。2023年至2025年的归母净利润考核目标分别为13.3-14亿元、15.1-16.1亿元和18.5-20.4亿元。对应的业绩增速分别为24%-30%（2023年）、8%-21%（2024年）和15%-35%（2025年）。这些目标符合市场预期，反映了公司管理层对未来发展的积极展望。 浆站与疫苗业务展望 在血制品业务方面，华兰生物于2022年获得河南省卫健委批准设置7家浆站，预计这些浆站将在2023年内陆续开采，从而推动公司采浆量的增长提速。采浆量的增加将直接利好公司血制品业务的产能和销售。此外，近期流感病例高发，市场对流感疫苗的需求显著复苏，预计将带动公司疫苗业务的增长。公司疫苗业务有望迎来业绩复苏，为整体营收贡献增量。 盈利预测与风险提示 根据分析师的盈利预测，华兰生物2023年至2025年的每股收益（EPS）预计分别为0.80元、0.97元和1.11元。未来三年归属于母公司净利润预计将保持24%的复合增长率。 然而，报告也提示了潜在风险，包括： 采浆量可能不及预期，影响血制品业务增长。 四价流感疫苗的放量可能不及预期，影响疫苗业务收入。 研发进展可能不及预期，影响公司长期竞争力。 这些风险因素需要投资者密切关注。 总结 华兰生物通过发布股权激励方案，有效激发了核心团队的积极性，并设定了具有挑战性的业绩考核目标，充分展现了公司对未来长期增长的信心。在业务层面，随着新浆站的逐步开采，血制品业务有望实现采浆量增长提速；同时，流感疫苗需求复苏为疫苗业务带来新的增长机遇。尽管公司面临采浆量、疫苗放量及研发进展等潜在风险，但整体来看，公司通过内部激励与外部市场机遇的结合，预计未来三年归母净利润将保持24%的复合增长率，展现出良好的发展前景。

　　全球GLP-1RA市场已突破200亿美元，我国仍处于市场培育期。1）全球：全球糖尿病领域GLP-1RA放量持续加速，市场份额已超胰岛素。根据诺和诺德公司财报，截至2023Q1全球GLP-1类销售额约1570亿丹麦克朗（约合235.5亿美元），占全球市场份额约39.8%；预计2031年有望达1650亿美元规模；2018-2022年DPP-4i、胰岛素市场份额不断下降，GLP-1RA已超过胰岛素成为全球第一大糖尿病治疗药物类型；2）中国：GLP-1RA在国内还处于市场培育期，据PDB样本医院放大版数据，2022年我国GLP-1RA市场规模约60.5亿元，2018-2022年CAGR达70.5%，呈快速发展态势，但市场份额（~16%）较美国（~55%）仍差距明显。 　　降糖适应症：重磅新品迭出，诺和诺德、礼来瓜分GLP-1RA市场。GLP-1RA降糖适应症全球市场集中度较高，诺和诺德、礼来两大巨头瓜分。2022年诺和诺德司美格鲁肽共占近51%市场份额、利拉鲁肽共占15%市场份额；礼来度拉糖肽2022年销售额74.4亿美元（31%），其首款双靶GLP-1R/GIPR受体激动剂替尔泊肽2022年5月FDA获批上市，2022/2023Q1分别实现销售额4.8/5.7亿美元，销售爬坡速度远超同期度拉糖肽及司美格鲁肽，辉瑞预计2030年GLP-1RA在2型糖尿病领域全球市场规模可达350-400亿美元；国内已上市GLP-1受体激动剂共8款，诺和诺德占据最高份额。中国糖尿病处方中GLP-1RA仅占2%，有较大提升空间。国内巨头抢占先机，自主研发与仿制扎堆并进，创新药降糖适应症已有2项NDA，7项处于III期临床，9项处于II期临床；仿制药中利拉鲁肽仅华东医药（2023.3）上市，司美格鲁肽进入竞速期。 　　减重适应症：全球长效减肥药选择较少，司美格鲁肽成为爆款。FDA仅批准6款肥胖症长期治疗药物，诺和诺德利拉鲁肽（Saxenda）2014年12月获批，是首款获批减重的GLP-1RA药物；司美格鲁肽Ozempic（2017，降糖）、Rybelsus（2019，降糖）、Wegovy（2021，减重）陆续获批均实现高速放量；礼来的Tirzepatide（替尔泊肽，Mounjaro）是全球首款GIPR/GLP-1R双重激动剂，2022年5月获批上市用于改善成人II型糖尿病的血糖控制。国内GLP-1减肥适应症创新药竞争激烈，仿制药仅有华东医药（2023.7）获批上市。 　　多靶点、口服制剂、长效化、多种适应症开拓成为研发趋势。1）多靶点激动剂成为糖尿病领域研发热门方向，集中在GLP-1R/GIPR、GLP-1R/GCGR等组合。GLP-1R/GIPR和GLP-1R/GCGR双靶点组合礼来、阿斯利康、默沙东等均有布局，其中信达生物引自礼来的GLP-1R/GCGR双激动剂IBI362已进入临床III期；GLP-1R/GIPR/GCGR三靶点研究也在积极开展，其中礼来Retatrutide计划启动III期临床；诺和诺德的GLP-1R/AMYR复方制剂CagriSema推进III期；2）司美格鲁肽口服制剂添加吸收促进剂的方法提高生物利用度，口服GLP-1RA除多肽外，小分子以礼来的Orforglipron、辉瑞的Danuglipron、Lotiglipron为典型代表。Orforglipron三个适应症（II型糖尿病、肥胖、心血管风险）均处于III期临床阶段，目前进展最快；3）GLP-1RA长效化机制主要包括氨基酸替换、脂肪酸侧链修饰、Fc融合蛋白、PEG化等。赛诺菲/韩美药业在研长效GLP-1类药efpeglenatide已进入III期临床，为艾塞那肽的长效生物改良制剂，有望实现每月注射一次，成为超长效的降糖药；4）全球GLP-1类似物研发适应症逐步拓展至非酒精性脂肪肝、儿童及成人2型糖尿病、帕金森病及改善糖尿病并发症等领域。 　　多肽合成技术不断突破，GLP-1产业链乘风起航。肽类具备优良药理特征及内在特性，是新型疗法设计的绝佳起点之一。与小分子药物不同，肽类疗法因其复杂性及与蛋白质药物相似的特性，具有较高壁垒；与生物药相比生产成本较低、产量较高，是小分子与生物药间的绝佳平衡点。近年来多款多肽药物FDA获批上市，目前重磅多肽类药物均为生物合成法制备，国内多肽合成大多采用化学法合成。GLP-1RA药物终端销售额快速放量带动了对应原料药及中间体需求，上游多肽合成、固相合成载体及溶剂厂商、多肽CDMO等环节有望受益。 　　相关标的：华东医药、信达生物、恒瑞医药、甘李药业、通化东宝、药明康德、诺泰生物、圣诺生物、凯莱英、翰宇药业、九洲药业、蓝晓科技、昂博制药 　　风险提示：产品临床进展不及预期；产品商业化放量不及预期；重大不良反应风险；药品降价风险等。

　　通化东宝(600867) 　　投资要点 　　事件：9月17]日，公司与健友股份关于甘精、门冬、赖脯三种胰岛素注射液在美国市场的战略合作举办了签约仪式。 　　与健友股份战略合作，进军美国胰岛素市场。根据协议，通化东宝与健友股份将根据美国FDA药品注册要求，共同开展上述三种胰岛素合作产品的开发和生产，同时健友股份将获得产品上市后在美国市场独家商业化权益。 　　美国胰岛素市场空间广阔，糖尿病相关的年治疗费用达到约3795亿美元。根据IDF（国际糖尿病联盟）2021年数据，美国20-79岁的成年糖尿病患者人数约3220万人，居世界第四位，糖尿病患病率为10.7%；同年，美国糖尿病相关的治疗费用达到约3795亿美元，为全球最高。 　　胰岛素原料药已远销波兰、格鲁吉亚、孟加拉等欧洲以及周边亚洲国家。公司在多渠道布局和开发胰岛素产品国际市场的同时，积极寻求具有当地优势的海外合作伙伴。目前已经与东欧、东南亚、西亚、中亚、中东、非洲、南美洲和中美洲地区的企业建立了不同程度的业务联系为后续国际化生产及海外商业化注入了强大动能。 　　持续加速国际化进程，稳步推进各项产品的海外注册工作。公司甘精胰岛素已在多个发展中国家开展注册资料的准备及申请工作，同时完成了门冬胰岛素在发展中国家进行注册申请的前期准备工作。此外，公司人胰岛素注射液上市许可申请获得欧洲药品管理局正式受理；利拉鲁肽注射液方面，公司将携手科兴制药共同开拓17个海外新兴市场。 　　盈利预测与投资建议：公司是国产胰岛素龙头企业，集采扰动基本出清，新品陆续上市放量，国际化战略也稳步推进。我们预计未来三年公司收入复合增长率为14.3%，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险，研发不及预期风险，产品商业化不及预期风险等。

　　A 股和港股创新药板块及 XBI 指数本周走势 西南证券研究发展中心 　　2023 年 9月第二周，陆港两地创新药板块共计 ] 41个股上涨， 20个股下跌。其中涨幅前三为荣昌生物-B(17.72%)、迈威生物-U(15.81%)、首药控股-U(13.95%)。跌幅前三为歌礼制药-B(-12.9%)、嘉和生物-B(-12.23%)、德琪医药-B(-10.94%)。本周 A 股创新药板块上涨 7.13%，跑赢沪深 300 指数 7.97pp，生物医药上涨3.08%。近 6个月 A 股创新药累计上涨 2.13%，跑赢沪深 300指数 6.55pp，生物医药累计下跌 11.45%。 　　本周港股创新药板块上涨 1.48%，跑赢恒生指数 1.59pp，恒生医疗保健上涨2.93%。近 6个月港股创新药累计下跌 16.19%，跑输恒生指数 12.44pp，恒生医疗保健累计下跌 10.38%。 　　本周 XBI 指数下跌 1.94%，近 6 个月 XBI 指数累计上涨 0.97%。 　　国内重点创新药进展 　　9 月国内 4款新药获批上市， 2项新增适应症获批上市，本周国内 0款新药获批上市， 0 项新增适应症获批上市。海外重点创新药进展 　　9 月美国 3款新药获批上市，本周美国 2款新药获批上市。 9月欧洲无创新药获批 　　上市，本周欧洲无新药获批上市。 9月日本无创新药获批上市，本周日本无新药获批上市。 　　本周小专题——TYK2靶点研发概况 　　9 月 11日，武田宣布高选择性口服 TYK2抑制剂 TAK-279治疗活动性银屑病关节炎的 IIb 期研究达到主要终点。 TAK-279 是武田在去年年底以 60 亿美元收购Nimbus Therapeutics全资子公司 Nimbus Lakshmi获得的一款口服选择性酪氨酸激酶 2（ TYK2）抑制剂。该产品是百时美施贵宝 first-in-class TYK2 抑制剂氘可来昔替尼（ Sotyktu）的潜在竞争者。 　　全球处于临床阶段的 TYK2靶点共 27款，其中批准上市 1款， III 期临床 2款， II/III期临床 0款， II期临床 8款， I/II 期临床 2款， I期临床 14款。中国处于临床阶段的 TYK2靶点共 11款，其中批准上市 0款， III 期临床 1款， II/III 期临床 0款， II期临床 3 款， I/II 期临床 1 款， I 期临床 6 款。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成 24起重点交易，披露金额的重点交易有 4起。子公司科伦博泰与西南医科大学附属医院就放射性核素药 物偶联物 TBM-001订立独占性许可协议。Cure Genetics 和 Frametact 达成 6000万美元合作和授权协议，开发家族性神经系统疾病的基因疗法。海森生物和 LIB Therapeutics 宣布在大中华区就Lerodalcibep开发和商业化达成战略合作。 Moderna 和 Immatics 宣布战略多平台合作，开发创新肿瘤疗法。 　　风险提示： 药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。

中心思想 医药行业触底反弹，政策与创新驱动结构性机遇 本周医药生物指数显著上涨4.25%，跑赢沪深300指数5.08个百分点，行业涨跌幅排名第二，显示出市场对医药板块的积极情绪。尽管年初至今医药行业整体仍处于下降区间，但估值已处于历史底部，且持仓仍为低配状态，预示着未来存在修复空间。国家高值医用耗材集采的常态化推进，以及对创新药、出海、复苏后半程及“中特估”等投资主线的强调，共同构成了行业底部反弹的结构性机遇。 聚焦创新与国际化，精选优质个股 报告明确指出，2023年下半年医药投资应重点关注“创新+出海、复苏后半程、中特估”三条主线。这反映了行业在政策引导下，正从传统仿制药向高附加值创新药和国际市场拓展转型。同时，随着疫情影响的减弱，医疗服务和消费医疗的复苏潜力巨大。报告推荐了包括通化东宝、新产业、恒瑞医药、爱尔眼科等在内的多类别精选个股组合，并提供了详细的盈利预测，旨在帮助投资者把握行业底部优质标的。 主要内容 1 投资策略及重点个股 1.1 当前行业投资策略 本周（9.11-9.15）医药生物指数上涨4.25%，跑赢沪深300指数5.08个百分点，行业涨跌幅排名第二。然而，2023年初至今，医药行业累计下降9.75%，跑输沪深300指数5.54个百分点，行业涨跌幅排名第24。估值方面，本周医药行业PE-TTM为26倍，相对全部A股溢价率为80.19%（环比增加7.73pp），相对剔除银行后全部A股溢价率为37.53%（环比增加5.83pp），相对沪深300溢价率为137.14%（环比增加9.53pp）。子行业中，化学制剂涨幅最大，达7.6%，其次是医疗设备，涨幅6.3%。年初至今表现最佳的子行业是血液制品，涨幅1.9%。 政策方面，9月14日国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第1号）》，标志着第四批高值耗材集采正式启动，增材制造技术（3D打印类）产品可自愿参加。报告认为医药行业持仓仍处于低配状态，估值处于历史底部区间，并看好2023年下半年“创新+出海、复苏后半程、中特估”三条医药投资主线。 报告推荐了本周组合（通化东宝、新产业、赛诺医疗、福瑞股份、恩华药业、普门科技、祥生医疗、贝达药业、三诺生物、马应龙）、本周科创板组合（首药控股、泽璟制药-U、海创药业、心脉医疗、澳华内镜、荣昌生物、亚虹医药、迈得医疗、欧林生物、百克生物）、本周稳健组合（恒瑞医药、爱尔眼科、华厦眼科、云南白药、同仁堂、太极集团、华润三九、上海医药、大参林、通策医疗）以及本周港股组合（瑞尔集团、科伦博泰、和黄医药、康方生物-B、基石药业-B、诺辉健康、亚盛医药-B、先声药业、科济药业-B、微创机器人-B），并提供了各公司2023E-2025E的归母净利润同比增速、EPS和PE预测。 1.2-1.5 上周组合分析 上周（9.4-9.8）组合表现方面： 上周组合整体增长6.8%，跑赢大盘7.7个百分点，跑赢医药指数2.6个百分点。其中赛诺医疗和福瑞股份涨幅均超10%。 上周稳健组合整体增长1.8%，跑赢大盘2.6个百分点，跑输医药指数2.5个百分点。其中太极集团涨幅达14.1%。 上周港股组合整体上升1.7%，跑赢大盘1.8个百分点，跑输医药指数1.2个百分点。其中康方生物涨幅达9.3%。 上周科创板组合整体上涨8.0%，跑赢大盘8.9个百分点，跑赢医药指数3.8个百分点。其中首药控股-U和澳华内镜涨幅均超13%。 2 医药行业二级市场表现 2.1 行业及个股涨跌情况 本周医药生物指数上涨4.25%，年初至今下降9.75%。本周医药行业估值水平（PE-TTM）为26倍，相对全部A股溢价率为88.19%，相对沪深300溢价率为137.14%。子行业方面，本周化学制剂涨幅最大（7.6%），医疗设备次之（6.3%）。年初至今，血液制品表现最好（1.9%）。 个股方面，本周A股（含科创板）有445家医药股票上涨，31家下跌。涨幅前十的个股包括通化金马（61.2%）、常山药业（51.6%）等。跌幅前十的个股包括毕得医药（-18.1%）、通策医疗（-7.6%）等。 宏观流动性方面，8月M2同比增长11%。R007加权平均利率近期有所下降，流动性有偏紧趋势。十年国债到期收益率与大盘估值数据显示，沪深300PE为11.6，中债国债到期收益率（10年）为2.71%。 2.2 资金流向及大宗交易 本周南向资金合计卖出13.64亿元，北向资金合计卖出152.06亿元。 陆港通持仓占比前五的医药公司为益丰药房、艾德生物、一心堂、理邦仪器、迈瑞医疗。 陆港通增持前五的医药公司为一品红、华人健康、康缘药业、亚宝药业、美好医疗。 陆港通减持前五的医药公司为立方制药、江中药业、东富龙、科伦药业、理邦仪器。 本周医药生物行业共有34家公司发生大宗交易，成交总金额达1828.56亿元，其中国药一致、海王生物、丰原药业成交额位列前三，占总成交额的42.48%。 2.3 期间融资融券情况 本周融资买入额前五的医药标的为迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、通化金马、翰宇药业。 本周融券卖出额前五的医药标的为科伦药业、昊帆生物、荣昌生物、云南白药、沃森生物。 2.4 医药上市公司股东大会召开信息 截至9月15日，未来三个月内（9.18-12.18）拟召开股东大会的医药上市公司共55家，其中下周（9.18-9.24）有30家公司召开。 2.5 医药上市公司定增进展信息 截至9月15日，已公告定增预案但未实施的医药上市公司共48家。其中，董事会预案阶段12家，股东大会通过阶段20家，证监会通过阶段7家，发审委/上市委通过阶段6家。 2.6 医药上市公司限售股解禁信息 截至9月15日，未来三个月内（9.18-12.18）有限售股解禁的医药上市公司共63家，其中下周（9.18-9.24）有11家公司解禁。 2.7 医药上市公司本周股东减持情况 截至9月17日，本周无医药上市公司存在股东减持情况。 2.8 医药上市公司股权质押情况 截至9月15日，股权质押占总市值比重前十的医药上市公司分别为尔康制药（49.32%）、珍宝岛（46.18%）、海王生物（44.14%）、万邦德（42.90%）、荣丰控股（39.28%）、哈药股份（36.77%）、河化股份（34.00%）、老百姓（32.33%）、德展健康（31.48%）、ST中珠（31.47%）。 3 最新新闻与政策 3.1 审批及新药上市新闻 本周医药行业新药审批及上市进展活跃。海思科创新药HSK21542片临床试验获批，HSK36357胶囊IND申请受理。翰宇药业司美格鲁肽注射液临床试验申请获NMPA受理。信立泰阿利沙坦酯吲达帕胺缓释片上市申请获NMPA受理，适应症为原发性高血压。恒瑞医药子公司HRS-7450注射液IND获批，地夸磷索钠滴眼液NDA获批。和誉医药CSF-1R抑制剂在欧洲获批全球多中心3期临床。乐普心泰医疗Memosorb生物可降解卵圆孔未闭（PFO）封堵器获NMPA批准。丽珠医药注射用阿立哌唑微球上市申请获受理，用于治疗成人精神分裂症。国药现代原料药阿卡波糖获批。宜明昂科CD24单抗IMM47治疗实体瘤的IND申请获中国NMPA受理。海思科药业神经痛新药HSK16149胶囊新适应症申报上市获受理。华东医药HDM1002片获批临床试验，适应症为超重或肥胖人群的体重管理。中恒集团子公司康德赛的肿瘤治疗性疫苗产品CUD002注射液获批临床试验。联环药业原料药醋酸氟氢可的松获批。迪哲医药戈利昔替尼用于复发或难治的外周T细胞淋巴瘤（r/r PTCL）的新药上市申请（NDA）获受理。 3.2 研发进展 本周医药研发进展包括：正大天晴泛PPAR激动剂启动NASH III期临床。科伦药业子公司科伦博泰开发的西妥昔单抗生物类似药A140注射液上市申请获CDE受理，拟定适应症为RAS基因野生型转移性结直肠癌和头颈部鳞状细胞癌。甘李药业自主研发的GZR4在中国完成首例受试者给药，正在开展Ⅱ期临床试验。亚虹医药APL-1202口服联合替雷利珠单抗作为肌层浸润性膀胱癌（MIBC）新辅助治疗的Ⅰ/Ⅱ期临床试验完成Ⅱ期临床试验期中分析并取得积极结果，APL-1401用于治疗中度至重度活动性溃疡性结肠炎的Ⅰb期临床试验完成首例受试者入组。诺诚健华公布BTK抑制剂奥布替尼最新临床数据，显示高缓解率和持久疾病缓解，耐受性良好；新型蛋白酪氨酸磷酸酶SHP2变构抑制剂ICP-189联用伏美替尼在中国获批开展临床试验。 4 研究报告 4.1 上周研究报告 上周发布的研究报告包括：《9月第二周创新药周报》、《医药行业周报（9.4-9.8）：医药中报落地，业绩分化》、《医药行业2023年中报总结：业绩持续分化，看好医药底部机会》、《港股医药行业2023半年报总结：港股18A持续分化，静待回暖》等行业报告，以及海泰新光、新产业、通化东宝等公司的深度报告。 4.2 核心公司深度报告 报告列举了多份核心公司深度报告，涵盖A股、科创板、港股及海外市场。A股公司包括迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德等，聚焦创新药、医疗器械、中药等细分领域。科创板公司如百济神州、联影医疗、荣昌生物等，侧重生物药、高端医疗设备和创新药研发。港股公司如药明生物、君实生物、金斯瑞生物科技等，关注生物药CDMO和创新生物药。海外公司如强生、诺和诺德、艾伯维等，分析其抗肿瘤药物、降糖药及免疫药物进展。 4.3 精选行业报告 报告提供了多份精选行业报告，涵盖2023年中期及年度投资策略，强调“创新+出海、复苏后半程、中特估”等主线。此外，还包括季度业绩前瞻与总结、基金持仓分析、医保国谈专题、集采专题、中药、CXO、创新药、创新器械、药房自动化、制药机械、供应链、血制品、疫苗、新冠专题、政策解读、批签发数据跟踪以及ASCO/CSCO会议梳理等多个细分领域的深度分析。 5 风险提示 报告提示了医药行业可能面临的风险，包括医药行业政策风险超预期、研发进展不及预期风险以及业绩不及预期风险。 总结 本周医药生物行业表现强劲，指数上涨4.25%，跑赢大盘，显示出市场对该板块的信心回升。尽管年初至今行业整体仍处于调整期，但估值已达历史底部，且机构持仓处于低配状态，预示着未来存在较大的修复空间。国家高值耗材集采的常态化推进，以及对创新药、国际化、疫情后复苏和“中特估”等投资主线的强调，为行业提供了明确的结构性投资机遇。 从二级市场表现来看，化学制剂和医疗设备子行业涨幅居前，而血液制品年初至今表现最佳。资金流向方面，北向资金呈净卖出态势，但陆港通持仓和增减持情况显示出部分个股的活跃度。新药审批和研发进展持续推进，多款创新药和医疗器械获得临床试验批准或上市申请受理，为行业注入了新的增长动力。 综合来看，医药行业正处于底部区间，政策引导和技术创新是驱动行业发展的核心要素。投资者应关注报告中提出的“创新+出海、复苏后半程、中特估”三条投资主线，并结合公司盈利预测和风险提示，精选优质个股，把握行业结构性反弹机会。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨]4.25%，跑赢沪深300指数5.08个百分点，行业涨跌幅排名第2。2023年初以来至今，医药行业下降9.75%，跑输沪深300指数5.54个百分点，行业涨跌幅排名第24。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26倍，相对全部A股溢价率为80.19%(+7.73pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为37.53%(+5.83pp)，相对沪深300溢价率为137.14%(+9.53pp)。医药子行业来看，本周化学制剂为涨幅最大子行业，涨幅为7.6%，其次是医疗设备，涨幅为6.3%。年初至今表现最好的子行业是血液制品，涨幅为1.9%。 　　医药处于底部区间，精选医药个股。9月14日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室正式发布《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第1号）》，这标志着国家高值耗材集采第四批正式拉开帷幕。此次集采的产品为人工晶体类及运动医学类医用耗材，增材制造技术（即3D打印类）产品可自愿参加。医药行业持仓仍处于低配状态，估值处于历史底部区间，展望2023年下半年，我们看好“创新+出海、复苏后半程、中特估”三条医药投资主线。 　　本周组合：通化东宝（600867）、新产业（300832）、赛诺医疗（688108）、福瑞股份（300049）、恩华药业（002262）、普门科技（688389）、祥生医疗（688358）、贝达药业（300558）、三诺生物（300298）、马应龙（600993）。 　　本周科创板组合：首药控股（688197）、泽璟制药-U（688266）、海创药业（688302）、心脉医疗（688016）、澳华内镜（688212）、荣昌生物（688331）、亚虹医药（688176）、迈得医疗（688310）、欧林生物（688319）、百克生物（688276）。 　　本周稳健组合：恒瑞医药（600276）、爱尔眼科（300015）、华厦眼科（301267）、云南白药（000538）、同仁堂（600085）、太极集团（600129）、华润三九（000999）、上海医药（601607）、大参林（603233）、通策医疗（600763）。 　　本周港股组合：瑞尔集团（6639）、科伦博泰（6990）、和黄医药（0013）、康方生物-B（9926）、基石药业-B（2616）、诺辉健康（6606）、亚盛医药-B（6855）、先声药业（2096）、科济药业-B（2171）、微创机器人-B（2252）。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

中心思想 市场估值普遍承压，创业板跌幅显著 本周（0911-0915）A股市场整体估值呈现回调态势，万得全A指数下跌0.67%，其PE(TTM)和PB(LF)估值均较上周有所下降，且多项分位数指标处于历史低位。其中，创业板指跌幅最大，回调2.29%，其PE(TTM)和PB(LF)分位数分别降至1.9%/0.6%/2.5%和0%/0%/6.8%，显示出显著的估值下行压力。与此同时，全A股权风险溢价环比提升0.07pp至3.05%，高于3.5年滚动历史均值+1倍标准差，处于5年85.2%分位，表明市场风险偏好有所下降。 行业与热门板块分化明显 在行业层面，医药生物和煤炭等传统行业表现出较强的反弹势头，其PE(TTM)和PB(LF)周环比升幅居前。相反，计算机、国防军工和电子等科技相关行业则面临较大的估值回调压力。热门板块方面，半导体、创新药和CRO等板块的PE(TTM)周环比升幅居前，而ChatGPT、航天军工等板块则出现显著下降。值得注意的是，多个行业和热门板块的1年或3年PE(TTM)及PB(LF)分位数低于10%，提示部分领域可能存在超跌或低估值机会。 主要内容 A股主要指数估值动态分析 整体估值下行与创业板深度回调 本周A股市场整体估值水平有所下降。万得全A指数回调0.67%，其PE(TTM)较上周下降0.05至17.36，1年/3年/10年分位数分别降至37.2%/19.5%/34.6%；PB(LF)下降0.004至1.56，1年/3年/10年分位数分别降至3.9%/1.9%/7%。剔除金融、石油石化后的万得全A指数回调0.72%，PE(TTM)下降0.1至28.1，PB(LF)下降0.01至2.19，其1年/3年/10年PB(LF)分位数分别降至2%/0.6%/17%。 在主要指数中，上证指数逆势上涨0.03%，PE(TTM)提升0.05至13.09，PB(LF)提升0.01至1.3。然而，创业板指回调2.29%，跌幅最大，其PE(TTM)较上周下降0.59至29.42，1年/3年/10年分位数分别降至1.9%/0.6%/2.5%；PB(LF)较上周下降0.08至4.02，1年/3年/10年分位数分别降至0%/0%/6.8%，显示出创业板估值已降至历史低位。此外，全A股权风险溢价环比提升0.07pp至3.05%，处于5年85.2%分位，表明市场风险溢价较高。 港股及海外市场表现与估值差异 港股回调与海外市场分化 港股市场主要指数本周回调。恒生指数回调0.1%，PE(TTM)提升0.03至8.9，PB(LF)基本维持在0.92。海外主要股指多数上涨，其中英国富时100指数涨幅最大，上涨3.12%，其PE(TTM)提升0.16至9.77，PB(LF)提升0.02至1.59。纳斯达克指数则回调最多，下跌0.39%，其PE(TTM)下降0.18至39.65，PB(LF)下降0.02至4.94，但其1年/3年/10年PE(TTM)分位数仍处于88.2%/58.8%/76.1%的高位，PB(LF)分位数也处于82.4%/41.2%/75.9%的高位。 行业及热门板块估值分析 医药煤炭强势反弹，科技板块承压 本周一级行业表现分化显著。煤炭(+4.34%)、医药生物(+4.25%)、钢铁(+1.81%)等行业涨幅居前。估值方面，医药生物(+1.08)、钢铁(+0.45)、纺织服饰(+0.4)、煤炭(+0.33)等行业的PE(TTM)周环比升幅居前；而计算机(-2.5)、国防军工(-1.89)、电子(-1.05)等行业的PE(TTM)周环比降幅居前。在PB(LF)方面，医药生物(+0.11)、煤炭(+0.05)等升幅居前，计算机(-0.13)、国防军工(-0.11)等降幅居前。 多个行业估值分位数处于低位，例如，汽车、电力设备、社会服务、食品饮料等9个行业1年PE(TTM)分位数低于10%；电力设备、国防军工、银行等6个行业10年PE(TTM)分位数低于10%。在PB(LF)方面，建筑装饰、商贸零售、电力设备等12个行业1年PB(LF)分位数低于10%；建筑装饰、环保、银行等10个行业10年PB(LF)分位数低于10%。 热门板块估值冷热不均 热门板块方面，CRO(+5.39%)、创新药(+5.31%)、医美(+1.63%)等板块涨幅居前。估值周环比变化显示，半导体(+48.84)、创新药(+1.4)、CRO(+1.24)等板块的PE(TTM)升幅居前；ChatGPT(-29.19)、航天军工(-3.23)、云计算(-2.07)等板块的PE(TTM)降幅居前。PB(LF)方面，半导体(+0.26)、CRO(+0.18)、创新药(+0.15)等升幅居前；ChatGPT(-0.27)、白酒(-0.21)、储能(-0.15)等降幅居前。 多个热门板块估值分位数较低，例如，光伏、风电、动力电池指数、储能指数等10个板块1年PE(TTM)分位数低于10%；光伏、动力电池指数、储能指数等10个板块3年PE(TTM)分位数低于10%。在PB(LF)方面，风电、光伏、新能源汽车等13个板块1年PB(LF)分位数低于10%；光伏、新材料、动力电池指数等18个板块3年PB(LF)分位数低于10%。 总结 本周市场估值整体呈现下行趋势，尤其创业板指跌幅显著，估值降至历史低位，同时全A股权风险溢价提升，反映市场风险偏好下降。港股市场回调，而海外主要股指表现分化。在行业和热门板块层面，医药生物和煤炭等传统行业表现强势，估值有所回升，而计算机、国防军工、电子等科技相关行业则面临较大估值压力。值得关注的是，多个行业和热门板块的估值分位数已处于历史低位，可能预示着潜在的投资机会。投资者应密切关注市场动态，结合具体行业和板块的基本面进行深入分析。

　　通化东宝(600867) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）集采扰动基本出清。集采落地首年公司胰岛素全系列产品销量同比增长14.9%，其中胰岛素类似物同比增长超100%，未来有望维持稳定放量。2）新产品有望为公司带来新增长点。公司陆续获批多款三代胰岛素，利拉鲁肽正在上市审评中，另有三款糖尿病创新药和两款痛风创新药在研，未来有望为业绩增长注入强大动力。3）国际化战略稳步推进。公司人胰岛素上市许可申请获欧洲药品管理局受理；胰岛素类似物海外注册工作稳步推进。 　　集采带来竞争格局变动，国产龙头迎来发展机遇。2022年5月起第六批国采胰岛素专项在全国陆续落地实施，为国产龙头带来新发展机遇。2022年公司胰岛素全系列产品销量同比增长14.9%，其中人胰岛素销量同比近双位数增长，胰岛素类似物同比增长超100%，公司胰岛素产品销售收入同比降幅远小于胰岛素集采产品销售单价降幅，显示出强大的增长韧性，未来有望维持稳定放量。 　　创新管线兑现在即，为公司带来新增长点。公司于2011年开始胰岛素类似物研究，现甘精胰岛素注射液、门冬胰岛素及预混制剂已获批上市；GLP-1RA利拉鲁肽注射液2022年6月申请上市，有望年内获批；URAT1抑制剂处于二期临床阶段。公司创新管线储备丰富，为公司未来持续增长注入强大动力。 　　国际化战略稳步推进，打造公司第二增长曲线。2022年公司人胰岛素欧盟注册III期临床试验已全部完成，上市申请获正式受理；胰岛素类似物在多个发展中国家注册准备及申请工作稳步推进。2022年12月公司与科兴制药签订协议，将合作推进GLP-1RA利拉鲁肽在海外新兴市场共17个国家的国际化工作，公司将由此加速产品出海进程，进一步开拓潜在市场空间。 　　盈利预测与投资建议：公司是国产胰岛素龙头企业，集采扰动基本出清，新品陆续上市放量。我们预计未来三年公司收入复合增长率为14.3%，给予公司2024年21倍PE，对应目标价12.39元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险，研发不及预期风险，产品商业化不及预期风险等。